11月-12月底:基本面缺乏本质变化，EPS增长与PE增长不匹配，在行业基本面没有持续更新的情况下，以避险为目的流入军工板块的边际资金不断流出，板块持续调整。
2.1.变化一：从重研发轻生产到研发生产齐头并进
十三五期间国防科技在重大科技专项、核心关键技术等领域取得突破。航空发动机等一批关键技术取得新突破，武器装备建设呈现出快速发展趋势：航母实现了从无到有、再到自主创新的历史性跨越；新型战斗机、运输机列装入役，实现空战能力整体跃升；新型系列战略导弹公开展示，对于强固国家安全和民族复兴根基，有无可替代的作用。尖端武器弥补了我军武器装备体系短板缺项，为构建中国特色武器装备体系提供了有力支撑。
十三五新研装备尚未进入大规模量产阶段，现有型号代际差距明显加量需求有限。武器装备建设虽取得突破，但大多新型装备为首次定型亮相，尚处于小批量生产的阶段，产业链配套能力无法支持实现大规模量产。另一方面，根据WorldAirForce2020数据显示，十三五末期我国歼-7、歼-8为主的老旧二代战机数量561架，占比46%；以歼-10、歼-11/16、及歼-15为主战三代机数量656架，占比53%；而新型四代机战机歼-20仅有15架，占比1%。横向比较来看，美军当前已全部切换至三代（F-15、F-16、F/A-18）及以上战机，其中三代机占比85%，四代机占比15%。由此可见，此时大批列装于作战部队的成熟型号装备在同期与美国存在显著代际差距，不再具备大批量加单生产的必要性，而是集中资金力量缩小装备间的质量差距，因此十三五期间军工行业仍处于重研发轻生产的阶段。
当前军队建设目标—国防军队现代化，确保2027年实现建军百年奋斗目标：党的十九届五中全会审议通过的《中共中央关于制定国民经济和社会发展第十四个五年规划和二〇三五年远景目标的建议》谈到军队建设目标时，首次提出“确保二〇二七年实现建军百年奋斗目标”国防部发言人任国强说，强国必须强军，军强才能国安。实现建军百年奋斗目标，要求加快机械化信息化智能化融合发展。从机械化信息化的“两化”，到现在的“三化”，这揭示了未来几年我军的发展方向和建军百年奋斗目标，标定今后时期国防军队现代化的目标指向和发展重心，而十四五是实现奋斗目标关键的五年。2022年10月，党的二十大报告首次提出的“打造强大战略威慑力量体系”，建强多元化、有区别、分层级、有弹性的常规性战略威慑力量的同时聚焦新兴领域和新兴技术的常规战略威慑力量构建。
屡次提出加强练兵备战，实战化训练增加。国家对强兵建设愈发重视，多场重要会议中提及练兵备战的指导内容。2020年10月29日，十九届五中全会提出“全面加强练兵备战，提高捍卫国家主权、安全、发展利益的战略能力”，这是中共55年来再次在五年规划中提及“备战”一词，（1962年中国和印度发生了边境战争，美国对越南的战争也已经全面开启，中国和苏联的关系恶化）；2021年7月，建党100周年大会提出进一步深化练兵备战“军队是要准备打仗的，必须坚持战斗力这个唯一根本的标准”。
武器装备代际差异已补齐，行业发展由补质量进入补数量阶段：航空装备：五代为牵引、四代为骨干、三代为主体，以歼-20、直-20、运-20等“20”系列为代表的航空装备都处于快速批产上量阶段，其他如歼-16、歼-15等前期定型机型及后续改型仍处于交付高峰，主机厂需求饱满。
航空发动机：军用航发进度慢于军机，和欧美最先进发动机差距35年。2005年12月，WS10“太行”发动机研发成功，是我国首个具有自主知识产权的高性能大推力涡扇发动机，目前WS-10系列进入快速放量阶段，前期珠海航展公布J20使用中国心，WS-15已完成装机首飞，后续有望同WS-20一起在十四五期间取得放量突破。
国防支出向武器装备倾斜，装备费占比持续提升。2010-2017年，我国装备费占军费比重从33.20%增加至41.10%，2018年起，我国军费开支从“主要用于支持深化国防和军队改革”倾向“用于更新武器装备”。预计“十四五”期间，我国军费支出重点将继续向武器装备倾斜，武器装备采购投入增速有望持续高于军费增速。
国防政策向海空军、火箭军倾斜，是未来军费投入的重点方向。据2019年7月发布《新时代的中国国防》，我国将“大幅压减陆军现役员额，保持空军现役员额稳定，适度增加海军、火箭军现役员额，优化各军兵种内部力量结构”。空军、海军制定装备升级计划适应军种结构调整，为满足军种内部结构调整需求，战略空军、世界一流海军建设目标，装备费有望向海、空军倾斜：1）建设强大现代化空军：2020年要基本跨入战略空军门槛，构建“以四代装备为骨干、三代装备为主体”的武器装备体系。2）建设世界一流海军。根据央视新闻，我国2049年完成10艘航母建设，建设世界一流海军；此外，据央视网及环球网信息，我国075型两栖攻击舰的首舰已于2019年9月下水，并在2021年4月正式入列，二号舰及三号舰也分别于2020年4月和2021年1月下水，参照美国海军同规格的大黄蜂级两栖攻击舰数据，预计每艘075舰将带来42架直升机的需求量。
2.2.变化二：基本面拐点为行业格局带来改变
配套企业加速扩充产能满足未来需求。为承接十四五期间旺盛的订单需求，以上游新材料及电子元器件环节为代表的公司自2020年起陆续通过定增募资或自筹资金的方式积极扩充产能，加快各类产业化项目建设，为兑现下游需求创造客观条件。
多季度业绩验证，行业收入增速及盈利能力同步提升
