1.稳增长政策发力见效，部分问题资产以重组方式化解，行业指标保持稳定，其中，头部机构保持报表健康状态，其他加速确认、去化问题资产。
2.疫情冲击后盈利重回稳健增长轨道，净息差企稳和高增手续费收入带动PPOP增速走高，优质银行净利润潜力释放。
3.估值继续调整的空间和幅度有限，估值和仓位所反映的过于悲观的市场预期有望得到修正。
同时，我们对2022年银行业作出如下展望：
1.绿色、普惠、基建和高技术制造业是信贷主要发力方向。
2.净息差压力最大的阶段已过，2022年或将小幅收窄。
3.信用成本稳中略降，优质机构净利润增速达到15%-20%。
4.财富管理业务保持高景气度，对头部机构营收增长贡献达到30%。
5.银行理财规模增速将达近6年最高水平，他行代销成为新的增长极。
6.风险机构处置加快，区域银行继续整合，银行牌照数量减少。
7.数字人民币使用场景扩容，“冬奥”首次测试跨境支付。
8.普惠小微贷款信用体系建设推进，科技能力应用进入高质量阶段。
9.银行板块悲观估值有望修复，进入新一轮业绩/估值分化周期。
10.海外市场加息利好香港本地银行。
盈利预测与估值
我们预计2022/2023年覆盖银行净利润增速或为7.2%/7.7%，增速高于过去两年复合增速（5.2%）。
风险
经济增速超预期下滑；房地产行业风险扩散；降息幅度超过预期。
本文节选自我们1月4日发布的报告《2022年展望：否极泰来》，个股推荐和评级详见正文
正文
2022年银行业展望：否极泰来
盈利预测：我们预计2022/2023年覆盖银行净利润增速或为7.2%/7.7%，主要由于资产投放稳中有升、净息差企稳、信用成本稳中略降、手续费收入继续回升。总体来看，净利润增速在经历疫情冲击的波动后将重回稳健增长的轨道，且增速高于2020-2021年两年复合增速（5.2%）。
同时，我们对2022年作出如下十大展望，详见正文部分：
盈利预测：重回稳健增长轨道
我们预计2021/2022/2023年覆盖银行净利润增速或为10.2%/7.2%/7.7%，营业收入增速7.8%/7.8%/8.0%，拨备前利润增速6.9%/7.9%/8.2%，主要由于资产投放稳中有升、净息差企稳、信用成本稳中略降、手续费收入继续回升。总体来看，净利润增速在经历疫情冲击的波动后将重回稳健增长的轨道，且增速高于2020-2021年两年复合增速（5.2%）。具体来看：
1.“稳增长”政策下资产增速稳中有升。我们预计2022/2023E银行生息资产同比增长8.0%/8.3%；2022/2023年银行贷款同比增长11.0%/10.2%。
2.净息差压力最大的阶段已过。我们综合考虑LPR小幅下降、负债成本节约效应释放的影响，预计银行净息差或将稳中略降，2022/2023年或将小幅收窄3bp/1bps，2022/2023E分别为1.95%/1.94%，压力最大的阶段已过。
3.信用成本分化继续：考虑到近年来较快的不良确认和处置以及较为审慎的拨备计提，2022/2023年上市银行整体信用成本可能环比略降1bps/2bps至1.26%/1.24%，但银行间可能存在分化。历史上风控能力较弱、资产投放较为激进的银行信用成本可能持续走高，拖累利润表，而多数头部上市银行可保持资产质量和信用成本的稳定或改善。
4.财富管理对手续费收入贡献提升：我们预计上市银行整体2022/2023年净手续费收入或将同比增长13.6%/13.2%，相比2021继续上升2个百分点，主要由于财富管理收入贡献度提升。其中，我们预计财富管理/资产管理业务布局领先、客户经营能力较强的上市银行净手续费收入增速或将领先同业。
信贷投放：稳增速，调结构
