1、目录HYPERLINKl_TOC_250008ey的进击之路：渠道变革，巨头崛起5HYPERLINKl_TOC_250007如何待国物业商渗率快提？5HYPERLINKl_TOC_250006需求端：养宠人群结构变迁，宠物行业消费升级7HYPERLINKl_TOC_250005供给端：电商履约效率提升，渠道裂变蓬勃发展12HYPERLINKl_TOC_250004怎样的宠物电商能在行业中脱颖而出？15HYPERLINKl_TOC_250003Cy样为国电商头？16HYPERLINKl_TOC_250002高效履约：自建仓储物流
2、设施，匹配亚马逊配送时效19HYPERLINKl_TOC_250001精进服务：由优质线上体验迈向与用户的情感联结22HYPERLINKl_TOC_250000构建生态：横向拓展宠物医疗，纵向延伸自有品牌24图表目录图：美国宠物行业整体规模拆分（百万美元）5图：美国宠物行业整体及各板块增速与美国G（不变价）增速5图：美国宠物行业渠道占比拆分6图：美国宠物行业各渠道市场规模增速6图：宠物食品用品细分品类线上渗透率对比6图：美国宠物主各年龄段人群占比7图：分年龄段电商使用比例（0）7图：美国粗出生率自209年金融危机后持续下滑，而6年至29年，单
3、身男女的宠物拥有量增长了8图：07年美国养育宠物狗与婴儿单年平均支出对比（美元）8图：Fry谷歌搜索指数在20年后持续提升8图：单只猫与单只狗的口粮年度消费额（美元）及同比增速8图：宠物人性化趋势9图：宠物食品行业的消费升级路径9图：治疗用宠物食品与天然健康宠物食品的占比持续提升图：21与16年宠物零食与正餐单价（美元磅）图：美国宠物医疗市场规模（亿美元）图：td客单价（美元）持续提升图：宠物食品用品的宠物专业超市渠道增速在09年后高于传统商超渠道增速（百万美元）图：2-5年，tmrt营收（亿美元）快速增长图：美国线下宠物零售行业市场格局（1）
4、图：宠物食品用品的电商渗透率在06年后加速提升图：美国分品类电商渗透率环比增速图：中美物流吨公里费用对比（美元/吨公里）图：28年中美主要人口聚集地距离对比图：美国电商市场行业格局图：21年与06年前后，亚马逊仓储面积大幅增加图：亚马逊rme会员订阅与新增订阅人数（百万人）图：28年美国亚马逊rme会员用户订阅原因图：具备极致专业化服务能力的宠物电商将成为线上宠物综合服务平台图：Cy季度销售额（百万美元）图：Cy订阅模式购买流程图：Cy营业总收入（百万美元）及（右轴）图：Cy订阅与非订阅模式收入（百万美元）及（右轴）图：公司营收拆分
5、图：公司毛利率水平图：公司费用率水平有所降低图：公司归母净利润（百万美元）及归母净利率图：Cy、co、亚马逊及其他公司食品用品线上销售额（百万美元）图：Cy市占率自205年后加速提升图：Cy、co电商与亚马逊及其他公司宠物用品电商销售额（百万美元）图：co与Cy及亚马逊的电商配送体系图：电商履约中心与实体零售仓储设施的区别图：Cy在美国的物流中心分布图：公司履约费用（百万美元，左轴）与同比增速图：公司订阅制收入占比（左轴）持续抬升，履约费用率（右轴）持续下降图：tmd、PSmrt（15年退市、ey与亚马逊存货周转天数（天）对比图：20年ey在宾
6、夕法尼亚州新建了一处自动化履约中心图：Cy自动化分拣中心图：Cy活跃用户数（百万）及同比增速图：Cy拉新成本（美元）与销售费用率图：公司订阅模式销售额占比稳定在7%左右图：公司PS值位居前列，超过亚马逊与B图：Cy精进客户服务，由向用户提供优质体验迈向情感联结图：Cy与亚马逊购物界面比较图：Cy宠物远程视频医疗图：狗粮、猫粮与宠物用品的公司CR5水平图：28年公司自有品牌营收占比图：Cy毛利率提升拉动公司净利率逐年改善图：Cy通过满足宠物主的精细化需求形成自身的综合专业壁垒表：hy、亚马逊、Pco电商、tmt电商配送时效比较表：hy与亚马
7、逊在用户服务领域对比表：hy旗下自有品牌y的进击之路：渠道变革，巨头崛起宠物消费线上化是美国宠物行业的长期发展趋势，206年至200年美国宠物电商行业规模的年复合增长率达到0%。其背后蕴含着宠物主年龄结构变迁以及宠物行业消费升级等长期因素。供给端的电商效率演化更为直接地推动了宠物消费线上化的渗透2016年美国宠物线上渠道规模增速高达5以上。在这一轮渠道变革之中，y步步为营，自建仓储物流达成高效履约，精进服务升用户体验获得宠物主信任并逐步进军宠物食品用品制造与宠物医疗搭建线上物综合服务生态，从而成为美国的宠物电商行业龙头。如何看美国行业电渗透快速提？宠物行业整体具备较高成长性