“十三五”末至“十四五”逐步进入快速增长期。2019-2021年，军工行业营收增速分别为9.34%、11.94%、16.68%，利润增速分别为0.63%、36.68%、24.18%。军工行业2022年前三季度，军工行业109家上市公司合计实现营收（2910.03亿，同比增长12.20%），归母净利润（291.89亿，同比增长11.03%）。综合来看，2022Q3军工板块业绩在2021Q3基数较大的基础上仍保持较快增长。我们认为，预计在“十四五”期间，在军费稳定增长及加强实战化训练的大背景下，行业需求端有所保证，基本面趋势将持续向好，军工行业有望保持高速和高质量发展。
武器装备放量带来军工行业规模效应，行业整体毛利率及净利率均有提升，期间费用率改善。目前来看，伴随着武器装备量的放量，产业链各环节均有降价预期，但考虑到放量带来的规模效应，我们认为盈利能力反而有望提高。数据来看，2021年军工行业整体毛利率22.46%，同比降低0.18个百分点；2021年期间费用率12.65%，同比下降0.51个百分点，其中研发费用率仍保持增长，同比提升0.41个百分点，主要系军工企业优化体制结构降本增效、以及疫情影响下差旅费等费用缩水所致。毛利率和期间费用率改善的双重驱动下，2021年净利率8.89%，同比提高0.96个百分点。毛利率和净利率的变化，体现出量的变化对行业毛利率净利率的变化大于价格年降的影响。当然也有走向高端、走向集成、央企子公司削减成本和费用的影响（股权激励）。2022前三季度军工板块毛利率较去年同期小幅下跌0.30pcts至24.56%，净利率小幅下跌0.11pcts至10.03%，或因各地疫情频发，供应链受阻且原材料价格持续走高所致；而净利率跌幅小于毛利率跌幅，反映期间经营效率有所提升。
国企和民企盈利能力继续提升。2021年国企毛利率20.70%，同比上涨0.38pct；净利率7.52%，同比提升1.00pct，主要系期间费用率有所改善，反映国企提质增效效果显著，经营效率不断提升，整体盈利能力不断改善。民参军企业毛利率下降2.41pct，净利率提升0.22pct，我们认为主要系中上游企业由于原材料成本上升、业务结构发生变化等因素作用下毛利率有较大幅度下滑所致；期间费用率进一步优化带动净利率提升。
2.3.变化三：军工体制改革成为高质量发展的起点
资产重组及科研院所资产证券化持续推进，高质量资产不断集中整合。当前我国军工集团的资产证券化率仍比较低，和美国有明显差距。近年来，军工集团通过IPO、借壳上市、协议转让、资产注入等方式不断推动自身的资产证券化进程，截至2021年底，十大军工集团的整体资产证券化率达到约49%（按净资产口径计算）。其中有5家集团资产证券化率超过50%，最高的是中国船舶88%，最低的是航天科技21%。相比之下，西方国家军工巨头的资产证券化率为75%左右，全球100家最大的军工企业中80%以上为上市公司，美国10家最大的军工企业均为上市公司。军工集团资产证券化是国家政策的导向，军民融合发展的迫切需求，也是国外军工行业的成功经验。
军用技术民用化是军民融合重要内涵，将打开军工企业成长空间。此前市场认为，军工行业由于下游客户集中在军方且受限于国防预算限制，市场容量相对有限。但我们认为，国防科技工业为很多先进技术的发源地，被主要军事强国视为大国博弈的战略需求和提升国家科技创新能力的重要途径，在国际局势日趋复杂的情况下，军用技术的国产化及核心能力的自主可控逐渐成为行业核心发展方向，已形成市场共识，其民用化市场的拓展将为军工行业不断注入新的活力，进一步打开军工公司的成长空间。
军品定价机制改革促进市场化竞争，长协订单增多锁定长期需求。2019年已发布规则，军品定价机制改革使得行业竞争更加市场化，预计影响将是长期潜移默化的，虽不必然带来军品采购价格的提升，但考虑影响为价降量升，或将一定程度摊薄成本，其中有降低成本及加强管控费用意愿的企业将有望获得盈利能力的不断提高。另一方面，行业中的长协订单持续增多，在锁定长期需求的同时也为企业进一步优化成本端管理创造了条件。
3.1.军工行业整体增速较快，指数表现与增速不相匹配
行业整体增速较快，行业增速排名居前。我们调整后得到的109家公司组成的军工行业在A股30个行业中，收入增速排名第7，归母净利增速排名第8，均处于行业领先位置。在2021年行业受疫情影响较小、基数较大的情况下，继2021年年报和2022H1财报数据持续反映军工产业链各环节高景气度后，2022Q3行业营收和利润增速均实现较高增长，再次验证我们对军工行业高景气度的判断。随着十四五期间军工行业景气度持续向好，预计未来三年军工行业高质量增长的确定性大，相对其他行业具有比较优势。此外，虽军工行业整体增速较快，但行业指数表现与行业增速不相匹配，资金配置及估值仍有提升空间。
2022年前三季度，军工行业109家上市公司合计实现营收（2910.03亿，同比增长12.20%），归母净利润（291.89亿，同比增长11.03%）。综合来看，2022Q3军工板块业绩在2021Q3基数较大的基础上仍保持较快增长。我们认为，2022Q3财报数据进一步验证了军工行业高景气度，业绩增速保持较快增长，预计在“十四五”期间，在军费稳定增长及加强实战化训练的大背景下，行业需求端有所保证，基本面趋势将持续向好，军工行业有望保持高质量发展。
