和讯网消息：近日，投中研究院联合基岩资本发布《2017年美国中概股研究报告》，报告指出，目前美股中概股市场呈现如下特征：首先，TMT行业成为了美股中概股市场投资的主要驱动；目前美股中概股企业的地域分布呈现数量上和市值上的双重集中性，即大部分中概股均成立、运营于东部沿海地区；投资中概股的股权基金更加青睐于国内的高成长、高技术壁垒、轻资产类型企业。
关于企业赴美上市的深层原因，报告认为，主要基于以下原因，中美两国资本市场的政策差异明显、A股市场上市条件设置更加严格、中美股市在估值角度上存在着较大的差异。
展望未来，报告指出，美国中概股市场的未来将呈现三大趋势，由于新晋上市公司增加和私有化退市的影响，中概股市场短期内数量规模上不会发生大的变化，但资金体量会进一步扩大；中概股未来将兼具美股和国内A股市场行业特点，未来将有更多金融企业进入美股市场，而满足国内A股上市条件的中概股企业未来将更多转向私有化借壳；美股市场和A股市场各具所长，美股市场中概股未来依旧为国内泛消费、TMT企业上市的首要选项。
相比于中概股企业上市高峰的2011年，目前美股中概股总体数目已经下降了近30%，现有160余只股票参与交易，其中近67%的股票为2009年以后的上市企业。由于新晋上市公司增加和私有化退市的影响，预计中概股市场短期内数量规模上不会发生大的变化，但资金体量可能会进一步扩大。
而满足国内A股上市条件的中概股企业未来将更多转向私有化借壳。由此可以预计，在未来，如生物医药、人工智能等技术科学为导向的行业领域中，有望出现一批优质的且有相当规模的中概股企业回归国内资本市场上市。在美股市场和A股市场各具短长的情况下，国内企业自会综合考虑自身情况，选择最合适自己的资本市场发行上市。
以下为报告全文：
1美国中概股市场分析
1.1中国企业海外上市发展历程
从20世纪90年代开始，随着建设社会主义市场经济提法的产生，中国公司开始在接受外国资本的情况下，开始了海外上市历程，从海外上市的阶段来看，可以大致分为国有背景企业上市、网络门户企业上市和其他民营企业上市三个阶段，三个阶段体现出中国资本市场的逐步开放和国内企业的逐步成长。
（一）国有背景大型企业海外上市
中国企业海外上市最早可以追溯至20世纪90年代初。1992年10月，华晨汽车在美国纽约证券交易所挂牌上市，筹资7200万美元，成功解决了其控股公司金杯的丰田轻型客车CKD组装线资金不足问题，并成为首家在境外上市的中国企业。1993年，以青岛啤酒(600600,股吧)、马钢股份(600808,股吧)、广船国际等为代表的国有背景大型企业相继于香港上市。此后十年间，在国企改制逐渐深化推进的大环境下，大批中国企业奔赴香港、美国资本市场上市，包括广深铁路(601333,股吧)、东方航空(600115,股吧)、中国移动、中石油、中石化、中海油、中国铝业(601600,股吧)以及中国人寿(601628,股吧)等等。
（二）互联网企业海外上市
自2000年起，随着中国互联网行业的迅速兴起，国内开始掀起一股互联网企业赴美上市的潮流。首先是中国的三大门户网站公司：新浪、网易和搜狐，它们先后于2000年的4月、6月和7月成功在美国纳斯达克证券交易所挂牌上市，成为在美国资本市场上市最早的三支中国网络股。
（三）大量实业企业海外上市与中概股做空浪潮
中国经济持续高速增长，越来越多的民营企业产生融资或走向国际化的发展需求，大批国内企业赴海外上市，海外上市的中国企业整体被称作“中国概念股”，“中国概念股”也受到越来越多的投资者追捧。
然而，自2010年下半年起，包括东方纸业、绿诺科技、中国高速频道在内的多支中概股遭遇美国做空机构质疑、狙击，不少企业股价连跌甚至被迫退市，美国证券交易委员会也展开对部分中概股的调查。中概股遭遇信任危机，国内企业海外上市受阻。到2012年，仅有4家中国企业赴美上市。
（四）海外上市企业数量进入稳态，互联网金融企业上市增加
2013年初，证监会进一步放宽境内企业境外上市的条件，赴国外上市企业数量恢复增长。2014年，中国企业赴美上市的数量迎来小高峰，当年有14家企业成功赴美上市。但在2015年，A股的火爆催生中概股私有化趋势，包括欢聚时代、奇虎360在内的一批企业发出私有化申请。而自2016年起，中概股市场又出现了新的变化，瑞立集团、欢聚时代、陌陌等先后撤回私有化要约，私有化趋势转“冷”，选择赴美上市的企业数量再度回升。一方面是私有化浪潮，另一方面则是新晋上市的中概股企业，从数量上达成了平衡。
