盈利在改善，但在充分竞争的二手车市场，很难持续突破。
“老铁们，你们都在自动售货机上买过哪些东西呢？”
“矿泉水、方便面、饼干、水果、纸巾……，买过太多种类啦！”
“有没有想过，自动售货机里还能装汽车？”
“风云君，您可真会开玩笑啊！”
“NONONO，风云君这次可是认真的，下图这个类似垂直停车场的多层玻璃建筑，就是汽车自动售货机。”
一、美国在线二手车平台
这是美国最大在线二手车平台Carvana（CVNA.N，“公司”）的专利。目前，Carvana已经在全美范围内推出了24台汽车自动售货机。
客户只需提前通过Carvana的网站或APP，选定喜欢的汽车并下单支付。最早于次日，公司的工作人员就可以将汽车送到指定地点的自动售货机里。
届时，客户将一枚Carvana代币投入投币口，售货机便会从多层玻璃建筑中选定汽车，并传送到地下车库，然后就可以开走了。
怎么样？这是不是一种很新奇的购车体验呢？以后吵吵着要追求“自动售货机自由”的老铁，说话可要小心啦。
Carvana表示，汽车自动售货机给其带来了差异化竞争优势，同时降低了履约成本，并已经在推出汽车自动售货机的市场看到了渗透率的明显增长。
OK，科普结束，咱们来深入了解这家美国在线二手车零售商。
1、已是全美第二大
Carvana成立于2012年，于2017年4月在纽约证券交易所上市。
公司表示，截至2020年末，它已经是美国第二大二手汽车零售商。
目前，美国第一大二手车零售商，是成立于1993年的CarMaxInc（KMX.N）。
不同于Carvana的在线市场销售，CarMax在全美共有228家线下门店，客户可以在门店进行现场选车。
而Carvana的汽车库存存放在其分布在美国多地的维修中心里，只向客户提供送货上门或者汽车售货机自取的方式。
2、要解决二手车消费痛点
Carvana一直表示，公司的商业模式，是要颠覆美国汽车零售业的。
公司认为，美国二手车零售业长期高度分散、且缺乏差异化，而这正好为其提供了成长机遇。
据BorrellAssociates的数据，2017年，美国大约有4.3万家二手车零售商。
另外据《汽车新闻》报道，截至2019年末，美国最大零售商的市场份额仅有约1.9%，而前100家二手车零售商的市场份额合计约9.3%。
其实，多数美国消费者对他们的购车过程并不满意。
据考克斯汽车2019年的调查，有61%的购车者认为购物体验没有改善，其中与零售商讨价还价是最令人沮丧的环节之一。
公司认为，网购二手车的模式，解决了消费者的多数痛点。
在Carvana网站和APP上，所有汽车的价格都是透明的，客户无需讨价还价。
虽然不能现场看车，但公司拥有一套360度车辆成像专利技术，客户可以在线看到车辆的特征，包括汽车外观、内部装饰和瑕疵。
同时，公司简化了汽车销售流程，并提供贷款和保修等增值服务，客户最快在10分钟内即可完成签约购买。
公司还对所有售出的车辆提供七天无理由退货政策，客户不满意即可申请退款。
3、业绩增长是第一位的
自成立以来，公司把增长作为首要战略。
在营收方面，公司的表现确实亮眼。虽然在规模上与龙头CarMax的差距仍然较大，但Carvana几乎每年都实现翻倍增长。
2020年，Carvana和CarMax的营收分别为56亿美元和190亿美元；过去5年，两者营收的CAGR分别为98%和5%。
两家公司在2020年均受到新冠疫情的打击，当年营收增速大幅下滑。2020年，Carvana营收增速回落至双位数，CarMax则出现了负增长。
2021年上半年，随着美国二手车市场日益摆脱新冠疫情的影响，Carvana和CarMax的营收分别同比增长了152%和82%。
此外，今年以来，汽车芯片短缺导致供应链中断。包括通用汽车（GM.N）、福特（F.N）、大众（VOWG_p.DE）在内等大型汽车制造商，今年以来多次宣布停产，导致美国新车市场供应不足，不少有购车需求的消费者转向二手车市场。
2021年上半年，Carvana二手车零售量达到20万辆，同比增长86%，该增速已经接近疫情前水平。
三、市场充分竞争，毛利率持续突破难
1、二手车零售为主，全美快速扩张
二手车零售（Usedvehiclesales）是Carvana最主要的业务。
除此之外，公司的业务还包括二手车批发（Wholesalevehiclesales）、销售汽车贷款和汽车保险（Othersalesandrevenues）。
销售汽车贷款，指的是公司与第三方银行和贷款机构合作，向客户发放汽车贷款，然后再将贷款出售给第三方金融机构，从中赚取手续费。
2020年，公司二手车零售、二手车批发、销售汽车贷款和保险业务分别实现营收47.4亿美元、4.5亿美元和4.0亿美元，分别占总营收的85%、8%和7%。
长期以来，公司三项业务的营收增长都很迅猛。
2021年上半年，由于二手车市场供应紧张，汽车批发商纷纷抢夺库存，公司二手车批发业务的营收同比大增518%，增速领先其他业务。
