个人分析，仅供参考，如有亏损，概不负责
行业趋势及未来机遇
行业份额及竞争格局
目前国内阿胶市场产销量大约为6000吨左右（目前各家公司的阿胶产量均被视为最高机密，东阿阿胶的年报内也并不公布产量，所以只能从侧面大概猜测）、消费群体也有1千万人以上，市场总规模约200亿上下。以2016年东阿阿胶营收规模计，大致有32%左右的市场占有率。而东阿阿胶主要占据高端市场；紧随其后的竞争对手福胶主要占据中低端市场，两家合计产量大约能够占到整个行业的60%上下。东阿及福胶两者类似于伊利及蒙牛一样的老大老二行业关系。东阿阿胶是单品价格第一！收入第一！复方阿胶浆气血双补市场遥遥领先；桃花姬阿胶糕则成为阿胶糕品类第一品牌，市场前景十分广阔。加上国人的养生保健意识不断提高，阿胶产品的需求量也在逐年提升，无疑说明整个阿胶行业的吸引力呈现上升趋势，势必也会引来更多的竞争者进入。目前行业内的进入者主要有四家：宏济堂、同仁堂、太极集团、佛慈制药。新入者目前来看市场份额都不高、产量也不大，当前还构不成威胁。从东阿阿胶的连续动作上看，并没有对竞争者发起具有攻击性的进攻，反而是支持新进入者共同做大阿胶市场规模。
阿胶的消费周期特征
年份不久的阿胶块食用会上火，再加上它的滋补特性，消费旺季是四季度和一季度，二、三季度是消费淡季。冬至子时是阴极阳生之时，滋阴效果最为明显。因此每逢秋冬季，阿胶促销活动在全国各大渠道铺开，对阿胶及其系列产品的销售增长拉动显著。阿胶浆主要用于医院，季节性不如阿胶块那么明显，一般9月后是旺季。而对于东阿阿胶往消费品方向大力发展的桃花姬等产品，季节性相对来说更加弱化。
保健品的本质
原材料供给壁垒
地理优势壁垒
就像生产乳制品的离不开优质的奶源一样。生产阿胶最重要的是一是驴皮、二是水。阿胶行业的主要生产者集中在东阿阿胶和福胶，“弘景曰，出东阿，故名阿胶”。由此可见从历史上讲，只有出自东阿的胶才能叫阿胶，就像贵州茅台一样，一方水土养育一方生灵，此乃为地理优势。现代科学已经证明，东阿水由于地质结构的原因水质重，易于除去炼制中的杂质从而提高阿胶质量。由此来说，对于生产阿胶的水资源来说，这无非是绝对的地理优势壁垒。
品牌优势壁垒
全产业链掌控及网路优势壁垒
从上游原料基地建设，掌控驴皮收购终端，到下游OTC终端、商超、医院、自建连锁等营销终端掌控，形成了全产业链掌控的模式优势。在山东、新疆、内蒙古、辽宁、甘肃等省建立原料基地，在国外多个国家建立采购网络，实现控制涵养并举，国内国际并重，确保公司可持续发展。和百强连锁形成稳固的战略合作，直供及重点连锁终端销量逐年稳步增长，网络优势明显。对于新进入者来说，建立如此庞大的网络非常昂贵，在与行业领先企业的竞争中将处于不利地位。
阿胶的产业链条并不复杂，比较传统。上游原材料黑毛驴养殖（主要材料为驴皮）、中药材辅料、水资源。中游为屠宰加工、经营贸易以及阿胶的生产。下游为OTC终端、商超、医院、自营连锁等营销终端。简答来说就是：研发—>原料采购—>生产加工—>仓储运输—>终端销售。
向产业上下游进行垂直延伸
在产业链中游东阿阿胶强化产品质量，率先在行业采用清洁化的驴皮前处理工艺，使驴皮前处理机械化、连贯化、清洁化，确保原料最大限度去除杂质；其发明的“阿胶杀菌干燥机”能够有效控制杂菌；从原来的木质晾胶床到晾胶车的现代晾胶工艺创新，使晾胶均匀，透气性好。现代浓缩新技术的应用有效增加阿胶特有的香味，杂质降低20%、品质得到提升。在下游终端环节，东阿阿胶正在实施从健康产品提供者向健康服务提供者转型——即内容生产者，消费者可以了解阿胶的文化、价值、功效和使用方法，得到的不再只是产品本身的价值，还有更多的附着于产品之上的文化价值。总的来说，东阿阿胶从上游原料基地建设掌控驴皮收购终端，到下游OTC终端、商超、医院、自建连锁等营销终端掌控，形成全产业链垂直掌控的模式优势。
