1、请务必阅读正文之后的免责条款部分股票研究股票研究行业首次覆盖行业首次覆盖证券研究报告证券研究报告股票研究/Table_Date2024.11.12宠物经济蓬勃宠物经济蓬勃，国产宠物品牌，国产宠物品牌弯道超车弯道超车Table_Industry饲料饲料Table_Invest首次覆盖首次覆盖评级评级增持增持重点公司覆盖列表重点公司覆盖列表Table_CompanyTable_Company代码代码公司名称公司名称评级评级301498乖宝宠物增持002891中宠股份增持300673佩蒂股份增持300119瑞普生物增持Table_Repo
3、新，驱动产品创新，回应“宠物”的健康需要。回应“宠物”的健康需要。投资要点：投资要点：Table_Summary0投资建议：投资建议：我国宠物产业发展相对欧美等国较晚，当前正处于快速发展阶段。年轻人是我国当前养宠的主要群体，推动宠物数量持续增长、单只消费提升。在外资品牌占据市场先机的背景下，头部国产品牌通过回应年轻宠物主的需求持续创新，得以获得市占率跃升。展望未来，通过研发推动产品创新来解决“宠物”的健康问题是品牌长盛不衰的核心。推荐标的：乖宝宠物、中宠股份、佩蒂股份、瑞普生物。宠物行业蓬勃发展，年轻宠物主是推动群体。宠物行业蓬勃发展，年轻宠物主是推动群体。情感需求驱动，年轻人养宠比例提升，
4、往后看宠物数量有持续增长空间。宠物业态从最早的宠物食品开始，逐步丰富，开始呈现“拟人化”的趋势，推动单只宠物消费增长。宠物数量增长和单只消费增长共同推动宠物行业保持较快发展。国产品牌崛起：回应国产品牌崛起：回应“宠物主宠物主”的营养焦虑”的营养焦虑。早期我国宠物食品市场由外资品牌引领，在线下渠道占据优势。因宠物食品存在购买者和使用者分离的特点，年轻宠物主普遍存在“营养焦虑”。国产品牌推动产品工艺原料创新，积极回应宠物主需求，在收入体量排名方面获得跃升。国产品牌未来国产品牌未来：聚焦“宠物”本身的健康需求聚焦“宠物”本身的健康需求。宠物主科学养育认知进一步加深，宠物也面临老龄化等问题，解决“宠物
6、.3.佩蒂股份：宠物咬胶龙头，自主品牌爵宴表现突出.51.2.4.瑞普生物：宠物动保产品布局领先，入股宠物医院拓展下游.52.宠物经济：蓬勃发展，后劲十足.62.1.情感需求驱动，宠物数量有持续增长空间.72.2.业态更丰富，单只宠物支出有望增长.83.国产品牌崛起：回应宠物主的“营养焦虑”.103.1.竞争格局：从外资品牌创造市场，到国产品牌弯道超车.103.2.国产品牌崛起：产品创新渠道变革，回应宠物主营养焦虑.113.2.1.“营养焦虑”下，国产品牌推动产品工艺原料创新.113.2.2.宠物主深度移动互联网用户，国产品牌积极布局线上.134.国产品牌未来：回归宠物，满
8、中宠股份0028912024.11.0934.210.791.151.3243.1529.7726.00增持46佩蒂股份3006732024.11.0916.16-0.040.690.86-362.5523.5118.70增持22瑞普生物3001192024.11.0919.510.970.781.0620.0725.1118.36增持32行业首次覆盖行业首次覆盖请务必阅读正文之后的免责条款部分4of181.投资建议：看好投资建议：看好行业增长行业增长和和国产品牌崛起国产品牌崛起1.1.行业较快行业较快发展，发展
13、自主品牌表现强势，盈利能力持续改善。公司国内收入自2018年的5.4亿元持续增长至2023年的28.63亿元，自主品牌推动公司收入高增。毛利率方面，公司近3年毛利率持续提升，2024前三季度毛利率高达42%。公司在核心品牌麦富迪基础上，推出弗列加特、汪臻醇等高端品牌线，我们看好公司自主品牌持续增长、盈利持续改善。我们预计公司20242026年营收分别为55.25/68.87/85.80亿元，预计归母净利分别是5.86/7.26/9.24亿元，预计EPS分别为1.47/1.82/2.31元。乖宝宠物是国内宠物食品龙头企业，收入体量在宠物食品行业内处于领先水
14、平，其核心自主品牌麦富迪市占率行业第一；随着募投项目和超募项目产能逐步行业首次覆盖行业首次覆盖请务必阅读正文之后的免责条款部分5of18释放，以及领先的研发投入助力产品出新，我们预估未来3年公司收入水平有望保持较快增长；公司自有品牌梯队建设进一步完善，特别是高端品牌线（弗列加特、汪臻醇等）重点发力，有望推动公司盈利水平进一步改善。综合可比公司估值，考虑上述公司优势，公司应享有估值溢价，给予公司2025年45x估值，对应目标价82元，给予公司“增持”评级。1.2.2.中宠股份：中宠股份：国内自主品牌加速拓展，海外产能布局领先国内自主品牌加速拓展，海外产能布局领先中宠股
15、份在国内市场针对“Wanpy”、“Zeal”、“领先”三大核心品牌推行差异化营销。公司国内收入自2018年的2.5亿元持续增长至2023年的10.86亿元，且有望继续提速。公司在海外市场布局积极，在东南亚、新西兰、北美均设有工厂，承接海外订单能力强。我们认为，公司积极进行线上品牌经营调整管理成效显著，国内收入有望保持高增；海外产能布局领先，海外代工收入有望持续增长。我们预计公司20242026年营收分别为44.85/53.76/64.38亿元，预计归母净利分别是3.38/3.87/4.87亿元，预计EPS分别为1.15/1.32/1.66元。中宠股份收入体量
