第四节风险与投资组合...............
一、投资组合理论........
二、资本资产定价模型............
第一节投资与房地产投资
『房地产投资概述』1.投资的概念■概念投资是指经济主体（个人或单位）以获得未来资金增值或收益为目的，预先垫付一定量的资金或实物，经营某项事业的经济行为。■理解（三个角度）通俗角度－投资就是用钱来获取更多的钱。金融角度－投资是购买金融资产以期获得未来收益或资产升值后将其以更高价格卖出的行为。经济角度－投资是利用资源或通过购买资本货物，以增加未来产出或财富的行为。
4.房地产投资的分类（三种分类）
按投资主体划分
按经济活动类型划分
按物业类型划分
■政府投资■非营利机构投资■企业投资■个人投资
■土地开发投资■房地产开发投资■房地产经营投资
■居住物业投资■商用物业投资■工业物业投资■酒店和休闲娱乐设施投资■特殊物业投资
【2017年真题】房地产投资分为土地开发投资、房地产开发投资和房地产经营投资，是按照（）的不同进行划分的。A.物业用途类型B.投资对象存在形式C.房地产投资主体D.房地产业经济活动类型
『正确答案』D『答案解析』本题考查的是房地产投资概述。根据房地产业经济活动类型的不同，可以将房地产投资划分为从事土地开发活动的土地开发投资、从事各类房屋开发活动的房地产开发投资和从事各类房地产出租经营活动的房地产经营投资。参见教材P4。
『房地产投资的分类』（按物业类型）1.居住物业投资
内涵
主要类型
特点
供人们生活居住的房地产
■公共住房廉租住房（低收入家庭出租）经济适用住房（低收入家庭出售）限价商品住房（中等收入家庭出售）公共租赁住房（中等收入家庭出租）■商品住房普通住宅高档住宅公寓别墅
自用或出租，投资风险小
2.商业物业投资
指能出租经营，为投资者带来经常性现金流收入的房地产
◆写字楼◆零售商业用房◆出租公寓
3.工业物业投资
为人类生产活动提供空间
◆工业厂房◆仓储用房◆高新技术产业用房◆研究与发展用房
◆可开发－销售，也可开发－持有出租经营◆重工业厂房设计特殊，不容易转手交易◆高新技术产业与研发用房适应性较强◆轻工业厂房介于两者之间
4.酒店和休闲娱乐设施投资
为商务或公务旅行、会议、旅游、休闲、康体娱乐活动提供空间的投资
◆酒店◆休闲度假中心◆康体中心◆赛马场◆高尔夫球场
◆本质上属于商业物业投资◆运营管理很重要，所以在开发阶段，未来运营管理的团队就会介入
5.特殊物业投资
种类
指物业空间内的经营活动需要得到政府特殊许可的房地产
◆加油站◆飞机场◆车站◆桥梁◆码头◆高速公路◆隧道
◆这类房地产交易少，多属长期投资◆靠经营活动收益回收投资并获利
【例题】特殊物业是指设计比较特殊，具有特殊使用功能的物业。（）
『正确答案』×『答案解析』本题考查的是房地产投资概述。特殊物业是指物业空间内的经营活动需要得到政府特殊许可的房地产。参见教材P6。
6.房地产投资按照区域分类的特点
分类
一线城市和热点二线城市
由于供给不足导致的价格上涨压力非常大
普通二线城市和大部分三四线城市
面临需求不足、供给过剩的去库存压力
『房地产投资的特性』1.房地产投资的特性（8大特点）
序号
特性
解析
1
区位选择异常重要
■房地产的不可移动性，决定了其区位的重要性■区位包括具体位置和宏观区位（决定其收益水平和升值潜力）
2
适于进行长期投资
■土地不会毁损，建筑物具有耐久性，所以适合作为长期投资
3
需要适时的更新改造投资
■投资者通过及时调整房地产的使用功能，或更新改造，使之适合市场的需求，才能在竞争中处于有利的地位■如写字楼增加网络通讯服务、购物中心改善环境、增加商品展示空间、公寓内增加洗衣房等
4
易产生资本价值风险（价值难以判断）
■异质性使每宗房地产的价值不可能一致，对其市场价值和投资价值的判断是困难的■由于投资者眼光、能力和经验的不同，导致相同市场价值的房地产有着因人而异的投资价值
5
