1.人身保险(寿险、健康险，营运利润占比89.06%)
寿险业务是“费用前置、利润后置”行业，类似于种果树。第一年要付出业务员佣金、营运费用、银保渠道费等成本，从此之后十几年都可以收到源源不断的保费。寿险公司将保费用于十几年、二十几年的长期投资产生的总收益十分惊人。寿险业务利润源于“三差”——“费差、利差和死差”，即寿险产品实际费用率低于假设费用(佣金、营运成本)、产品实际投资收益率高于假设收益率、被保人出险概率(死亡、重疾、全残等)实际概率低于假设概率。
2.银行业务（营运利润占比22.81%）
3.财产保险业务（营运利润比重7.55%）
财产保险公司的商业模式为：以接近100%的综合成本率定价承保，即保费价格与承保总成平持平，以低价换市场份额(换最高保费总额)。财险承保不赚钱，通过将保险费进行中短期投资赚钱。该模式是全球通行的模式。
4.资产管理业务（营运利润占比：2022年1.56%、2023年-17.58%）
5.科技业务（营运利润占比1.61%）
6.集团其他业务（营运利润占比3.46%）
中国平安集团不便分类的零星业务，及集团内合并抵消的收入。
(二)控股股东及实际控制人
①港中央结算公司(北上资金通道)38.06%
②深圳市投资控股有限公司5.29%
③中国证券金融股份有限公司3.01%
④香港中央结算有限公司(本部)2.67%
⑤中央汇金资产管理有限公司258%
⑥商发控股有限公司(泰国卜蜂集团)2.53%
⑦中国平安保险集团股份有限公司长期服务计划1.93%(平安员工持股,马明哲0.02346%、孙建一0.04691%，其余职工持有较少份额)
⑧深业集团有限公司1.41%
⑨大成中证金融资产管理计划1.11%
⑩华厦中证金融资产管理计划1.10%
(三)历史沿革
1989年，马明哲带头成立员工风险基金，随后该基金转化为员工合股基金，持有公司10%股份。
二、主营业务板块
(一)寿险及健康险业务
1.保费规模
2.销售渠道
3.盈利与估值
4.运营情况
5.偿付能力及合同准备金
6.投资收益
（1）投资组合
（2）投资收益率
7.寿险及健康险业务综合分析
（1）平安寿险市占率全国第二，得益于长期投资收益率高于同行、营运成本优势、代理人渠道优势，平安寿险营运ROE高于行业平均值且偿付能力高、合同准备金多。
（2）相较小型保险公司，高质量的寿险代理人团队是平安寿险独特的竞争优势。
(二)银行
1.基本信息及定位
2.营收分析
3.资产端及负债端分析
（1）资产端
（2）负债端
4.资产质量
5.资本充足率
对比:2023年20家系统重要性银行核心一级资本平均充足率10.57%、资本充足率15.65%。人民银行对系统重要性银行核心一级、一级、资本充足率最低要求为8.5%、9.5%、11.5%，平安银行基本达到要求，但超最低线不多的资本充足率仍制约着平安银行贷款的增速。
6.银行业务综合分析
（1）平安银行系盈利能力较好的全国性股份制银行，其资产以个人贷款为主、负债以对公存款为主。目前看来，2023年平安银行资产质量仍控制得较好。
（2）近两年平安银行年净利润约450亿，在集团中核算的营运利润450亿。
(三)财产保险
1.保费收入及渠道占比
2023年平安财产保险保费收入3,021.60亿元，市场占有率第二（第一名中国人民保险集团，保费收入4,572.03亿元）。平安财险保费收入以车险为主，占比70.44%，销售渠道以直销（43.7%）、车商（28.06%）、代理人（28.83%）为主。
3.运营情况
2023年6月末，中国财产保险行业ROE均值6.14%，中位数1.10%，大部分财险公司面对激烈的市场竞争有收入、无利润。
4.偿付能力
2023年6月末，中国财产保险行业综合偿付能力充足率均值224.60%，中位数221.59%。平安财险偿付能力属于行业内中下。