分子行业看，新材料、航天、航空板块增速显著高于行业整体，信息化增速略缓。其中，航空装备子行业上市资产较多，收入基数较大，2022前三季度航空收入增速加快，均衡生产力度有所加强，利润水平提升显著，营业收入和归母净利润增速分别为13.42%、14.37%，营业收入和归母净利润均为近五年最高值；航天子行业军品上市资产占比较少，优质资产仍在航天科技和航天科工集团内，上市公司业绩对板块实际表现代表性有限，营业收入和归母净利润增速分别为14.51%、16.38%，保持稳健增长；信息化子行业营业收入和归母净利润增速分别为4.86%、3.78%，主要系去年基数较大，同时部分企业因疫情影响项目推进受阻所致；2022三季度新材料营收增速为17.54%，归母净利润增速高达16.77%，反映出新材料子行业规模效应逐步体现，净利率水平持续提升。整体来看，军工板块业绩增速普遍较快，细分领域呈现结构性分化特点。
3.1.1.航空：业绩稳定释放，产业链整体实现较高增长
提质增效成果显现，期间费用率降低。2022三季度航空板块毛利率18.04%，同比下跌0.29pcts，其中航空主机厂毛利率同比下跌0.61pcts至30.24%，主要系航发动力、航天彩虹、中直股份由于产品结构调整等原因所致。航空板块期间费用控制良好，在研发费用率提升0.33pcts的情况下，由于销售费用率、管理费用率和财务费用率都有所改善，期间费用率下降0.64pcts，因此航空板块净利润率由21Q3的7.36%上升至7.42%。近年来，航空工业集团推进“瘦身健体、提质增效”，大力控成本、降费用、压支出，取得了较为明显的效果，我们认为，随着国企三年改革方案的逐步落地，企业提质增效不断深化和持续，航空板块公司盈利水平有望得到进一步提升。
3.1.2.航天：净利率小幅上升，研发投入持续加大
2022三季度航天板块营收（326.68亿，+14.51%），归母净利润（25.53亿，+16.38%），子行业整体保持平稳增长。上半年，我国已成功完成多项发射任务，包括发射首型固体捆绑运载火箭、长征七号遥五运载火箭搭载天舟四号成功升空、神舟十四号载人飞船成功升空、首个科学实验舱“问天”发射成功等。我们预计，在“十四五”期间积极备战的大背景下，伴随着战略储备需求的增加及实战化演练的消耗需求，航天板块景气度或将持续提升。
航天板块净利率小幅上升，研发投入不断加大。航天板块2022三季度毛利率9.69%，较去年同期下滑0.82pcts，净利率7.81%，同比上升0.13pct。期间费用率同比下降0.60pcts至4.77%。其中，管理费用率减少0.33pcts至3.01%，财务费用率下降0.32pcts至-0.51%，销售费用率同比上升0.02pcts至0.72%，研发费用率同比上升0.03pcts至1.55%，整体期间费用率有所改善。
3.1.3.信息化：毛利率波动，研发力度不断加强
军队信息化建设叠加国产替代，板块仍存在一定业绩弹性。信息化板块2022三季度实现营业收入（534.52亿，+4.86%），归母净利润（93.73亿，+3.78%），总体增速较缓主要系去年基数较大及部分企业如华力创通、兴图新科等因疫情影响项目推进受阻。军工半导体等率先反映行业景气度，部分公司尤其是上游半导体和元器件公司业绩在2021年已率先进入高速成长阶段，景气度进一步向下游传导，预计后续景气度将进一步向中下游公司传导，板块保持增长态势。
信息化板块毛利率波动，研发投入不断加大。2022三季度信息化板块毛利率同比下降1.05pcts至23.54%，系由于上游原材料价格的增加以及下游采购以量换价所致。净利率下跌0.18pcts至17.54%。期间费用率下降0.79pcts至14.21%。其中，研发费用率上升0.51pcts至5.53%，管理费用下降0.58pcts至6.16%，销售费用率下降0.29pcts至2.23%。随着下游客户需求进一步上行，公司积极布局新产品，板块景气度或将持续提升。
3.1.4.新材料：规模效应促进盈利提升，子行业保持高速增长
新材料板块收入利润稳步提升，反映行业景气度持续上行。2022三季度新材料板块实现收入（280.92亿元，+17.14%），民企增长较为明显，其中西部超导和铂力特分别增长117.93%、72.80%；新材料板块2022年三季度实现归母净利润（41.48亿元，+15.37%），其中铂力特、中简科技及天秦装备增速居前，归母净利润同比分别增长120.84%、59.57%及51.03%，后续伴随我军新机型逐步列装及高端材料用量占比提升，叠加国产发动机国产替代趋势，国产高端合金用量不断提升，板块有望继续保持增长态势。
净利率基本保持稳定，盈利能力有望企稳回升。2022三季度新材料板块毛利率43.76%，同比提升1.62pcts，净利率下降0.23pcts至14.77%，或主要由于期间费用率提升所致。期间费用率增加1.45pcts至23.56%，其中销售费用增加0.04pcts至4.20%；管理费用下降0.19pcts至7.87%，财务费用下降0.32pcts至-0.29%。随着下游需求的扩大，新材料板块盈利能力有望在规模作用下进入企稳回升阶段。
3.2.公募基金2022Q3军工持股比例环比上升1.05pcts，创近三年新高