16、在国内宠物食品行业内处于较为领先的水平；公司在2023年下半年至2024年上半年做了品牌SKU调整和渠道调整，成效显著，24Q3实现营业总收入12.32亿元，同比+23.55%，增速高于上半年，随着公司品牌持续投入，公司收入有望保持高增；随着公司国内自主品牌收入规模体量持续扩大、高端品牌占比提高以及销售费用投放效率提升，公司盈利能力有望持续改善。综合可比公司估值，考虑上述公司优势，给予公司2025年35x估值，目标价46元，给予“增持”评级。1.2.3.佩蒂股份：宠物咬胶龙头佩蒂股份：宠物咬胶龙头，自主品牌爵宴表现突出，自主品牌爵宴表现突出佩蒂股份主要从事宠物食
17、品的研发、生产和销售，主要产品包括畜皮咬胶、植物咬胶、营养肉质零食等宠物零食。在国外，主要采用ODM模式，产品大部分销往北美、欧洲等国家和地区；国内主要以自有品牌从事宠物食品销售，公司国内收入自2018年的0.68亿元持续增长至2023年的3.5亿元。公司国内自主品牌MeatyWay（爵宴）在狗零食领域表现突出，于2024年推出主粮产品，有望带动国内收入进一步增长。我们预计公司20242026年营收分别为18.85/24.12/28.43亿元，预计归母净利分别是1.71/2.15/2.73亿元，预计EPS分别为0.69/0.86/1.10元。佩蒂股
18、份国内收入体量在国内宠物食品公司中处于中上水平，其中公司品牌爵宴在狗零食赛道中地位领先；公司注重国内市场自主品牌建设，公司收入有望保持高增；随着公司国内自主品牌收入规模体量持续扩大、海外柬埔寨和新西兰工厂产能利用率提升，公司盈利能力有望持续改善。综合可比公司估值，考虑上述公司优势，给予公司2025年26x估值，对应目标价22元，给予“增持”评级。1.2.4.瑞普生物：瑞普生物：宠物动保产品布局领先，入股宠物医院拓展下游宠物动保产品布局领先，入股宠物医院拓展下游瑞普生物是动保领先企业，领先布局宠物动保产品。瑞普生物聚焦于兽用生物制品和兽用制剂研发、生产、销售，在禽用和畜用动保产品方
19、面已有布局。公司宠物动保产品包括猫三联疫苗、瑞喵舒（猫三联疫苗）、环舒宁（环孢素内服溶液）等。2024年11月瑞普生物公告拟收购中瑞华普15%股权（中瑞华普核心资产为瑞派宠物医院管理股份有限公司17.5179%股权），此举有望强化公司对下游宠物动保产品销售渠道的深度协同。行业首次覆盖行业首次覆盖请务必阅读正文之后的免责条款部分6of18我们预计公司20242026年营收分别为25.59/30.49/33.88亿元，预计归母净利分别是3.66/5.04/5.23亿元，预计EPS分别为0.78/1.08/1.12元，目标价32元，给予“增持”评级。2.宠物
23、后的免责条款部分7of182.1.情感需求驱动，宠物数量有持续增长空间情感需求驱动，宠物数量有持续增长空间年轻人是我国当前养宠的主要群体，推动宠物数量持续增长年轻人是我国当前养宠的主要群体，推动宠物数量持续增长。从宠主年龄分布来看，90后和80后占比较大。对于高校毕业之后，有了独立居住环境和相对稳定的收入的年轻人来说，养宠物是获得陪伴、亲密感的方式。我们发现过去几年，高校毕业生的数量和宠物数量均保持增长的态势。2024届全国普通高校毕业生规模预估达1179万人，相较2023年增加了21万人。随着更多的00后步入社会，预计00后将成为养宠主力之一。图图4：我
26、.10102030405000后90后80后70后70前202220230%10%20%30%40%50%60%70%80%行业首次覆盖行业首次覆盖请务必阅读正文之后的免责条款部分8of182.2.业态更丰富，单只宠物支出有望增长业态更丰富，单只宠物支出有望增长宠物业态从最早的宠物食品开始宠物业态从最早的宠物食品开始，逐步逐步丰富丰富，开始呈现开始呈现“拟人化拟人化”的趋势的趋势。从类型来看，宠物消费涵盖食品、用品、医疗、美容等方面。2023年，宠物主粮在宠物消费金额中占据35.3%的宠物消费金额份额，宠物零食和营养品虽然占比较小但是占比提升较快。宠物药品、体检等服务占比也均有
32、140001600018000中国美国日本单只宠物犬年均支出单只宠物猫年均支出行业首次覆盖行业首次覆盖请务必阅读正文之后的免责条款部分10of183.国产品牌崛起：回应宠物主的“营养焦虑”国产品牌崛起：回应宠物主的“营养焦虑”3.1.竞争格局：从外资品牌创造市场，到国产品牌弯道超车竞争格局：从外资品牌创造市场，到国产品牌弯道超车早期早期我国宠物食品市场由外资品牌引领我国宠物食品市场由外资品牌引领。上世纪90年代，外资品牌如玛氏率先进入中国市场，奠定了行业的基础。玛氏是最早进入中国市场的宠物食品生产商之一，早在1993年就将旗下“宝路”狗粮和“伟嘉”猫粮引入中国，并于199
34、购买决策的重要依据。“皇家”品牌在2010-2020年期间，持续布局渠道拓展，以渠道划分业务，高度重视大零售渠道、专业渠道和宠物医院渠道。玛氏由此建立了较强的市占率，2016年玛氏位列国内宠物食品公司市占率第一，市占率达到15.3%，相比之下乖宝宠物当时的市占率不足2%。2010年以来，年以来，中国中国国产国产宠物食品品牌开始露头。宠物食品品牌开始露头。随着市场的逐渐成熟和本土产业链的完善，一些国内企业也开始涉足宠物食品行业。乖宝宠物2006年创立（在成立之初专注于海外宠物食品的代工业务），在2013年公司创建了自有品牌“麦富迪”，并逐步进军国内市场。比瑞吉于2002年创
38、品是否满足宠物需要。国产产品品牌通过一系列的产品创新积极回应宠物主的“营养焦虑”：1）工艺创新。）工艺创新。传统的宠物干粮以膨化粮为主，但是膨化粮高温的特点被认为易导致营养流失。在此背景下，冻干粮、烘焙粮、风干粮等工艺获得国内宠物主的认可。此类宠物粮突出新工艺卖点：冻干粮突出新鲜肉类低温急速真空冷冻，蛋白质含量高，能够留住食材营养；烘焙粮通过低温（80-100左右）烘烤制作，营养价值高，肉粉添加比例小；风干粮模拟自然条件，对食材进行脱水干燥，能够留住食材营养，易保存。2）原料创新。）原料创新。鸡肉是宠物食品最常用的肉类原料，但是一些品牌旨在通过0%20%40%60%80%担心宠物只吃主粮营养不