变现性差（流动性差）
由于房地产异质性、价值量大，市场交易分散、信息不完备等原因，导致房地产在短期内无损变现的能力差
6
易受政策影响
房地产容易受到政府宏观调控和市场干预政策的影响
7
依赖专业管理
开发、经营等各环节均需专业技术与服务
8
存在效益外溢和转移
■房地产投资收益状况受其周边物业、城市基础设施与市政公用设施和环境变化的影响■如地铁的建设引起周边楼盘价格上涨，小区旁建造纸厂使房产跌价等典型案例
【2016年真题】对房地产的使用功能进行适时调整，可使所投资的房地产保值和增值。（）
『正确答案』√『答案解析』本题考查的是房地产投资概述。房地产的收益是在使用过程中产生的，投资者通过及时调整房地产的使用功能，使之适合房地产市场的需求特征，不仅能增加房地产投资的当前收益，还能保持甚至提升其所投资房地产的价值。参见教材P8。
【2016年真题】每宗房地产的市场价值不同，是因为房地产具有（）。A.用途广泛性B.异质性C.弱流动性D.长寿命性
『正确答案』B『答案解析』本题考查的是房地产投资概述。房地产的异质性，也导致每宗房地产在市场上的地位和价值不可能一致。参见教材P8。
【2015年真题】房地产投资易产生资本价值风险的主要原因，是房地产具有（）。A.异质性B.用途广泛性C.类型多样性D.弱流动性
『正确答案』A『答案解析』本题考查的是房地产投资概述。房地产的异质性，也导致每宗房地产在市场上的地位和价值不可能一致。这就为房地产市场价值和投资价值的判断带来了许多困难，使投资者面临着资本价值风险。参见教材P8。
【2015年真题】房地产投资区别于其他类型投资的重要特性包括（）。A.需要适时的更新改造投资B.易受政策影响C.依赖专业管理D.适于短期投资E.变现性差
『正确答案』ABCE『答案解析』本题考查的是房地产投资概述。选项D错误，房地产适于长期投资。房地产投资的特点包括：区位选择异常重要；适于进行长期投资；需要适时的更新改造投资；易产生资本价值风险；变现性差；易受政策影响；依赖专业管理；存在效益外溢和转移。参见教材P7～9。
2.建筑物的两个寿命
概念
经济寿命
从地上建筑物竣工之日开始
出租经营收入大于运营费用
自然寿命
3.自然寿命与经济寿命的关系■一般自然寿命要比经济寿命长（有空置的情况）■可以通过对建筑进行更新改造，延长其自然寿命，从而获得几个经济寿命■房地产投资追求项目全寿命周期利益最大化
1.房地产投资的分类（2+3）
子分类
直接投资
投资者直接参与房地产开发或购买过程，参与有关管理工作
开发投资
买土地
置业投资
买已建成的房地产
间接投资
投资者将资金投入有价证券，不需要直接参与房地产开发经营工作
投资房地产股票或债券
股票+债券
投资房地产信托基金
信托
购买住房抵押支持证券
抵押支持证券
【例题】下列房地产投资方式中，属于直接投资形式的是（）。A.购买房地产股票B.购买商铺C.购买房地产债券D.购买住房抵押支持证券
『正确答案』B『答案解析』本题考查房地产投资的分类。直接投资是投资于房地产实物或实业，ACD均投资于有价证券，为间接投资。参见教材P10。
2.房地产开发投资和置业投资
类型
性质
从取得土地使用权开始－搞开发建设通过转让获得开发利润
■属于中短期投资■形成市场上的增量供给
买已建成的房地产－出租或者转售获利
可以是增量房地产（新房），也可以是存量房地产（旧房）
3.机构投资者的置业投资选择
机构投资者类型
置业投资对象
投资特点
缺乏投资经验又具有低风险偏好的投资者
购买黄金地段的优质成熟物业
■购买价格高■收益水平低■风险小
具备投资管理经验的投资者
购买处于优良区位的新竣工甚至尚未竣工的物业
■初始价值和初始收益水平低■增值潜力大■转售收益大
【2017年真题】下列房地产投资行为中，房地产投资管理经验丰富的机构投资者通常会选择的是（）。A.开发商品住宅B.开发工业厂房C.购买优良区位的新竣工物业D.购买繁华区域的成熟物业