进入2017年以来，中概股市场涌现了一批互联网金融企业，如趣店、和信贷、拍拍贷等6家以现金贷为主营业务的企业。通过上市，国内互联网金融企业的商业模式得到了美股的背书，主打科技金融理念的企业文化也更加符合美股投资者的兴趣。上市的完成也为此前的投资者提供了合理退出的通道，有利于VC、
PE机构寻求投资下一轮符合美股市场要求的企业。
1.2美股IPO市场现状
1.2.1纽约证券交易所
纽约证券交易所（简称“纽交所”，下同）是美国主要的专家做市商市场，也是美国最大的股票交易所。目前约有2000家上市公司的股票在纽交所交易，总市值达到了29.5万亿美元。首次上市纽交所的公司需要满足一系列条件才能加入，这些条件包括税前净利润限额、营业收入、公众持股市值和持股股东人数等要求（详情参见“2.2上市条件对比”部分）。如某家上市公司业绩出现下降，无法符合上市条件则可能遭遇退市风险。总体而言，纽交所挂牌企业背后的投资者构成以长期投资者为主，如一些大型的共同基金、养老金、保险金这些大型的机构投资者。而个人投资者和对冲基金往往更加青睐于纳斯达克上市的企业。根据2012年-2016年纽交所上市公司的统计，33%的上市企业为大消费类板块企业，其次是泛TMT行业企业和金融类企业，占整个上市企业数量的24%和15%。
和纳斯达克不同的是，能源和工业类企业在纽交所占据了更加重要的位置。
如2016年上市的AdvanSix（NYSE:ASIX）有近88年的历史，是特拉华州著名的尼龙纤维、化肥生产商，又如同年上市纽交所的阿奇煤炭ArchCoal（NYSE:ACI），是美国中西部最大的煤炭生产商，主营产品为低硫无烟煤，客户包括五大洲的钢铁企业。
对于处于大多数处于发展期的中概股企业而言，纽交所的挂牌要求高于纳斯达克，而且纳斯达克长期以来的电子化操作方式带来的低成本高效率风格也更加契合中概股企业的运作方式。简言之，纽交所在行业的布局上更加平衡，传统行业股票相比纳斯达克具有更大的权重。如果将纽交所和纳斯达克比照国内股票市场进行定位，则前者类似于A股主板市场，后者类似于创业板市场。
1.2.2纳斯达克交易所
纳斯达克（NASDAQStockMarket）成立于1971年，是美国全国证券交易商协会为规范场外交易和小企业融资而成立的交易平台。纳斯达克目前共有近3300家上市公司参与交易。截至2017年11月初，纳斯达克股票总市值约为13.85万亿美元。其中最大市值的公司为苹果、谷歌和微软，三家总市值分别超过了8900亿、6990亿和6470亿美元。
纳斯达克虽然在平均市值上小于纽交所，但在个股表现上更为突出。除以上提到的3家公司外，亚马逊（NASDAQ:AMZN）和脸书Facebook（NASDAQ:FB）也名列全美股市的市值前5名。而从近五年（2012年至2016年）的上市公司行业来看，纳斯达克新晋上市公司集中于医药健康、金融、TMT和大消费板块，其中医药生物企业占据了近5年上市企业的46%，这一点和纳斯达克股市投资者青睐于新经济、新服务、新技术和新商业模式特征股票有关，医疗健康企业在纳斯达克挂牌上市能够得到较高的市盈率和市场回报。如2016年4月上市的精准医疗企业Celator制药有限公司的股价曾创下16天暴涨7倍的股价表现，其原因就在于该公司旗下的新药VYXEOS通过了三期临床验证，能显著提高急性髓系白血病高危患者总体存活率。这一重大突破无形中提高了Celator的技术壁垒，同时震惊了整个科学界和资本市场。随后该公司盘中紧急停牌，开盘后公司股价单日即暴涨400%，从1.68美元的低位，最高涨至13.9美元。
1.3中概股市场统计
1.3.1中概股企业行业分布
通过对同花顺(300033,股吧)、Bloomberg等数据库的中概股数据整理，投中得出了目前中概股的行业分布情况，投中认为目前的美股中概股市场呈现如下特征：
（一）TMT行业是美股中概股市场投资的主要驱动。如下图所示，38%的股票集中于TMT行业，从股票市值分布上看，TMT行业市值占比全部美国中概股的64.4%。TMT行业中IT软件服务业和电信业务企业在市值排名中靠前，如阿里巴巴、百度、京东、网易等。
近一年多美股新一轮快速上涨主要由科技巨头引领，纳斯达克排名前五的公司2017年初以来平均涨幅46.6%（截止12月12日），大幅超过纳斯达克指数27.5%的涨幅，该五大科技巨头的市值合计占比整个纳斯达克指数的35%。同期美股中概股市值前五的TMT民营企业取得了平均80.9%的涨幅，合计市值占比整个美股非央企类中概股的69%。