40、成分突出）成分突出。根据AAFCO（美国饲料监管协会）的标准，幼犬和繁育期的狗所食用的犬粮含有的蛋白质至少要达到22.5%，而成年狗宠粮中的蛋白质含量则需高于18%；幼猫和繁育期的猫食用的商业宠粮所含的蛋白质至少要达到30%，成年猫宠粮中的蛋白质含量则要高于26%。长期过低蛋白质的摄入可能会对宠物猫狗健康产生不利影响，出现营养不良、瘦弱矮小、被毛暗淡等问题。因此，宠物主会被“高蛋白”的宠物食品卖点所吸引。国产品牌在工艺、原材料、成分方面持续推陈出新。国产品牌在工艺、原材料、成分方面持续推陈出新。例如乖宝宠物指出产品采用鲜肉瞬时高温乳化添加技术，使得鲜肉添加量可达70%，弗列加特坚持
62、径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息或进而交易本报告中提及的证券。本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议，本公司、本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任。评级说明评级说明评级评级说明说明投资建议的比较标准投资建议的比较标准投资评级分为股票评级和行业评级。以报告发布后的12个月内的市场表现为比较标准，报告发布日后的12个月内的公司股价（或行业指数）的涨跌幅相对同期的沪深300指数涨跌幅为基准。股票投资评级增持相对沪深300指数涨幅15%以上谨慎增持相对沪深300指数涨幅介于5
64、E-mail：请务必阅读正文之后的免责条款部分股票研究股票研究行业首次覆盖（公司首次）行业首次覆盖（公司首次）证券研究报告证券研究报告股票研究/Table_Date2024.11.11宠物食品龙头，品牌高端化宠物食品龙头，品牌高端化势能强劲势能强劲乖宝宠物乖宝宠物(301498)Table_Industry农业/必需消费Table_Invest首次覆盖首次覆盖评级评级增持增持目标价格目标价格82.00Table_CurPrice当前价格：67.50Table_Market交易数据交易数据52周内股价区间（元）36.30-67.50总市值（百万元）27,
66、633登记编号登记编号S0880524090001S0880520100002本报告导读：本报告导读：乖宝宠物是国内宠物食品龙头公司，乖宝宠物是国内宠物食品龙头公司，国内自主品牌布局领先国内自主品牌布局领先。公司在核心品牌麦富公司在核心品牌麦富迪基础上，推出弗列加特、汪臻醇等高端品牌线，迪基础上，推出弗列加特、汪臻醇等高端品牌线，有望推动收入利润持续高增有望推动收入利润持续高增。投资要点：投资要点：Table_Summary首次覆盖，给予“增持”评级，目标价首次覆盖，给予“增持”评级，目标价82元。元。我们认为国内宠物经济有望持续景气，公司作为国产宠物食品龙头公司，自主品牌持续保
67、持高增，且加大力度推动品牌高端化，有望带来盈利能力进一步提升。预测2024-2026年公司EPS分别为1.47/1.82/2.31元，增速分别为+37%/+24%/+27%。综合可比公司估值，考虑公司作为宠物食品龙头，市占率处于行业领先，随着产能提升和研发产出新品，以及品牌高端化成效显现，公司收入利润体量有望保持较快增长，应享有估值溢价，给予公司2025年45x估值，对应目标价82元，首次覆盖，给予公司“增持”评级。国内自主品牌持续开拓，看好高端品牌线布局。国内自主品牌持续开拓，看好高端品牌线布局。公司是国内最早布局国产品牌的企业之一，把握国内宠物食品需求快速扩张的行业
68、机遇。公司国内收入自2018年的5.4亿持续增长至2023年的28.63亿，复合增长率达28.8%。产品方面，公司实现了宠物主粮、零食及保健品在内的全品类覆盖。品牌方面，公司已经形成了以“麦富迪”为核心的自有品牌梯队，并推出弗列加特、汪臻醇等高端品牌线。品牌结构的优化有望进一步提升公司盈利能力。海外订单稳固，东南亚工厂布局增强风险抵御能力。海外订单稳固，东南亚工厂布局增强风险抵御能力。公司经过十几年国外市场的发展，通过生产宠物食品OEM/ODM产品，与沃尔玛、斯马克品谱等国际知名企业建立了良好的合作关系，产品销往北美、欧洲、日韩等多个海外地区。公司拥有泰国生产基地，在提高原
70、024E2025E2026E营业收入3,3984,3275,5256,8878,580(+/-)%31.9%27.4%27.7%24.7%24.6%净利润（归母）267429586726924(+/-)%90.3%60.7%36.7%23.9%27.2%每股净收益（元）0.671.071.471.822.31净资产收益率(%)15.2%11.7%14.1%15.2%16.7%市盈率(现价&最新股本摊薄）101.1862.9746.0737.1729.23-21%-5%11%26%42%58%2023-112024-032024-072024-1152
71、周股价走势图周股价走势图乖宝宠物深证成指Table_Forcast财务预测表财务预测表资产负债表（百万元）资产负债表（百万元）2022A2023A2024E2025E2026E利润表（百万元）利润表（百万元）2022A2023A2024E2025E2026E货币资金1981,0091,1621,6172,284营业总收入营业总收入3,3984,3275,5256,8878,580交易性金融资产00000营业成本2,2902,7333,3794,1345,050应收账款及票据132278338421524税金及