上游驴皮资源紧张制约发展
连续提价是否会带来较大影响？
2015年驴皮价格涨幅约为20~30%，预计未来仍将保持温和上涨的趋势，驴皮价格上涨说明供需不平衡，供给紧张必然价格升高。由于驴皮资源供给仍然趋紧，加上为保持稳定的毛利率，阿胶仍存在继续提价预期。对于提价本身来说肯定会流失一部分用户，但不是什么大问题，主要还是要看产品的定位。你让一个经济条件不怎么样的人去吃阿胶，别说提价了，就是降价他也觉得贵。人群的不同导致对阿胶的价值产生不同。“一个空袋子你别指望它能立起来。”东阿阿胶一直是定位于高端产品、高端人群的保健品。所以即便提价我认为影响不会很大，只要说明其提价理由我想这部分人群是可以理解的。
向行业开放工艺标准
东阿阿胶宣布将生产线流程、保密工艺、控制工序等“核心”机密全部向行业开放。有人会认为如此商业机密怎么能够向同行开放呢？这岂不是会对东阿阿胶造成更多的竞争和不利？实则不然。本人认为，阿胶本身市场并不算太大，行业也并不算十分繁荣。市场上的阿胶质量参差不齐，消费者人群还较为小众，加上很多的厂家原材料供给十分短缺，这些都会是影响行业发展的重要原因。尤其是最近传出的假驴皮事件，严重的话还可能导致食品安全问题，从而将行业拖向深渊，想想瘦肉精、三聚氰胺吧！所以，想要真正的使行业蓬勃发展，仅凭东阿一家是难以完成的，这需要更多的厂家共同来培育发掘市场，市场增长了，那么东阿也就能够持续不断的受益。所以开放工艺不仅能够提升其整体行业的质量水平，同时东阿阿胶更能获得行业标准制定的权威性，从长远来看这是好事。最重要的是！东阿的战略目标是要做“产业生态的引领者”，而不是只限于一个“优秀的公司”。
随着秦总的一封热情彭拜、斗志昂扬的致股东信开场，也拉开了2016年东阿阿胶的年度报告。东阿阿胶建厂60多年，是聊城市首家上市公司，两大控股股东，央企华润集团和聊城市政府。东阿主要从事阿胶及阿胶系列产品的研发、生产和销售业务，是中国最大的阿胶企业，是阿胶行业标准的制定者。所处的医药保健行业是典型的弱周期行业，随着人们收入水平的增加、人口结构的变化、政府政策支持以及人们医疗保健意识的增强，医疗保健行业的需求将不断增长。其经营范围包括：实业投资、股权投资;中药合剂、胶剂、煎膏剂、颗粒剂、硬胶囊剂、口服液的生产、销售;畜牧养殖、收购、屠宰、加工销售;中药材种植、生产、收购、加工销售;批准范围的商品进出口业务;化工产品(不含易燃易爆危险品)销售;许可证范围内保健食品的生产、销售;受委托保健食品的生产、销售;许可证范围内食品的生产、加工、销售;许可证范围内食品用塑料包装、容器、工具等制品的生产、销售;自有资产的投资、租赁、转让、收益;在经核准的区域内直销经核准的产品。生产经营生物中药、生物保健品、生物西药三大类六大品种，出口港澳、东南亚及欧美等10几个国家。
东阿阿胶坚持质量、品牌、效益发展模式，3次荣获国家质量奖金奖，获传统药“长城”国际金奖、中国质量奖提名奖，山东省首届省长质量奖，为“中国500最具价值品牌”。东阿阿胶为行业龙头企业，东阿阿胶品牌价值达106亿元，荣登“2015最佳中国品牌价值排行榜”，位居滋补养生类第一品牌；同时，公司和个人获全国质量奖“双冠王”，成为医药行业首个获奖的企业。2016年公司荣获“中国500最具品牌价值”、中宣部“诚信之星”企业、全球卓越绩效奖（世界级）、2016“健康中国·品牌榜”价值排行榜冠军等称号，品牌价值340.53亿元，成为中国滋补养生第一品牌、中成药最大单品，品牌影响力实现新提升。