“稳增长”政策下信贷投放增速保持平稳。2021年底的中央经济工作会议提到“适度超前开展基础设施投资”“加大对小微企业、科技创新、绿色发展的支持”。我们预计绿色、普惠小微和基建或是2022年宽信用的重要方向。在一定假设条件下，我们测算2022年三类贷款合计能够贡献约17万亿元新增贷款，约占2022年新增贷款的73%，同比多增约3万亿元，能够覆盖房地产贷款下滑的信贷缺口，总体上我们预计2022年信贷增速与2021年基本持平。
信贷结构更加优化。结构上，我们认为绿色贷款、普惠小微、基建类和先进制造业贷款将是银行主要的投放方向，而传统能源行业和房地产贷款占比可能有所下降。由于新增银行贷款主要投向行业景气度较高、不良率较低的行业，信贷结构将更加优化，相应信用成本有望降低。
房地产贷款集中度要求平稳过渡。房地产贷款集中度管理制度2021年初开始生效，从2021年上半年上市银行房地产贷款数据来看，大多数银行按照1H21的速度能够在截止日期前达标。我们认为这意味着从符合监管要求的角度，未来房地产贷款增速下滑幅度不会有明显加快。我们预计2022年个人按揭和开发贷增速可能继续小幅下降。
净息差：压力最大阶段已过
负债成本降低触发LPR下调。12月20日1年期LPR下调5bps，5年期LPR保持不变。MLF未降、LPR下降，我们认为原因主要是由于2020年5月以来银行负债成本降低达到了最低5bps的步长。具体来看，监管机构降低银行负债成本的措施包括：1）2020年6月起监管指导压降结构性存款；2）2021年7月、12月两次降准共1个百分点，置换1万亿元MLF；3）2021年5月存款定价自律机制改革，中长期高成本存款利率上限压降30-60bps。
LPR下调对银行影响较小。我们测算1年期LPR下调5bps对银行净息差影响约0.7bps，相当于净利润0.7%，直接影响较小。邮储、招行、平安等银行由于资产端结构因素影响小于同业。由于LPR下调时负债成本同步降低，整体上对净息差影响较小。综合考虑到12月降准置换MLF对净利息收入的贡献，银行2022年息差能够基本保持稳定。（我们测算12月降准置换MLF贡献净利息收入324亿元，提升2022年净息差0.9个基点，相当于银行净利润0.9%）。
净息差压力最大的阶段已过，无需过度悲观。3季度银行净息差环比上升1bps，2021年以来连续三个季度基本保持稳定。展望未来，我们认为净息差可稳中微降。相比净息差压力，信用成本支出是现阶段影响利润的主要因素，净息差小幅波动对现阶段银行业绩影响较小。
资产质量：总体稳健，问题资产加速去化
风险机构处置加快。当前部分中小银行拨备覆盖率较低，风险抵补能力较弱。中央经济工作会议强调“完善金融风险处置机制”，2021年6月银保监会出台《银行保险机构恢复和处置计划实施暂行办法》，补齐监管短板，我们认为风险机构处置2022年有望加快，区域中小银行加快整合，银行牌照数量或进一步减少。对于风险管理审慎、拨备较为充分的优质机构来说，资产质量能够保持稳健；问题机构出清有利于降低系统风险，推动估值重估。
地方债务化解可能提速。2021年中央经济工作会议提到“坚决遏制新增地方政府隐性债务”。2021年10月广东、上海已启动“全域无隐性债务”试点，我们预计试点面可能将继续扩大。化解地方债务环境下，我们认为地方性银行之间的分化可能进一步扩大，发达区域的优质银行仍能保持稳健，部分中西部省份城投敞口较大、风控不够审慎的区域银行可能面临担忧。
手续费收入：财富管理贡献度提升
手续费对营业收入贡献提高。1H21上市银行手续费收入增速同比增长约8.5%（可比口径，剔除信用卡分期收入），高于全部营业收入增速6.0%。我们预计减费让利政策对手续费收入的影响将边际减弱，同时财富管理对手续费收入贡献提升，综合看来手续费收入将稳中略升。