（二）工业和大消费企业数量多，但对中概股整体市值影响较小。从下图可以看出，工业类股票和大消费类股票分别占据了中概股数量的22%和18%，但在市值上仅占整个中概股市场的3.17%和6.04%。市值较大的工业类企业多为航空货运企业，如中通快递、南方航空(600029,股吧)；而大消费类企业则以旅行酒店、教育等企业为主，如携程、百盛中国、好未来和新东方。工业和大消费板块市值最高的企业相比于TMT板块市值仅为后者的5.3%，这一局面和中概股工业大消费的行业细分特征有关，美股中概股的工业和大消费板块中具有较少的重资产属性，由于工业股和消费股上市条件的限制，盈利能力和净资产指标不能满足国内A股上市需求的股票更愿选择美股上市实现融资需求，事实上形成了市场选择，导致更多的轻工业类优先选择了海外上市。如以污水处理行业的金正环保（NEWA.O）、生态建材领域的瑞图科技（RETO）及宠物零食领域的天地荟（PETZ.0）等轻工业类企业，以业务细分领域的专业度与企业价值成长性亦获得了美国机构投资人的认可。如同期选择国内A股上市，除需满足较严苛的上市标准，还需面临监管机构发行审核政策的不确定性，可能贻误最佳上市时机。
1.3.2中概股企业地域分布（一）目前美股中概股企业的地域分布呈现数量上和市值上的双重集中性，
1.3.3VC/PE投资中概股情况分析
根据投中数据产品CVSource的统计，我们获得了1996年以来的VC/PE投资中概股的信息，如附录一所示。经不完全统计至少有40家中概股企业在上市前曾经获得过VC、PE等股权投资机构或天使投资人的投资。在目前已知的近40家中概股企业中，72%的被投企业集中于TMT领域，另外有18%的被投企业属于大消费类企业。这一点说明，投资中概股的股权基金更加青睐于国内的高成长、高技术壁垒、轻资产类型企业。而TMT和消费类企业能够和投资机构理念更好匹配，因而能够较多的获得私募股权基金的投资。
PE机构可以通过上市前介入投资从而获取上市带来的回报倍数增加的收益。这两点因素决定了VC/PE机构在投资阶段的选择。
而从VC/PE机构的资金背景上分析，投资中概股企业的机构大多数均具有美元基金背景。比较知名的如DCM、IDG资本和红杉中国最初均为美元基金，除美元基金外，软银（日本）和数字天空技术（俄罗斯）也参与了中概股企业的投资，如橡果国际和京东。除了境外资本外，国内资本也深度参与了中概股上市过程，如百世物流在2010年4月份、2015年1月份两次获得阿里巴巴的投资，最终在2017年9月份成功上市。但从整体来看，中概股的机构投资者依旧具有明显的美元基金属性，中概股的上市同时也是美元基金选择退出的一种重要方式。
2中美资本市场IPO优势分析
2.1政策对比
2.2上市条件对比
从上表中可以看出，在上市条件设置上中国A股市场比美国纽交所、纳斯达克的标准更加严格，在盈利能力、资产负债等财务指标上对拟上市企业提出了更高的要求。处于扩张期、销售收入增加迅速但尚未盈利的企业，选择纳斯达克上市不失为合适的选择。例如京东于2014年5月份上市美国纳斯达克时，在招股书内公布的第一季度净亏损为37.95亿元，这一财务数据显然不能满足国内主板上市的财务指标要求。类似于京东，TMT、消费等轻资产行业在目前国家脱虚向实的大政策背景环境下也难以登陆国内A股市场，他们也将美股市场当做下一步筹资的目的地，如2017年10月和11月上市的趣店和搜狗均选择了美股上市，一方面避开了国内审批制的漫长等待，另一方面能够在扩张期内加快筹资步伐。
2.3估值对比
2.4投资风险和投资者观念对比
从中国和美国市场的估值不难看出，美国市场的估值相对国内A股市场估值态度更加中立，在TMT和医药两大领域的估值显著低于国内水平。一个重要的原因是美股存在做空机制，股价收到市场中看多和看空双方的博弈，而国内股市不允许做空，导致很多股票事实上存在高估。
另一方面，市场上也存在做多投资机构作为中概股的“白骑士”，和做空机构进行博弈，在稳定股价的同事获取回升带来的投资收益。如2017年10月26日，猎豹移动（CMCM）遭到美国做空机构PresciencePointResearch的恶意做空，股价一度跌幅超过10%，最低价达到7.54美元。在猎豹移动遭遇做空后，基岩资本对其进行了估值分析，根据猎豹移动目前MAU正在增加，旗下直播软件Liveme估值稳定，且存在多达23亿元的现金储备等情况，判断猎豹移动当前的估值被市场严重低估，作为白骑士加入做多一方，使该公司价格逐步趋于稳定，最终收报于8.05美元，仅下跌4.39%。由此可以看出，做空机制的存在促使优质的中概股公司能够获得合理的市场估价，能够在做多和做空博弈的过程中获得市场的公允评判。