公募基金2022Q3军工持股比例提升，达到5.29%。我们根据安信军工数据库（含140个军工标的），对公募基金重仓持股情况进行统计，结果显示，2022Q1、H1、Q3公募基金重仓持股中军工持股总市值分别为1136.51亿元/1189.77亿元/1306.72亿元，持仓比例分别为4.44%/4.24%/5.29%，Q3公募基金持仓比例环比上升1.05pcts，创近三年新高；剔除军工行业被动基金后，2022Q1、H1、Q3重仓持股中军工持股市值分别为903.18亿元/742.95亿元/788.18亿元，持股比例为3.81%/3.70%/4.55%，Q3持股比例环比上升0.85pcts，反映公募基金主动配置军工行业个股的意愿较强。展望四季度，预计随着边际资金流出，Q4军工行业公募基金持仓比例或有一定下降。
3.3.多数核心标的估值与增速匹配，甚至处于低估低配阶段。
4.1.航空装备：军工行业重点发展方向，需求迫切且确定性高
4.1.1.需求迫切且确定性高，未来的方向是数量升+结构优
当前中美关系不确定性增加，俄印日韩东南亚等军备升级加速，周边局势紧张成为新常态，航空装备需求迫切且确定性高。我国军用飞机数量居世界第三，但数量与结构与美国都存在较大差距，仍有很大上升空间。据《WorldAirForces2019-2022》数据，虽然我国战机数量居全球第二，但战斗机数量不足美国的60%，数量仍存在较大提升空间；同时我国战斗机结构需完善，美现役战斗机均为较为领先的三代机和四代机，占比分别为83%和17%，而我国仍有近50%的二代机亟需替代,四代机仅有19架，占比约为2%，远低于美国。另外，当前美国战斗机仅有重型和中型，而我国战斗机中轻型战斗机占比仍然较高；我们认为当前航空装备需求迫切且确定性高，未来方向是数量升+结构优。
现代化战略空军目标下，我国航空装备新型号换装列装加速。2018年11月11日，我国空军公布了建设强大的现代化空军路线图，指出到2020年基本跨入战略空军门槛，初步搭建起“空天一体、攻防兼备”战略空军架构，构建以四代装备为骨干、三代装备为主体的武器装备体系，不断增强基于信息系统的体系作战能力；到2035年初步建成现代化战略空军，具备更高层次的战略能力。随着我国国防武器装备需求不断提升、研制周期加快、部队训练力度加大，军机望加速列装，快速放量，航空装备产业迎来黄金发展期。
4.1.2.预计十四五期间军机新增市场空间将达7500亿元
我国航空装备列装换装加速，行业市场空间巨大。参考美国当前各机型数量，结合我国航空装备发展阶段以及军机各机型估算的数量和价格，预计十四五期间军机新增市场将达7500亿元，其中战斗机市场达5800亿，是航空装备种最景气的机型。
4.2.航天装备：多重因素驱动下十四五有望呈现高景气
4.2.2.北斗导航系统组网完成，终端设备订单有望快速释放
1）北斗导航空间段组网完成。中国北斗卫星导航系统（BDS：BeiDouNavigationSatelliteSystem）是中国自行研制的全球卫星导航系统，是继GPS、GLONASS后的第三个成熟的卫星导航系统北斗卫星导航系统由空间段、地面段和用户段三部分组成，可在全球范围内全天候、全天时为各类用户提供高精度、高可靠定位、导航、授时服务，并且具备短报文通信能力，已经初步具备区域导航、定位和授时能力，定位精度为分米、厘米级别，测速精度0.2米/秒，授时精度10纳秒。2020年7月31日上午，北斗三号全球卫星导航系统正式开通。
2）终端设备在产业链中价值量占比超过一半。当前卫星导航在很多领域的应用已不仅是终端形态，而是嵌入式的一个板卡、一个模块、一个芯片甚至仅仅就是主CPU中的一段代码。目前以终端集成、系统集成为代表的中游产值占比最大，虽然由于规模化的应用推动价格不断下降，单随着行业体量不断增大，绝对值不断增长，由于系统趋于成熟，应用场景增加，下游运营服务保持快速增长态势。北斗三号的组网、地基+星基增强系统完善将有效带动中上游芯片、板卡、手持终端等尤其是高精度产品的换装需求，并有效提升下游运营服务质量及扩展应用场景。
3）导航卫星完成组网后，用户终端需求高速增长。卫星导航系统的空间段和地面段是维持卫星导航系统运行的基础设施，用户段又可以细分为上游芯片、中游终端设备和下游运营服务。卫星导航基础设施建成后，未来给用户提供终端服务，中游终端设备需求将快速增长，同时带动上游芯片、模块、板卡等产业链。从历史情况来看，以振芯科技为例，北斗二代于2012年完成组网，从2013年开始，振芯科技北斗终端设备同比增速达到70%以上，进入高速增长期，因此，我们认为从2021年开始，北斗终端设备增速将进入高速增长期。
4.2.3.星网集团正式成立，卫星互联网有望迎来实质性进展
2021年4月28日，国务院国资委发布关于组建中国卫星网络集团有限公司的公告，由国务院国资委100%控股，经营范围包括：卫星互联网的论证设计、卫星互联网系统软硬件和系统衍生产品的标准制定、卫星互联网发射和测控服务、基础电信业务、卫星互联网及融合应用领域内的技术开发等。我们认为，中国卫星网络集团的成立，表明国内卫星互联网有望迎来实质性进展。以“星链”为代表的卫星互联网方兴未艾。众多公司纷纷推出卫星互联网建设计划，2010年初，谷歌联合汇丰银行与欧洲有线电视运营商LibertyGlobal发起“O3b计划”，O3b的原意是“Other3billion”，指的是目前仍旧不能够上网的30亿人，该计划进展迟缓，其项目团队重新组建了OneWeb公司。2015年，Google向SpaceX公司投资10亿美元，其目的之一便是打造太空互联网，同年SpaceX推出Starlink项目，计划发射约12000颗卫星组建低轨卫星通信系统。