财富管理对手续费收入贡献提升。我们定义的财富管理收入包括代销、理财和托管等。2020年以来财富管理收入保持高增，1H21上市银行财富管理收入增速约17%，占手续费收入/全部营业收入比重约为40%/8%，对营业收入增长的贡献达到20%，财富管理业务重要性继续提升。
头部机构的领先地位有望保持。财富管理对头部机构营收贡献超过30%，我们认为优势有望保持。目前中国财富市场仍处于发展初期，我们认为财富管理业务具有较强的马太效应，头部机构将强者恒强。向前看，我们预计财富管理/资产管理业务布局领先、对客户运营能力较强的上市银行净手续费收入增速将领先同业。
估值和仓位：悲观预期有望修正
板块低估值反映悲观预期。A股银行、H股银行前向市净率分别为0.6/0.4倍，整体板块估值处于历史低位，也低于2020年疫情期间水平。实际上当前较低估值水平反映较强悲观预期。假设1xP/B为银行合理估值，则我们测算目前A/H股银行股市净率隐含不良贷款率达13%，远高于上市银行披露值1.4%。
估值分化将继续。尽管估值整体低位，但部分优质银行估值较整体板块来看存在溢价。我们认为在当前环境下，优质银行对于行业的估值溢价仍将保持。
银行股仓位重回低位。银行板块仓位从1Q21的5.02%连续两个季度下降，3Q21降至3.38%，重回历史较低水平，存在加仓空间。
悲观预期有望修正。目前阶段影响银行估值的核心要素是经济悲观预期和资产质量担忧，宽松政策有助于修正预期和提振情绪。向前看，银行股风险溢价已至历史较高水平，悲观预期有望修正，估值逐步回升。
投资策略：抓住β行业中的α
风险提示：
1.经济增速超预期下滑：中金宏观组预计2022年实际GDP增速5.3%，略高于2020-2021年复合增速5.2%。若经济增速回落超预期，银行业的资产质量存在恶化风险。
2.房地产行业风险扩散：2021年以来房地产信用风险事件增多，房地产行业风险进一步扩散，可能冲击银行资产质量，加剧投资者对房地产行业风险敞口担忧。
3.降息幅度超过预期：降息幅度若进一步加大，可能会继续压缩银行存贷利差，银行盈利压力增大。
专题一：财富管理行业维持高景气度
我们坚定看好财富管理行业高景气度。对于2022年银行财富业务我们的主要判断有：（1）居民财富管理需求快速增长背景下，我们预计国内财富管理行业保持快速扩张态势，头部机构有望录得更快增速。（2）银行业机构财富业务发展路径或呈现差异化，下沉市场及优质区域的财富管理需求有望催生新的增长点。（3）全产品谱系优势有望帮助银行在财富管理竞争中抢占先机，理财产品对银行资产端的贡献有望提升。（4）基金投顾业务有望重启，贡献后端收入占比提升，缓解综合费率下行压力。
头部机构AUM继续保持高增长
居民财富管理需求快速增长，财富管理市场空间广阔。如我们在《中国财富管理行业展望—引入中金分析框架》中论证的，国内财富管理行业处于规模快速增长的发展初期，居民财富的增长和资产配置结构的改变催生了大量财富管理需求。相对于需求侧的快速爆发，财富管理产品供给侧仍有较大提升空间。
客户AUM保持高增速，零售AUM/总资产比例持续提升。（1）2022年财富管理业务领先银行AUM增速有望维持高位：样本银行3Q21零售AUM较年初增长13%，其中平安、招行等超过16%，全年增速有望超过20%。财富管理赛道高景气度下，我们预计2022年上市银行客户AUM增速或仍将保持在10%以上，头部机构将超过15%。（2）“零售AUM/总资产”指标继续提升：我们使用“零售AUM/总资产”指标来度量零售财富业务发展程度，3Q21样本银行均值达到79.8%，较年初提升4.5ppt。相对海外机构这一指标普遍在100%以上的水平，国内机构仍有较大提升空间，我们预计2022年“零售AUM/总资产”指标仍将提升，零售财富业务发展持续深化。