在信息沟通层面，美股市场对于中概股的信息披露方面也更加严格。如果企业对重大事实做出了不真实的陈述产生公众误导或欺骗后果，将会引发投资者集体诉讼。如近期的红黄蓝（NYSE:RYB）即因涉嫌披露不实而引起了成美和罗森律师事务所的诉讼调查。从这一层面来说，中概股可能未来面临的市场风险仍将继续存在。
3未来美国中概股市场趋势与机遇挑战分析
3.1趋势（一）由于新晋上市公司增加和私有化退市的影响，中概股市场短期内数量规模上不会发生大的变化，但资金体量会进一步扩大。
中概股市场从90年代开启至今，经历了四个明显的发展阶段：国有背景公司零散上市、互联网企业上市、大规模国内企业上市与做空、数量整合阶段。相比于中概股企业上市高峰的2011年，目前美股中概股总体数目已经下降了近30%，现有160余只股票参与交易，其中近67%的股票为2009年以后上市企业。目前存留在中概股板块的企业大多均为市值较高的行业龙头企业，如阿里巴巴、京东、百度、中国移动。在国内人口红利减少的宏观背景下，技术对劳动生产率的贡献正在逐渐增加，技术驱动、商业模式变革取代低成本劳动力和出口拉动，成为未来中国经济发展的新驱动力。而中概股企业的行业分布恰恰能够反映国内技术和商业模式变革的最新进展，从这个角度分析未来的中概股市场资金体量将会有一个放大的区间。
而由于2014年以来国内资本市场对资产重组新规的出台，中概股公司私有化进程放缓也将导致更多企业暂缓回归国内，维持中概股数目上的稳定。在数目稳定的情况下，行业的细分龙头进一步加入中概股板块，势必将推动整个板块资金量的增长。所以未来的中概股板块将会呈现数量上的稳定和质量上的提高两大趋势，进一步扩大板块的资金体量。
（二）美股市场和A股市场各具所长，美股市场中概股未来依旧为国内泛消费、TMT企业上市的首要选项。
（三）中概股未来将兼具美股和国内A股市场行业特点，未来将有更多金融企业进入美股市场，而满足国内A股上市条件的中概股企业未来将更多转向私有化借壳。
当前，国内A股市场依旧主要由金融行业为导向，金融类企业市值占比达50.23%。而在美股市场上，金融企业市值占比仅为18.38%，占据主导地位的主要是TMT和医药生物类以技术科技为导向的企业，这两个领域企业的市值占比分别为40.60%和12.35%，合计占比近53%。由此可以看出，国外资本市场主要由技术科技驱动型企业为主导，而国内股市当前仍以传统金融类企业为主导。与中美股市相比，中概股市场在行业占比上具有更加明显的技术驱动属性，TMT类企业市值占比达64.37%，远远超过金融类企业市值7.22%的占比。而伴随着中国互联网金融的迅速发展，国内的金融企业势必将更加深入的参与中概股上市浪潮中，截至2017年11月，已有信而富、趣店、和信贷、拍拍贷和融360等5家互联网金融企业进入美股市场，未来金融与科技的融合势必将成为中概股的另一种景象。
而满足国内上市条件的中概股企业，也会选择适当时机回归国内市场，享受国内A股相对较高的溢价回报。伴随着2017年11月中概股回归国内A股重启的标志性事件——360公司“借壳”的实质推进，以及证监会在2017年11月3日对中概股私有化借壳回归A股市场做出的原则性表态，即“重点支持符合国家产业战略发展方向、掌握核心技术、具有一定规模的优质境外上市中资企业参与A股公司并购重组，并对其中的重组上市交易进一步严格要求”。在未来，国内股市预计将从金融导向转向为技术科技导向，而由于中美股市对企业的估值差异，中国满足国内A股上市条件的中概股企业，特别是TMT企业，未来将更多转向私有化借壳，进入国内资本市场。
3.2机遇与挑战
（一）优质中概股企业“借壳”资源逐步放开，但依旧存在条件限制。
（二）国内上市审批制改革将会持续进行，预计不会完全向美国市场注册制靠拢，未来可能执行“中国式注册制”。
中国的审批制受计划经济和政府行政干预的因素较多，无法从根本上解决新股上市之后公司业绩“变脸”和资源有效配置的问题，而证监会有限的审核资源，也难以满足发行节奏市场化的要求。而与审批制相比，美国一直使用的注册制是一种更为市场化的股票发行制度，以信息披露为中心，股票发行时机、规模、价格等由市场参与各方自行决定，投资者对发行人的资产质量、投资价值自主判断并承担风险，监管部门重点对发行人信息披露的齐备性、一致性和可理解性进行监督，强化事中事后监管。实行注册制的好处包括注册制把选择股票的权利和新股定价权利交给市场，最大限度地发挥市场的作用，提高资源的配置效率，平衡供求关系，防止股价虚高，并且有效减少腐败的发生，减少权力的寻租空间，会使股票发行真正走向市场化。
4国内企业赴美上市案例分析
4.1赴美上市经典案例解析
4.1.1搜狗公司
（一）早期发展与融资