航天科技集团的“鸿雁”星座计划发射300余颗卫星，首期投资约200亿元人民币，航天科工的“虹云”星座计划发射156颗卫星，我们预计两个计划投入将超过300亿人民币。根据SIA的数据，对于卫星产业链，组网建设费用约占产业链总产值的7.5%，由此测算，后期地面设备投入将约为1784亿元，带来的卫星与地面服务产值将达到约1916亿元，因此，卫星互联网产业链总体产值有望超过4000亿元。
4.3.信息化：军队现代化建设重中之重，上游元器件领域率先进入高增长
军工芯片：1）：航空航天及海军舰船领域的加速发展带动产业链需求不断提升，其中航空航天领域中航电系统、机电系统、机载雷达及导航等产品，舰船类显控雷达系统等均需用到芯片类产品；2）：国产替代刚性要求正加速推进，老型号逐步换装，且新型号加速列装，需求端均呈现出爆发式增长；3）：军用技术民用化打开民用市场广阔空间，军品对可靠性、一致性及稳定性要求极高，转民用不存在技术难度，且起量后带动规模效应显现，成本端亦有望逐步下探，为民用市场开拓奠定良好基础；4）：把握各细分领域龙头企业，业绩不断增长有望进一步消化高估值。
4.4.无人化：“二十大”报告提出要加快无人智能作战力量发展，我国正值无人机产业链快速发展期
随着机械化与信息化的发展触及天花板，智能化将牵引机械化和信息化向更高水平层次演进，进一步提高作战效能。相较“十三五”规划强调信息化，“十四五”规划首次提出加速武器装备升级换代和智能化武器装备发展，且“二十大”报告提出要加快无人智能作战力量发展，我国无人化装备将成为重点发展方向之一。
无人机在无人装备中占据重要角色，是无人智能作战的主要装备之一。随着我国无人机的逐步列装以及国外军贸需求不断提升，无人机产业链将充分受益。无人机定位在逐渐改变，从辅助力量变为主力力量。相比于研发周期漫长、成本高昂的载人飞行器，军用无人机具有战场适应能力强、成本低、配置灵活、任务多元化等优势。由于战争形态的不断演进和军用无人机技术的不断发展，催生了一些以军用无人机为主战装备或重点参与的作战样式。由于无人机的技术的升级与作战模式的不断多元化，战争中的应用增多，依赖性增强，逐渐从辅助力量变为主力力量。全球军用无人机市场规模激增。全球无人机市场规模激增，复合年增长率达到8.73%。按照用途、区域、尺度、应用场景、视距范围等来看，军用无人机、北美地区无人机、小型无人机、商业领域无人机和超视距无人机复合年均保持较高增速。军用无人机市场规模复合年增速达到7.90%，北美地区成为2019年最大的军用无人机市场，其次是亚太和欧洲。目前以色列、美国、中国的无人机出口在全世界范围占据主导地位，呈现三足鼎立格局。
2023年美军无人机投入大幅上升，现有无人机数量庞大。随着无人机的不断发展，军用无人机不再仅执行情报收集、长期监视和侦察任务，能够完成的任务类型已扩展到电子攻击、火力打击、破坏敌方网络节点或通信中继等领域。美国现役军用无人机，不仅技术先进，并且种类繁多。截至2019年，美军无人机装配数量达到10691架。按照美军2023财年计划，其无人机经费将大幅回升，预计支出27.12亿美元，同比增长35%，大幅上升。
4.5.新材料：成长性较好且壁垒较高，新机型放量带动业绩不断增长
1）高温合金：主要应用于航空航天领域，批产及在研型号将持续带来增量市场。由于高温合金优良的耐高温、耐腐蚀、抗疲劳等性能，已广泛应用于我国军用航空航天领域，主要用于发动机燃烧室、导向器、涡轮叶片和涡轮盘四大热端部件。目前我国已具备了涡桨、涡喷、涡扇、涡轴等类发动机的系列研制生产能力，且国产发动机主要装配于歼击机、强击机、轰炸机、歼击轰炸机等主战机型。考虑到当前太行系列发动机已逐步进入批产列装阶段，且伴随主机厂外协比例提升、国产替代及发动机后期维修更换等因素，预计我国军用航空发动机高温合金市场将更为广阔。
2）钛合金：飞机及发动机主要结构材料之一，新机型钛合金用量占比提升。自20世纪60年代末以来，军用飞机的用钛量逐年增长。当前欧美设计的各种先进战斗机和轰炸机中钛合金用量大多已超过20%，美国F-22战斗机用钛量更是高达41%。根据《航空钛合金的应用及发展趋势》，目前我国第三代战斗机型的钛合金单机用量到约2.25吨，是二代机（J-80.2吨）的12倍；第四代战斗机单机钛合金用量可达约3.6吨。随着第四代军用战机钛合金价值量、规划用量较老机型的提高及不断放量，军用高端钛合金市场需求量有望不断提升。
先进战机仍是未来装备重点采购对象，公司业绩有望持续提升。美国国防部的数据显示，2021年美军采购先进战机的经费约占当年装备采购总经费的21%，在各类主战装备中占比最高，是装备采购的重点对象。中航沈飞是我国先进战机核心供货商之一，得益于先进战机在装备采购中的重要地位，以及公司研发投入的不断提升，我们认为，公司未来将有更多产品进入批产列装阶段，结合公司管理水平的不断提升，公司业绩有望持续增长。拟战略投资中航电子，加强与机载系统业务的战略协同。根据2022年6月公告，公司拟以1.8亿元现金认购中航电子募集配套资金非公开发行的股票。中航电子作为整合后的机载系统上市平台将成为公司重要的配套供应商。中航沈飞认购中航电子非公开发行股票属于战略投资，通过建立资本纽带关系，有利于公司加强与航空工业集团机载系统业务的战略协同，将进一步加强航空产业链上下游的通力合作，保障供应链体系稳定，实现互利共赢。
5.2.中航西飞：军民用中大型飞机研发制造龙头，航空整机主业有望持续向好