财富管理战略领先，业务协同机制完善的银行，如招商银行。相对于其他银行，招行在财富管理战略制定及执行上处于领先地位，重视财富管理人员投入，产品组织及渠道建设能力均具备明显优势。招行在2020年年报中提出打造大财富价值循环链，持续推动内部业务条线协同，强化投行、对公等部门与财富业务的合作，建设内部开放生态及外部开放平台。先发优势加持下，我们预计未来招行财富业务仍将保持领先地位，客户AUM将实现稳定增长。
零售客群基础扎实，下沉市场禀赋优异的银行，如邮储银行。邮储拥有国内最多的营业网点，在下沉市场具备明显的渠道优势。我们认为，大众客群财富管理需求对于财富管理行业具备重要意义，邮储有望依托网点优势，深耕大众客户财富管理需求，实现零售银行客户向零售财富客户的转化。目前邮储零售AUM中存款占比较高，未来可着力提升理财、基金、保险等资管产品比重，提升财富管理业务收入贡献。
区域经济发展良好，战略规划执行到位的银行，如宁波银行。宁波地区经济活跃，居民对金融服务接受程度较高，具备发展财富管理业务的土壤。自2018年成立财富管理部及私人银行部以来，宁波银行持续推动财富管理业务发展，客户AUM保持稳定增长。2021年11月宁波银行推出财富开放平台，为城商行中首家。
全产品谱系优势进一步凸显，“正解”公募基金保有量数据
银行机构产品谱系齐全，产品组织能力优势突出。相对于券商、互联网机构等，银行在产品谱系上更为全面，尤其是在存款、理财、保险及融资类产品上具有独特的优势。全产品谱系有助于银行服务各个层级的客户，匹配不同的财富需求。随着居民财富需求趋于复杂化，齐全的产品品类也有助于银行机构增强客户粘性。同时，在面向高净值客群的高端权益方面，依托于自身业务的丰富性，银行也具备先发优势，如平安银行整合集团资源，为客户提供包括健康、教育、出行、生活服务等在内的非金融权益产品，满足客户在资产保值、增值以外的需求。
基金投顾业务有望重启，有望缓解费率下行压力
短期监管调整不改长期趋势，基金投顾业务将成为银行必选项。受监管环境调整影响，11月以来招行、工行、平安等银行下架了此前运作中的智能投顾产品。我们认为，后续银行将配合监管进行规范改造，推动基金投顾业务重新展业。相对于券商、基金及第三方机构，银行在公募基金渠道建设上的优势将成为开展基金投顾业务的有利条件。银行应把握基金投顾业务发展的战略窗口期，加大人才队伍建设力度，增强基金产品遴选能力。
专题二：后过渡期时代的理财
2022年银行理财规模增速将达近6年最高水平，延续V型反转趋势
转型最艰难时期或已过去，而能力建设仍处于起步阶段。2021年是银行理财净值化转型的最后过渡期，2022年将进入银行理财的净值化新时代。部分转型较为领先的理财机构已在三季度实现规模增长，3Q21末非保本理财产品规模共计28.0万亿元，环比增长8.3%，已扭转上半年转型压力之下负增长的趋势，我们认为银行理财转型最艰难的时期或已过去。然而，脱胎于资管部的银行理财子公司，目前仍处于能力建设的初期，在投研能力、人才储备、薪酬水平、组织管理经验等多方面与头部资管机构拥有较大差距。与此同时，净值化转型之后监管压力仍存：一是现金管理类理财产品新规促使银行理财机构实现产品谱系优化与转型、对投研能力/产品设计与管理能力提出了较大挑战；二是银保监会与财政部双管齐下对理财产品估值方法进行整改，市值法将成为主流模式，拥有低波动属性的摊余成本法的使用空间被压缩，从而对理财机构控制产品回撤、降低产品波动提出了更高的要求。
