公司概述：新三板道路救援行业第一股。公司成立于2011年，于2015年7月正式挂牌新三板。公司以道路救援为业务核心，以保险代理为新的增长点，不断向其他汽车后市场业务拓展打造汽车后服务市场生态圈。公司的主营业务有：车辆道路救援、汽车保险代理、汽车保养、汽车维修等。公司2016实现营业收入1.67亿元，净利润3297.04万元，同增185%和213%；公司连续两年营业收入和净利润的增速分别超过150%和200%。
我们预计，道路救援行业目前市场规模为103亿元，2020年达到169亿元左右。我们构建的预测模型：道路救援市场规模=汽车保有量*平均救援率*平均救援费用，2016年国内道路救援市场规模=19705万辆*15%*350元=103亿元，按未来5年汽车保有量增速为13%计算，2020年道路救援市场规模达到169亿元左右。我国目前的汽车道路救援企业仍然以地方性企业为主。与全国性企业相比，地方性企业的优势主要体现在地域优势、专业化优势两个方面；而同时地方性企业也暴露出救援网络覆盖面窄、业务品种单一、专业人才缺乏的不足。
公司的业务分布主要集中在福建地区，2015年底救援业务开始向全国多省市业务拓展。公司目前在福建省内9地市及重要县市都有网点分布，在福建省内共设立20余个救援分支机构，拥有救援车辆数百台，能够实现全省道路救援半小时响应速度。目前公司救援网点已经实现覆盖闽、赣、琼、川、皖、浙、渝、粤等几大省份共计40余个城市。
风险因素。行业监管风险、开拓市场风险等。
估值分析。我们预计公司2017/18/19年归属净利润分别为4637/7267/9919万元，CAGR为46%。按公司当前价13.00元计算，对应2017-2019年PE为23X/15X/11X。
目录
公司概述：道路救援市场综合服务商
吉诺股份成立于2011年8月17日，于2015年7月13日在新三板正式挂牌。
公司的主营业务以道路救援为核心，以保险代理为新增长点，向其他后市场业务延伸打造汽车后服务市场生态圈：
（1）车辆道路救援服务：主要包括送油、充电、送换轮胎、故障/事故拖车、现场救援指导等服务，该业务在2015年8月之前为公司的唯一业务；
（2）汽车保险代理业务：公司于2016年11月收购吉诺保险60%股权，在福建省行政辖区内开展代理销售保险产品、代理收取保险费等业务；
（3）汽车美容、保养、快修服务：公司于2015年10月成立了子公司“福建吉诺车屋汽车服务有限公司”，为车辆提供各类快修、快美、配件销售等汽车保养服务；
（4）汽车维修业务：公司于2015年12月成立子公司“福州吉诺汽车维修服务有限公司”，提供车辆钣金、喷漆等维修服务；
（5）软件技术服务及其他业务：公司于2015年8月收购福州网络科技有限公司100%股权，从事软件技术开发及信息咨询服务。
公司的业务分布主要集中在福建地区，2015年底救援业务开始向全国多省市业务拓展。公司福建省内的布局在原有设立的南平、三明、宁德、莆田、龙岩等网点基础上，于2016年2月收购了厦门保路顺通汽车服务有限公司51%的股权，巩固其在厦门区域的市场竞争地位；2015年11月开始，公司先后成立海南吉诺车辆道路援救服务有限公司、江西吉诺车辆道路救援有限公司、四川东诺车辆服务有限公司，并在2016年后分别在安徽、上饶、九江等地设立网点，使得公司的业务半径开始向全国范围内延伸。目前公司救援网点已经实现覆盖闽、赣、琼、川、皖、浙、渝、粤等几大省份共计40余个城市。
股权结构：邓庆龙、贾小平为实际控制人
