深耕宠物用品赛道，营收利润持续增长
宠物用品业务长期深耕，公司规模加速扩张
经过十多年的发展与积累，已成为国内较大规模的宠物产品供应商，公司客户集中于美国、欧盟、日本等国家，与国际知名的专业宠物产品连锁店和国际大型连锁零售商均有长期、稳定且连续的合作。
近年来公司营收和利润总体呈高速增长态势，净利率稳步提升。2018-2021年公司营收从4.35亿元增长至10.69亿元，CAGR高达34.99%。2022前三季度营收下滑6.10%，但净利润同比增长18.54%，主要系产品结构升级和人民币汇率贬值。
盈利能力方面，公司以贴牌业务为主，2018-2020年公司进行了产品结构的升级，高毛利产品销售占比提升并且柬埔寨生产基地投产后无需缴纳关税。
围绕牵引用具和零食业务，配套其他宠物用品
宠物牵引用具主要用于宠物户外出行时的牵引控制，满足宠物的出行需求及户外防护的需求，包括牵引绳、胸背带、项圈及配饰等。
宠物零食用来保持宠物口腔健康、补充宠物营养物质，并帮助主人加深与宠物之间的感情，包括打结骨、压骨、洁齿骨等，主要材质为天然生皮、漂白生皮、发泡生皮、再生皮、鸡肉和猪皮等。
宠物注塑玩具主要用于改善宠物生活、提高宠物生活质量并增加爱宠人士与宠物的互动，多采用环保、耐咬的TPR、TPE和尼龙等材质。
其中宠物牵引用具收入同比增长74.20%达6.13亿元，宠物零食业务收入同比增长58.21%至3.53亿元，二者合计占比为90.74%。
其他宠物用品主要为满足客户“一站式采购”需求向客户销售的宠物主粮、宠物服饰、清洁用品、宠物尿垫等，2021年这部分收入同比增长395.75%。
营收增长来自销量的持续增长和销售单价的提升两方面，目前销量增长占主要因素。拆分2019-2021年牵引用具和宠物零食营收增长，销量增加是推动营收增长的主要因素，公司正快速抢占市场。
2021年牵引用具业务收入增长74.20%，47.96%是由于销量增长，26.24%是单价提升因素；宠物零食业务收入增长58.21%，52.41%来自于销量增长，表明宠物零食业务正处于市场开拓的快车道。
2018-2020年牵引用具毛利率维持在33%以上，2021年下降至29.37%，主要因为其原材料如五金扣具、织带等价格大幅上涨，而涨价压力未能充分向下游客户传导。
牵引用具营收占比大，毛利率相对较高，2021年其毛利占主营业务的68.5%。宠物零食业务也稳步发展，毛利占比从2019年的16.7%提升至23.4%。
产品结构、原材料价格和汇率为影响公司毛利率的主要因素。2019-2020年毛利率上升，一方面由于产品结构的调整，包括牵引用具销售占比提升和零食业务产品升级；
另一方面是人民币贬值，公司外销时采取美元定价，该期间人民币收入增加而人民币成本不变，毛利率相应增加。
2021年开始，五金扣具、织带和包装材料的采购价格大幅上涨，毛利率相应回落。2022年公司毛利率增长的重要因素也是汇率。总体来看，公司毛利率与汇率变动呈现一致性。
营收呈现明显的季节性特征，海外客户节前备货使公司第三季度营收占比较高。公司的产品销售呈现上半年略低、下半年略高的特征，主要是公司的核心销售区域在美洲和欧洲，该等地区的传统大型节假日如感恩节、圣诞节等促销季节基本在第四季度。
宠物行业蓬勃发展，市场规模处于稳步增长期，养宠需求日趋增加，全球宠物市场规模稳定扩大
在新冠疫情的背景下，全球宠物行业展现出强劲的增长势头。2017-2021年全球宠物商品消费市场规模从1211.85亿美元增长到1597.05亿美元，CAGR为7.14%。全球的宠物消费主要集中于美国和欧洲，2021年分别占全球宠物商品消费市场的40%/27%。
宠物渗透率和单宠年消费支撑美国成为宠物经济第一国。根据美国宠物行业协会APPA数据，美国人均宠物支出为162美元，远超其它国家（第二名英国93美元），2021年美国宠物猫狗超1.7亿只，宠物渗透率达到70%，单宠年消费达到1358.97美元。
