在A股中，并购的案例多不胜数，但大多数并购往往是直接摘取成熟的桃子。因此，并购往往会带来巨额的商誉和减值。而2022年底，瑞普生物商誉仅0.68亿元，净资产45.01亿元，商誉仅占净资产的1.51%。瑞普生物的并购如同栽培树苗的过程，在每颗小树苗充满生命力的阶段，倾注心血浇灌，让小树苗茁壮成长为参天大树。这样的并购需要企业管理层有足够的耐心和魄力去经营。其实，在华南生物、湖南中岸等被收购之前，瑞普生物就已经多次参加这些公司的产品会、年会、座谈会等活动，致力于将研发、渠道、人才等与自身融合，并全力支持这些公司发展，以其真诚之心，勾勒出令人无法抗拒的归化之路。收购计划一落地，立即启动员工股权激励和员工持股计划。股权激励可以确保核心团队利益与公司发展保持一致，并通过利益绑定激发员工动力，有利于公司的长远健康发展。
公司具备较强的研发能力，聚集中国工程院院士、131创新人才、青年科技人才等高级技术人才，专业研发团队规模超过260人。其中，中高级职称人员占比71%；具有硕士、博士学历人员占比75%；研究院同时拥有“国家认定企业技术中心”、“国家地方联合工程研究中心”、“博士后工作站”、“院士工作站”以及“农业部生物兽药创制重点实验室”，并与德国汉诺威兽医大学、美国堪萨斯州大学、中国农业大学、南京农业大学、扬州大学等30余家国内外知名大学科研院所建立了长期、稳定的技术合作关系。
2.业绩稳定增长
公司业绩短期承压，中长期趋势向好。营业收入从2018年的11.90亿元增长至2022年的20.84亿元，期间复合增长率为15.04%；归母净利润从2018年的1.19亿元增长至2022年的3.47亿元，期间复合增长率为30.68%。2018年至2022年，公司营业收入分别为10.47亿元、11.90亿元、14.67亿元、20.00亿元、20.07亿元、20.84亿元，同比增长13.61%、23.26%、36.40%、0.34%、3.84%；归母净利润分别为1.05亿元、1.19亿元、1.94亿元、3.98亿元、4.13亿元、3.47亿元，同比增长13.43%、63.36%、104.88%、3.66%、-16.01%；整体毛利率分别为50.11%、52.33%、54.04%、51.80%、48.44%。2018年至2020年间，公司营业收入、归母净利润和毛利率均呈稳步上升趋势，2021年至2022年有所下降，主要是因为非瘟疫情发生以来下游养殖企业的成本急剧上升，下游禽畜养殖业价格持续承压，导致上游盈利空间缩小，使公司业绩受到一定影响。2023年一季度，下游养殖板块逐渐复苏，公司业绩也是逐步提升。2023年一季度，公司实现营业收入4.43亿元，较去年同期增长13.30%；实现归母净利润0.81亿元，同比增长11.93%；整体毛利率为50.98%，同比上升1.58个百分点。总体来看，公司在行业周期波动的背景下，保持持续稳定发展。
期间费用率方面，由于公司的经营效率不断提升，销售费用率、管理费用率和财务费用率均呈现下降趋势。其中销售费用从2018年的19.46%开始逐年下降，到2022年已下降至16.51%，下降了2.95个百分点；管理费用从2018年的9.25%下降至2022年的6.85%，下降了2.39个百分点；财务费用由1.31%下降至0.83%。
3.行业发展
动保行业呈增长趋势，集中度持续提升。2018年，非洲猪瘟首次在中国出现，之后在我国不断蔓延。据农业农村部数据，2018年至2020年之间，全国发生181起非洲猪瘟，导致103.4万头生猪被扑杀。与规模化养殖企业相比，散户养殖由于疫病防控意识不足、管理不规范等原因，导致疫病频发，给养殖户造成了较大的经济损失。2020年，由于新冠疫情的爆发，导致多数养殖企业停工停产，部分养殖企业经营困难。种种原因的叠加，使许多中小养殖户陷入困境，逐步退出行业，全国规模化养殖逐年增加。根据农业农村部数据，2021年，我国养殖综合规模化率突破70%，其中生猪养殖规模化率突破60%，养殖规模化发展成为现代养殖趋势。在国家政策的引导和支持下，专业化、标准化、规范化养殖成为行业发展方向。养殖企业防疫意识逐渐增强，对疫病防控技术、动物疫苗及药品需求也随之上升，为动保行业提供了广阔的市场空间，推动动保行业稳定发展。根据《兽药产业发展报告》数据，2017年至2021年，我国动保行业市场规模从485亿元增长至757亿元，期间复合增长率达11.8%。我国养殖业规模庞大，对兽药需求量大，兽药市场整体呈现增长趋势。