贾小平直接持有公司股份1187.2万股，持股比例为14.64%，邓庆龙直接持有公司股份853.8万股，持股比例为10.53%，分别为公司的第一大、第二大股东；贾小平通过吉诺投资间接持有公司股份560万股，持股比例为6.91%，其妻江小荣持有公司股份155.7万股，占公司股份1.92%。贾小平、邓庆龙已签订了《一致行动人协议》，两人具有控制权的股权比例达到33.99%。由于公司股东人数较多，股权较为分散，贾小平、邓庆龙所控制的股份足以对股东大会决议产生决定性作用，共同为公司的控股股东和实际控制人。
邓庆龙，中国国籍，无境外永久居留权。1998年毕业于福建商业学院市场营销专业，中专学历。1999年至2002年，任福建吉诺汽车贸易有限公司销售经理；2002年至2006年任福建昌河汽车销售服务有限公司总经理；2006年至2011年任福州吉诺车辆检测有限公司总经理；2011年至2014年12月任吉诺有限总经理；2014年12月11日至今任吉诺股份董事、总经理；2016年11月辞去总经理职务，任副董事长。
贾小平，中国国籍，无境外永久居留权。1990年毕业于武汉军事经济学院经济学专业，2014年毕业于厦门大学EMBA工商管理专业，硕士研究生学历。1990年至1993年任南京军区某部参谋兼秘书；1993-1995年任南京军区某部生产办主任；1995年至1997年任南京军区某部企业总经理；1998年至2000年任福州吉诺驾驶员培训有限公司、福州吉诺汽车贸易有限公司总经理；2000年8月至今任吉诺集团总裁。贾小平自2014年12月11日至今任吉诺股份董事长、任期三年。
财务分析：2016公司收入和净利润分别为1.67亿元、3297.04万元
行业分析：潜力巨大的汽车后市场
汽车后市场：汽车产业链的价值后移
汽车后市场属于汽车产业链的最后环节。汽车产业链可以大致分为三个环节：生产环节、销售环节、汽车后市场。
汽车后市场是指汽车在出售之后到报废拆解的过程中，围绕汽车售后使用环节中各种后继需要和服务而产生的一系列交易活动的总称。国内的汽车后市场可以分为：维修养护、道路救援、装饰改装、二手交易、汽车租赁、汽车电商、金融与保险、报废和拆解等。
随着汽车后市场规模基数的增大，预计未来几年的规模增速将会逐步放缓。2016年我国汽车后市场规模达到9350亿元，近5年复合增速为19%；预计2019年市场规模达到12350亿元，增长速度稳定在5%-10%的区间之中。
道路救援：“资金+技术+服务”的综合服务业
汽车道路救援业务是指救援机构为道路行驶中产生故障的汽车以及车主开展的各类救援服务，包括汽车故障维修、交通事故救援以及其他增值服务。其中，汽车故障维修主要包括现场修理、换水、充电、送油、拖车等；交通事故救援包括医疗救助、道路交通疏导等。
汽车救援行业呈现如下几个特征：（1）投资大、回收期长：一辆专业救援车的购置费用约20万元，一个16席位的呼叫中心的投资费用在20万元左右，一个覆盖中等城市的救援机构需一次性投资500万元左右；（2）技术装备要求高：无论是对救援工人，还是对专业救援车、专业拖车等相应设备都有一定的专业技术要求；（3）服务要求高：消费者对道路救援服务的质量十分敏感，对包括呼救通畅、服务快捷、施救可靠、费用合理、质量控制、投诉处理在内的多项环节和指标都有比较高的要求和期望。因此，汽车救援行业可以认为是“资金+技术+服务”的紧密结合体。
我国的道路救援模式与国外相比差异显著。在北美、欧洲、澳大利亚等发达国家，汽车道路救援不仅体系完善，网络布点广泛，救援机器先进，并且针对顾客需求还开展了一系列增值服务。国外汽车道路救援多采用会员制模式，美国汽车协会AAA，德国全德汽车俱乐部ADAC，澳大利亚汽车俱乐部协会NRMA等都属于该类模式。国内汽车道路救援市场正处于成长阶段。目前商用车道路救援领域正在进行网络建设，还未形成有效的规模或系统；总体上我国汽车道路救援市场呈现出“小”、“散”、“乱”的局面：大多数救援服务局限于地域性而非全国范围，救援市场缺乏统一的行业规范指导，人员素质参差不齐等。