同期，二手车零售、销售汽车贷款和保险的营收分别同比增长120%、266%。
目前，公司的业务仍局限于美国市场，但在全美范围内扩张极快。
即使在疫情期间，公司也没停下扩张的脚步，2020年覆盖的城市数同比增长了82%。截至2020年末，公司的销售网络已经覆盖了美国国内266个城市。
2、毛利率受限，转化率亦不高
不过，二手车零售这门生意的毛利率并不高。即便是龙头CarMax，长期以来的毛利率也没有突破14%，且近两年来略有下降。
Carvana的毛利率近年来则处于上升区间，并于2020年超过CarMax，达到14.2%。2021年上半年，Carvana和CarMax的毛利率分别为15.9%和12.6%。
但风云君认为，从长远来看，Carvana的毛利率很难持续突破。
二手车零售商的生产成本包括汽车购置费、修理、运输与二次出售费用，其中汽车购置费是大头，而这主要是由汽车批发市场的供需决定的。
各家汽车零售商主要都是通过全国性的大型汽车拍卖市场竞拍购车，在供应链方面基本上是公平竞争。
为了提高汽车竞拍效率，公司于2017年收购了Carlypso，以获得后者开发的数据库与分析工具。
公司使用专有算法评估汽车状况，每天可筛选超过10万辆汽车，过滤掉低质量车辆，系统决定竞拍哪辆汽车，并自动生成报价。
优化汽车竞拍过程，这也是公司近年来毛利率得以提高的原因之一。
另外，虽然二手车零售的商业模式本质上是“以低价收购汽车，再以高价出售”，但这并不意味着二手车零售商对消费者有着强溢价能力，龙头CarMax长期较为稳定的毛利率也能说明这点。
这是因为，美国二手车零售市场参与者众多、竞争充分且激烈。对于多数消费者来说，购置车辆并非是冲动消费，因此在购买时也更加理性。
对于像公司这样的在线平台来说，由于价格、车辆特征全透明，消费者也更容易将其与别家进行比价。
在线二手车销售平台极低的转化率也能印证这点。2017-2019年，公司二手车零售的转化率（Look-to-buyrate）不足0.0004%，且呈现逐年下降的趋势。
也就是，说每100万名访问公司网站或APP的潜在客户里，最终平均只有不到4名会成交。
有趣的是，2020年疫情期间，公司的转化率反而大幅上升，达到0.0009%。
对此的合理解释是：疫情期间人们出行需求减少，此时选择购车的消费者更多是出于刚需，因而更容易成交。同时，送货上门或售货机自提的方式可以减少人与人之间的接触，因此部分消费者更倾向于在线购车而非线下选车。
四、持续亏损，一直烧钱
1、2021年上半年经营层面首次盈利
成立9年、已经成长为全美最大的在线二手车零售平台，但是，公司至今尚未实现净盈利。
过去5年，公司每年净亏损不断扩大，2020年净亏损为4.6亿美元。相比之下，CarMax过去5年都在盈利，2020年净利润为7.5亿美元。
有趣的是，公司一直在强调，相比传统的线下二手车零售商，公司商业模式的优势在于成本更低。
公司认为，线下二手车销售商的运营成本高昂，因为检查、维修、翻新汽车通常都需要在销售地就近进行，此外还有租金、装修、库存、销售人员工资等成本。
为此，公司还举了个例子：一家线下汽车销售商的初始投资成本高达2200万美元，而在线销售的模式则无需这笔费用。
那么，公司的成本优势已经体现出来了吗？
而这三项开支占总营收的百分比呈现明显的总体下降趋势，2020年分别为6.9%、6.1%和5.1%。
长期来看，随着营收规模的快速增长，公司的盈利能力确实在改善。
过去5年，公司的营业利润率和净利润率虽然一直为负数，但每年均有提升。
即使是疫情期间的2020年，公司的营业利润率和净利润率仍较上年同期提升了10.7和12.4个百分点，分别为-5.9%和-8.3%。
尤其是2021年上半年，公司首次迎来了经营层面的中期盈利，营业利润为2300万美元，去年同期为亏损2.3亿美元，营业利润率和净利润率分别为0.4%和-0.7%。
2、持续烧钱中
由于连续多年亏损，公司的现金流状况一直不算乐观，仍然依赖外部“输血”。
2020年，公司经营活动净流出了6.1亿美元，资本开支为3.6亿美元，当年的自由现金流缺口达9.7亿美元。
自2017年首次公开募股以来，公司每年仍需要进行大量融资，以填补自由现金流的缺口。
2020年，公司筹集了近24亿美元的资金，其中债券融资13.4亿美元，股权融资10.6亿美元。
截至2021年6月末，公司账面剩余的现金及现金等价物为3.3亿美元，较以往各期都更充裕。
结尾
美国二手车零售是个规模庞大、高度分散的市场，即便是历史悠久的行业龙头也仅占领了个位数的市场份额，竞争相当激烈。
公司立志成为行业“颠覆者”。
自成立伊始，公司便将扩大市场和抢占份额视为首要策略，前期不考虑盈利，即便是疫情期间也没有停下扩张的脚步。
公司还推出了许多创新举措以吸引客户，比如汽车自动售货机和7天无理由退车承诺等。
近年来，公司持续亏损，烧钱不断。不过，其盈利在改善，最近首次实现了经营层面的中期盈利。这对投资者来说，显然是个好消息。