表2是年报中常见表格的更新，列示了保险事业的主要两项数字。综合比率代表所有的保险成本(损失加上费用)占保费收入的比率，100以下表明有承保利益，100以上则表明有承保损失。
表2
1985年产业整体的数字有点不寻常，保费收入大幅增长，投保损失则与前几年一样以固定比率成长(约比通货膨胀率高几个百分点)，两项因素加起来竟使得综合比率下降。只是损失不大配合，虽然通胀率有趋缓的现象，理赔损失却惊人地扩大，相较于去年的16%，今年创新高的17%更显得惊人。
意外并不是损失扩大的主因，虽然1985年确实发生了几次相当大的飓风，但所造成的损失仅占保费收入的2%，这比例不算异常，也不是投保汽车、房屋、员工或其他投保标的出险的暴增。可能的原因是去年业界大幅提拨损失准备，就像报告所显示的，这场景有点像检讨会议，保险事业经理人一窝蜂地承认前几年损失准备确实提拨不足，结果修正后的数字严重影响了今年的损益。
另外一个更令人困扰的因素是社会或司法通胀成本的增加，保险业者的赔偿能力已成为陪审团判决责任与损害成立与否的重要因素，越来越多的人觊觎我们的“钱袋”，不管保单上是怎么写的，不管事实真相如何，也不管以前的判例，这成为保险业预测未来的最不确定因素，尽管如此，短期内的影响尚属有限，只要能够维持保费增长的速度，不要发生什么特别大的灾难，明年产业整体的综合比率可望大幅下降。
不过，获利改善的情况无法持续太久主要有两个原因：一是商品化企业只有在价格稳定或供给短缺的情况下才能维持高获利；一是公司必须在景气转佳之前先扩充产能并准备好资金。如同我在1982年年报中向各位报告过的，广泛地讨论商品化企业的特点，投保人一般不太在乎产品的差异而只注意价格，几十年来由于公会的垄断使得价格居高不下，但这种情况如今已不复见，在自由市场上，保单与其他商品一样地被自由定价，供给吃紧时，价格自然会上升，反之就不会。
目前在许多险种上供给都有些吃紧，虽然保险业不像大部分的行业，所谓的产能只是心态上而非实质的，保险业者可以接下无限量的保单，其间只受到主管当局与公会评比的压力，公司与主管当局在乎的是资本的充足性，越多的资本当然越好，也意味着可以签下更多的保单。标准的商品化企业，如钢铁或铝业，要增加产能要有一定的前置期间，而在保险业，资金却是可以随时取得，因此供给不足的情况可能马上就会消失，这就是目前的实际状况。去年，总计有15家业者大约募集了30亿美元的资金，使得它们可以吃下所有的生意，而且资金募集的速度越来越快。照这样下去，不用多久马上会面临杀价竞争的状况，之后获利也会受到影响。这一切都要归咎于那些大幅增资的业者(有人一定会批评，就像我们在纺织业一样，资本社会的动态变化，使得所有业者做出那种个别看似合理、但就产业整体而言弊多于利的结果。
在以往年报中，我曾告诉大家，伯克希尔雄厚的资本结构(堪称业界之最)有一天能让我们在保险业拥有独一无二的竞争力。随着市场的紧缩，这一天已到来。去年我们的保费收入经过许多年的停滞之后，增加了三倍以上，伯克希尔的财务实力(以及过去优异的记录)是我们争取业务最有用的利器。我们正确地预期到大客户对于品质的要求，他们了解到保单不过是一张借据，许多借条去年皆无法兑现，这些客户最后都被伯克希尔健全的资本结构所吸引。另外有一点是我们没有预期到的发展，有许多客户是因为我们能够承担巨额的风险而觉得我们与众不同。关于这点，你们必须对巨额风险有一些认识，以往许多业者都很愿接下这种保单，但他们之所以这样做的原因是通过再保险的安排，只要保留一小部分风险，而将大部分风险移转给再保险业。想想看，例如经理人投保额2,500万美元，通过与再保签约，保单发行者只须面对第一个100万美元损失，超过的部分(最高到2,400万美元)由再保公司负责，照业界的说法，其保险毛额很高，但净额却很少。