我国目前宠物渗透率低，具备较大提升空间。2021年宠物在我国家庭中的渗透率约为20%；与我国具有相似文化习俗的日本宠物家庭渗透率为38%，接近我国的两倍；美国宠物家庭渗透率高达70%。
参考美日两国，我国宠物渗透率仍有较大提升空间。目前年轻群体为养宠主力军，宠物保有量不断增加。美国2020年养宠人群中占比最大的是25-40岁人群，占比为32%，25岁以下人群占比为14%。
65%的18-34岁美国人计划未来五年内购买或添加宠物，以此预计到2030年美国宠物拥有量将提高14%，进一步推动宠物消费。
宠物主“低龄化”，为爱养宠助推消费。伴随宠物主的低龄化趋势，其对宠物的态度和角色认知也出现转变。
2021年，有93.6%宠物主将宠物视作家人和朋友，同比上升1.6pcts；73.5%的宠物主养宠物是因为喜欢宠物。宠物的家庭地位越来越高，有望增强宠物主的消费意愿。
老龄化趋势和单身经济助推宠物消费。2021年美国65岁及以上人口达到17.04%，而我国第七次人口普查数据显示，全国65岁及以上人口占比达13.5%。
同时年轻人的结婚意愿降低，单人家庭占比呈上行趋势，2021年美国单人家庭占比达30.19%。
年轻人/老年人因孤独所产生的陪伴需求增加，人们对宠物及宠物食品、用品的购买意愿和支付能力均有所增加，进一步推动宠物消费。
宠物用品行业规模加速增长，竞争格局较为分散
宠物用品特指专门针对宠物群体所研发、生产和使用的用品。随着消费需求的不断丰富，宠物用品行业的细分领域也不断增加。
目前的宠物用品细分品类主要包括：牵引用品、清洁用品、宠物服饰、宠物玩具、宠物窝笼、食用器皿等。
全球宠物用品市场：疫后市场规模增速创十年新高，低市场集中度凸显欧美品牌先发优势
全球宠物用品市场加速增长，2021年同比增长10.95%。根据Euromonitor数据，2010到2021年，全球宠物用品市场规模从264亿美元增长至446亿美元，CAGR为4.88%。
其中2010-2015年CAGR为2.79%，2016-2021年CAGR为6.93%，呈现加速增长态势，2021年同比增速创新高，达到10.95%。
美国占据宠物用品市场半壁江山，中国市场规模占比10.6%位列第二。从各国宠物用品市场规模占比来看，欧美发达国家依然是宠物用品的主要消费地区，美国为第一大宠物用品市场，2021年市场规模达到214亿美元，全球占比为48.02%；
中国以47亿美元的市场规模排名第二，全球占比10.6%。宠物用品行业的进入门槛较低，个性化程度强，导致细分品类众多。
2021年美国宠物用品市场中，宠物配饰/猫砂/护理用品/美容用品占比分别为24.9%/15.4%/13.2%/6.0%，其他产品合计占比为40.4%，宠物用品呈现出需求多样化的特征。
竞争格局较为分散，欧美品牌占据优势。Euromonitor数据显示，2016-2021年，全球宠物用品行业CR3增长4.3pcts至10.3%，CR5增长3.1pcts至15.2%，产品分散使得宠物用品行业品牌集中度仍然较低。
中国宠物用品市场：宠物日用品、清洁护理用品市占率高，强制性政策实施助力牵引绳市场规模持续提升
企业不断入局，竞争格局分散。近几年中国宠物用品市场快速增长，2018-2021年市场规模从215亿元扩大至326亿元，CAGR为14.9%。
艾媒咨询预测，随着宠物经济不断发展，宠物用品各细分领域不断兴起，企业研发与生产能力不断增强，2025年中国宠物用品市场规模将达484亿元。
宠物用品行业的细分品类多，产品多样性强，进入门槛较低，中小型企业众多。
Euromonitor数据显示，中国宠物用品市场集中度仍处于较低水平，2016至2021年CR10从9.3%增长至11.9%，与美国32.3%，欧洲的27.6%相比，行业格局更为分散，集中度仍有提升空间。
较高购买频次推动宠物日用品、清洁护理用品规模提升。分品类看，2021年宠物日用品、清洁护理用品、服饰出行用品、其他宠物用品的占比分别为38.8%、38.2%、16.9%、6.1%。