2003年，时任搜狐技术高级经理的王小川先生组建研发中心，致力于研发搜索引擎，并于2004年8月正式推出第三代互动式搜索引擎“搜狗搜索”。2005年4月，搜狐公司收购图行天下（Go2map），将其丰富的地图数据和多年积累的应用经验成功引入搜狗搜索引擎之中，在国内率先推出全新搜索服务功能“地图搜索”。
2010年8月，搜狗从搜狐分拆独立运营，搜狐CTO王小川先生兼任搜狗公司CEO。同期，阿里巴巴与云峰资本分别向搜狗公司注入1500万美元与900万美元战略投资，各占搜狗的10%和6%的股份；张朝阳先生个人投入2400万美元，占16%的股份，而搜狐公司将保留68%的搜狗股份。
2011年第三季度，搜狗搜索流量超过谷歌中国，并首次实现盈利。2012年，搜狗全年营收1.312亿美元，同比增长108%，自分拆以来增长近11倍；用户数量跃居行业第三，成为上升最快的公司之一。
2012年7月，搜狐宣布回购阿里巴巴所持搜狗的全部10%股份。根据协议，搜狐同意从阿里巴巴手中收购阿里巴巴所持搜狗2400万股优先股，收购价格为2580万美元，而搜狗此时的估值大约为2.37亿美元。
2013年9月，搜狐、搜狗和腾讯联合宣布达成战略合作，搜狗获得腾讯4.48亿美元注资，腾讯搜搜业务并入搜狗，交易完成后腾讯随即获得搜狗完全摊薄后36.5%的股份。
2014年12月，搜狗推出公司第一款智能硬件设备——儿童智能手表“糖猫”，
正式进军智能硬件市场，迈出其“从工具到服务”的重要一步。2015年9月，搜狗地图与Google达成战略合作，成为谷歌中国指定地图服务商。2016年5月，“搜狗明医”垂直搜索上线，此外，搜狗宣布与微软正式达成合作，搜狗搜索对接微软必应全球搜索技术，推出搜狗英文搜索、搜狗学术搜索两个垂直频道。
2017年2月，搜狗问答机器人汪仔作为最终守关者登陆卫视节目，战胜人类最强选手，搜狗黑科技立知问答系统同时发布。
2017年6月，搜狗的市场份额为16.9%，拥有4.83亿移动月活跃用户。从2014年6月至2017年6月，整体搜索PV年化增长率30.1%，移动搜索PV年化增长率78.9%。
2017年10月，搜狗就首次公开募股（IPO）计划向美国证券交易委员会（SEC）提交招股说明书，计划募集最高6亿美元资金，代码为SOGO。摩根大通、瑞士信贷、高盛、中金公司担任搜狗首次公开招股的联席主承销商，华兴资本担任副承销商。
（二）VIE架构
搜狗公司主要采用VIE架构来进行此次上市操作：
拟上市的公司SogouInc.（融资主体）于2005年12月23日在开曼群岛注册，其100%持股控制在英属维尔京群岛注册的搜狗BVI有限公司（SogouBVI）；SogouBVI公司通过100%控股在中国香港注册的SogouHK与VastCreation两家公司进而间接控股在中国内地注册的两家全资子公司，即北京搜狗科技发展有限公司和北京搜狗网络技术有限公司；然后通过系列的VIEs架构，来控制国内运营的实体企业。
（三）纽交所上市
搜狗（NYSE:SOGO）于2017年11月9日在纽约证券交易所正式挂牌上市，发行价为每股美国存托股（ADS）13美元，计划发行4500万股，融资额约为5.85亿美元。搜狗募集到的资金主要计划用于：研发，增强产品、人工智能和大数据能力；销售与营销，推广产品，扩大用户获取渠道；一般企业用途，包括但不限于潜在的战略收购、投资和结盟。上市当天，搜狗股价最高达到14.7美元，涨幅约13%，最高市值超过55亿美元。首个交易日收盘价为13.50美元，较开盘价13.25美元上涨3.85%。
在首次公开招股之前，搜狗高管和董事合计持有公司5709.5万股A类普通股，占公司总股本的16.5%。其中，张朝阳持有3200万股A类普通股，占总股本的9.2%；搜狗首席执行官王小川持有1920万股A类普通股，占总股本的5.5%。
搜狗目前的第一大股东为腾讯，持有公司1.5156亿股B类普通股，占总股本的43.7%，搜狐持有搜狗公司371.72万股A类普通股，以及1.272亿股B类普通股，占总股本的37.8%。此外，搜狗上市后仍然是搜狐的子公司，而且腾讯作为单一最大股东，与搜狐签订过投票权协议，协议让搜狐掌握了大部分董事会席位。
在搜狗公开上市后，张朝阳占股为8.2%，王小川占股为4.9%，搜狗董事及管理层占股14.6%。以每股13美元的开盘价计算，张朝阳所持有的搜狗股票价值4.16亿美元，王小川持有的搜狗股票价值约2.50亿美元。而在大股东中，搜狐占股33.4%，享有44.0%的表决权；腾讯占股38.7%，享有52.3%的表决权。
（四）案例评价
4.1.251talk