在任何的再保安排中，最重要的问题是保费收入如何分配。以我们的经理人经营保险为例，保险人必须要有足够的保费来弥补其承担的第一个100万美元损失的风险，而再保人必须要有足够的保费来弥补其承担100万美元到2,500万美元损失的风险。解决这个难题的一种方法叫做派翠克—亨利法则:是完全依照过去的经验，换句话说，参照过去再保业者需要多少保费来弥补其所承担的损失。但不幸的是，过去的经验因为投保期间过长往往无法完全反映实际的情况，要在许多年之后才能真正知道会发生多少损失。而且最近产业能见度越来越差，有时甚至还会误导，法院不管以前的判例倾向于给予巨额的赔偿，使得再保业者过去推估的公式与结果相差太远而变成一场大灾难。派翠克—亨利不管用，换成了Pogo所说的“未来与过去绝对不同。”
产业的不确定性加上经验不足的新进者，使得这几年保险业者只能维持低水准的保单净额，他们能够吃下比其所能承担的风险大得多的保单量，这样的做法在保险与再保公司整体亏钱的情况下，有时甚至还能获利(这种结局并不是刻意的，保单发行公司对于较高阶的风险所产生最后成本的了解通常不一定比再保公司多)。这种不合理的情况尤其会发生在环境变化快且成本高涨的时候，如经理人保险与产品责任险等，在这种情况下，难怪保险公司会积极签发保单，即使保费毛利已相当不合理时。最明显的例子是1984年有一家大型保险公司，一年共签下60亿美元的保单，保留其中的40%约25亿美元后，将剩下的35亿美元转给再保公司，结果保留部分理赔的损失最后只有不到2亿美元(算是不错的成绩)，但分保出去的部分却使再保业者蒙受了15亿美元的损失，保险公司的综合比率不到110，再保险公司却高达140。这与自然灾害一点关系都没有，完全是业者之间的(但发生的频率却相当高)经营不合理所致，虽然我尚未看到该公司今年的年报，但可想而知这种不平衡的情况一定还在继续维持着。
已有好几年，一些反应较慢的再保业者由于无法对保费作合理的分配(甚至是估计)，权益因而受损，最后再保业者的行为有点像马克·吐温的猫一样，“一旦被热炉子烫过一次，便不会再去碰任何炉子，即使是冷的炉子也一样。”再保业者在长期的意外险方面有太多不愉快的经验，以至于最后干脆放弃(有可能是正确的)该项业务，不管投保价格如何诱人，导致某些业务的供给量严重短缺。如此一来，不少再保客户便急了，他们不能再像以前一样，动不动就将上千万美元的保单转给再保业者，进而无法吃下大额的保单，有的业者的承保毛额萎缩到与其承保净额相当。
综合比率方面也由去年的134进步到今年的111，只不过过去不良的影响还在。去年我曾告诉各位，由于本人损失准备的提列不当，我曾保证会定期向各位报告，本来我是想说以后的记录应该会渐渐改善，不过到目前为止好像并非如此，细节将在后面详述。去年的损失准备提列与前几年一样还是明显不足，所幸的是，不足的部分主要发生在再保险部分，而许多保单已陆续到期，这种解释使我想起许多年前通用再保的董事长告诉我的一个小故事。他说，每年公司的经理人都告诉他“除了佛罗里达的飓风或中西部的龙卷风，今年的成绩一定很好”。他最后实在忍不住，召集所有干部开会并建议他们干脆另外成立一个新的部门，叫作“除了”部门，把他们后来不计入的业务塞在那里算了。不管是在保险也好或其他行业也好，应该把“除了”这个字眼从辞典里删除，如果你要参加比赛，就应该把对手所有的得分全部计入。任何一直把“除了”挂在嘴上的经理人，之后只会说又上了一课的人，真正应该上的课是换演员而不是剧本。当然不可避免，做生意往往会出些差错，而聪明的经理人一定能从中汲取教训，但这种教训最好是从别人身上学来的，若过去习惯犯错，表明未来还是会继续犯错。