72、附加1520243138存货7366577989531,122销售费用5457211,0021,3051,686其他流动资产98151163178196管理费用177250304379472流动资产合计流动资产合计1,1652,0952,4603,1694,127研发费用6873110165223长期投资10000EBIT3095137188901,132固定资产9219161,0301,031968其他收益99111417在建工程253421139公
73、允价值变动收益00000无形资产及商誉112131131131131投资收益02334其他非流动资产619681,1131,1131,113财务费用-10-13111非流动资产合计非流动资产合计1,1192,0492,2942,2882,220减值损失-2-26000总资产总资产2,2844,1434,7545,4586,348资产处置损益0-2111短期借款1650000营业利润营业利润3195267198911,132应付账款及票据14218423528735
74、1营业外收支-1-1-1-1-1一年内到期的非流动负债45666所得税5295129160204其他流动负债108169197243299净利润净利润266430588729928流动负债合计流动负债合计419357438536656少数股东损益-11234长期借款280000归属母公司净利润归属母公司净利润267429586726924应付债券00000租赁债券321212121主要财务比率主要财务比率2022A2023A2024E2025E2026E其他非流
75、动负债7495122122122ROE(摊薄,%)15.2%11.7%14.1%15.2%16.7%非流动负债合计非流动负债合计105116143143143ROA(%)11.6%13.4%13.2%14.3%15.7%总负债总负债524473580679799ROIC(%)13.2%11.4%14.0%15.2%16.6%实收资本(或股本)360400400400400销售毛利率(%)32.6%36.8%38.8%40.0%41.1%其他归母股东权益1,3963,2653,7664,3695,135EBITMargin(%)9.1%
76、11.9%13.0%12.9%13.2%归属母公司股东权益归属母公司股东权益1,7563,6654,1674,7695,535销售净利率(%)7.8%9.9%10.7%10.6%10.8%少数股东权益3571014资产负债率(%)23.0%11.4%12.2%12.4%12.6%股东权益合计股东权益合计1,7593,6704,1744,7795,549存货周转率(次)3.53.94.64.74.9总负债及总权益总负债及总权益2,2844,1434,7545,4586,348应收账款周转率（次）21.721.118.018.218
77、.2总资产周转周转率（次）1.51.31.21.31.5现金流量表（百万现金流量表（百万元）元）2022A2023A2024E2025E2026E净利润现金含量1.11.41.00.90.9经营活动现金流306617559683866资本支出/收入5.3%4.5%3.8%1.5%0.5%投资活动现金流-180-1,075-337-103-41EV/EBITDA0.0024.0731.3425.3719.88筹资活动现金流-2651,282-70-125-158P/E(现价&最新股本摊薄)101.1862.9746.0737
78、.1729.23汇率变动影响及其他13-2000P/B(现价)15.387.376.485.664.88现金净增加额-126822153456667P/S(现价)7.956.244.893.923.15折旧与摊销114107107112113EPS-最新股本摊薄(元)0.671.071.471.822.31营运资本变动-11542-134-155-171DPS-最新股本摊薄(元)0.000.170.250.310.39资本性支出-180-196-209-106-45股息率(现价,%)0.0%0.3%0.4%0.5
81、析师分析师)021-38038436021-38674633登记编号登记编号S0880524090001S0880520100002本报告导读：本报告导读：中宠股份国内自主品牌调整卓有成效，自主品牌提速可期中宠股份国内自主品牌调整卓有成效，自主品牌提速可期。公司在北美工厂率先布公司在北美工厂率先布局，产能进一步释放贡献利润。局，产能进一步释放贡献利润。投资要点：投资要点：Table_Summary首次覆盖，给予“增持”评级，目标价首次覆盖，给予“增持”评级，目标价46元。元。公司海外产能布局领先，加拿大美国工厂预计进一步增加产能；国内自主品牌调整卓有成效，Wanpy收入恢复高
82、增。预测2024-2026年公司EPS分别为1.15/1.32/1.66元，增速分别为+44.8%/+14.6%/+25.8%。综合国内外可比公司估值，考虑中宠股份收入体量在国内宠物食品行业内处于较为领先的水平，SKU和渠道调整卓有成效，收入有望保持高增；随着高端品牌占比提高以及销售费用投放效率提升，公司盈利能力有望持续改善，公司估值应处于行业中上水平，给予公司2025年35x估值，对应目标价46元，首次覆盖，给予公司“增持”评级。国内自主品牌调整显成效，有望保持高增国内自主品牌调整显成效，有望保持高增。中宠股份在国内市场针对“Wanpy”、“Zeal”、“领先”三大核心