8、与韧性美国宠物行业整体模由206年的30亿美元增长至200年的50亿美行业整体年复合增速达到4.6%具体拆分细分领域来看，2020年猫粮/狗粮/其他物食/宠物用品市场规模达到105/50/0/205亿美元，2006-020年R分别为458%/493/0.2%/47%。美国（不变价）增速相比宠物行业增速在2006-020年均高于P增速且在2008-09年次贷危机时期，美国P出现了负增长，而同期宠物行业依然保持了正增速，宠物食品用品的求具备刚性与增长韧性。图美国物行整体模拆（百万元）图美国物行整体各板增速与国G（不价）速60,00050,00040,00030,0
12、惯逐步迁移至宠物消费另一方面年轻宠物主与宠物的情感联结更为亲密爱宠消费带来了宠物行业的消费升级对于优质多元的商品与专业服务的追求为电商渠道发展带来了另一重机遇。美国养宠人群结构发生了深刻的变化美国年轻人养宠比例显著提升电商购物习惯移至宠物产品。美国宠物主年龄结构正发生着显著的变化，根据APA披露，宠主中1981-196年出生的占比为24%216年增为35%根据eaketr披露的2020年数据，191-196年出生人群的电商购物渗透率达到86%，高于1965-1980年出生人的7%与146-194年出生人群的61%宠物主电商购物习惯的养成与渗透是美国宠物电商行
14、，选择抚养宠物而非孩子的美国年轻人比有所提升这一现象背后蕴含的则是美国宠物主对于宠物态度的深化选择宠物作为伴意味着宠物主由养宠转为爱宠这一情感联结上的深化意味着宠物主愿意为宠物费更多单只猫/狗口粮开销由2007年的70/79美元增至020年的12729美元，宠物开销的提升带来了宠物行业的消费升级。图美国出生自9融危机持续滑而6年至图：7年美养育物狗婴儿单平均出对（美）-年，单身男女宠物拥有量增长9年，单男女宠物有增长了-年，单身男女宠物拥有量增长.0%.5%.0%.5%.0%.5%.0%.5%98998990001020304050607080900010203040506070840
18、更适于新的品类上架线下渠道货架容量有限在展示品类的效率上弱于线上渠道此外优质商品的单价有所提升这缓解了宠物食品用品单价低履约费用占比高的难题，为电商渠道销售打开了空间。宠物行业消费升级趋势下宠物主更加看重专业服务体验而电商渠道可以更为便捷满足消费者的服务需求电渠道从单一商品售卖渠道商向综合服务商发展随着物医疗市场蓬勃发展宠物电商也逐步向线上宠物医疗解决方案供应商发展最基础是提供TC宠物药物的药品零售例如线上宠物药店Pete为用户提供基础的宠医疗咨询与宠物药品销售，公司2013财年以来客单价持提升。在此基础上，宠物频医疗也成为新的线上宠物服务领域宠物主通过该服务可以直接与宠物医生连线决
24、的缩影，根据欧睿口径亚马逊2020市占率达到35.%，第二名eay市占率仅为5.%。201与206年前后，亚马逊进行了2轮大规模的仓储物流设施建设，分别对应于高单价商品与低单价商品在年与206年的2轮电商渠效率提。图：国电市业格局图：1与6前后亚马逊储面大幅加0%5%0%5%0%5%0%亚马逊ByInc沃尔玛苹果梅西百货百思买000102030405060708090%0%0%0%0%0%0%0%.%仓储面积增速履约费用率增幅（右轴）.仓储面积增速履约费用率增幅（右轴）.%.%.%.%0900907080900010207080900010
25、2030405060708在仓储物流设施大规模建设支撑渠道效率提升的前提下，215年后亚马逊大力推广Prime会员，其核心服务是免配送费，从而Prime会员消费者在低单价商品也能获良好的电商渠道购物体验低单价商品线上渗透率迅速提升而宠物食品用品的线上透率提升正是受益于该轮渠道变革。215年后亚马逊开始大力推广Prie会员，用成为Prie会员后，可以在全年内享受无限次的免运费2日达服务，2015年后Prie会员新增订阅人数迅速提升而根据2018年美国亚马逊Pre会员用户订阅原因的研绝大部分人成为Prie员目的在于享受免运费服务这项服务迅速提升了线上买低单价商品