5.投资收益率
6.财产保险业务综合分析
平安财险全国市场份额第二，销售渠道丰富，综合成本率控制较好，利润主要源于投资收益。但近三年中国资本市场收益差，拖累财险总投资收益。
（四）资产管理业务
总述:平安集团通过平安证券、平安信托、平安融资租赁和平安资产管理公司开展资管业务。2023年末，中国平安集团资管规模约7万亿元。
1.平安证券
主营:证券经济、期货经济、投资银行、资产管理及财务顾问。
特色:智能化券商经济、精品投行、专业交易。
2.平安信托
主营:资金信托、不动产信托、有价证券信托、重组、并购、投资基金、公司理财、财务顾问。
特色:“做精、做轻、做稳”，做差异化精品信托。
3.平安融资租赁
主营:汽车金融、工程建设、制造加工、新基建、城市运营。
特色:平安集团综合金融。
4.平安资产管理公司
主营:本集团保险公司资产投资、第三方资产管理。
特色:2023年末受托资产50,339.45亿元,其中非集团第三方资管5,284.27亿元。
（五）科技业务
中国平安通过陆金所、金融一账通、平安健康汽车之家等成员公司经营科技业务。
三、竞争优势分析
（一）全金融牌照集团（特许经营）
中国平安集团是全金融牌照公司，拥有寿险、财险、银行、券商、信托、融资租赁、资管全金融牌照。在绝大多数金融牌照都被国有企业控制的中国,拥有了金融牌照，哪怕企业经营不善，转让牌照也能获得可观收益。
（二）保险代理人渠道（规模优势一配送网络）
代理人渠道是一家保险公司最重要的财富,代理人渠道是保险公司自己能控制的，且能销售出高价值保单的渠道。银保渠道由于产品销售的主动权在银行，各家保险公司为了让银行推广自家产品不得不比拼佣金、返费,造成产品薄利。电销和互联网渠道无法实现人与人面对面交流，客户的信任感难以深度建立,往往只能售出高性价比、中小金额、薄利的保单。代理人通过与高净值客户长期交往,建立了深层次的信任，外加专业知识和贴心暖心服务，更容易销售出期交金额过百万的长期保单。
过去三十年“金字塔”式保代队伍为寿险业务大发展打开了局面。但随着市场培育，人海战术的局限性日渐凸显，全国保代规模在2019年冲上912万人高位后便进入下行通道。中国人寿、平安寿险、太平人寿是寿险渠道改革最彻底的公司之一。2023年平安寿险新业务价值同比2022年上升36%，标志着代理人队伍减员增效改革后，业绩下降可能已触底,未来可能开启“以价换量”带动新业务价值提升之路。
平安集团有强大的“线上+线下”渠道网络。2023年末有寿险、财险代理人130万，超7,000余家寿险、财险、银行网点。线上渠道有平安金管家、平安口袋银行、平安好车主、平安健康等多个APP。
（三）高转换成本
在寿险及长期健康险领域，期交保单一但出售，客户往往会每年按时交保费，不会轻易更换保险公司。因为一但停止缴费或更换公司，保单的现金价值往往远低于已缴保费，客户转换保险公司有巨大的经济成本，从这个特性上看，存量寿险保单是“现金奶牛”，商业模式优秀。
（四）金融集团的内部交叉销售（网络效应）
银行、信托的零售客户也是平安寿险、财险、健康业务的潜在客户。2023年末，平安集团个人客户数2.32亿，客均合同数2.95个,超8,801万个人客户持有多家子公司合同。依托平安银行，平安寿险、平安财险的银保渠道获客成本比市场平均值低30%-40%，集团内部子公司的交叉销售能快速拓展客户群、降低获客成本。
（五）平台支持与科技赋能（规模优势-生产规模）
中国平安高度重视科技金融。拥有两万余科技开发人员，在信息系统、数据治理、智能风控等方面优势明显，可通过科技手段替代重复性劳动,达到促销售、提效率降成本的目的。中国平安拥有全亚洲最大的后援服务平台和高度协同的组织文化，通过集中运营和规模效应摊薄客均成本,实现规模优势。