目前我国汽车道路救援主要呈现3种模式，B2C模式、B2B模式和B2B2C模式。
B2C模式：道路救援公司直接为驾驶者提供汽车道路救援服务，服务商包括整车厂、轮胎厂商、专业救援机构、拖车公司、修理厂等。
B2B模式：专业汽车道路救援机构与整车厂、银行等合作，由整车厂和银行将服务出售或以他们的名义提供给消费者，而由专业救援机构提供汽车道路救援服务的模式。
B2B2C模式：一些专业汽车道路救援机构与各类汽车市场行业机构或者服务行业机构开展合作，将各自产品结合联名推出服务包，由这些合作机构将服务包出售给消费者。
按照救援网络覆盖范围来分类，国内的汽车道路救援企业可以分为地方性企业和全国性企业两大类。地方性企业：道路救援业务主要局限于某一区域，服务网点和救援设备相对较少。企业为客户主要提供最基本的道路救援服务，如汽车故障维修和交通事故救援，一般没有开展其他拓展性服务。汽车俱乐部、4S店、拖车公司以及中、小型的汽车维修服务公司都属于此类。全国性企业：道路救援业务网络则覆盖国内的大多数城市，同时业务类型也更加多样化。企业除了提供故障维修和交通事故救援之外，还开展了其他更加人性化的拓展服务，如运送行李、出租车辆、法律咨询、车辆延保、维修保养、装饰美容、代送代驾等等。目前真正有能力覆盖全国的主要有安联全球救援、路华救援、车车卡、中石化、平安保险等专业救援服务机构。
然而地方性企业的劣势同时也较为突出：（1）救援网络覆盖面窄：汽车救援需求不仅可能发生在本地的道路上，也可能发生在全国的其他地方。地方性企业由于业务范围主要局限于某一地区，一旦车主在该地区之外需要救援时，往往只能求助于其他合作单位。这可能导致汽车救援服务的质量、时效性大打折扣，降低了车主的满意度；（2）业务品种单一：国内的大部分地方性救援企业业务品种单一，主要提供故障维修和交通事故救援服务，其他的拓展性服务，如住宿、旅游、保险、缴费等个性化、一站式服务基本都没有开展。业务品种单一，一方面不利于提高车主对企业的忠诚度，另一方面也降低了企业盈利的稳定性，增加了企业在市场竞争中的经营风险；（3）专业人才缺乏：汽车道路救援是一个专业性很强的业务，需要一支维修技术过硬、汽车救援经验丰富、熟悉各类型道路的专业队伍。此外，汽车道路救援的根本目的在于快速恢复通行能力，这就需要救援企业具备一支具有良好调度水平和管理协调能力的专业管理人才队伍。部分地方性的汽车救援企业规模较小，专业人才队伍缺乏，救援服务质量不高，在与全国性企业的市场竞争中处于不利地位。
我们预计，道路救援行业目前市场规模为103亿元，2020年达到169亿元左右。
汽车保险：业务渠道向传统代理回流
2016年我国车险保费合计6834.55亿元，同比增长10.25%，成为近10年最低增速。2016年，主要有两大因素制约车险市场增长：一是商车费改实施范围扩大，费率浮动机制使得车均保费下降；二是营改增使得价内税调整为价外税，保费收入核算口径发生变化，保费收入下降。而市场之所以仍能保持近10%的增速，主要原因在于1.6升及以下排量乘用车购置税减半政策，使得消费者提前释放购车需求，推动2016年汽车市场保持了14%的较高增速。我们注意到自2013年以来，行业保费增速呈持续下降趋势，与汽车市场增速趋势基本一致。虽然2016年商车费改全面实施，但行业增长仍属于新车拉动的外部驱动方式。
公司分析：一个中心，多个增长点
道路救援为业务中心，打造汽车后市场综合服务体系