军用运输机、轰炸机主机厂，运-20等机型需求空间大。公司主要交付机型包括：运-20、运8/9及特种作战改型飞机、轰-6系列。公司作为国内运输机和轰炸机主机厂，一方面运-20系列需求持续增长，“十四五”期间是量产的高峰期，有望带动公司业绩快速提升；另一方面，未来几年轰-6系列仍是我国重要的战略轰炸力量，需求稳中有升。此外，远程轰炸机新型号值得特别期待。民机方面，支线飞机放量交付，未来受益国产大飞机交付。民机航空制造方面，公司为支线客机ARJ21-700、C919大型客机、AG600飞机、新舟系列飞机以及波音、空客等国内外民用飞机提供零部件生产。C919已于2022年12月交付首架，ARJ21-700飞机持续交付，我们认为，公司将充分受益国产民机高景气周期，随着未来军民机产品如期交付，公司主业有望持续向好。
5.3.航发动力：航空发动机需求增长，主力产品进入量产时期
核心受益军机换代，军机发动机市场广阔。在军机领域，我国与美国军机数量和结构都有较大的差距，根据《WorldAirForces》数据，我国当前军机数量仅为美国的1/4，结构来看，我国目前二代机占比仍高达46%，而美国早已淘汰二代机，三代机占比达85%。航空发动机作为一个复杂系统，被誉为“工业皇冠上的明珠”。作为飞机的心脏，被誉为"工业之花"，它直接影响飞机的性能、可靠性及经济性，是一个国家科技、工业和国防实力的重要体现。随着下游战斗机更新换代和数量提升，军机发动机市场空间广阔。
5.4.中航机电：专注航空机电系统，企业发展稳步向前
剥离非核心资产，盈利能力有望进一步提升。据2022年6月公告，公司旗下子公司庆安集团以其所持有庆安制冷51%股权向北京航华以非公开协议方式进行增资，庆安集团原持有庆安制冷65.62%股权，本次交易完成后，庆安集团持有庆安制冷的股比将变为14.62%，庆安制冷将不再纳入庆安集团合并报表范围。我们认为，公司进一步剥离非核心资产，继续深化聚焦航空主业的经营理念，公司治理水平不断提升，未来盈利能力有望进一步提高。
5.5.江航装备：聚焦航空装备和制冷业务，军民用市场广阔
航空机载设备细分领域地位突出，受益军机换装列装加速。公司航空产品配套所有在研、在役军机以及部分民机。①国内唯一航空氧气系统，机载油箱惰性化防护基地，国内最大飞机副油箱制造商，受益军机换装列装加速；②随着军机代际的提升，新增油箱惰化系统，配套有望呈现量价齐升态势；③维修市场同样广阔，有望成为公司未来发展的新增长点；④拓展更为广阔的民航市场，未来有望起量。
5.6.中航光电：聚焦军工防务和高端制造，军民用市场广阔
以军为基，受益军工行业高景气带来需求增加。预计随着我国武器装备更新换代需求加速释放，信息化程度提高带动连接器系统需求不断增长，公司作为我国高端连接器的领军企业，同时作为军工行业上游元器件公司，将率先受益于行业的高景气。同时公司深入布局通讯领域连接器市场，也是国内新能源汽车连接器龙头，获多个国内及国际重点客户项目突破，预计未来也有望加速增长。
5.7.中航重机：“中国航空工业第一股”，寓军于民、协调发展
关键环节，龙头地位稳固。锻造环节是钛合金及高温合金等原材料运用于武器装备所必须经过的关键生产环节，且军用锻造行业壁垒高，竞争格局稳定；重机作为我国最早从事军用锻造企业，市占率高且长期配套各大航空航发主机厂，并与19及21年通过两次定增募投继续加强自身生产供应能力，市场龙头地位稳固。主机交付体系变化趋势已起，锻造融合机加或是大势所趋。公司公开交流中多次提到主机交付体系已发生变化，从交付锻件到交付加工件、精加工装机件等，附加值提升，且公司正积极与外部资源合作完成机加方向拓展。我们认为，锻造与机加环节的融合或是大势所趋，并将进一步利好锻造环节公司提升自身交付产品价值量，而重机自身锻造体量较大，有望核心受益。
5.8.派克新材：航空航天领域环形锻件核心供应商，航空航天需求高景气
公司军用环形锻件龙头企业。公司当前已具备异形截面环件整体精密轧制技术、特种环件轧制技术及超大直径环件轧制技术等多项核心技术，下游主要涵盖航空航天、船舶、电力及石化等多行业领域。公司是国内少数几家可供应航空、航天、舰船等高端领域环形锻件企业之一，并已进入航发集团、航天科工集团、航天科技集团、中船重工及中船集团等供应链体系，预计未来提升空间充足，军品业务有望继续保持较快增速。
5.9.航宇科技：航发环锻龙头供应商，需求持续带动增长
深耕航发航天锻件领域，燃气轮机及能源领域多点开花。公司专业从事航空难变形金属材料环形锻件研发生产及销售，已具备难变形金属材料组织均匀性控制、大型复杂异型环件成形成性一体化轧制等核心技术，主要产品为航空发动机环形锻件，也为APU、飞机短舱、飞机起落架等提供锻件。同时，公司产品亦应用于航天火箭发动机、导弹、舰载燃机、工业燃气轮机、核电装备等高端装备领域。募投扩产承接未来需求，数字化改造提升生产效率。公司上市募集金额3.49亿元，其中2.69亿用于“航空发动机、燃气轮机用特种合金环轧锻件精密制造产业园建设项目”，计划通过新产区建设、购置先进锻件加工设备，提高中小型特种合金环轧锻件产能，以满足航空发动机批产及境外长协项目增长需求。此外，该项目将构建全生命周期数字化管理平台，降低人力成本同时有效缩短产品设计、研发及制造周期，以满足下游客户差异化、个性化产品需求。我们认为，募投扩产将有助于公司突破产能瓶颈，而数字化改造带来的降本增效则有望助力公司不断提升盈利能力，增强长期竞争能力。
5.10.迈信林：航空航天零部件贡献主要收入，拓宽精密制造下游应用领域