东阿主要产品
阿胶，即阿邑（阿地）之胶，东阿之胶。胶是古先民在狩猎与劳动中，熬制动物角与皮时发现的具有较强粘合力，并可食用，且能治疗某些疾病的稠状物。现代药典将阿胶定义为：以马科动物驴的皮经煎煮、浓缩制成的固体胶。李时珍《本草纲目》记载“阿胶，本经上品。弘景曰：‘出东阿，故名阿胶’”。沈括《梦溪笔谈》说：“阿井水，性趋下，清且重。取井水煮胶，谓之阿胶”。阿胶与人参、鹿茸并称“滋补三大宝”，滋阴补血，延年益寿，阿胶至今已有2500多年的历史。阿胶的功效有补血养血、美容养颜、强健体质、延缓衰老、提高免疫力。主要应用：用于血虚萎黄，眩晕，心悸等。为补血之佳品。用于多种出血证。止血作用良好。对出血而兼见阴虚、血虚证者，尤为适宜。用于阴虚证及燥证。能滋阴润燥。
产业链掌控及单焦点多品牌的发展战略
以气血双补文化广普保健市场，专注头晕、失眠、贫血三大症状进一步推进复方阿胶浆放量。以开创“高端白领女性”,吃出的美丽适应快销品消费，实现桃花姬快速增长。加大投入促进新产品向成熟产品的转变，培育九朝贡胶、小分子阿胶和昂德生物医药三个品牌。通过实施定向、定量、定价策略，稳固价格体系，保障价值链各方利益，实现市场健康、良性、可持续发展。2015年阿胶、复方阿胶浆、桃花姬等阿胶系列产品占总销售收入的80%以上，阿胶成为OTC规模最大单品，复方阿胶浆气血双补市场遥遥领先，桃花姬阿胶糕则成为阿胶糕品类第一品牌。桃花姬2015年同比增速接近40%，目前主要是在北京和山东进行销售，电商平台也有部分销售。桃花姬将完全按照快消品方式来进行推广，在营销方式上进行了创新，比如推出购买年卡，保证顾客获取最新出厂的产品。由于当前桃花姬还仅重点投放2个城市，未来空白市场还有巨大潜力。
公司计划持续做大产品、做强品牌、优化渠道。以文化为灵魂，质量为基础，服务为核心，全面提升感知质量。阿胶由传统客群向新高人群转变，做优熬胶和体验工厂两大平台；复方阿胶浆整合营销，做大气血双补需求，开创广普保健市场；桃花姬要聚焦开创“高端白领女性”，着力培育原点人群，夯实原点市场，开发带动潜力市场。培育九朝贡胶、小分子阿胶和昂德生物医药三个品牌，有待验证。在当前处方药政策背景下，OTC行业收入增速预计在15%以上。公司通过品牌化、差异化等提升产品壁垒及溢价，为后期的产品提价、销售增长提供保障。零售药店集中度提升、电商大发展等变革迎来新的机遇。公司布局药店、电商及医院等渠道，同时进行直营、商超等实体店方面拓展，零售终端的发展或将促进产品销量的快速增长。
营收及成本构成
从产品结构上看，东阿阿胶的营收来自阿胶块、复方阿胶浆和桃花姬。全属阿胶产品，占营业收入的85.02%，同比增加了18.65%。从地域上看华东地区为重点销售区域，占整个营收的45.36%（接近一半）；其次为华南地区占整个营收的17.93%；华中地区也有11.17%的比重。从增幅来看西南地区较大。成本构成中，直接原材料及能源占比达到93.94%，而制造及人工费用只有6.06%。同比上看前者有所增加而后者有小幅下降。而东阿阿胶的成本中，原材料占比为最大头。
成本构成：
产销量：
谜~
主营收入构成：
营销模式
