腔镜吻合器类作为微创外科手术的主流品种，未来发展迅速，市场空间广阔。
主要观点
我国微创手术量稳健增长，助推百亿吻合器市场
吻合器在外科手术中相对传统手工缝合有巨大优势，被广泛应用于胸外科、胃肠外科、肝胆外科、泌尿外科等手术领域。随着中国手术量不断增长，微创手术渗透率不断提升，我们预测2022中国吻合器市场规模为109.29亿元，2025年有望达到140.58亿元（CAGR=8.8%），复合增长率高于全球平均水平。腔镜吻合器类作为微创外科手术的主流品种，未来发展迅速，市场空间广阔。
国产吻合器厂商竞争激烈，腔镜电动吻合器市场仍有空间
2015年来，国家支持国产医疗设备与耗材，鼓励医疗器械研究与创新，推动国产吻合器公司遍地开花、蓬勃发展。目前开放吻合器品种已基本完成国产替代；腔镜吻合器品种依然由进口品牌主导，仍有国产替代空间（2020年腔镜吻合器国产占有率30%）。随着技术不断提升，以强生公司为主的进口品牌引领电动吻合器时代，国产吻合器厂商在创新引导和产业整合的趋势下逐步进军电动吻合器领域。
研发实力强、产品布局全、出口份额高的公司更有机会
安全性和创新性是吻合器的临床核心需求，满足二者需要吻合器厂商不断研发投入和技术积累；吻合器产品涉及术式繁多，要求公司全面布局，开放微创两面兼修；吻合器电动化、智能化是未来趋势，能否成功商业化一款电动/智能吻合器是检验吻合器公司的试金石；在集采大背景、疫情常态化的趋势下，国内+海外双轮驱动是稳中求胜之选。
1吻合器产品概述
1.1吻合器的定义与分类
吻合器是手术中使用的替代手工缝合的手术器械，工作原理是利用钛钉对组织进行离断或吻合，类似于订书机。相对于传统的手工缝合，吻合器具有以下优势：
（2）一次性使用，避免交叉感染；
（3）通过选择合适的钉腿高度正确使用吻合器，既能缝合严密，又能保证血供；
（4）副作用少和手术并发症少。
吻合器最早的广泛使用服务于开放手术，产品种类包括线性吻合器、线性切割吻合器、管型吻合器、荷包吻合器等，这些开放类吻合器的构造和外观被保留并迭代至今；随着微创手术在全球逐渐推广，腔镜下均使用比较外形相对统一的腔镜吻合器，腔镜吻合器已经成为我国微创外科手术最常用的吻合器品种。
1.2吻合器在外科手术具有重要地位
吻合器在外科手术的使用十分普遍，被广泛应用于心胸外科、胃肠外科、肝胆胰脾外科、泌尿外科等手术中，术式总计约30余种（不区别开放和微创手术）。2017年我国直辖市所属医院外科手术中吻合器的使用率约为85%，地级市和县级市的使用率分别为76%和52%。目前，吻合器在直辖市使用率已经超过90%，地级市超过70%。
2吻合器行业市场广阔，增长稳健
2.1吻合器市场全球概况与国内预测
全球吻合器市场规模稳步增长。根据丁香园《吻合器行业发展概况》，全球吻合器市场规模由2015年的73.64亿美元增长至2019年90.18亿美元，复合增长率约5%。未来随着科技进步及吻合器工艺技术不断发展，手术治疗需求不断增长，尤其是微创手术治疗需求量稳步提升，吻合器的市场规模仍将继续增长。根据预测，2019-202年，全球吻合器市场规模的复合增长率5%，到2024年全球吻合器市场规模将达到115.09亿美元。
中国吻合器市场规模增长高于全球。中国吻合器市场规模在两篇报道中出入较大，根据丁香园《吻合器行业发展概况》和派尔特招股说明书中的市场规模预测对比，预测结果平均相差40%-60%不等。因此，为了解未来国内吻合器市场规模和增速，我们根据临床各学科手术量报告、疾病诊疗指南等资料重新估算了中国吻合器市场规模。
主要假设和重要指标测算过程：
（1）适应症：我国吻合器的应用范围涵盖心胸外科、胃肠外科、肝胆脾胰外科、泌尿外科及其他普外科等手术领域。涉及的主流术式包括肺叶、肺段切除术，三切口、Ivor-Lewis食管癌根治术，全胃、近端胃、远端胃切除术，右半结肠切除术，直肠低位前切除术，PPH痔切除术，胰十二指肠切除术，前列腺、全膀胱切除术，袖状胃切除术。
（4）人均费用：根据适应症、术式名称、是否微创手术来估计不同的手术费用。手术费用由吻合器出厂价×数量决定。出厂价：分为进口和国产。进口吻合器价格取市场上2-3家占主导份额的进口品牌的平均价格，国产同理。据医院专家及代理商访谈，已知终端销售价，假设末级商拿货价为一级经销商的50%-60%，一级经销商拿货价为出厂价的35%-50%，可得进口和国产的出厂价，进口和国产出厂价价格比约为2.86。数量：根据术式的平均使用量为准。考虑到对应术式的吻合器渗透率并非100%，因此我们给出的使用数量相对保守。2015年给予进口价格测算人均费用，考虑到行业趋势和集采政策加速国产替代，人均费用会逐年下降，因此我们假设腔镜手术人均费用每年下降3%、开放手术人均费用每年下降5%作为平滑处理。