51Talk（NYSE:COE）由北京大生知行科技有限公司于2011年7月创立，其首创“外教一对一”的互联网英语教育模式，以打造极致的用户体验为目标，为用户提供优质的教育资源。目前，51Talk已成为中国最大的在线英语教育机构，在全球范围内拥有超过12600名外教，活跃用户逾15万，旗下拥有51Talk无忧英语、51Talk青少英语、51Talk哈沃美国小学三大主营业务线。
2011年7月，毕业于清华大学的黄佳佳创办51Talk，并于同期获得真格基金20万美元天使轮投资。同年11月，51Talk网站正式上线。
2013年6月，51Talk获得美国风险投资机构DCM的A轮投资200万美元，并自此进入高速发展期。同年12月，51Talk又获得顺为资本、DCM、多玩YY公司三家机构共计770万美元的B轮投资。
2014年7月，51Talk获红杉中国、顺为资本、DCM、多玩YY公司总计约2820万美元的C轮投资。2015年1月，51Talk宣布完成对在线英语知名品牌“91外教”的整体收购，并于4月份推出免费的移动英语口语产品“多说英语”。
2015年8月，51Talk获得顺为资本与DCM两家机构共计2000万美元的D轮投资，并于同年9月签约网坛巨星李娜作为公司代言人。
2016年5月，51Talk推出在线教育“平台战略”，全面拓宽其发展渠道：与国内知名招聘网站猎聘网合作，同步51Talk学员英语等级，帮助51Talk学员实现英语水平和能力的可视化，为学员的职业发展加分；宣布与外研社达成合作，由外研社在线外语学习平台Unipus为51Talk提供口语课程测评体系以及试题的定制研发，展开线上考试等方面的合作，并联合为学员颁发证书。2016年第一季度，51Talk现金收入达到1.55亿人民币。
2016年5月12日，51Talk就首次公开募股（IPO）计划向美国证券交易委员会（SEC）正式提交招股说明书，计划募集约1亿美元资金，代码为COE。摩根士丹利和瑞信证券担任51talkIPO交易的承销商。
51Talk主要采用VIE架构来进行此次上市操作：
在中概股处于大规模的回归潮时，51Talk逆势而行赴美上市。2016年6月10日，51Talk（NYSE：COE）在美国纽交所正式挂牌上市，发行价为每股ADS(美国存托凭证)19美元，发行数量240万股。上市首日，开盘价为19.50美元，当天收盘跌破发行价，报收于18.98美元，跌幅约为0.11%。按收盘时的股价计算，公司市值约为3.73亿美元。
51Talk此前曾完成多轮融资，投资方涉及DCM、红杉、顺为和欢聚时代等。其中，顺为资本在B轮出资339万美元，C轮出资334万美元，D轮出资301.3万美元，三次共计投资974.3万美元。此外，加上顺为在B轮和C轮时另外出资购得的200多万美元股份，顺为资本在51Talk项目上的总历史投入额约为1237万美元。而根据51Talk披露的F1文件显示，顺为资本持股数为37329,473股，占总股本294,985,644股的12.65%。按照51Talk上市当天的开盘价19.50美元计算，顺为的持股价值为4846.7万美元。这意味着，相比当初投出的1237万美元，顺为资本获得了4倍的投资回报。
51talk的上市是中国“互联网+”商业模式企业的成功范例。作为在线教育赴美上市第一股，51talk证明了移动互联网对传统行业的革命性变革的成功，通过线上移动互联网和线下教育资源的整合，51talk上市使得顺为、红杉等一线基金获得了不俗的账面回报，而在上市之后51talk的投资方仍旧保持注资证明了投资机构对于这一领域的先发企业的支持态度。
51talk在上市过程中同样选择了VIE架构，通过境外主体COE控制香港分公司，然后香港分公司控制国内的公司实体。通过协议安排绕开监管限制，减少了上市可能存在的阻力。而通过对上市后股权结构的分析，不难发现，占据69.1%股份的机构投资人是此次上市的主要推动方，也由此进一步证明中概股上市过程中外资机构投资人扮演着重要作用。
值得一提的是，51talk在2013-2015年间，净亏损从1780万人民币增加至3.271亿元人民币，净亏损的增加反映出51talk在上市前的销售收入增长主要依靠营销活动投入拉动。在目前获客成本走高的情况下，提升教育服务的质量，对接更加精准的消费群体是51talk未来需要解决的重要问题，而这些问题带来的资金需求，也正是选择上市的一个动因。
4.1.3好未来教育
好未来教育集团（原名：学而思教育集团）（NYSE:TAL）由张邦鑫创立