伯克希尔持有38%股权的盖可公司，在保费收入增长与投资收益方面皆表现突出，但在承保结果方面与其过去的高标准相比却表现平平。私家小客车与住宅房屋险是去年下降得最厉害的险种，盖可也难逃一劫，虽然它的成绩比起其他主要的竞争对手要好得多。JackByrne年中离开盖可去主持消防人员基金，留下BillSnyder与LouSimpson担任正副董事长。Jack之前挽救盖可免于破产的表现非常卓越，他的努力使伯克希尔获益良多，我们欠他的实在数不清，其中还包括吸引许多优秀的人才，他找到具有跟他一样特质的经营层来继承自己，使得他对公司的贡献与影响力超过他实际的任期。
不过在可预见的未来，我们仍须分摊FFIC在四年间发生的损失中的7%。合约签订后，FFIC须立即将7%的保费汇给我们，我们也必须马上支付其所发生的任何损失，预收的资金则用在投资之上，合约附带条件是本人必须随时提供一般投资咨询服务给FFIC，但我并不介入特定投资决策，伯克希尔也不参与该公司任何的保险业务。目前FFIC的业务量约为30亿美元，费率上涨后规模有可能再增加，该公司在1985年9月的未到期保费准备达13亿美元，所以FFIC汇了其中的7%、相当于9,000多万美元给我们，我们也支付了3,000万美元给他们，这是他们已预付的理赔费用，这部分业务完全由NationalIndemnity运作，之后再将其中的七分之二转给Wesco的子公司。在保险部门，我们特别新增一个主要分配合约，但由于其属于新业务，所有数字只能算是大概的估计。到了年底，我们又取得一个新合约，明年年度的金额大约为5,000万美元，我们希望能够扩展这项业务。产业环境也不错，许多公司产生超过其本身处理能力的业务，而我们坚强的财务实力正是他们希望合作的最好对象。
表3显示出截至1985年年底我们持有的流通证券品种。
表3
我们之前曾提到，过去10年来投资环境已由完全不看重大企业变成适当地认同，《华盛顿邮报》就是一个最好的例子。我们在1973年年中以不到当时内在价值四分之一的价格买进股权，计算价格价值比并不需要有独到的眼光，大部分的证券分析师、经纪人与媒体经营者跟我们一样估计该公司的价值约在4亿到5亿美元之间，但当时其仅1亿美元的股票市值却随处可见。我们具有的优势是态度，我们从格雷厄姆那里学到成功投资的关键是买进好的公司股票应该在其股价被低估的时候。
在20世纪70年代早期，大部分机构投资人却认为企业价值与他们考量买进卖出的价格并无太大的关系，现在看来当然令人难以置信，然而当时他们被知名商学院所提出的新理论所惑，“股票市场具有完全的效率，因此计算企业的价值对于投资活动一点也不重要。”事后想想，我们实在欠这些学者太多了，不管是在桥牌、西洋棋或是选股等斗智的竞赛中，还有什么是对我们更有利的——当对手被告知思考是白费力气的。
1973年至1974年间《华盛顿邮报》表现依旧良好，使得其内在价值持续增加，尽管如此，我们对该公司的持股市值却由原始成本的1,000多万美元变成800万美元，减少了25%，本来我们觉得已经够便宜的东西，没想到在一年之后，具有无比大智慧的市场又将它的标价向下调整到至少比其实际价值少两成的地步。
美好的结局可以预知，《华盛顿邮报》的总裁KayGra-ham具有无比的智慧与勇气(除了拥有极佳的管理才干将公司的内在价值进一步提升之外)，更大手笔地以便宜的价格大量买回公司的股份，与此同时，投资人开始认识到公司特殊的竞争优势，使得公司股价回升到合理的价位。所以我们经历了三重享受：一是公司内在价值的提升;二是每股所代表的价值因公司实施回购而增加;三是随着折价幅度逐渐缩小，股价的表现超越公司内在价值实际增长。
除了1985年依持股比例卖回给公司的股份外，其他的持股皆未变动，年底持股的市值加上卖回股份所得的收入合计为2.2亿美元。