资管市场空间广阔，预计银行理财规模将实现增速提升。资管新规发布以来，中国资产管理市场运营逐步规范。在居民资产配置从房地产转向金融资产、国家大力发展资本市场的背景之下，我们预计2022年资管行业将实现11%的同比增速、2022-2025年实现11.7%的增速CAGR。与市场观点略有不同，我们认为在严监管与谋转型的背景之下，银行理财仍能保持较高的增长动能：一是头部银行理财机构业务转型进度领先、产品谱系更为丰富，向上增长的动量有待释放；二是存款自律定价机制引导存款利率下行，理财产品收益的相对优势得以凸显；三是银行仍具有强大的渠道客户实力，负债端的稳定增长为理财业务打开市场空间。综合考虑，我们预计2022年银行理财将同比增长11%，规模达31.3万亿元，延续2020年以来增速V型反转向上的趋势。向前看，我们认为银行理财得益于渠道客户、固收类资产配置等优势，将实现2022-202513.5%的增速CAGR，高于行业平均水平。
[1]《关于规范现金管理类理财产品管理有关事项的通知》对于规模的规定：1）同一商业银行采用摊余成本法进行核算的现金管理类产品的月末资产净值，合计不得超过其全部理财产品月末资产净值的30%；2）同一理财公司采用摊余成本法进行核算的现金管理类产品的月末资产净值，合计不得超过其风险准备金月末余额的200倍。对于资产配置的规定：1）可投资资产：现金，期限在1年以内（含1年）的银行存款、债券回购、中央银行票据、同业存单；剩余期限在397天以内（含397天）的债券、在银行间市场和证券交易所市场发行的资产支持证券。2）期限：商业银行、理财公司每只现金管理类产品投资组合的平均剩余期限不得超过120天，平均剩余存续期限不得超过240天。
预计他行代销将成为头部理财子公司的增长极
我们预计产品能力将逐步取代渠道能力，成为决定市场份额的核心因素。目前银行理财行业，由于机构、产品之间较高的同质性，呈现渠道为王的特征，即机构的渠道能力大体决定了目前理财行业的市场份额。向前看，我们认为理财行业、乃至资管行业，将呈现更多产品为王的特征，即领先的产品风险收益将成为财富客群进行产品筛选的重要条件，产品能力成为获取市场份额的主导因素。我们预计，投研能力建设领先的理财子公司将在2022年逐步拓展其他银行机构代销空间，依靠优质的产品设计与管理能力吸引更多母行外资金，他行代销比例可达25%，为规模增长放量提供更多业务机遇。
他行代销作为渠道尝试，以待金融监管周期后第三方渠道放开。目前理财产品的销售途径仅有母行渠道销售及他行代销[2]，互联网等第三方渠道目前监管仍未开放。我们认为，随着银行理财行业的规范化发展，理财机构需对第三方渠道放开的可能做好充足的准备，一旦开放则意味着理财行业将面临更激励的市场化竞争，互联网渠道将成为触达更多活跃投资客群的有效途径。目前他行代销的拓展，对于理财子公司而言是在产品能力建设、金融科技系统对接等方面经验的积累。根据我们的调研，部分头部理财子公司已开发完成互联网渠道销售的金融科技系统，待监管放开后即可实现产品上线销售的迅速对接。
[2]《理财公司理财产品销售管理暂行办法》规定理财产品销售机构包括：（一）销售本公司发行理财产品的理财公司；（二）接受理财公司委托销售其发行理财产品的代理销售机构，包括其他理财公司，商业银行、农村合作银行、村镇银行、农村信用合作社等吸收公众存款的银行业金融机构，以及银保监会规定的其他机构。
对标公募，理财资管迎来战略投入和能力建设黄金窗口期
头部理财子公司将对标公募基金水准构建资管实力，我们预计头部机构将获取更大的市场份额。尽管目前银行理财公司产品谱系相对同质化，但头部理财子公司已基于领先于同业的经营建设理念及更大规模的资源投入，在人力配置、组织架构、薪酬结构、产品谱系、金融科技投入等方面实现突破，并逐步从经营非标资产的信贷文化过渡为更贴进市场的资管文化。我们认为，2022年将是理财子公司经营能力分化的起点、也是重要的资源投入期，预计能力建设领先的头部机构将依靠产品能力获取更大的市场份额。具体而言，从产品、客户、人力三大方面来看，我们预计将呈现以下态势：