日用品与清洁护理用品占比高，主要由于现阶段养宠人士的爱宠之心日益高涨，除了满足宠物的基本生活需求，也更加注重使用高品质用品、智能化设备、清洁护理产品提升宠物的生活品质。
日用品耐用程度较低也推动了细分行业规模提升。《2021中国宠物消费趋势白皮书》数据显示，宠物日用品、清洁护理用品、服饰出行、宠物玩具的购买频次分别为2.7次/季、2.5次/季、2.2次/季、2.4次/季。
据统计，2021年中国宠物猫与宠物犬的数量分别达到5806万只与5429万只，猫已超过犬，成为被饲养最多的宠物。
从消费能力上看，2021年单只犬平均年消费2634元，同比增长16.5%，三年CAGR为7.93%；单只猫平均年消费1826元，同比增长0.3%，三年CAGR为1.63%，单只犬猫平均消费金额的差距仍在拉大。
宠物主的不规范行为，致使公众对宠物态度趋于负面。伴随着宠物行业的快速发展，公众态度却趋于分化，《2021年中国宠物行业白皮书》数据显示，非养宠人群对宠物的接受度正在下降，对宠物的态度、养宠意愿、对养宠人群的态度都趋于负面。
从养宠行为敏感度数据中可以看出，公众最抵触的养宠行为中，弃养、便溺不清理与遛犬不牵绳排在前三位，且厌恶程度呈上升趋势。宠物行业的长远发展需要适当的管理制度，使宠物主的行为得到规范。
强制性政策出台，结合养宠人群年轻化，牵引绳市场渗透率有望持续提升。根据《2021年中国宠物行业白皮书》数据，犬用品中宠物玩具渗透率最高，达到76%，而项圈牵引绳渗透率仅为66.5%，位列第四。
从不同年龄段群体渗透率可以看出，年轻人对于牵引用具的接纳度更高，95后项圈牵引绳渗透率最高，达到74.2%；60后渗透率最低，为59.2%。
随着国内对宠物牵引用具规定的强制实施，以及养宠人群的年轻化，牵引用具渗透率有望持续提升。
宠物食品行业空间广阔，国内厂商发展势头强劲
宠物食品是按照一定的食材配比，专门为宠物设计的植物类或肉类食品，是介于传统人类食品和传统动物饲料之间的动物食品。
宠物食品按其形态、功能和营养成分主要可分为宠物主粮、宠物零食和宠物保健品三种。宠物食品市场规模占宠物消费品市场规模超70%，行业竞争格局相对稳定，美国厂商实力雄厚。
2017-2021年全球宠物食品市场规模从877.65亿美元增长到1149.42亿美元，CAGR为6.98%，宠物食品占宠物消费品行业份额超过70%。
2017-2021年，全球宠物食品行业CR2/CR6略微波动，但均超过40%/50%，2021年行业CR6为53.6%。
美国宠物食品消费稳定攀升，为养宠最大开支。不同于多数疫情背景下萎靡的消费行业，美国宠物行业展现出强劲的增长势头。
2021年美国宠物食品市场规模达500亿美元，同比增长19.0%，从2017年的290.7亿增长72.0%至500亿，CAGR为14.52%。宠物食品消费占养宠消费开支的40.5%，为养宠最大开支。
国内宠物市场诞生30年，已进入快速发展期，国内宠物食品厂商开始研发自主品牌。早期，海外品牌将专业宠物食品引入并将生产研发本地化，国内厂商主要以代工生产为主。伴随行业的发展与进步，国内厂商开始研发自主品牌。
2013年前后，我国养宠理念逐渐改变，国内厂商爆发式进步，我国宠物食品行业进入快速发展期。
对比国际公司，我国本土厂商仍有提升空间。尽管欧美企业凭借先发优势占有更高份额，国内厂商目前凭借电商等线上渠道快速崛起，逐步赢得消费者口碑。以中宠、乖宝为代表的国产厂商打造自主品牌，发力主粮，市场份额逐步提升。
宠物主粮：市场规模预期稳定上升，外资厂商优势明显，国产厂商有望后来居上。根据艾瑞咨询预测，我国宠物主粮市场规模预计稳定上升，由2021年的1003亿元增长到2025年的1851亿元，CAGR达16.55%。
竞争格局方面，外资厂商凭借先发优势及对线下渠道的良好管控，品牌建设深入人心，在我国主粮市场占比近70%。
近年来，国产厂商逐步布局主粮市场，通过自主品牌的打造，有望实现后来居上，2020年乖宝凭借3.4%的市占率位居行业第二。