公司的主营业务以道路救援为核心，以保险代理为新的重心，向其他后市场业务延伸打造汽车后服务市场生态圈。公司的主营业务包括：（1）车辆道路救援服务；（2）汽车保险代理业务；（3）汽车美容、保养、快修服务；（4）汽车维修业务；（5）软件技术服务及其他业务。公司以道路救援为业务核心，通过道路救援业务的客户资源积累向汽车保险代理、车辆保养维修等其他后市场业务拓展。虽然公司道路救援业务的比重出现大幅地下降，但这是由于公司多元化业务开展之后出现的正常统计波动，该项业务本身依旧保持着极高的增速，2015年和2016年的增长速度高达108%和82%。
公司将主要采用“直营+加盟”的方式进一步对道路救援业务进行全国性布局。在直营模式的市场开拓方面，公司对新网点的覆盖主要是进行救援车辆的投入和人员的配置；在加盟模式方面，公司同时在各地接受优质小型拖车公司的加盟，与其通过委托救援的模式进行业务上的合作。公司目前在全国救援车辆数已经超1000台。公司计划未来在30个省份中按照“直营+加盟”的拓展模式进行持续的业务拓展。
直营模式：
单位投入成本和费用。一辆救援车的一次性投入成本平均在17万左右，折旧年限为8年，每年成本摊销2万元左右；根据我们对公司的调研，一台救援车的人员配置平均成本为5万元/年；除此之外，加上救援过程中的其他成本约2万元，预计公司每配置一辆救援车每年的单位投入成本为9万元。
单位投入收入。根据我们的调研数据以及行业规模中的测算，平均每辆车每天的救援次数为2次左右，每次的救援收入平均为350元，因此一辆救援车一年的总收入为2次/天*350元/次*365天≈25万元左右。救援车投入的回收期不到一年。
加盟模式：
公司计划初步以1比3的直营/加盟车辆占比进行救援车辆的配置。加盟商利用公司庞大的救援信息网络和平台，对公司的直营救援模式进行救援力的供应补充。按照公司现有委托救援模式的合作分配模式，公司在该项业务中不必进行自有资产的投入，以1：9的分配比例与加盟商进行收入分成。
未来布局：
公司计划近3年在全国超过30个省份的持续进行业务布局。直营模式方面，根据公司规划，每个省份的自有救援车在3年后投入数量达到50台左右，预计2019年全国救援车的数量达到1500台，救援业务为公司贡献收入达到1500辆*25万元/辆=3.75亿人民币，实际利润约为1500辆*（25-9）万元=2.40亿元；在加盟方面，按照1：3的车辆配比计算，全国加盟的车辆预计在2019年达到5000台左右，通过加盟模式，公司获取利润预计为5000辆*350元/次*2次/天*365天*10%=1.28亿元。公司凭借自身多年的道路救援经验和成熟的品牌效应，不断通过业务的复制实现规模的增长和版图的扩大，未来道路救援业务将为公司持续带来稳定增长的现金流。
在汽车道路救援业务以外，公司业务正逐步向其他汽车后市场服务进行延伸。
汽车保险代理：公司2016年11月收购吉诺保险60%的股权，未来将重点对汽车保险代理业务进行培育和深耕。目前吉诺保险的消费者资源主要来自各4S店的新购车用户，公司在收购吉诺保险之后将充分利用公司道路救援业务积累的客户资源进行保险代理业务的深入推广。
汽车保养与汽车维修：未来公司将采用优质汽车服务商加盟的模式对该两类业务进行市场拓展。（1）吉诺车屋的主要业务为汽车美容、保养、快修服务，以社区化的服务布局和专业化的服务团队，解决目前汽车维修保养存在的路边店服务品质差、4S店服务不便捷的问题，将便捷性与专业性结合在一起为车主带来最大的便利。（2）福州吉诺汽车维修服务有限公司作为车辆维修、钣金、喷漆的服务机构，引进了智能化的流水线作业平台，在减少资源重复投入的同时，有效提升汽车维修能力和服务的品质，前期业务主要针对以吉诺车屋为代表的快修快保门店和区域内的4S店，后期将逐步向个人客户推广。
核心竞争力：覆盖福建地区全网络，实现区域呼救快速响应