固收+产品是核心竞争领域，头部机构在权益资产投资进行布局与试错。我们预计，银行理财仍将围绕固收产品优势构建产品谱系，但在低利率及非标严监管时代，中低风险资产收益率下降导致纯固收产品吸引力降低，而低风险、相对高收益的固收+资产将成为拓展市场空间的利器。我们看到，部分机构已构建起权益投资团队，补足银行理财在权益资产投研端的劣势，长期来看有利于丰富银行理财的产品谱系，增厚固收+资产的收益空间。
部分机构尝试构建市场化薪酬体系，实现人力资源配置的突破。资管行业具有显著的智力资本驱动的特征，银行理财受限于母行薪酬体系，难以实现市场化薪酬激励机制的突破。我们预计，短期内理财行业整体薪酬上浮空间有限，但部分对理财业务具有深刻理解的银行机构已逐步给予理财业务薪酬向上配置的空间，有助于在投资研究、风险管理、金融科技等领域实现能力的快速突破。
专题三：金融科技，进入高质量发展阶段
普惠进入高质量发展，创新性科技大有可为
普惠小微贷款疫情以来大幅度增加，预计全国普惠规模将突破20万亿元，头部大行将突破2万亿元。随着2018年“两增两控”政策引导以来，普惠小微业务的快速推进，3Q21普惠型小微企业贷款余额同比增长27.4%，相比1Q21的34%连续两个季度增速放缓。长期来看，我们认为普惠增速可能逐步回归正常化，定价也可能逐步企稳。我们预计在2022年全国普惠贷款余额有望保持25%左右的同比增长，保守估计2022年末总余额将突破20万亿元。以1H21的总贷款和普惠贷款增速作为假定，我们测算得到2022年建行普惠贷款余额有望突破2万亿元，平安/建行/兴业普惠贷款占总贷款比例较高在2022年有望达到10%-15%区间。
差异化的普惠金融模式。随着普惠定价趋于稳定，增速趋于正常，我们认为普惠金融已经进入深耕的高质量发展时期。如今在商业模式上已经发展形成了以建行为代表的线上数字营销+线下网点的大行模式，以微众银行为代表纯线上的模式，和以常熟银行为代表的本土化本地经营的区域行模式（详细参见《金融：金融科技如何服务小微客群》）。我们预计2022年具备先发优势的区域行将围绕小微企业主的综合化服务，包括投行业务、国际化业务等；大行将持续利用线下网点和自身资金优势实现大规模普惠业务增长，同时有可能与其他区域行开展联合贷款模式。
中小微企业征信逐步完善，创新性科技将大有可为。2021年12月《加强信用信息共享应用促进中小微企业融资实施方案》的出台，我们预计2022年连接中小企业征信体系将逐步建立：各地方与全国融资信用数据之间打通，住房、土地、法院等各部委的数据开放，更多金融机构、金融科技公司将合法地享中小微企业的数据，中小企业“数据鸿沟”加速打破。此外创新性的科技将加大与普惠金融融合，我们预计：传统的各银行小微企业APP将持续发挥线上获客、业务办理的职能，活跃用户数不断增加，农行、建行等小微企业银行APP有望MAU保持60%以上的同比增长速度；继网商银行“大山雀”卫星遥感技术助力农业金融授信和风控后，多个国有大行的区域性分行试点该技术，更多区域行将加入到卫星遥感与农业金融结合的测试中；随着供应链核心企业的数字化转型及数据沉淀、区块链服务商的技术成熟、头部银行的区块链+供应链小微模式成熟，更多的小微企业/核心企业将接入到以平安和浙商为首的银行区块链金融系统中，物联网技术将加速与区块链金融融合，以拓展实际运营中的数据收集和数据检测。
数字人民币更广范围测试，“冬奥”场景将大放异彩