目前国内阿胶产品直销渠道主要为专卖店、直营店及官方网络销售，代理销售渠道主要为医药、OTC、商超渠道等。目前比较流行的营销模式就两种，直销和代理。直销：即生产企业在各地域建立销售分公司或办事处等营销机构，通过自建营销及服务网络，强化品牌形象，强化服务品质，通过销售分公司或办事处将阿胶销售给下游厂家。代理：即生产企业通过代理商将阿胶销售出去。代理商相当于生产企业在各地的销售分公司，和传统的代理商一样，负责在当地的市场建设、销售等工作。而生产企业不再是以销售为主，而是负责将营销政策等提供给代理商，为代理商提供深层次的售前售后支持。目前东阿主要是代理模式，而最近一直在传东阿计划进行直营+电商的模式。如果能够按照这个模式进行，势必是有利的。除了可以对其品牌进行更好的宣传效果以外，产品结构上也可进行一些提升与改善。并且可以减少销售的中间环节，从而能够节省一些成本费用。
东阿阿胶成长的有多快？
截止到最新2016年年报披露，东阿阿胶全年收入共计63.17亿元，同比增长15.91%。2010~2016年平均营收增速为17.64%，当前略低于历史平均增速。从图表中可以看到东阿阿胶的营收增速虽然是正增长，但增长速度是有所下降的。不可否认，原材料的涨价迫使其进行连续提价，原材料的短缺也制约着公司的发展，对于营收增长具有一定影响，但对于定位于高端的东阿来说情况还不算严重；另外，疯传的驴皮造假也使市场出现了信任危机（东阿阿胶开放工艺标准与此有很大的关系，因为市场如果出现大量的假阿胶，势必会干扰正常的竞争秩序，严重的话还会引起食品安全问题，从而导致消费者对阿胶产品的信心，这将是致命的，想想瘦肉精、三聚氰胺、塑化剂这些事件吧！）。这两者因素直接导致了东阿的营收增速下降，但情况还好，增长仍是正向的，这取决于东阿阿胶的市场定位，以及长久以来积累的口碑和权威性在支撑着消费信心！
观察东阿阿胶2010~2016年的营收增长情况，营收增长了2.56倍，从2006年~2016年十年间，其主营收入增长了5.91倍。虽然不算是高速增长，但在阿胶这一行业里也算是非常不错了。从历史的发展情况来看，东阿阿胶主要通过向高端保健食品转型实现了主营的增长；另外复方阿胶浆等药品受益于全民医保实现持续的增长；阿胶保健品是从07~08年才开始进入全国商超并实现快速增长，随着规模效应和产品结构的调整形成东阿阿胶的快速增长。长期的经营下来，如今阿胶占有30%多的市场份额，取得了阿胶行业第一把龙头；无论是公司还是产品，都具有非常正面的社会形象以及良好的口碑。提起东阿阿胶，人们不禁会联想起汽车领域的奔驰、房地产领域的万科以及白酒领域的茅台。
再看下东阿阿胶的成本占比，截止最新2016年年报披露，东阿阿胶的营业成本为20.88亿元，同比增长8.24%，增幅小于营收增幅；营业成本占比33.05%，2010~2016年营业成本占比平均水平为34.94%，当前略微低于平均水平。成本结构中，直接材料及能源占比达到93.94%，原材料成为制造成本的最大头。东阿阿胶的成本占比相当低，因为阿胶是单方制剂，生产的门槛相对来说是比较低的。但究其主要原因，一方面是成本控制的相当好，人员工资整体水平也并不高，成本的增速是小于营收增速的。另一方面更重要，那就是东阿阿胶的连续提价扩大了营收规模，从而分摊了成本。后续阿胶仍有提价的预期，成本占比预期将会进一步降低，但幅度也不会太大，总之能够保持当前这个水平就十分不错了。
东阿阿胶这种成长性是否具有可持续性？
东阿阿胶的资产规模增长有多快？
