因各种不同原因，实践中存在现有股东超过200人的未上市股份有限公司（以下简称“200人公司”）的情形。
根据《非上市公众公司监管指引第4号——股东人数超过二百人的未上市股份有限公司申请行政许可有关问题的审核指引》（证监会，2023.02.17实施，以下简称“《4号监管指引》”），符合条件的“200人公司”经审核批准后可在证券交易所上市、全国股转系统挂牌公开转让。因此，“200人公司”本身并不构成上市的实质障碍。但200人公司由于复杂的历史形成原因、厘清股权权属的核查难度较大、随200人公司产生的其他类问题等原因，“200人公司”仍成为了部分公司上市过程中的难题之一。
为了更好解决200人公司上市过程中产生的问题，本文拟从200人公司产生背景出发，探讨其合适的上市申报方案，以供参考。
（一）《公司法》、《证券法》的演变
我国首次公布并实施的1993版《公司法》中对于股份公司人数作出规定—设立股份有限公司应当有5人以上为发起人。但这里规定的是发起人人数，而非股东人数，且只规定了下限为5人，未对上限作出限制性规定；与之相对应首次公布并实施的1998版《证券法》中关于“公开发行证券”也只规定了公开发行证券需要经过证监会核准或审批，但对于何为“公开发行证券”未作出具体规定。
在2005年《公司法》修订前，关于股份有限公司设立的发起人人数并无上限的限制，再加上《证券法》关于“公开发行证券”也无具体的规定，实践中存在部分股份有限公司发起设立时发起人人数可能超过200人的情形。
2005年《公司法》进一步修订，对股份公司的发起人人数作出修改，同时规定了上限及下限—设立股份有限公司应当由2人以上200人以下为发起人。与之相对应的，同年《证券法》也作出了修订，首次对“公开发行证券”进行了定义--（1）向不特定对象发行证券的；（2）向特定对象发行证券累计超过200人的；（3）法律、行政法规规定的其他发行行为。
至此，股份公司股东人数一般不能超过200人；若未经批准股份公司股东人数超过200人，则可能被认定构成变相公开发行证券，则存在[1]被责令停止发行、退还所募资金并处以罚款等处罚，进而对公司后续上市存在一定影响。
虽然2005年修订后的《证券法》已明确规定“向特定对象发行证券超过200人的属于公开发行证券，应取得证监会核准”，但在拟上市的公司中仍能看到“200人公司”存在的情形，部分公司股东人数超过200人的原因如下：
（一）定向募集公司。根据《股份制企业试点办法》《股份有限公司规范意见》等规定以定向募集方式成立的公司，存在由大量内部职工持股导致股东人数超过200人的情形，主要产生于1992年至1994年期间，如彩虹集团、青岛食品；
（二）国企改制或公司自身原因，通过股权代持或间接持股导致股东人数超过200人的情形，如新点软件、德石股份；
（三）在股转公司挂牌的非上市公众公司因协议转让、做市交易导致股东人数超过200人等，如确成股份；
（四）其他原因。如2005版《公司法》实施前关于股份有限公司设立的发起人人数并无上限的限制，部分公司发起设立时发起人已经超过200人；也有部分公司因股权转让、继承或司法判决等原因导致股东人数超过200人。
二、“200人公司”股东人数的计算
1.《证券法（2019修订）》
第九条：有下列情形之一的，为公开发行：（二）向特定对象发行证券累计超过200人，但依法实施员工持股计划的员工人数不计算在内。
2.《4号监管指引（2023）》
三、关于股份代持及间接持股的处理
（一）一般规定
股份公司股权结构中存在工会代持、职工持股会代持、委托持股或信托持股等股份代持关系，或者存在通过“持股平台”间接持股的安排以致实际股东超过二百人的，在依据本指引申请行政许可时，应当已经将代持股份还原至实际股东、将间接持股转为直接持股，并依法履行了相应的法律程序。
（二）特别规定
以依法设立的员工持股计划以及以已经接受证券监督管理机构监管的私募股权基金、资产管理计划和其他金融计划进行持股，并规范运作的，可不进行股份还原或转为直接持股。
“200人公司”最核心的问题之一是如何计算股东人数。通过上文关于“200人公司”形成原因分析，我们可知部分“200人公司”系由于股份公司设立过程中依据当时法律规定产生大量员工持股导致的股东人数超过200人，即大部分股东为公司员工。在此种情况下，若其属于《证券法（2019）》《4号监管指引（2023）》等规定的“依法设立的员工持股计划”，则其员工股东人数不计算在“200人”在内。相反，即使股东身份也是员工，若非依法设立的员工持股计划，则该种情形下通过工会代持、职工持股会代持、委托持股或信托持股等股份代持关系，或者存在通过“持股平台”间接持股的，依据《4号监管指引（2023）》规定，应当还原至实际股东直接持股后再计算股东人数。