于2003年，是中国领先的教育科技企业。2010年10月20日，好未来的前身学而思在美国纽交所正式挂牌交易（NYSE:XRS），成为国内首家在美上市的中小学教育机构。目前，好未来全面布局教育产业，构建个性化、数据化、社会化三大业务板块。其中个性化业务提供个人成长过程所需的个性化、多元化的教育服务，包含摩比、励步英语、妈妈帮、学而思培优、学而思网校、爱智康、学而思国际、顺顺留学和考满分；数据化业务以教育云为核心，探索互联网创新商业模式，将优质教育资源输送到体制内；社会化业务包含家长帮、高考帮、考研帮、
小木虫等，利用互联网社区、大数据为家长及各类学生群体提供全面多元的服务。
2003年，好未来创始人兼CEO张邦鑫在北大生命科学学院读研期间兼职
做家教，因学生进步较大，家长口口相传形成班课，于是创办了学而思。随后，奥数网、中考网、作文网、高考网陆续上线运营。
2007年，学而思正式进入家教市场，“智康1对1”成立。2008年，学而思开始在全国布局建立分校。
2009年2月，KTB投资学而思教育集团，投资金额为500万美元。同年9月，学而思获第二轮4000万美元融资，其中，老虎基金出资3500万美元认购学而思21,875,000股，KTB出资500万美元认购3,125,000股。
2010年，学而思教学中心从30家发展到108家，入学人数从67990人增长到236919人，主要分布在北京、上海、天津、武汉、广州5个城市，其中北京分布数量最多达到141家，其次为上海14家。截至2010年6月30日，学而思上半年总营收5302万美元，同比增长60.7%；净利润为1324万美元，同比增长40.5%，与此同时，学而思的毛利率保持平稳，维持在50%左右。
2010年9月，学而思向美国证券交易委员会（SEC）递交首次公开发售（IPO）
申请，公司计划以XRS为股票代码在纽交所上市交易，拟融资1.2亿美元，瑞银、摩根斯坦利、PiperJaffray和Oppenheimer&Co担任此次IPO主承销商。
好未来（学而思）主要采用VIE架构来进行此次上市操作：
2010年10月20日，好未来的前身学而思（NYSE:XRS）在美国纽交所正式挂牌上市，其发行价为每股ADS(美国存托凭证)10美元，发行数量1200万股。上市首日，开盘价为14美元，盘中最高至15.74美元，至收盘时报收于15美元，较发行价上涨50%。学而思通过此次IPO顺利募集1.2亿美元，成为国内首家在美上市的中小学教育机构。首次公开募股使学而思的投资者KTB实现
3.06倍账面回报，老虎基金实现2.13倍账面回报。
根据学而思教育提交的上市资料募集资金使用计划，未来将投入3000万美元用于扩大学习和服务中心网络，1500万美元用于建设一个全国性培训中心，3000万美元用于支付股息，约1000万美元用于改善公司现有设施，剩余资金用于战略投资或对外收购。
（四）上市后发展
自2010年10月于美国纽交所上市后，好未来（学而思）在资本市场的帮助下，走上高速发展的道路。
2011年，学而思旗下幼教品牌摩比思维馆正式上线，同期，ICS2.0全面上线，小班形式的课程也被正式命名为学而思培优。2012年，学而思培优郑州、重庆等五大分校成立，全国分校扩展到15个，此外，学而思还开展青、藏、黔、新四地大规模支教活动，成立社会责任部，专门从事公益事业。
2012年4月1日，好未来以241.1073万美元现金收购北京世纪明德教育
科技有限公司6%的股权。2013年7月15日，好未来出资308万美元收购北京醍醐兄弟科技(002562,股吧)发展有限公司16.85%的股权。
2013年8月19日，学而思教育正式更名为好未来。同年10月8日，好未来公益基金会成立，是经北京市民政局批准成立的非公募基金会。
2014年1月28日，好未来向宝宝树（北京）信息技术有限公司注入1.5亿元战略投资；10月15日，好未来出资1,800万美元注入MinervaProject。同年，学而思培优长沙、石家庄、济南、青岛四大分校成立，全国分校扩展到
19个；好未来推出教育CEO训练营——未来之星，并于同期推出海边直播；E度教育网更名为家长帮，并推出“家长帮”APP。
2015年6月12日，好未来以1,800万美元投资北京东方人力科贸发展有
限公司（顺顺留学）。除提供直接资金外，还包括如下三个方面：将好未来旗下留学网并给顺顺留学；将留学牌照并给顺顺留学；向顺顺留学开放好未来所有的线下教学资源。
2016年，学而思培优洛阳、南昌、福州、合肥、宁波、无锡六大分校成立，