由于我们买下资本城股份(后面会详细描述)，使得我必须在1986年被迫离开《华盛顿邮报》的董事会，但只要法令许可，我们将无限期地持有《华盛顿邮报》的股份，我们期待该公司的价值持续稳定成长。我们也知道公司的管理层有才能且完全以股东的利益为导向，不过该公司的市值目前已增加为18亿美元，公司的价值很难再以当初市值仅1亿美元时的速度增长。另外，由于我们其他主要的持股股价大多已反映价值，所以我们的投资组合很难再像过去一般具成长潜力。
或许你会发现，年底我们有一大笔Beatrice公司的持股，这是属于短期的套利动作，算是闲置资金暂时的去处(虽然不是百分之百安全，因为交易有时也会发生问题，导致重大的损失)。但我们大多只参与已宣布的购并案，当然，若能为这些资金找到更长期可靠的去处，我们会更高兴，但现阶段却找不到任何合适的对象。
到年底为止，我们旗下的保险子公司大约持有4亿美元的免税债券，其中大约有一半是WPPSS(华盛顿公用电力供应系统)发行的债券(该公司我已于去年进行过详尽的说明，同时也解释过在事情尘埃落定之前，我们为何不愿进一步说明公司的进出动作，就像我们投资股票时一样)。到年底，我们在该债券的未实现投资利益为6,200万美元，三分之一的原因是由于债券价格普遍上涨，其余则是投资人对于WPPSS一、二、三期计划有较正面的看法，我们每年从该投资所获得的免税利益大约为3,000万美元。
伯克希尔买进约300万股的资本城ABC公司股票(每股价格为172.5美元)。我追踪该公司的管理绩效已有许多年，我认为他们是上市公司当中最优秀的，TomMurphy与DanBurke不但是最优秀的管理层，也是那种你会想把自己的女儿嫁给他的那种人，跟他们一起合作实在是我的荣幸，也相当愉快，相信各位若认识他们，应该也会有这种感觉。
既然巨大的股份通常可以在利益分配上获得某种优势，一些人可能认为，通过设置这种限制，我们已经从财政上损及伯克希尔股东的权益，不过我们的看法正好完全相反，身为公司的所有权人，我们认定这些企业的长期经济利益将因为这些限制而更加巩固，因为如此一来，专业经理人便能全心全意地为公司打拼，进而为全体股东创造最大的利益。很显然，这比让一些经理人整天为了换不同的老板而分心(当然有些经理人会把自己的利益摆在公司的利益之上，我们在投资时会尽量避开这类管理层)。
今天企业的不稳定性是股权分散的必然结果，一家公司随时都会有大股东浮出水面，满口仁义道德，实际上却包藏祸心，我们常借由锁住自身持有的股权来表示对公司稳定性的支持，这种安定感加上好的管理层与企业型态，是让企业获利丰收的沃土，这就是我们这样安排的用意所在。
通情达理是人性中重要的一面，我们不希望我们欣赏与推崇的经理人，在欢迎我们的加入后，会担心一觉醒来，因为我们持有重要股权，所有事情一夕生变。我告诉他们，可以绝对放心，我们一定说话算话，而且这些协议有伯克希尔公司的签字。这些签字还意味着，这些经理是受伯克希尔的托付，所以不必担心我个人对于伯克希尔事务的参与是否会过早地(我把“过早地”这个词定义为任何小于三位数的年份)结束。
当然，我们投资资本城的这次交易并未占到什么便宜，这反映出近年来媒体事业的蓬勃发展(当然还比不上某些购并案的疯狂)。事实上也没有多少讨价还价的余地，但重点是这项投资让我们能与这些杰出的人才与事业结合在一起，而且是相当庞大的规模。
备注：与优秀的企业在一起，与优秀的人在一起，是巴菲特成功的基石。
同一期间我们还斥资3.2亿美元购并了位于克里夫兰的史考特—费泽(Scott&Fetzer)，下一个段落我将会说明伯克希尔购并公司的一些标准，史考特—费泽就是个典型的例子——易懂、够大、管理佳、很会赚钱。
该公司有17项事业，年营业额约7亿美元，这些企业很多都是该行业的领导者，投资回报率相当高，拥有许多知名品牌，如Kirby家护系统、空气压缩机、瓦斯炉等。另外，著名的世界百科全书约占该公司销售额的四成，是该公司主要的经营项目之一，其销售量比起其他四家同业的总和还多。