『正确答案』C『答案解析』本题考查的是房地产直接投资。具备房地产投资管理经验的机构投资者，则更倾向于购买处于优良区位的新竣工甚至尚未竣工的物业，这类物业初始价值和收益水平较低，但物业价值和收益能力逐步提升。参见教材P11。
4.投资房地产投资信托基金■投资者将资金交由信托基金，基金由专业人士进行投资组合，将资金投入房地产业，基金机构将收益再分配给投资人，是一种基于信任的委托投资关系。■房地产信托的收入现金流主要部分分配给作为投资者的股东。■REITS的类型（三大类）权益型基金、抵押型基金、混合型基金5.REITS的优势与类型
优势
收益相对稳定
流动性好
■可以在证券交易所交易
6.住房抵押支持证券■把金融机构所持有的个人住房抵押贷款债权转化为可供投资者持有的住房抵押支持证券，以达到筹措资金、分散风险的目的。■银行将所持有的个人住房抵押贷款债权，出售给专门设立的特殊目的公司，该公司再将债权转化为证券出售给投资者。■购买抵押支持证券的投资者可以间接地获取房地产投资收益。
7.房地产投资的利与弊（四利三弊）
项目
内容
四利
■相对较高的收益水平（高于储蓄、股票、债券）■易获得金融机构的支持（房地产是可靠的抵押物）■能抵消通货膨胀的影响（房地产年价格增涨率超过年通货膨胀率）■提高投资者的资信等级（拥有房地产是实力的最好证明）
三弊
■投资数额巨大■投资回收期较长■需要专门的知识和经验
【2016年真题】与购买股票相比，部分投资者更愿意投资房地产的主要原因是（）。A.房地产投资更易变现B.房地产投资所需资金少C.房地产投资收益更高D.房地产能保值增值
『正确答案』D『答案解析』本题考查的是房地产投资概述。房地产投资具有收益、保值、增值和消费的特性，投资者可以通过房地产投资，获得经常性的租金收入和资本增值，降低其投资组合的总体风险，抵御通货膨胀的影响，因此，房地产投资通常被投资者视为进行财富积累、实现财富价值最大化的重要途径，是最理想的投资渠道之一。参见教材P10。
【2015年真题】房地产置业投资者能够容忍较低投资收益率的主要原因，是房地产投资（）。A.存在效益外溢和转移B.易获得金融机构的支持C.具有保值增值性D.可提高投资者的资信等级
『正确答案』C『答案解析』本题考查的是房地产投资的利弊。由于存在通货膨胀，房地产和其他有形资产的重置成本不断上升，从而导致了房地产和其他有形资产价值的上升，所以说房地产投资具有增值性。又由于房地产是人类生活居住、生产经营所必需的，即使在经济衰退的过程中，房地产的使用价值仍然不变，所以房地产投资又是有效的保值手段。参见教材P14。
第三节房地产投资的风险
3.如何比较风险的大小第一步，计算出两物业的价值的期望值。（加权平均值）第二步，计算出两物业的标准差。第三步，如两物业期望值相同，则直接比标准差即可，标准差小的风险小。第四步，如两物业期望值不同，需计算标准差与期望值之比，该比值小的那个风险小。
【例题】甲、乙物业2018年6月的价值均为1100万元。预计2019年6月甲物业的价值为1200万元和1000万元的可能性均为50%，乙物业的价值为1300万元和900万元的可能性也均为50%。甲、乙物业投资风险比较的结果是（）。A.甲物业投资风险大B.乙物业投资风险大C.甲、乙物业的投资风险相同D.难以判断甲、乙物业的投资风险大小
『正确答案』B『答案解析』本题考查的是房地产投资风险的概念。第一步：计算两物业的期望值（加权平均值）甲物业的期望值＝1200×50%＋1000×50%＝1100；乙物业的期望值＝1300×50%＋900×50%＝1100；第二步：计算两物业的标准差：另一种解法：带有技术含量的定性分析：1200和1000与1100的偏差，一定比1300和900比1100的偏离程度小，所以计算出的标准差一定前者小，所以前者风险小。参见教材P233。