83、品牌推行差异化营销。公司国内收入自2018年的2.5亿持续增长至2023年的10.86亿。2024年上半年公司品牌Wanpy顽皮经过产品调整之后，毛利率有显著改善，主粮业务的占比和毛利率均有提升。2024年前三季度境内业务板块已经实现全面盈利。随着高端品牌产品占比提高、直营渠道占比增加，公司国内业务盈利水平有望持续改善。海外产能布局全面，新产能放量可期海外产能布局全面，新产能放量可期。公司东南亚、北美、新西兰等地均建有海外工厂，海外业务的抗风险能力在行业内较为领先。公司计划在美国建设第二工厂，项目建成达产后将实现12000吨的产能，公司海外业务竞争力及整体的盈利能力将
84、进一步增强。员工持股计划目标高员工持股计划目标高。公司2024年8月发布员工持股计划（草案）。考核年度为2024-2026年三个会计年度。按照公司经营目标，24/25/26年的境内收入增速定比2023年增长率为30.00%/62.45%/103.57%；考核24/24-25/24-26年区间的境外营业收入定比2023年增长率为8.00%/126.80%/260.56%；归母净利润定比2023年增长率28.64%/67.24%/101.54%。员工持股计划有望稳定核心管理层、提升核心人员的积极性，推动公司业绩高增。风险提示：风险提示：原材料价格
85、波动风险。国内市场竞争加剧。海外业务汇率波动的风险。Table_Finance财务摘要（百万元）2022A2023A2024E2025E2026E营业收入3,2483,7474,4855,3766,438(+/-)%12.7%15.4%19.7%19.9%19.7%净利润（归母）106233338387487(+/-)%-8.4%120.1%44.8%14.6%25.8%每股净收益（元）0.360.791.151.321.66净资产收益率(%)5.1%10.4%13.4%13.7%15.2%市盈率(现价&最新股本摊薄）94.9943.1529.79
86、26.0020.67-24%-10%4%17%31%45%2023-112024-032024-072024-1152周股价走势图周股价走势图中宠股份深证成指中宠股份中宠股份(002891)请务必阅读正文之后的免责条款部分2of2Table_Forcast财务预测表财务预测表资产负债表（百万元）资产负债表（百万元）2022A2023A2024E2025E2026E利润表（百万元）利润表（百万元）2022A2023A2024E2025E2026E货币资金5785276338411,176营业总收入营业总收入3,2483,7474,4855,
87、3766,438交易性金融资产100389389389389营业成本2,6052,7633,3043,9884,760应收账款及票据363468548657787税金及附加1214151923存货610580688831992销售费用303387448484567其他流动资产9457485053管理费用117144170199232流动资产合计流动资产合计1,7452,0222,3062,7683,397研发费用4348587597长期投资187215215215
88、215EBIT148380570648806固定资产1,0151,0701,3971,5611,626其他收益64456在建工程219468334217149公允价值变动收益-72000无形资产及商誉321319320322324投资收益2521763239其他非流动资产353296282282282财务费用1529353535非流动资产合计非流动资产合计2,0962,3692,5482,5972,595减值损失-25-19000总资产总资产3,8404,390
89、4,8545,3655,993资产处置损益40011短期借款340666666666666营业利润营业利润155372535613771应付账款及票据356378450543648营业外收支1-2-1-1-1一年内到期的非流动负债1519222222所得税3578112129162其他流动负债138124143162181净利润净利润121292422484609流动负债合计流动负债合计8491,1861,2801,3921,517少数股东损益15598497122
90、长期借款4540404040归属母公司净利润归属母公司净利润106233338387487应付债券652677677677677租赁债券3633333333主要财务比率主要财务比率2022A2023A2024E2025E2026E其他非流动负债3835363636ROE(摊薄,%)5.1%10.4%13.4%13.7%15.2%非流动负债合计非流动负债合计771785786786786ROA(%)3.5%7.1%9.1%9.5%10.7%总负债总负债1,6201,9712,0662,1782,302
91、ROIC(%)3.5%7.8%10.7%11.1%12.4%实收资本(或股本)294294294294294销售毛利率(%)19.8%26.3%26.3%25.8%26.1%其他归母股东权益1,7721,9392,2232,5262,907EBITMargin(%)4.6%10.1%12.7%12.0%12.5%归属母公司股东权益归属母公司股东权益2,0662,2332,5172,8203,201销售净利率(%)3.7%7.8%9.4%9.0%9.5%少数股东权益154187271368489资产负债率(%)42.2%44.9%42.6%40.