首先看下资产情况。截止2016年报数据披露，东阿阿胶的总资产规模为99.50亿元，增速同比为15.58%；总负债15.63亿元，增速同比为2.42%；股东权益为83.87亿元，增速同比为18.41%；剔除少数后的股东权益为83.60亿元。2010~2016年来，东阿阿胶的总资产增长了2.77倍、总负债增长了2倍，而股东权益则增长了2.98倍。总的来说成绩还算不错。再看下东阿阿胶的资债表，截止2016年年报数据披露，资产项上现金占14%，存货占有30%，其他流动资产（理财产品）占24%，固定资产占14%；负债项上看基本没有长期负债，流动负债中仅为其他应付款占比最大为43%，其中应付子公司少数股东款项为1.15亿元，还有9300万的中长期激励基金，最大头为预提费用有3.63亿元，一般来说预提费用是公司按规定要预先计提出来但实际并没有支付的费用，至于预提出了这么多是干什么用公司并未披露，但整体的负债项都没什么利息，免费占用资源。
再看增速；总资产增速2010~2016年平均水平为18.58%；总负债增速2010~2016年平均水平为14.77%；股东权益增速2010~2016年平均水平为19.96%。股东权益增速高于资产与负债增速。再看权益比率，截止2016年报数据披露为84.29%，2010~2016年平均水平为81.99%；该比率反映企业资产中有多少是所有者投入的。如果权益比率过小，表明企业过度负债，容易削弱公司抵御外部冲击的能力；而权益比率过大，意味着企业没有积极地利用财务杠杆作用来扩大经营规模，一般来说保持在60%算是比较好的。由此可以看出东阿阿胶的权益比率目前还算比较保守。
东阿阿胶的投入创造了多高的回报率？
再看看东阿阿胶的ROA、ROE和ROIC的情况。截止2016年报数据披露，东阿阿胶的资产收益率（ROA）为18.57%，2010~2016年平均水平为18.52%；净资产收益率（ROE）为22.25%，2010~2016年平均水平为23.17%；投入资本收益率（ROIC）为24.66%，2010~2016年平均水平为34.09%；除了ROIC有所下降外，ROA及ROE均保持十分稳定，处于历史平均水平。能够将ROE长期始终保持在20%水平之上也属于非常的优秀了。细致看下三个指标；首先ROA是度量公司每1元资产产生利润的数量，高资产收益率的公司在把资产转化成利润方面做得会更好。一般来说，6%~7%可作为一个粗略的基准，如果一家公司的资产收益率能够持续超过这个比率，说明它可能有相对同行业的竞争优势。从数据上来看东阿阿胶的ROA水平始终大幅高于“基准线”水平从而具有一定的竞争优势。不难理解，无论你去任何一家销售渠道，都能很明显的看到东阿阿胶的产品是最显眼的，包装也是最精美的，其影响力也是最大的；品牌、口碑无疑是它最强大的核心竞争力。
再看下投入资本收益率的情况，投入资本收益率又称资本利润率，用以反映企业运用资本获得收益的能力。企业融资的目的就是要吸收投资者的资金并为此创造更多的资金。就像是一台超级印钞机，把获取到的资本投资于产品或服务，然后创造出比投入资本更多的资本。资本收益率最能说明企业的盈利能力，它衡量了一个企业是否能有效的利用其全部资产为股东创造价值。所以，资本收益率越高说明企业自有投资的经济效益越好，值得投资。一般来说能够持续达到10%以上算是不错的了。从历史情况来看，东阿阿胶的ROIC呈下降的趋势，而最高时能够达到49.16%！近些年随着向上下游延伸发展，投入也变得越来越多了，但总的来说仍保持在一个不错的水平。从整个收益回报性分析中可以得出结论，东阿阿胶凭借其长期的积累获得了无论是行业还是市场一致的认可，并能够长期稳定获得非常优秀的回报水平。由于目前东阿阿胶属于上下游延伸期，其ROIC明显出现了持续的滑落，但本人认为这并不是衰落的象征，随着向上下游加大力度的投入，相信在大健康的趋势下、以及在东阿阿胶对产业链的控制加强，引导行业成长、规模持续扩大的图景中未来市场会更好。