（5）主流适应症外应用：考虑到吻合器的适用范围极其广泛、难以穷尽，我们给出2015年1亿元的其他领域市场规模，并假设yoy为10.65%。
根据我们预测，中国吻合器市场规模由2015年的53.27亿元增长至2021年100.39亿元，复合增长率约11.2%。预计2022-2030年，中国吻合器市场规模的复合增长率8.2%，高于全球平均水平；到2025年中国吻合器市场规模将达到140.58亿元，到2030年中国吻合器市场规模有望达到206.03亿元。
2.2需求端：手术刚需推动吻合器产业持续增长
微创手术蓬勃发展带动腔镜吻合器稳健增长
（1）我国医院手术量稳健增长
我国医院手术量一直保持稳健增长态势。根据国家统计局数据，我国2016-2019年手术人次始终保持10%以上的增长，2016-2019年手术人次复合增长率11.1%；随着分级诊疗制度逐步推进以及二级医院手术市场的迅速扩容，未来我国手术量增长率有望进一步提速。
（2）微创外科手术量迅速攀升
微创外科手术相比传统开放手术具有明显优势。微创手术具有手术创伤小、疼痛轻、术后恢复快、出血量少、腹部切口瘢痕美观等诸多优点，微创手术是未来手术方法发展的一个必然趋势。
中国微创外科手术数量迅速攀升。灼识咨询显示，中国微创外科手术数量有望从2020年的1320万台提升至2024年的2600万台（2020E-2024ECAGR18.5%），我们预计2030年中国外科手术数量有望增长至4130万台（2025E-2030ECAGR8.0%），微创外科手术数量快速增长，这主要得益于：
①微创手术渗透率不断提升。康基医疗招股书显示，中国微创外科手术渗透率有望从2015年的28.5%提升至2019年的38.1%，并进一步提升至2024年的49.0%，相比美国（80.1%，2019年）仍有较大提升空间；
②开展微创手术医院数量不断增长。康基医疗招股书显示，2019年中国约有4400家医院可以开展微创手术，预计到2024年增长至8850家。
（3）腔镜吻合器广泛应用于微创外科手术
2.3产业端：国产吻合器竞争激烈，国家出台政策推动行业整合
（1）腔镜领域国产替代仍有空间，国产份额有望稳步增长
根据弗若斯特沙利文分析，2020年国产开放吻合器市场份额约70%，国产替代基本完成；2020年强生、美敦力等进口厂商在腔镜吻合器市场份额高达70%，国产腔镜吻合器市场份额不足30%，中国腔镜吻合器市场仍有较大的国产替代空间。开放和腔镜的市场份额差距充分说明国产吻合器厂商仍在低端领域充分竞争，但高端腔镜产品研发实力有限，尤其是医院微创手术渗透率有待提升。
腔镜吻合器进口品牌具有先发优势，国产吻合器销售占比稳步提升。由于进口品牌强生、美敦力等最早进入中国市场，引领国内腔镜吻合器的发展。随着我国腔镜吻合器研发投入、质量提升以及价格优势，国产品牌占有率稳步提升。根据康基医疗招股书，预计2024年国产吻合器销量占比50%，销售额占比32%。
（2）国家政策风向：支持国产-鼓励创新-行业整合
支持国产。2015年3月，国务院发布《国务院办公厅关于印发全国医疗卫生服务体系规划纲要（2015-2020年）的通知》，明确要求引导医疗机构合理配置适宜设备，逐步提高国产医用设备配置水平，降低医疗成本。此后，国家和地方不断出台政策，支持国产医疗设备和医用耗材，鼓励提高国产医用设备配置水平，引导医疗机构优先采购和使用国产医用耗材。
鼓励创新。我国出台一系列鼓励创新医疗器械政策，要求逐步提高国产医用设备配置水平，明确药监局、卫健委、医保局负责推进医疗器械国产化。促进创新产品的研发和推广。我国一直坚持促进创新产品的研发和推广，对于吻合器行业的创新研发和高端制造产生了积极的推动作用。
产业整合。为进一步加速国产替代，引导国产企业良性竞争，我国卫生部门积极推动带量集采及出台DRG/DIP行动计划，会筛选出研发能力强、技术壁垒高的企业，从而最终达到产业整合目的。
①带量采购：2020年11月10日，江苏省医保局发布《江苏省第四轮公立医疗机构医用耗材联盟带量采购公告（一）》，采购品种包含干式胶片（激光、热敏）、吻合器（开放直线型切割吻合器及钉匣、管型/端端吻合器、痔吻合器），在全国首次开启了医吻合器带量采购时代。本次集采吻合器平均降幅83.93%，最高降幅96.29%。随着全国集采行动进一步深化，价格较高的进口吻合器单品势必率先出局，抱团技术含量低的开放吻合器产品的国产厂商也会面临压力。