全国分校扩展到25个；5月4日，好未来发布在线教育新产品“乐外教”，打造青少年外教第一品牌，并于6月3日发布高考帮和考研帮。同年6月6日，好未来追加对宝宝树（北京）信息技术有限公司的投资；6月15日，好未来增持北京东方人力科贸发展有限公司（顺顺留学）的股份，成为顺顺留学的控股股东；
9月21日，好未来全资收购励步英语。
2017年1月13日，好未来与滴滴合作，推出教育共享计划。6月，好未来（NYSE:TAL）2017年报及2018一季报发布，业绩增速超60%。同年，好未来入围BRANDZ中国品牌百强，并成为品牌价值增长最快的教育品牌。
（五）案例评价
好未来上市是中国教育产业继新东方上市后的又一件大事，和新东方不同的
是，好未来自成立伊始就专注于K12（小学+初中+高中阶段）教育，其业务板块划分清晰。在上市后将K12扩展至幼小、社区、留学等领域，而实现产业链扩张的主要途径就是并购，通过并购完善自身在教育领域的布局。而对于传统业务K12教育，好未来通过内生方式进行扩展。目前已经形成了K12、幼小、国际留学、互联网和教育云等事业群。而这些并购活动一方面为上市获取的资金提供了再投资通道，同时利用并购的标的扩大了资产规模，为股价上涨提供了有利的基本面。随着移动互联网技术的铺开，在线业务将成为新的业务增长点。从好未来组织架构调整也可以看出，在线业务将是集团未来重点发展对象。而这些未来的战略行为，还将继续通过中概股市场的资本达成目标，未来如何克服在线教育中内容设计、交互体验和奖励机制短板，将成为好未来在资本市场进一步努力的方向。
4.1.4泰盈科技
山东泰盈科技有限公司成立于2007年，总部位于山东省泰安市，公司主营
业务：为客户提供呼叫中心和电商后台外包服务（BusinessProcessOutsourcing，简称“BPO”）及其衍生服务。其主营业务包括：1）客户服务整体解决方案；2）呼叫中心运营外包服务；3）互联网与电商后台运营外包服务；4）产品营销外包服务；5）呼叫中心及电商后台人才培训与派遣服务；6）中小企业云客服。
（一）业务模式分析
呼叫中心可以划分为企业自建型呼叫中心和外包服务型呼叫中心，前者是大型企业或政府部门的分支机构，专注于满足企业内的呼叫中心需求，例如中国移动呼叫中心、银行和保险公司的呼叫中心；而外包服务型呼叫中心是独立运营的
泰盈科技于2014年设计完成了境外股权VIE架构，如上图所示，上市主体为ChinaCustomerRelationsCenters,Inc.（CCRC）公司注册地点是英属维尔京群岛。2014年9月3日，山东泰盈科技及其唯一股东北京泰盈与外商独资公司订立委托管理协议，独家购股协议，投票代理权协议及质押权协议质押协议（统称“控制权协议”）获得在CCRC的所有权利益。通过组建CCRC作为控股公司，北京泰盈的股东现在拥有了CCRC96%的普通股，其余股份属于另外5名投资者。CCRC通过其外商独资企业的100%股权间接控制山东泰盈。通过这一系列协议安排，BTTC可以控制经营公司的日常经营和财务事务，任命高级管理人员，批准所有需要股东批准的事项。
（三）纳斯达克上市
泰盈科技于2015年12月21日在美国纳斯达克主板成功IPO，股票代码为（NASDAQ:CCRC），ViewTradeSecurities,Inc.担任此次募股的唯一承销商。首发价格为4美元/股，共发行240万股，占发行后公司总股本的13.1%，募集资金合计960万美元（未包含上市费用）。通过此次上市，泰盈科技成为国内首家在全球资本市场首发成功的呼叫中心及电商后台外包企业。根据目前泰盈科技每股17.2美元的股价估计，参与Pre-IPO轮投资的基岩资本目前已获得超过
1.1亿元的账面收益，收益率达到了120%。
泰盈科技在美国纳斯达克的挂牌上市，是该公司成长道路上的一个重要里程碑，也标志着国内呼叫中心企业国际化的开端。目前国际呼叫中心企业上市公司共有三家，分别是Transcosmos、Sykes和TeleTech，三家的市值均高于泰盈科技，但在市盈率上却呈现不同景象，如下图所示：
从市盈率上看，泰盈科技比3家海外企业均值高出1倍。但中国呼叫中心
行业的集中度很低且提供的服务比较单一，行业内均是竞争力稍弱的中小型企业，行业发展潜力很大。而从行业前景来看，国内呼叫中心行业正处于高速增长期，未来3至5年将出现3至5家估值超过10亿美元的独角兽企业。泰盈科技在纳斯达克上市之后，已经具备成为独角兽企业的潜质，是一个较好的投资标的。目前泰盈科技已经与国内外互联网、电子商务、通信等行业中的近30家领先企业建立了战略合作关系，具有代表性的客户包括阿里巴巴、中国移动去哪儿网、滴滴出行等企业。泰盈科技上市后能够有效利用纳斯达克的国际资本和视野，提升公司的价值，