养宠数量持续提高。宠物用药是兽药的一个细分领域，为防治和诊断宠物疾病或对宠物生理机能进行针对性调节的药品。随着人们生活水平的提高，养宠物的人越来越多，人们对宠物的认知正在改变，宠物的角色也在发生变化，在家庭中的地位和作用不仅仅只是玩具或装饰，它们被赋予更多的情感、陪伴和其他作用，成为家庭中不可或缺的成员。根据灼识咨询数据，我国宠物数量从2017年的2.7亿只增长至2021年的3.7亿只，期间复合增长率达8.7%。随着我国居民生活水平的不断提高，再加上我国人口结构的不断变化，如老年人口、独居人口和单身人口等数量的不断增加，将继续促进我国宠物饲养率不断提高，宠物数量预计持续呈上升趋势，2026年将达到5.4亿只。
我国宠物医药起步较晚，多数药品依赖进口，国产替代迫在眉睫。2022年全国宠物疫苗的销售额75.8亿元，然而犬猫的免疫率不足50%。作为宠物猫必备的核心疫苗，“猫三联”常年名列宠物医疗健康服务分类产品热搜词榜单前列，其可以同时防治疱疹病毒、杯状病毒以及猫泛白细胞降低病毒，是国内唯一一款获得农业部正式批文的专用疫苗，曾经多次出现“一针难求”现象，国产替代猫三联疫苗已是迫在眉睫。公司提前布局宠物医院与宠物药品，率先抢占市场蓝海份额。根据公司公告，经过公司多年布局，目前已拥有与国际接轨的高质量宠物医药产品矩阵，在抗寄生虫药、耳药、皮肤外用药、抗菌抗病毒药、麻醉镇痛药、疫苗、生物制品、洗消及营养保健产品等9大领域已拥有超过25款品类，涵盖12种剂型的宠物医药产品，同时，公司计划在2023年推出猫三联灭活疫苗、非泼罗尼吡丙醚滴剂和右美托咪定注射液等新产品。
二、业绩预测
基于公司现有业务、发展规划及战略目标，结合市场竞争格局分析，我们对公司2023年至2025年财务情况进行预测，核心假设如下：
1.原料药及制剂
新版兽药GMP的实施加速了缺乏竞争优势的动保企业淘汰，市场需求进一步向头部企业集中。随着公司新版GMP十大生产基地扩张的持续推进，产能将逐步释放。
2.禽用生物制品
3.其他
宠物医疗是公司多年布局，逐步进入收获期的板块。目前，公司已拥有9大领域超过25款品类，涵盖12种剂型的宠物医药产品，2022年公司已打造千万级的销售爆品“莫普欣”。2023年，公司还将推出猫三联灭活疫苗、非泼罗尼吡丙醚滴剂和右美托咪定注射液等新产品。随着公司产品的不断完善，宠物药市场份额或将迅速扩容，逐步实现进口替代。
参考公司过往三年一期的期间费用率趋势，我们预测2023年至2025年公司销售费用率、管理费用率、研发费用率均保持2022年水平，分别为16.51%、6.85%和6.37%。综上，预计2023年至2025年营业收入分别为25.33亿元、30.85亿元、37.17亿元，同比增长21.54%、21.82%、37.17%；归母净利润分别为5.01亿元、5.64亿元、6.23亿元，同比增长44.38%、12.67%、10.55%；EPS分别为1.07元/股、1.20元/股、1.33元/股。
三、估值分析
以公司2023年7月17日收盘价为基准，整体测算得到2023年至2025年对应P/E分别是17X、15X、13X。
四、股价催化剂
经过20多年发展，公司已成为国内规模最大、产品种类最全的兽药企业之一。2022年底，已有19家分（子）公司、11个规模化生产基地和84条生产线，获得近500个兽药产品批准文号和饲料添加剂备案。
在国家政策的引导和支持下，专业化、标准化、规范化养殖成为行业发展方向。养殖企业防疫意识逐渐增强，对疫病防控技术、动物疫苗及药品需求也随之上升，为动保行业提供了广阔的市场空间，推动动保行业稳定发展。
宠物医疗作为动保行业最具发展潜力的细分领域，其市场一片蓝海，前景光明。根据灼识咨询数据，中国宠物医疗市场规模从2017年148亿元增长至2021年360亿元，期间复合增长率达25.0%。预计2026年达917亿元，期间复合增长率达19.1%。公司提前布局宠物医院与宠物用药，目前，全国已拥有超过500家门店，成为国内极具影响力的综合性连锁宠物医院。2023年，公司将推出猫三联灭活疫苗、非泼罗尼吡丙醚滴剂和右美托咪定注射液等新产品，国产替代已成大势所趋。