宠物零食：多因素或使零食规模增速放缓，激烈竞争中国内厂商表现优异。2019年后，宠物零食是渗透率最高的宠物细分产品，渗透率达79%。
宠物零食高渗透率、非必需特性及相对不清晰的产品划分标准可能使得零食市场规模增速放缓。根据艾瑞咨询，2025年宠物零食的市场规模将达218亿元，2021-2025年CAGR仅为5.80%。
其余头部厂商市场份额差距不大，市场竞争激烈，CR4为30.5%，CR10为37.5%。头部厂商除玛氏和多格漫以外，均为内资厂商，其市场份额占头部厂商的84%。
根据艾瑞咨询，2025年我国宠物营养品市场规模将达到348亿元，2021-2025年CAGR为21.44%，高于宠物主粮市场的16.55%和宠物零食市场的5.80%。
“自产+外协”模式，专注发展海外ODM业务
专注海外ODM业务，对核心市场和客户依存度高
境内销售以线下为主，销售占比3.06%，2021年同比增速26.87%。通过比较2019-2021年各渠道销售业务增速发现，仅在2019年前后由于受中美贸易战影响，海外业务增速放缓，国内销售出现短暂的大幅增长。海外业务恢复后，公司再次集中力量发展境外贴牌业务。
美国是公司第一大市场，前五大客户销售占比超七成。美国市场一直是公司的核心市场，2018-2021年美国市场销售占比从56.36%不断提升至73.28%，对公司业务增长的重要性逐年上升。
美国好氏是公司子公司柬埔寨爱淘的少数股东中宠股份的子公司，2020年开始进入前五大客户名单。2021年公司前五大客户销售占比共计74.34%。
公司对于重点客户订单依赖度较高。但这些连锁零售商的采购、销售及服务体系较为成熟，合作过程中风险可控，业务的连续性和稳定性有一定保障。
公司的外销收入占比远高于同业，集中稳定的大客户有利于降低公司销售费用率。2018-2021年公司外销收入占比始终维持在94%以上并呈现上升趋势，大幅领先于同行。
公司以境外贴牌为导向，与各大客户建立了稳定长期的合作关系，使得公司在销售费用的投入上低于同业。
2021年公司销售费用率仅为1.47%，低于佩蒂、中宠和天元约2-7pcts。销售费用结构上，公司的宣传推广费占销售费用比重仅为5.2%，远低于中宠的66.5%和佩蒂的43.0%。
公司净利率较高，系主营业务毛利率相对较高且费用得到有效控制。2021年公司净利率为14.41%，高于佩蒂、中宠和天元的净利率约10pcts，公司宠物牵引用具毛利率较高且不需要大量销售费用投入。
2021年公司主营业务毛利率为22.97%，高于同业；费用率方面，除销售费用率外，公司的管理费用率也处于行业较低水平，仅为2.82%。
自产+外协”以销定产，坐拥柬埔寨两大基地
公司生产模式为“以销定产”，并遵循“以产定购”的采购原则。
生产部门接到销售部门产品订单后，生成生产通知单，采购部门按照生产通知单计算所需原材料数量并制订原材料采购计划，采购完成后再由生产部门根据生产计划组织生产。该模式下公司可以充分利用现有产能，保持较高的产销率。
公司的产品生产主要包括自产和外协生产两种模式：宠物零食和注塑玩具以自产为主，牵引用具自产和外协相结合。
2018-2021年公司主营业务成本构成中，外协产品成本占比从28.37%提升至45.37%。宠物牵引用具产品种类多且分散、单批次产品采购量小，标准化、规模化生产难度相对较大，因此部分采用外协生产的方式。
2018-2021年，牵引用具外协占比维持在50%左右。自主生产中包括辐照等工序外协，即厂商按照公司的要求进行加工，将完工后的半成品交付给公司。公司外购成品以满足客户一站式需求，主要为宠物主粮、尿垫和服饰等日用品。
牵引用具外协生产的平均成本显著高于自产，未来外协生产比例将逐步下降以降低营业成本。
2018-2021年公司牵引用具外协平均生产成本显著高于自产成本，2021年外协平均成本为14.21元/件，高于自产成本81.25%，主要因为一些中高档产品和节日系列产品须委外加工以应对客户的紧急需求。