（六）品牌效应(无形资产一商标权)
中国平安是全中国第一批成立的保险公司，历史超35年。寿险、财险、资管都是位列全国第二,银行位列全国13位。中国平安原为国有制企业,外加超过三十年的企业历史和显著的市场地位,为获客和销售高利润保险奠定了良好市场心智。
(七)其他竞争优势
1.集团的综合金融服务提高了客户留存率。
2.医疗养老业务布局促进了高价值保险单销售。
3.保险由于其可选消费和投资属性，生活越富裕对保险的需求越高。截至2023年末，中国平安高净值客户（个人资产大于1,000万）户均合同数高达21.16个，远高于平安集团客均合同数（2.95个），表明客户资产越高对中国平安的潜在价值越高。
4.在一众国有保险公司中,中国平安是混合所有制公司，对员工激励较好。
四、主要财务指标分析
(一)主要数据
(二)指标分析
1.中国平安营业收入自2020年高点下降以来，未有触底迹象。
2.2023年资营业务产生较大亏损，板块营运利润为-207.47亿元，使得中国平安当年营运利润增速由正转负。
3.自2020年来，资本市场不振和中国债市长期票面利率下行,中国平安保险总投资收益率从6.9%下降至3.0%，严重拖累营运利润增长。
4.2023年平安寿险新业务价值摆拖负增长,预示中国平安“4渠道+3产品”改革造成的业绩阵痛可能已触底。
5.随着寿险行业竞争加剧、监管趋严、控费趋严，中国平安营运ROE连续多年下降且未有筑底迹象。
6.中国平安较为重视股东回。报自2015年后未有进行增资扩股,总股本稳定在182亿元，并连续12年分红总额增长。
五、风险分析
(一)寿险渠道改革阵痛可能尚未筑底
截至2023年末，虽然寿险新业务价值、保费总额、内含价值经过四年下降后，开始回升。但营运利润、代理人数、总投资收益率仍在下降，改革阵痛可能尚未筑底。
(二)中国宏观经济处于下行周期
一方面，面对宏观环境的不确定和居民收入降低，中国平安的寿险销售将受到影响。另一方面，随着进一步降息和贷款需求不足导致的息差降低，平安银行的营业收入、净利润将受到负面影响。
(三)房地产市场对集团的负面影响
房地产是周期之母。一是房地产的下行压制了中国权益市场的繁荣，导致近三年平安保险板块的总投资收益率低于净投资收益率，寿险和财险利润受较大的负面影响；二是平安信托、平安资管、平安融资租赁的很多底层资产是商业地产项目，中国平安对已销售的涉房信托面临极大的赔付压力；三是2023年末平安银行在房地产领域的敞口总计约6,686亿元，个人住房按揭贷款3035.68亿元、对公房地产贷款余额2,553.22亿元，未来平安银行涉房不良贷款可能增加。
(四)长期国债收益率反转风险
2018-2024年，中国30年期国债收益率处下行区间。2024年3月，30年期国债收益率约为2.56%，处于历史上最低点。若未来中国进入加息周期，2022-2024年中国平安配置的超长期债券会产生较大的亏损。
六、公司估值
(一)简单净现金流折现法
1.公司特点
营运利润占比最高的寿险业务有“成本前置、利润后置”的特点，第一年保费在支付代理人佣金、全周期运营成本扣准备金后利润很低。保险后续缴费期内，随准备金及摊销减少，利润流入增多。
营运利润占比次高的银行业务有“利润前置、风险后置”的特点。在营运利润规则下,中国平安按在平安银行中的持股比例乘以当期平安银行净利润计算归母营运利润。
中国平安全额持股平安财险，平安财险当期净利润计入归母营运利润（财险一年一收,无后置利润）
综上，运用营运利润较好体现中国平安的长期利润，净利润指标低估了寿险的未来收益。
2.估值假设
（1）公司不持续经营，经营期为“十年”，经营期结束后“破产清算”。
（2）公司停止经营后，一切净资产作价为“零”。
（3）公司经营期内，经营业绩不增长、不下跌，与测算基期（2023年）一致。