公司的业务分布主要集中在福建地区。公司目前在福建省内9地市及重要县市都有网点分布，其中11个网点都具有拖车、搭电、充气、送油、代驾等服务功能，非重要县市通过发展服务商模式，实现全省各县市的全网络覆盖。公司目前在福建省内共设立20余个救援分支机构，拥有救援车辆数百台，能够实现全省道路救援半小时响应速度。公司2015年底开始向全国多省市业务拓展。2015年12月，公司先后成立海南吉诺车辆道路援救服务有限公司、江西吉诺车辆道路救援有限公司、四川东诺车辆服务有限公司，并在2016年后分别在安徽、上饶、九江等地设立网点，使得公司的业务半径开始向全国范围内延伸。目前公司救援网点已经实现覆盖闽、赣、琼、川、皖、浙、渝等几大省份共计40余个城市。
同时，公司在福建省同政府机构、金融类、媒体类、汽车厂家等建立起长期的合作关系。当地合作伙伴为公司提供用户资源带来用户流量，公司为合作伙伴的客户提供道路救援服务从而使得合作伙伴自身的产品服务增值，双方基于稳定互利的合作关系实现资源互补，业务共赢的局面，也使得公司在当地的影响力进一步提升。
核心竞争力：专业的救援体系与高效的服务流程
同时，公司通过其交通拯救信息管理系统软件实现道路救援的有效性与准确性。公司运用的交通拯救信息管理系统是以客户为中心而设计的企业管理系统，它集成卫星定位、数字地图、手机通讯、IP呼叫中心技术，为汽车救援机构实现了从来电、下单、派车等外部业务到车辆管理、监控、员工绩效考核等内部事务的企业所有流程环节的信息化和智能化管理。系统中添加了手机终端，手机终端主要由拖车司机持有，使消息、数据能够更快的传达以及同步到服务器。该系统可以实现精准、快速的客户服务，全面监控各业务环节运营绩效。实施该系统，是公司扩大运营规模，全面提升公司在信息化时代的核心竞争力及服务能力的有效保障。
核心竞争力：背靠吉诺集团，后援支持强劲
公司与福建吉诺集团有限公司（下称吉诺集团））属于同一控制人下的关联企业。
风险因素
开拓市场风险。为进一步提高公司的业务规模和盈利能力,公司将计划扩大所在区域的市场份额,同时进一步开拓新市场。开拓市场不可避免须承担风险,包括本公司开拓市场可能导致公司的资金、人员及物质设备资源紧张的风险,与市场上同行业公司竞争的风险以及当地政府因外地公司进入可能设定较高门槛而导致不能成功进入该市场的风险。
盈利预测与关键假设
关键假设：
1）收入方面。公司未来将持续在全国进行道路救援拓展和布局，在道路救援业务的重心中重点培育保险代理业务的增长。我们预计公司2017/18/19年收入为2.55/3.72/4.87亿元，同比增速为52%/46%/31%。2）成本方面。随着公司道路救援业务标准模式化程度逐步提高，项目数量大幅增加使得规模效应进一步显现，我们预计未来三年毛利率将会稳步提高，到2019年整体增长至49%左右。3）费用方面。公司未来业务推广及规模扩大将会持续增加更多的管理人员和销售人员，同时其收入规模也将进一步提升，我们估计未来公司整体费用率在18%左右。
盈利预测。基于以上假设，经模型测算得出公司2017/18/19年归属净利润分别为4637/7267/9919万元，CAGR为46%。
估值分析
投资建议。公司以道路救援为核心，以保险代理为新增长点，向其他后市场业务延伸打造汽车后服务市场生态圈。我们预计公司2017/18/19年归属净利润分别为4637/7267/9919万元，CAGR为46%。按公司当前价13.00元计算，对应2017-2019年PE为23X/15X/11X。
本资料不构成对具体证券在具体价位、具体时点、具体市场表现的判断或投资建议，不能够等同于指导具体投资的操作性意见，普通的个人投资者若使用本资料，有可能会因缺乏解读服务而对报告中的关键假设、评级、目标价等内容产生理解上的歧义，进而造成投资损失。因此个人投资者还须寻求专业投资顾问的指导。本资料仅供参考之用，接收人不应单纯依靠本资料的信息而取代自身的独立判断，应自主作出投资决策并自行承担投资风险。