4.房地产投资风险的内涵（四方面）■投入资金的安全性（本金）■期望收益的可靠性（回报）■投资项目的变现性（变现）■资产管理的复杂性（管理）
5.风险对房地产投资决策的影响
投资者特点
投资目的
投资对象
收益型
承受低风险低收益水平的长期投资者
获得稳定租金收益
进入稳定期的收益性物业
收益加增值型
能承受中等风险和收益水平
物业租金收益＋物业增值收益
未进入稳定期或刚刚竣工的收益性物业
机会型
承受较大投资风险，期望获得高收益
【2017年真题】按照风险大小和收益水平高低，通常将房地产投资划分为（）。A.金融投资型B.收益型C.实物投资型D.机会型E.收益加增值型
『正确答案』BDE『答案解析』本题考查的是风险对房地产投资决策的影响。按照风险大小和收益水平高低，通常将房地产投资划分为收益型、收益加增值型和机会型三种类型。参见教材P22。
【2016年真题】能承受较大投资风险并期望获得较高收益的房地产投资者通常会选择（）。A.进入稳定期的优质收益型房地产投资B.尚未进入稳定期的收益型房地产投资C.机会型房地产投资D.刚竣工的收益型房地产投资
『正确答案』C『答案解析』本题考查的是风险对房地产投资决策的影响。能承受较大投资风险、期望获得较高收益的房地产投资者，则选择机会型房地产投资。参见教材P23。
6.房地产投资风险的分类（9+6）
系统风险（9个）
个别风险（6个）
·又称不可分散风险或市场风险·对所有项目均产生影响·投资者无法控制，也无法通过投资组合来分散、抵消
·仅对市场内个别项目产生影响投资者可以控制
·通货膨胀风险·市场供求风险·周期风险·变现风险·利率风险·汇率风险·政策风险·政治风险·或然损失风险
『房地产投资的系统风险』（9类）1.房地产投资的系统风险
风险名称
通货膨胀风险（购买力风险，钱不值钱了）
■购买力降低给投资者带来的风险■其实质是通货膨胀导致未来收益的价值下降
市场供求风险
■供求关系的变化会造成房地产价格的波动与租金水平的变化■房地产市场是地区性市场，当地市场环境条件变化的影响比整个国家市场环境条件变化的影响要大得多
周期风险
·房地产市场的周期波动给投资者带来的风险·房地产市场周期波动分为复苏与发展、繁荣、危机与衰退、萧条四个阶段。·美国房地产市场周期为18～20年·香港房地产市场周期为7～8年·日本房地产市场周期为7年
变现风险
指急于将房地产兑换为现金时由于折价而导致资金损失的风险（跳楼价的损失）
利率风险
·利率调升对房地产投资的影响·可采用固定利率贷款来抵御该风险，实质上是把利率风险转嫁给金融机构
汇率风险
指经济主体在持有或运用外汇的经济活动中，因汇率变动而蒙受损失的可能性■在境内进行房地产开发投资的过程中使用了外币资金（境外融资）■境内房地产企业去境外投资
政策风险
政治风险
9
或然损失风险
■指火灾、风灾或其他偶然发生的自然灾害引起的置业投资损失■可以通过保险将风险部分转移给保险公司，也可以通过租约将部分风险转移给承租人
2.如何规避通货膨胀风险■以固定租金方式出租物业的租期越长，投资者所承担的购买力风险越大，实际上承担了本应由承租人承担的风险。■投资者通过适当调整其要求的最低收益率来降低风险对实际收益率的影响程度（调高）。
【例题】整个国家市场环境条件变化对房地产市场的影响，要比当地市场环境变化造成的影响大。（）
『正确答案』×『答案解析』本题考查的是房地产投资的系统风险。房地产市场是地区性市场，当地市场环境条件变化的影响要比整个国家市场环境变化的影响大。参见教材P19。
3.利率调升对房地产投资的影响■折现率提高，折现后的价值变小，导致房地产实际价值的折损。■加大投资者的债务负担，导致还贷困难，抑制房地产需求，导致价格下降。
【2017年真题】利率调升对房地产投资产生的影响有（）。A.导致房地产实际价值折损B.增加收益现金流C.加大投资者融资成本D.增加市场供给E.抑制市场投资需求