92、6%38.4%股东权益合计股东权益合计2,2212,4192,7883,1883,690存货周转率(次)4.64.65.25.35.2总负债及总权益总负债及总权益3,8404,3904,8545,3655,993应收账款周转率（次）9.29.08.88.98.9总资产周转周转率（次）0.90.91.01.11.1现金流量表（百万现金流量表（百万元）元）2022A2023A2024E2025E2026E净利润现金含量1.11.91.31.31.2经营活动现金流120447444498600资本支出/收入10
93、.7%10.8%7.4%3.8%2.5%投资活动现金流-436-680-255-170-124EV/EBITDA26.4416.7215.3613.3210.65筹资活动现金流51184-95-120-141P/E(现价&最新股本摊薄)94.9943.1529.7926.0020.67汇率变动影响及其他1951100P/B(现价)4.874.514.003.573.14现金净增加额214-144105208335P/S(现价)3.102.692.241.871.56折旧与摊销120137138152164EPS
95、放创造新增长点佩蒂股份佩蒂股份(300673)Table_Industry农业/必需消费Table_Invest首次覆盖首次覆盖评级评级增持增持目标价格目标价格22.00Table_CurPrice当前价格：16.16Table_Market交易数据交易数据52周内股价区间（元）9.42-16.67总市值（百万元）4,021总股本/流通A股（百万股）249/162流通B股/H股（百万股）0/0Table_Balance资产负债表摘要资产负债表摘要(LF)股东权益（百万元）1,958每股净资产（元）7.87市净率（现价）2.1净负债率4.18%
97、域表现突出食领域表现突出，进一步向主粮延伸，公司品类拓展值得期待，进一步向主粮延伸，公司品类拓展值得期待。投资要点：投资要点：Table_Summary首次覆盖，给予“增持”评级，目标价首次覆盖，给予“增持”评级，目标价22元。元。公司海外代工业务基础稳固，随着柬埔寨、新西兰等新产能逐步释放，海外业务有望持续增长；国内自主品牌是公司重点发力方向，自主品牌爵宴表现突出，有望带动国内收入进一步增长。预测2024-2026年公司EPS为0.69/0.86/1.10元，增速分别由负转正/+25%/+28%。综合可比公司估值均值，给予公司2025年26x估值，对应目标价22元
98、，首次覆盖，给予公司“增持”评级。注重注重国内国内市场，爵宴品牌表现强势市场，爵宴品牌表现强势。公司加大自主品牌在国内市场推广力度，国内收入自2018年的0.68亿持续增长至2023年的3.5亿。其中爵宴品牌在2023年鸭肉干单品成功之后，推出了宠物零食罐头单品，在2024年5月又推出爵宴风干粮，品类持续丰富。2024年双11期间，公司天猫佩蒂旗舰店同比增长30%，狗零食热卖榜排名第1。公司自主品牌拓展有望持续为公司贡献业绩。海外订单海外订单需求需求稳固，稳固，东南亚产能承接美国订单东南亚产能承接美国订单。公司主要通过OEM/ODM形式承接海外订单，凭借宠物
99、咬胶等产品确立了较为稳固的行业地位。公司拥有越南、柬埔寨等海外工厂，原先国内产能承接的美国订单完成到东南亚工厂的转换，有效降低了贸易摩擦可能带来的风险。特别是柬埔寨产能进一步释放，推动海外业务利润改善。新西兰新西兰产能释放，提供新的业绩增长点产能释放，提供新的业绩增长点。新西兰主粮产能逐步释放，预计2025年新西兰产能释放比例可达到20%以上。新西兰新释放的产能一方面可助力公司承接更多海外订单，另一方面为国内高端品牌投放打好基础。公司计划以新西兰原产地为国内自主品牌卖点，推动品牌矩阵进一步完善。风险提示：风险提示：原材料价格波动风险。国内市场竞争加剧。海外业务汇率波动的风险。Table_
100、Finance财务摘要（百万元）2022A2023A2024E2025E2026E营业收入1,7321,4111,8852,4122,843(+/-)%36.3%-18.5%33.6%27.9%17.9%净利润（归母）127-11171215274(+/-)%111.8%-108.7%1646.1%25.4%27.3%每股净收益（元）0.51-0.040.690.861.10净资产收益率(%)6.7%-0.6%8.7%9.9%11.3%市盈率(现价&最新股本摊薄）31.6323.4518.7014.69-29%-18%-8%3%14%25%2023-
101、112024-032024-072024-1152周股价走势图周股价走势图佩蒂股份深证成指Table_Forcast财务预测表财务预测表资产负债表（百万元）资产负债表（百万元）2022A2023A2024E2025E2026E利润表（百万元）利润表（百万元）2022A2023A2024E2025E2026E货币资金8338168639581,199营业总收入营业总收入1,7321,4111,8852,4122,843交易性金融资产8051718186营业成本1,3461,1381,3861,7832,099应收账款及票据
102、180240209261300税金及附加457911存货424377462584671销售费用87102126162188其他流动资产155117137162183管理费用121111117147156流动资产合计流动资产合计1,6711,6011,7422,0472,438研发费用2929344351长期投资1453565962EBIT14821220275347固定资产574714889935904其他收益31223在建工程350298159