2022年更多测试非零售场景下B端、G端等应用。截至2021年6月，数字人民币试点场景已超132万个，覆盖生活缴费、餐饮服务、交通出行、购物消费、政务服务等领域，开立个人钱包2,087万余个、对公钱包351万余个，累计交易笔数7,075万余笔、金额约345亿元。2021年整年央行数字货币经历了从部分城市、部分场景试点到多数一线城市及超一线城市的试点，形成了“10+1”的测试格局，涉及城市包括深圳、苏州、雄安、成都上海、海南、长沙、西安、青岛、大连；参与的运营商也拓展到了六大国有行，招行和微众/网商也参与到研发中。我们预计2022年将持续加深C端应用测试，更多拓展到二线、三线等下沉城市；同时扩大数字人民币在非零售场景的应用，主要包括以粤港澳大湾区建设为载体的跨境支付、以医保公积金缴纳的为主的政务应用、结合其他金融产品如理财产品等的金融应用、绿色金融的定向贷款应用等。更多的个人账户和对公账户的开设，大多数均与银行账户绑定，将有助于银行的线上获客以及用户交易数据的收集。
图表98：央行数字货币快速推进，部分商家可能会更加接受数字人民币
整改靴子落地，金融机构大举布局消费金融
个人征信体系不断完善，金融科技机构联合贷助贷进行大范围整改。随着《征信管理办法》出台。我们认为金融数据打破互联网金融机构垄断，在安全监管下流通将成为未来大概率的趋势，未来金融机构和金融科技机构将落实持牌经营，金融机构使用外部数据不能与互联网金融平台直接相连，而是需要通过征信机构获得数据，个人征信体系将加快建设。
专题四：AMC，化险瘦身持续推进
市场竞争或进一步加剧，国有AMC面临份额下行压力。随着2016年监管对地方AMC限制放开、2017年五大行获批成立金融资产投资公司（又称债转股子公司或AIC），当前不良资管行业形成了5+2+N+银行系的竞争格局（五大国有AMC、各省至多2家地方AMC、众多民间或个人不良资管投资机构、银行系AIC），我们预计后续竞争可能进一步加剧。国有AMC固然有其经验丰富、网点众多的优势，但具有较好不良处置能力和政府/产业股东资源的地方AMC也可能脱颖而出。此外，良好的公司治理和员工激励也是各类AMC在竞争中胜出的必要因素。
专题五：海外加息周期将至，看好香港本地银行股
区域经济稳步复苏，信贷需求显著改善
展望未来，我们认为香港经济仍处在良好复苏的轨道上。在经历一年有余的疫情困扰后，2021年香港经济展现出顽强的韧性，在全球复苏和香港特区政府逆周期调节政策的加持下，进出口贸易高速增长，本地需求重现生气。我们认为，四季度及2022年初受全球供应链瓶颈和高基数影响，进出口增长或有所回落；本地经济如私人消费开支等方面尚未完全恢复，虽然Omicron变异病毒再添变数，但两地通关已呼之欲出，本地居民活动业已显著改善，因此本地需求仍有进一步释放的空间，根据IMF预测，香港2021/2022年实际GDP增速分别为6.4%/3.5%。
全球加息预期升温，银行业表现可期
疫情反复难以动摇市场预期，高通胀下美联储或将加速紧缩。本次美国长端利率在8月份已呈上行态势，反映美国经济复苏良好及美联储转鹰预期。但随着美国通胀恶化、疫情反复，市场对美国长期经济预期走弱且避险情绪上升，致使长端利率近月处于区间波动。截至12月21日，1年市场隐含政策利率已来到0.79%，对应三次加息。展望未来，我们认为疫情不足以动摇市场对于加息和经济复苏的预期，同时高通胀或将促使美联储进一步加速紧缩，因此未来数月长端利率仍有望阶段性回升。
2021年息差持续承压，我们预计2022年有望企稳回升。2021年3个月HIBOR持续走低，11月仍在0.15%水平徘徊，而同时段反映香港银行负债成本的综合利率为0.19%，由此可见短端利率下行对香港银行息差形成的冲击。展望未来，我们认为加息可能发生在2022年下半年，且HIBOR通常存在2-3个月的滞后，因此香港银行息差显著改善或需等到四季度甚至更晚。另一方面，我们认为短端利率继续下行的可能性较小，在加息预期的驱动下，香港银行2022年息差将呈现稳步回升的趋势。我们预计中银香港、恒生银行、东亚银行、渣打集团2022年息差分别为1.13%、1.56%、1.40%、1.27%，较1H21上升5bps、5bps、2bps、5bps。