牵手航空工业，战略协同合作。航空工业金城南京机电液压工程研究中心（简称航空工业南京机电）是我国航空机载机电系统的研发中心和生产基地，具有完整的预先研究、型号研制、设计制造、试验交付和维修服务的手段和能力。航空工业南京机电现有的专业研究领域包括：飞机机电控制系统、飞机液压操纵系统、飞机燃油系统、飞机环境控制系统、飞机第二动力系统、飞机电源传动系统等，先后为60多个机型37大机电系统提供产品和配套附件。根据公司公告，双方合作的项目主要围绕军、民机（包括C919）等航空零部件生产和航空类液压产品装配重点展开。此战略协同框架协议明确了航空工业南京机电优先向公司进行采购机电类产品，将有利于公司在产品实现方案、现场技术指导、产品质量检测、专业人员配备、工艺操作培训、技改升级等方面获得航空工业南京机电的技术支持，从而进一步提升公司技术创新能力和竞争力。
5.11.中无人机：军用固定翼无人机龙头，军贸+内需双轮驱动高增长
专注大型固定翼长航时无人机系统，国际军贸业务成绩瞩目。公司是专注于大型固定翼长航时无人机系统成体系、多场景、全寿命的整体解决方案提供商，主要从事无人机系统的设计研发、生产制造、销售和服务。在公司的持续投入与努力扩展下，翼龙系列无人机系统已成为国内领先、国际先进的无人机系列。根据斯德哥尔摩国际和平研究所（SIPRI）统计，2010-2020年翼龙系列无人机军贸出口订单累计数量位列国内第一，另据2021年5月美国航空周刊（AVIATIONWEEK）报道，翼龙系列在全球察打一体无人机中市占率位居全球第二，是我国军贸无人机出口的主力机型。
5.12.航天彩虹：“无人机”“新材料”一体两翼，国内无人机领军企业
整机和导弹研制能力兼备，配套服务完善。公司无人机业务涵盖产品销售、多元化应用服务和先进无人机技术预研三部分。1）产品销售方面，成熟产品包括彩虹-3、彩虹-4、彩虹-5等，从2004年起实现批量出口，整机出口数量及金额在国内领先。在研产品包括彩虹-6、彩虹7等型号无人机，以及智能集群无人机系统和巡飞弹等具有国际领先水平、填补国内空白的系统。2）多元化应用服务方面，已形成彩虹-3/4/5无人机的察打型产品，同时基于彩虹无人机平台，牵引供应商开发等十余种任务载荷，形成较好的应用扩展性和兼容性。无人机应用服务方面，自主开发无人机民用技术，在中大型无人机航空物探、应急测绘等领域已进入产业化阶段并占据相对垄断地位。3）先进无人机技术预研方面，公司积极推动新型飞行器理论机理研究、应用基础研究，在先期工程技术攻关储备等方面开展了大量工作。
5.13.航天电器：军用连接器龙头，迎接航天领域高景气
航天领域连接器及微特电机龙头公司，核心受益航天领域高景气。公司实控人航天科工集团是我国各类精确制导武器的主要研发生产单位，公司是导弹产业链核心标的，处在确定性好和增速高的细分领域，公司作为航天领域连接器及微特电机龙头供应商，在“十四五”期间将持续受益于精确制导武器的放量批产。
5.14.新雷能：航空航天电源核心企业,双轮需求拉动业绩
深耕军工电源多年，产品品类丰富叠加下游需求放量。1）从供给端看，公司自2000年涉足军工电源行业并已确立市场领先地位，且配套资质齐全，同时通过坚持常年高比例研发投入在航空航天领域形成了完善的产品技术储备，并通过收购永力科技进布局海洋舰船领域，进一步实现军工应用领域的全面覆盖；2）从需求端看，近年来我国电源企业在技术上与国外品牌差距已在不断缩小，同时因军队信息化建设或是十四五期间重中之重、航空航天等重点领域型号不断批产上量及国产替代的势在必行，未来军用电源行业市场增量较为充足。我们认为，考虑到公司技术及产品储备齐全，伴随航空航天多型重点武器装备逐渐批产并加速列装，未来军品业务增长确定性强及持续性好，同时，军品电源业务毛利率较高，预计占收入比不断提升后叠加规模效应亦有助于公司不断提高盈利能力，未来成长可期。
5.15.广东宏大：民爆矿服内生与外延并举，大变局下军贸业务可期
矿山民爆一体化服务公司，战略转型布局防务板块。公司业务布局民爆、矿服、防务装备三大领域，现已成功打造“矿山民爆一体化”的服务模式，也是公司的两大传统业务。防务装备板块是公司的战略转型重点板块，公司拥有军工“四证”，主要研发并销售的产品有导弹武器系统、智能弹药装备及单兵作战装备等，外贸产品现有HD-1和JK两个项目。外延并购区域整合叠加新市场开拓，助推传统业务持续增长。目前民爆行业正在经历整合，产业集中度提升。公司通过民爆产能的整合，打破长期以来“小、散、低”的竞争格局特点，已完成广东省内8家民爆器材生产企业中7家的整合工作，巩固市场地位。公司紧跟国家能源保障政策，通过外延并购战略布局内蒙市场，带来增量收入。目前公司在证产能为50.1万吨，位列全国第二。另外，公司具有矿服、民爆一体化产业链优势，大客户、大项目、大投入的战略已见成效。
5.16.盟升电子：产品型号齐全，导航业务逐步发力
卫星通信及导航领域核心技术产商。公司主营卫星导航、卫星通信等系列产品，业务范围涵盖军品和民品业务。卫星导航产品主要为基于北斗卫星导航系统的导航终端设备以及核心部件产品，如卫星导航接收机、组件、专用测试设备等，主要应用于国防军事领域。卫星通信产品主要为卫星通信天线及组件，包括动中通天线、信标机和跟踪接收机等产品，主要应用于海事、民航市场。在技术层面，公司率先切入卫星天线领域，并不断向射频、基带领域拓展。
5.17.振华科技：深耕电子元件业务，市场高景气持续