103、8447公允价值变动收益-21000无形资产及商誉138144147148147投资收益-9-1456其他非流动资产141127136136136财务费用-33420-2非流动资产合计非流动资产合计1,2171,3361,3871,3631,296减值损失-2-10000总资产总资产2,8892,9363,1283,4103,733资产处置损益0-10000短期借款11074747474营业利润营业利润1693219275350应付账款及票据89159193248
104、292营业外收支-3-1000一年内到期的非流动负债1011545454所得税3719445570其他流动负债7948607791净利润净利润129-16175219279流动负债合计流动负债合计288292380453511少数股东损益2-5346长期借款261616161归属母公司净利润归属母公司净利润127-11171215274应付债券624661661661661租赁债券4834343434主要财务比率主要财务比率2022A2023A2024E2025E
105、2026E其他非流动负债57888ROE(摊薄,%)6.7%-0.6%8.7%9.9%11.3%非流动负债合计非流动负债合计679762764764764ROA(%)4.5%-0.5%5.8%6.7%7.8%总负债总负债9671,0541,1441,2171,275ROIC(%)4.2%-4.7%6.2%7.1%8.3%实收资本(或股本)253253249249249销售毛利率(%)22.3%19.3%26.5%26.1%26.2%其他归母股东权益1,6501,6141,7171,9212,181EBITMargin(%)8.5%
106、1.5%11.7%11.4%12.2%归属母公司股东权益归属母公司股东权益1,9031,8671,9662,1702,430销售净利率(%)7.5%-1.1%9.3%9.1%9.8%少数股东权益1815182328资产负债率(%)33.5%35.9%36.6%35.7%34.1%股东权益合计股东权益合计1,9211,8821,9842,1932,459存货周转率(次)3.12.83.33.43.3总负债及总权益总负债及总权益2,8892,9363,1283,4103,733应收账款周转率（次）9.16.78.410.210.1
107、总资产周转周转率（次）0.60.50.60.70.8现金流量表（百万现金流量表（百万元）元）2022A2023A2024E2025E2026E净利润现金含量1.8-16.11.50.91.1经营活动现金流231178256204304资本支出/收入9.0%10.1%6.7%2.6%0.7%投资活动现金流-278-154-153-72-24EV/EBITDA20.9036.2513.1810.828.46筹资活动现金流-193-50-56-37-40P/E(现价&最新股本摊薄)31.6323.4518.7014.69汇率变动影响
109、研究请务必阅读正文之后的免责条款部分股票研究股票研究行业首次覆盖（公司首次）行业首次覆盖（公司首次）证券研究报告证券研究报告股票研究/Table_Date2024.11.09禽畜动保稳健，宠物动保布局领先禽畜动保稳健，宠物动保布局领先瑞普生物瑞普生物(300119)Table_Industry农业/必需消费Table_Invest首次覆盖首次覆盖评级评级增持增持目标价格目标价格32.00Table_CurPrice当前价格：19.51Table_Market交易数据交易数据52周内股价区间（元）11.29-19.96总市值（百万元）9,089总股本/
111、记编号S0880524090001S0880520100002本报告导读：本报告导读：瑞普生物在禽畜动保领域地位较为稳固，其宠物动保产品丰富，并通过参股宠物医瑞普生物在禽畜动保领域地位较为稳固，其宠物动保产品丰富，并通过参股宠物医院深入布局下游产业链院深入布局下游产业链。投资要点：投资要点：Table_Summary首次覆盖，给予“增持”评级，目标价首次覆盖，给予“增持”评级，目标价32元。元。公司禽畜动保产品布局较为全面，宠物动保产品布局行业领先，并通过参股下游宠物医院，深入布局下游产业链，有利于宠物动保产品放量。我们预测公司20242026年EPS为0.78/1.06
112、/1.09元。综合可比公司估值，考虑公司率先布局宠物动保领域并在下游渠道积极布局，与其他公司比享有估值溢价，给予公司2025年30x估值，对应目标价32元，首次覆盖，给予公司“增持”评级。畜禽动保产品布局较为全面，畜禽动保产品布局较为全面，2025养殖景气度利好动保。养殖景气度利好动保。公司畜禽产品矩阵较为完善，锁定家禽TOP300、家畜TOP100的养殖集团和大型规模养殖场，已与国内众多头部养殖集团建立战略合作关系，行业地位稳固。2024年二季度以来生猪养殖端已实现盈利，有望持续景气；白羽肉鸡消费或受益于种鸡存栏调整以及猪价上行带动。宠物动保产品布局领先，猫三联疫苗
113、销售成绩较好。宠物动保产品布局领先，猫三联疫苗销售成绩较好。全球兽药市场中宠物用兽药产品所占的份额较大，但是2022年我国宠物兽药产品销售额占我国兽药总销售额不到10%，未来我国宠物兽药需求有望快速增长。截至2024年上半年末，公司拥有宠物类新兽药证书17项，推出瑞喵舒、瑞可林、莫普欣、菲比欣等宠物产品。其中，公司自主研发的猫三联疫苗实现了国产猫三联疫苗第一个上市销售，填补了国内猫疫苗产品空白，2024年上半年发货100万头份，成为公司宠物产品集群的又一个千万级产品。参股宠物医院，深化宠物医疗渠道布局。参股宠物医院，深化宠物医疗渠道布局。2024年11月7日公司公告
114、拟收购中瑞华普15%股权。中瑞华普核心资产为瑞派宠物医院管理股份有限公司17.5179%股权。瑞派宠物医院拥有超过600家宠物连锁医院，遍及全国70余座城市；瑞派宠物医院旗下中瑞供应链平台为全国7000家宠物医院、3400家宠物店提供产品供应。公司此次公司收购中瑞华普15%股权，有望持续强化公司对销售渠道的深度协同，全面加速推进公司宠物药苗销售。风险提示：风险提示：行业政策及市场环境变化风险。国内市场竞争加剧。中瑞华普及核心资产未来盈利存在不确定性风险。Table_Finance财务摘要（百万元）2022A2023A2024E2025E2026E营业收入2,0