三、“200人公司”申报上市方案
方案（一）：符合《4号监管指引》要求的“200人公司”可直接申报
“200人公司”若符合《4号监管指引》指引规定的，可选择直接申请公开发行并在证券交易所上市或在新三板挂牌。
《4号监管指引》对“200人公司”的审核标准、申请文件、股份代持及间接持股处理等事项的监管作出了明确要求，主要包括：
方案（二）：将股东人数实质减少至200人以下再行申报
“200人公司”通过股份转让、股份回购等方式将股东人数实质降至200人以后再进行上市申报。
但监管机构仍可能会对“公司股东超200人是否构成公开发行、是否构成重大违法违规及本次发行上市的法律障碍”向公司问询。
案例：德石股份
请发行人补充披露有限责任公司阶段股东超200人是否构成公开发行，是否构成重大违法违规及本次发行上市的法律障碍。
德石股份主要回复如下：
1.由于2005年版《证券法》实施前关于“公开发行证券”并无明确的定义，在此之前股东人数超过200人不构成“未经批准公开发行证券”的行为，不存在违反当时有效的法律规定的情形。
3.经过历次股权转让，德石有限的股东人数在2015年1月降至200人以下，上述股东人数超过200人的情况已经完成了整改，对本次发行上市不构成实质性法律障碍。
方案（三）：经“闭环原则”计算股东人数不超过200人的公司直接申报上市
2023年2月17日证监会发布的《首发业务若干问题解答》废止前，关于“员工持股计划计算股东人数的原则”规定如下：
1．依法以公司制企业、合伙制企业、资产管理计划等持股平台实施的员工持股计划，在计算公司股东人数时，按一名股东计算。
2．参与员工持股计划时为公司员工，离职后按照员工持股计划章程或协议约定等仍持有员工持股计划权益的人员，可不视为外部人员。
3．新《证券法》施行之前（2019修订，2020年3月1日之前）设立的员工持股计划，参与人包括少量外部人员的，可不做清理，在计算公司股东人数时，公司员工部分按照一名股东计算，外部人员按实际人数穿透计算。
上述规定并结合《证券法（2019修订）》第九条：“有下列情形之一的，为公开发行：（二）向特定对象发行证券累计超过200人，但依法实施员工持股计划的员工人数不计算在内”，有些观点认为若将上述员工股东“打包”在若干个“员工持股计划”内，则可通过这种方式将“计算”股东人数的数量降低至200人以下，即在不实质减少股东人数情况下又可以以“非200人公司”进行上市申报，成功案例如新点软件。
案例：新点软件（688232）
请发行人说明历史上是否存在股东人数超过200人的问题，是否采取整改措施，是否合法合规。请发行人律师对上述问题进行核查并发表明确意见。
新点软件主要回复如下：
1.百胜企业的全部合伙人在入伙时均为新点软件或其下属企业的员工，百胜企业为新点软件的员工持股平台，符合《中华人民共和国证券法（2019修订）》第九条规定。
虽然《首发业务若干问题解答》已于2023年2月17日被《监管规则适用指引——发行类第4号》宣布实施的同时宣布废止。但在证监会同日发布并实施的《<首次公开发行股票注册管理办法>第十二条、第十三条、第三十一条、第四十四条、第四十五条和<公开发行证券的公司信息披露内容与格式准则第57号——招股说明书>第七条有关规定的适用意见——证券期货法律适用意见第17号》（以下简称“《证券期货法律适用意见第17号》”）中对“员工持股计划计算股东人数的原则”也进行了规定，二者规定情况比较如下：
通过对比发现，《证券期货法律适用意见第17号》关于“闭环原则”中员工人数计算的方式已与2019年版的《证券法》第九条规定保持一致，即“闭环原则”下依法实施的员工持股计划的员工人数不计算在股东人数内，而不是按照之前《首发业务若干问题解答》规定的按照1名股东计算。
综上，“200人公司”本身并不构成上市的实质障碍，其可根据其形成原因、整改清理的难易程度等选择合适的上市方案进行申报。
[1]《证券法》（2005修订）第一百八十八条：未经法定机关核准，擅自公开或者变相公开发行证券的，责令停止发行，退还所募资金并加算银行同期存款利息，处以非法所募资金金额百分之一以上百分之五以下的罚款；对擅自公开或者变相公开发行证券设立的公司，由依法履行监督管理职责的机构或者部门会同县级以上地方人民政府予以取缔。对直接负责的主管人员和其他直接责任人员给予警告，并处以三万元以上三十万元以下的罚款。