公司聚焦军工电子元器件业务，将充分受益于未来两年军工行业的确定性增长。公司在电子元器件研制领域深耕多年，业务种类和覆盖面国内领先，已成为具有较强技术实力、产品品种丰富、配套能力较强的电子元器件供应商。在需求端持续保持高景气及国产替代逻辑下，主动元器件子公司收入规模有望继续保持快速增长，而被动类元器件子公司的盈利能力或有望伴随规模效应进一步提升。振华科技作为上游配套能力领先的军工电子元器件供应商，在信息化发展的时代潮流下，自主可控将加速高端元器件的国产替代并提升国内厂商市场份额，公司或将以高于行业增速稳健增长。
5.18.紫光国微：特种集成电路业务高速增长，多领域持续推进巩固领先优势
背靠“紫光系”，国内智能芯片+FPGA龙头。2012年后，公司业务逐步聚焦集成电路芯片设计领域，形成5大业务板块，包括智能安全芯片、高稳定存储器芯片（拟剥离）、特种集成电路、FPGA、半导体功率器件及石英晶体器件，目前是A股上市公司中布局领域最广的龙头IC设计公司之一。特种IC为公司核心资产，“拓品类+拓下游”开拓能力边界。公司子公司国微电子布局特种IC全品类，在高壁垒军用半导体领域已发展成为平台化配套企业，并不断通过“拓品类+拓下游”方式积极开拓能力边界，当前在航空及航天领域市占率较高。伴随我国武器装备现代化升级以及国产替代的加速推进，预计“十四五”期间国微电子在特种IC领域将保持快速增长，不断享受行业景气度的持续上行。
5.19.鸿远电子：电子元件百强企业，高可靠MLCC市场前景广阔
公司是中国电子元件百强企业，三地布局提升配套能力。公司深耕电子元器件多年，并已连续九年入围中国电子元件企业经济指标综合排序前100名（原中国电子元件百强企业）并获得历年最高排名（第31名），且被评为“北京市专精特新中小企业”及“北京市专精特新‘小巨人’企业”。公司加速推进北京、苏州、成都三大基地整体布局的实施进程，进一步加大产业化能力建设投入，巩固提升关键和重点领域的配套能力。北京基地持续围绕特种瓷介电容器、滤波器等产品进行研发及量产，加快新产品研发及核心产品的系列化、产业化；苏州基地完成了全部设备的调试，核心产品进入量产爬坡阶段，同时开展了多层瓷介电容器汽车质量管理体系的建设；成都基地围绕微波模块、微处理器等产品进行了研发及生产、市场推广等工作。我们认为产能的扩充与布局将进一步增厚公司业绩。
5.20.智明达：产品覆盖面广，弹载业务“异军突起”
产品为细分赛道龙头，技术积累+客户化定制形成高壁垒。公司主营产品为定制化嵌入式计算机模块和解决方案，专注针对客户不同应用场景的定制化解决方案，通过将编写的驱动程序、应用软件及操作系统，运行在嵌入式计算机模块上，采用高性能、低功耗的核心处理器，集抗干扰设计、紧凑性设计、可靠性设计、特殊工艺处理等技术为一体，以嵌入式计算机模块的形式嵌入到武器装备系统内，用于完成一种或多种特定任务。所在的军用嵌入式计算机行业由于其技术门槛较高，且存在严格的资质要求，从未来的发展趋势看，由于技术含量和资质壁垒较高的固有特点难以很快改变，军用嵌入式计算机细分领域将会保持相对平稳的利润率水平。
5.21.中简科技：高性能碳纤维领军企业，下游航空航天客户需求旺盛
高性能碳纤维龙头供应商，下游需求饱满成长迅速。公司成立于2008年4月，主要为承担科技部“863聚丙烯腈基碳纤维工程化”重点项目。自成立以来，公司始终坚持高性能碳纤维的研发、生产，先后开发成功ZT7、ZT8、ZT9及M40J等多系列碳纤维产品，2020年11月入选工信部第二批专精特新“小巨人”名单。航空航天领域市场前景广阔，公司碳纤维产品有望核心受益。碳纤维由于性能优异，已广泛应用于国防军工及民用工业等多个领域。其中，1）在航空等高端领域，军机新机型加速放量叠加复材占比提升，为碳纤维需求贡献增量；2）民机C919首架交付在即，复材用量增加叠加国产替代，民机碳纤维市场空间广阔；3）航天是高模碳纤维的优势应用领域，战略储备及实战演练武器消耗需求提升叠加技术进步，航天用碳纤维用量有望进一步提高。公司目前已具备高强型ZT7、ZT8、ZT9系列和高模型ZM40J石墨纤维工程产业化能力，随着航空航天领域需求加速释放，公司碳纤维产品有望核心受益。
5.22.西部超导：受益军机换装列装加速，新机型钛合金用量占比提升
高端航空钛合金行业龙头，核心受益于军机换装列装加速、新机型钛合金用量占比提升以及新型号放量带来的市占率提升。作为我国新型战机和运输机的核心材料供应商，公司围绕国家型号需求，持续加大关键材料研发力度，核心产品主导地位不断稳固，同时重点开拓航空发动机市场，并基于新型号需求加紧产能释放以应对市场高景气，为航空增量市场夯实基础。
5.23.中兵红箭：超硬材料龙头，特种装备业务扩张
5.24.光威复材：碳纤维领头羊，军民协同促发展
产能建设有序进行，助推公司业绩增长。目前公司各产线建设项目稳步推进中，（1）公司T800H级碳纤维产业化产线已建成并正在实施等同性验证；（2）高强高模碳纤维项目有序推进中，预期年内建成；（3）年产四千吨包头一期碳纤维项目（包括原丝工艺和碳化工艺）预期明年上半年建成投产。随着各产线建设有序推进，公司未来业绩增长基础有望进一步夯实。此外，报告期内，公司CCF700G碳纤维产品通过装机评审，成为某重要机型的配套材料供应商，目前已开始生产供货。T800H级碳纤维已完成验证的主体工作，公司将积极配合以争取尽早完成项目验收。公司新牌号产品陆续通过验证定型，有助于进一步增强公司核心竞争力并增韧业绩。