115、842,2492,5593,0493,388(+/-)%3.8%7.9%13.8%19.1%11.1%净利润（归母）347453362495510(+/-)%-16.0%30.6%-20.0%36.5%3.0%每股净收益（元）0.740.970.781.061.09净资产收益率(%)8.2%10.1%7.6%9.8%9.5%市盈率(现价&最新股本摊薄）26.2120.0725.0718.3717.83-34%-24%-14%-3%7%17%2023-112024-032024-072024-1152周股价走势图周股价走势图瑞普生物深证成指瑞普生物瑞普生物(3
116、00119)请务必阅读正文之后的免责条款部分2of3Table_Forcast财务预测表财务预测表资产负债表（百万元）资产负债表（百万元）2022A2023A2024E2025E2026E利润表（百万元）利润表（百万元）2022A2023A2024E2025E2026E货币资金38433518266578营业总收入营业总收入2,0842,2492,5593,0493,388交易性金融资产1,5011,2831,5781,7991,677营业成本1,0751,1321,2801,4661,696应收账款及票据747
117、9561,0101,2451,430税金及附加2022253034存货367390462550612销售费用344371415488535其他流动资产94299442503552管理费用143158174204224流动资产合计流动资产合计3,0933,2633,6744,1634,850研发费用133173195232257长期投资377453553613653EBIT379394491663687固定资产1,1881,5471,8081,9291,819其他收益
118、2729333在建工程37488442211公允价值变动收益5161000无形资产及商誉326306307309311投资收益415183041其他非流动资产747938917917917财务费用1719394752非流动资产合计非流动资产合计3,0133,3333,6293,7903,712减值损失-18-28000总资产总资产6,1066,5967,3037,9538,562资产处置损益0114000短期借款667534634734784营业利润营业利
119、润417565452616635应付账款及票据397562640733848营业外收支-31-100一年内到期的非流动负债1922373737所得税4056446062其他流动负债227227264307357净利润净利润374511407556573流动负债合计流动负债合计1,3101,3451,5751,8112,025少数股东损益2758456163长期借款191307407467497归属母公司净利润归属母公司净利润347453362495510应付债券0
120、0000租赁债券19999主要财务比率主要财务比率2022A2023A2024E2025E2026E其他非流动负债103130187187187ROE(摊薄,%)8.2%10.1%7.6%9.8%9.5%非流动负债合计非流动负债合计295446603663693ROA(%)6.3%8.0%5.9%7.3%6.9%总负债总负债1,6051,7912,1782,4752,718ROIC(%)6.4%6.3%7.1%8.9%8.6%实收资本(或股本)468466466466466销售毛利率(%)48.4%49.7%50.0
121、%51.9%49.9%其他归母股东权益3,7534,0304,3064,5984,900EBITMargin(%)18.2%17.5%19.2%21.7%20.3%归属母公司股东权益归属母公司股东权益4,2224,4964,7725,0645,366销售净利率(%)17.9%22.7%15.9%18.2%16.9%少数股东权益280309353415478资产负债率(%)26.3%27.2%29.8%31.1%31.8%股东权益合计股东权益合计4,5014,8055,1255,4795,843存货周转率(次)3.03.03.02.92.
122、9总负债及总权益总负债及总权益6,1066,5967,3037,9538,562应收账款周转率（次）3.22.72.62.72.6总资产周转周转率（次）0.40.40.40.40.4现金流量表（百万现金流量表（百万元）元）2022A2023A2024E2025E2026E净利润现金含量1.10.81.41.11.3经营活动现金流389378511541669资本支出/收入17.9%3.8%16.3%10.4%2.9%投资活动现金流-1,245-161-761-56824EV/EBITDA18.6015.1814.5
123、211.6710.87筹资活动现金流-48-27296-89-180P/E(现价&最新股本摊薄)26.2120.0725.0718.3717.83汇率变动影响及其他00000P/B(现价)2.152.021.901.791.69现金净增加额-904-55-153-116513P/S(现价)4.364.043.552.982.68折旧与摊销116145197217218EPS-最新股本摊薄(元)0.740.970.781.061.09营运资本变动-95-159-154-248-133DPS-最新股本摊薄(元)0.30
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