27、供物美价廉的商品且具备较强的履约时效在此基础上能够顺应宠物行业消费升级提供优质线上服务获得用户信任进而为用户提供宠物医疗咨询等专业化服务方案成为线上宠物综合服务平台增强用户粘性这样的宠物电商能够成为行业的人口结构等因素带来的用户习惯与需求的变迁是宠物电商持续蓬勃发展的长期动力宠物电商行业突破式发展的驱动因素在于供给端在基础设施建设后达成了更强的履约能力从而能够更有效率地满足用户需求提升用户的体验用户电商渠道的体验提之后，其购物习惯才会稳定且持续地向电商渠道迁移。在美国宠物主由养宠转为爱宠宠物行业消费升级当前阶段宠物电商需要顺应消费于优质体验的需求向其提供优质线上服务以及宠物医疗解决方案提升用户
29、售额超过10万美元，2019年公司营业收入超过48亿元美元期年复合增长率达到189%207年公司被美国最大的宠物零售商PetSart收购，保持独立运营并于2019年上。公司持续投资于仓储物流以及技术领域2013年随着司东海岸履约中心的建立公司由第三方履约转为自行，随后公司共建立了9座物流履约中心，并于2020年开设家自动履约中心，在新冠情期间推出了宠物远程视频医疗服务，进军线上宠物医疗领域。图：y季销售（百美元）GG（-）：%2018年销售额超过35亿美元东南部履约中心成立中部履约中心成立2011年销售额超过100万美公司被PetSmar收购公司上市东海岸履约
34、下至7%。公司管理费用率保持在20%左右的水平，218年以来管理费用率有所抬升，这与公司坚持重物流、重运营的经营模式有关ey前已经接近盈亏平衡点ey的归母净利率在017年一度达到-16%随着毛利率的持续提升以及销售费用率的下降公司的亏损幅度收窄至20203的-%。展望201年，在疫情影响下，而美国电商渗透率或继续提升。益于此，ey可能将在01年实现单季度盈利。图：司费率水有所低图：司归净利（百元）及母净率Q39Q398760%5%0%5%0%5%0%0607080900Q3管理费用率营销费用率05010102020303040润2%4%6%8%1%1%1%1
37、要订超过49美元，ey能够证2日达之内的时效，ey的2日达时效覆盖全美，更为快速的次日达覆盖美国80%的人口，这基本匹配了亚马逊Prie会员的2日达/日达覆盖全美的配送时效。随着ey开始大规模建设电商仓储物流中心，其销售额与市场份额开始反超Peco电商。Peco是美国的线下物店龙头之一，它在2010后也开通了电商服务，但是其履约效率弱于ey回欧睿披露的ey与eto销售额历史可以发现随着ey仓储履约中心的逐建立ey高效履约范围步扩大ey的销售额开始反超Peto电商，开始速增长。以线下宠物店龙头eto为例，实体宠物零售商往往将其新建的电商渠道定位于向店
41、式收入占比持续增长占比由206年的6.5%提至209年末的6.4%。订阅模式很好地提升了公司用户粘性以及下单的规律性这使得公司各个配送中心的存货预测更为有效与ey较ete（美国最大的线上宠物药房PetSar（美国最大的线下宠物连锁店于2015年退市以及亚马逊的货周转情况ey的存货周转天数与波动程度要显著低于Peted与PetSart，而同样自建电商仓储物流且推行Prie会员制的亚马逊货周转波动性较低在2015年之后亚马逊存货周转效率逐年提升。图：y在国的流中分布图：司履费用百万，左轴与同增速0000000000004%2%0%0%0%0%0%0062017履约费08
44、披露数据ey活用户数由206年的30万人增长至20203的近180万人。由于新冠疫情，消费者购物习惯加速向线上迁移，20203的活跃用户数同比速达到40%。公司拉新成本年抬升，2019年达到47美元20203拉新成本下至85美元左右近年来公销售费用率持续下行但用户粘性依然延续公司订阅模式销售额稳定在70%左右根据S打分ey平台的S得分高于亚马逊与Bay等电商平台，近V奢侈品销售商。我们认为，公司的口碑与品牌已经确立保持常规的促销节奏以服务品质吸引并留下用户让用户信任ey平台，从而保良好的用户粘性。图：y活用户（百）及同增速图：y拉成本美元与销售用率864
46、1700名每周7天24小时全天候覆盖的人工宠物专家在线客服且保证6秒内复为了保证客服的专业能力公司定期对客服进行宠物知识的培训优质的客户服务提升了用户对于平台的信任度，在此基础上，公司进一步构建与用户的情感联结。公司自2018年开始收集用户的宠物档案涵盖宠物生日照片品种等等信息从而在宠物生日或节日向用户的宠物寄送特定贺卡与宠物画像每张贺卡均为手写且内容根据宠物特点有所不同从而增加了用户的个性化体验当用户感受到被商家用心服务尤其是存在情感联结的宠物领域用户对ey的信任感显著升。图：y精客户务，向用户供优体验向情联结高效履约能力用户宠物档案建立优质客服：客服服务从优质体验迈客服人员宠