随着公司产能建设的推进，预计2022年外协生产占比将下降到20%，2023年下降到5-10%，有利于公司营业成本的降低。
坐拥柬埔寨爱淘、莱德两大生产基地，携手中宠扩大海外竞争优势。为布局全球产能和应对国际贸易摩擦，公司基于税收优惠和劳动力成本优势的考虑在柬埔寨建立了爱淘、莱德生产基地。
爱淘生产混合肉制品、宠物狗咬胶等宠物零食，莱德生产宠物用品。2020年下半年投产，爱淘/莱德2021年营收分别达到2.07/2.05亿元，实现归母净利0.18/0.48亿元。
2019年中宠入股爱淘，其子公司美国好氏作为经销商承接相应的订单交由爱淘生产，同时中宠旗下的顽皮国际向公司供应鸡肉、畜皮等原材料。
爱淘与莱德均定位于生产而非销售，公司与中宠各自的销售子公司负责作为经销商/贸易商开拓业务，向爱淘采购后销售给境外终端客户。与中宠的合作一方面可以降低公司的海外投资风险，减轻资金压力；
另一方面中宠在宠物零食中的肉制品类生产和公司在畜皮咬胶类的生产上经验和产品线互补。双方在客户结构上有一定的互补优势，中宠多为品牌客户，而公司客户多为境外商超，合作后有利于扩大市场份额。
牵引绳品牌一片蓝海，公司业务发展空间广阔
牵引用具细分赛道中，行业第二的多尼斯在纳斯达克上市，其年销售额仅为公司的1/7左右，因此公司在该细分赛道具备绝对的领先优势。设计团队紧跟时尚潮流，研发投入构筑竞争壁垒。
时尚属性带来的差异化、个性化是牵引绳高毛利的关键因素。温州总部设有研发小组，在美国有分公司，美国、上海都有研发中心，美国团队约17人，上海团队约30人。
研发人员均有多年宠物牵引绳设计工作经验或毕业于国外知名高校设计院，紧跟全球和美国的时尚潮流。
狗牵引绳sku约2万种，每年更新超7000种，圣诞节、万圣节等期间还会推出节日特供。2018-2021年公司研发费用率均高于同业。
受国内经济发展水平和养宠观念影响，当前国内宠物市场尚不成熟。国内对宠物用品的购买以线上为主，网上各家产品琳琅满目、鱼龙混杂，相较于线下渠道在品牌认知度、成长推动力等方面存在不足。
因此不同于一些其它国内宠物企业，公司将等待国内市场相对成熟后发力国内市场。公司计划在未来2-3年内将国内市场销售占比提升至10%，并在养宠人数大幅增加、科学养宠观念深入人心后，再大力拓展国内业务。
公司将继续以牵引绳为主线，宠物零食和玩具协同发展。牵引绳品类具备高利润率的特征，必须作为核心产品继续深耕，借牵引绳赋予宠物和宠物主以时尚属性。
公司以宠物零食起家，尽管宠物零食创新性较低且竞争激烈，考虑到宠物零食的需求相对刚性且市场规模较大，公司的宠物零食业务也将继续开拓。
盈利预测核心假设：
宠物牵引用具业务是公司的核心业务，受益于全球市场宠物用品行业的持续增长和国内宠物行业蓬勃发展，预计2022-2024年牵引用具营收CAGR为23.57%，考虑到2022年前三季度牵引用具业务营收下滑，预期2022年增速较低。
随着公司未来不断拓展海外客户并逐步增加国内市场投入，以及预期2024年2500万条新增牵引用具产能投产，预计2022-2024年牵引用具业务营收为6.66、8.43、11.56亿元，同比增长8.70%、26.62%、37.10%，营收占比逐步提升至58.94%、60.37%、62.66%；销售单价同比增长12.63%、7.80%、8.43%。
宠物零食业务作为公司的重要业务，享受宠物食品行业的高速增长红利，预期2024年3000吨新增宠物咬胶产能投产，公司宠物零食业务收入将持续增加。
预计2022-2024年公司宠物零食业务营收为3.64、4.42、5.69亿元，同比增长3.20%、21.42%、28.75%，吨价同比提升8.25%、6.90%、7.65%。
其他宠物用品和其他业务：其他宠物用品主要是公司为了满足客户一站式采购需求而提供的宠物清洁用品、宠物服饰等宠物日用品，预期2022-2024年该项业务营收为0.81、0.89、0.89亿，保持相对稳定水平。
公司的其他业务收入主要为销售原材料以及受托加工业务的收入，占比较小。