『正确答案』ACE『答案解析』本题考查的是房地产投资的系统风险。利率调升一是导致房地产实际价值的折损，利用升高的利率对现金流折现，会使投资项目的财务净现值减小，甚至出现负值；二是会加大投资者的债务负担，导致还贷困难。利率提高还会抑制房地产市场上的需求数量，从而导致房地产价格下降。参见教材P19。
『房地产投资的个别风险』（6类）1.房地产投资的个别风险（6类）
收益现金流风险
项目的实际收益现金流未达到预期目标要求的风险（收入低了）
未来运营费用风险
物业实际运营费用支出超过预期运营费用而带来的风险（费用高了）
资本价值风险
即使收益和运营费用都不发生变化，资本价值也会随着收益率的变化而变化。（收益不变，但由于折现率或报酬率变化，资本价值变化了）
机会成本风险
也称比较风险，投资该项目而失去了投资其它项目的机会，失去了相应的可能收益
2.注意利率风险和资本价值风险■利率是收益率的重要决定因素，但不是唯一■利率风险是系统风险，资本价值风险是个别风险
【2017年真题】下列房地产投资风险中，房地产开发企业可以控制的是（）。A.收益现金流风险B.市场供求风险C.通货膨胀风险D.利率变动风险
第四节风险与投资组合
『投资组合理论』1.投资组合理论
主要论点
不要把鸡蛋放在一个篮子里
原理
在相同的宏观经济环境下，不同投资项目的收益及风险不同。把适当的项目组合起来，可以减小风险各投资项目间应有一个负协方差，则项目组合风险最低
目的
·固定的预期收益率下风险最小·在可接受风险水平下收益最大化
具体方法
要点
·通过投资组合理论，可将个别风险因素减少甚至近于完全抵消，但系统风险无法规避
【2015年真题】为把两个投资项目的组合风险降到最低，各投资项目间应有一个（）。A.负协方差B.正协方差C.正敏感度D.负敏感度
『正确答案』A『答案解析』本题考查的是投资组合理论。为把两个投资项目的组合风险降低到最低，前提条件是各投资项目间有一个负协方差。最理想的是一个绝对的负协方差，但这个条件很难达到。参见教材P24。
『正确答案』C『答案解析』本题考查的是投资组合理论。该题转换为，哪些是系统风险，哪些是个别风险。通过投资组合理论，可将个别风险因素减少甚至近于完全抵消，但系统风险无法规避。参见教材P26。
2.资产预期投资收益率资产预期收益率＝无风险资产收益率＋市场风险系数×（平均收益率－无风险资产收益率）无风险收益率一般为国债的收益率或银行存款利率3.市场风险系数当资产的预期收益率＝市场的整体平均收益率时，市场风险系数＝1
【2016年真题】若房地产市场的平均收益率为15%，国债的收益率为5%，商业房地产市场相对于整个房地产市场的风险系数为1.4，则商业房地产市场的预期收益率为（）。A.14%B.19%C.21%D.22%
『正确答案』B『答案解析』本题考查的是投资组合理论。资产预期收益率＝无风险资产收益率＋市场风险系数×（平均收益率－无风险资产收益率）=5%+1.4×（15%－5%）=19%。参见教材P26。
『资本资产定价模型』1.资本资产定价模型一个投资的预期收益率等于市场上无风险投资项目的收益率再加上投资项目的系统性市场风险系数乘以该项目的市场整体平均收益率与无风险投资项目收益率之差。折现率＝资金的机会成本＋适当的风险调整值＝无风险投资收益率＋市场风险系数×（市场的平均收益率－无风险投资收益率）
【2016年真题】确定折现率的理想方法是采用资金的机会成本加适当的风险调整值，下列收益率或利率中可视作资金机会成本的有（）。A.国债收益率B.银行存款利率C.市场平均投资收益率D.银行贷款利率E.银行同业拆借利率
『正确答案』C『答案解析』本题考查的是资本资产定价模型。方法一：公式计算法折现率＝无风险投资收益率＋市场风险系数×（市场的平均收益率－无风险投资收益率）＝10%＋0.4×（20%－10%）＝14%。方法二：带有技术含量的排除法该折现率一定大于无风险投资收益率，即大于10%，AB可立即排除。参见教材P28。