我和查理对世界百科全书特别感兴趣，我读他们的书已有25年的历史，现在连我自己的孙子都有一套。它被所有的老师、图书馆与读者评选为最有用的百科全书，而且它的售价比起同类型的书便宜，这种价廉物美的产品使得我们愿意以该公司提出的价格进行投资，尽管直销业近几年的表现并不出色。
另外值得注意的是，担任该公司总裁已9年的RalphSchey，他由于20世纪60年代的购并风潮时上任，当时，该公司共有多达31项的事业。上任后他大刀阔斧地将不合适或不赚钱的事业处置掉，他在资本分配上的功力相当杰出，我们很高兴能与他一起共事。
事实上，购并史考特—费泽的过程相当有趣，在我们介入之前还有段小插曲。早在1984年便传言该公司有意要出售，一家投资银行顾问花了好几个月编织了许多美丽的远景，以吸引一些买主上门，最后在1985年，一项具有员工认股计划特色的出售案为股东大会所通过，然而，到了最后节骨眼上却由于特定的因素被搁置。我在报上看到这则消息，立刻写了一封简短的信给RalphSchey。虽然我并不认识他本人，但我表示，我们很欣赏公司过去的表现，不知道他有没有兴趣与我们谈一谈。不久我与查理在芝加哥与Ralph碰面并共进晚餐，而在隔周我们便正式签定购并合约。由于这项购并案加上保险事业的大幅成长，公司明年的营收将超越20亿美元，大概是今年的两倍。其他事项史考特—费泽购并案充分说明了我们对于购并采取了随性的态度，我们并没有任何特定的策略与计划，也没有专人来研究一些中介者提供的企划案，我们倾向于一切顺其自然。反正时候到了，我们就会有所行动。
巨额交易(每年税后盈余至少达1,000万美元);
持续稳定获利(我们对有远景或具有转机的公司没兴趣);
高股东回报率(并甚少举债);
具备管理层(我们无法提供);
简单的企业(若牵涉到太多高科技，我们弄不懂);
另一方面，我们也持续接到一些不符合我们条件的询问，包括新业务、转机股、拍卖案以及最常见的中介案(那些人通常会说“如果能够碰一下面，一定会感兴趣”之类的)。我们再此重申，我们对这些一点兴趣都没有。
除了买下整家公司的购并案外，我们也会考虑买进一大部分不具控制权的股份，就像我们在资本城这个案例中一样。当然，这要是我们对于该事业与管理层都感到认同时才有可能，而且是大笔的交易，最少也要5,000万美元以上，当然是越多越好。
五年前由于《银行控股公司法》的通过，使得我们必须将旗下所有伊利诺银行的股权处理掉。当时我们的做法相当特别，我们宣布伯克希尔与洛克福银行集团(RocfordBancorp伊利诺银行的母公司)的换股比率，让除了我本人以外的所有股东自行决定是否将其所有或部分伯克希尔的股份转成独立的洛克福银行集团股份，剩下的部分由我本人全数吸收。当时我曾说，这种分法是最古老且最有效分配一件东西的方法，就像是小时候大人叫一个小孩切蛋糕，然后叫另一个小孩先选一块一样，由我先将公司切成两半，再让所有股东自由选择。
去年伊利诺银行正式出售，当洛克福银行集团清算结束，所有股东所收到的售股收入与每股伯克希尔的价值相当，我很高兴五年后看到当时那块蛋糕切得相当公平。
去年，超过3,000名的股东中大约有250名出席了股东会，与会者的水准与去年相当，问及的问题显示出大家都是有智慧且真正关心公司的股东，这在其他上市公司的股东会上是很少见到的。LasterMaddox在担任乔治亚州州长时，曾批评当时糟糕透顶的狱政制度:“解决的方法其实很简单，我们要做的就是提升犯人的素质水准，”我想，要提升股东会的水准也是一样的道理。
伯克希尔的股东年会预计于1986年5月20日在奥马哈举行，我希望届时各位都能参加。今年将会有一项改变，那就是经过48年的坚持，本人将前所未有地改变一个习惯，将平常喝的饮料改成新的樱桃可乐，而它也将是本次伯克希尔·哈撒韦股东大会的指定饮料。最后记得带钱来，B太太已经答应若股东们在会议期间造访她的家具店，将会有意想不到的折扣优惠。