②DRG/DIP：2021年11月26日，国家医疗保障局发布《DRG/DIP支付方式改革三年行动计划》，在2019-2021年DRG/DIP付费国家试点取得初步成效基础上，计划未来三年加快推进DRG/DIP支付方式改革全覆盖。在DRG/DIP付费方式下，医疗机构有望自下而上选用更具性价比的国产产品。
政策是一把双刃剑，我们认为吻合器行业刚进入第三阶段，即进行产业整合阶段。在这一过程，进口吻合器的份额会逐渐出让给国产吻合器，尤其是腔镜产品；而技术积累不充分、市场占有率较低的国产企业势必会进入阵痛期，或在政策加速产业整合的浪潮中出局。
2.4支付端：国家医疗支出保障疾病覆盖
国家医疗支出费用增长远期利好吻合器行业发展。根据世界银行的数据，全球卫生支出费用占GDP的比重在2016年为10.02%，而我国的卫生支出费用占GDP的比重由在2018年仅增长至6.44%。可以看出，我国卫生支出费用与世界平均水平仍有差距，随着我国卫生支出占比不断提升，我国卫生费用总支出将向世界水平逐步靠拢，人均医疗卫生支出费用将保持持续增长。吻合器作为一种通用型手术医疗器械，其产品功能与手术术式紧密相连，随着产品种类不断丰富，应用领域不断扩展，将会更好地满足人们的医疗需求，从而随着医疗支出费用的不断增长而获益。
3吻合器产业的技术壁垒
对比进口吻合器产品的核心技术，我们发现无非是从安全性和便捷性两个角度出发。
3.2腔镜品种成为标配，电动领域一争高下
腔镜吻合器是国产必备品种；而谁能在电动领域自主创新、精细打磨，率先满足临床核心需求，则决定了产业整合最后谁能胜出。随着技术的提升，吻合器已经逐渐从第一代开放式手术用吻合器、第二代腔镜用吻合器步入第三代电动吻合器时代。对比开发开放吻合器产品，开发一款满足临床核心需求的腔镜吻合器，仍需要有一定的技术积累；进一步在腔镜吻合器的基础上搭载电动吻合系统，则需要企业具备足够的研发创新实力。目前我国市场的电动吻合器行业领导者是强生，美敦力则以智能吻合平台入局电动领域，国产也有部分企业布局电动吻合器。我们认为，由于电动产品对吻合器临床使用中安全性和便捷性的巨大提升，电动吻合器在未来会成为吻合器大类的核心品种。
腔镜吻合器市场铺垫在前，逐步打开50亿电动吻合器市场。根据弗若斯特沙利文数据，中国腔镜吻合器市场规模从2016年的25.8亿增长至2020年的43.8亿，预计到2025年增长至73.9亿，2021-2025年复合增长率10.3%；中国电动吻合器市场规模从2016年的3.2亿增长至2020年的9.9亿，预计到2025年增长至54.1亿，2021-2025年复合增长率36.2%。腔镜及电动吻合器渗透率有望从2020年的9.4%增长至2025年的11.4%。
截至2022年10月，我国取得NMPA注册证的电动吻合器厂家总计70余家。我们根据市占率、电动吻合器数量、技术特点等因素综合列举了2家进口品牌和12家国产品牌。
3.3吻合器的未来趋势：电动化、智能化、平台化
随着新材料、大数据、人工智能等技术的发展，吻合器也正在向自动化和智能化的方向迈进。强生公司和美敦力公司都研发出了电动吻合器，并实现了部分智能化操作，这也是未来国产电动吻合器需要努力提升的方向。同时，伴随手术机器人的发展，配套的吻合器械在未来也有具备动力和信号接口的需求，传感、判断及操作的智能化和自动化，都将使产品向着智能吻合平台一体化的方向前进。2021年12月，直觉外科Intuitive宣布FDA批准其SureForm吻合器和钉仓，手术机器人平台操控下的吻合器钉仓具有无极旋转、精确操控的巨大优势，这无疑向传统吻合器厂商发起了挑战。我们认为，随着未来科技浪潮对医疗行业的塑造，吻合器行业作为传统微创外科手术器械及配件（MISIA）的细分领域，极有可能融入未来外科机器人手术平台化的一部分。
4如何选择投资标的
4.1研发能力强，产品管线全
目前国内吻合器企业超过百家，在一片红海竞争环境下，研发实力雄厚、产品布局全面是考察企业的核心指标。研发能力要求企业不断突破技术壁垒，满足临床核心需求，同时降低生产成本，提高毛利率，稳健度过未来集采大环境，较为常规的考察项目包括是否具备足够的专利技术、是否已有或在研电动吻合器产品等；而产品种类上则要求企业做全面布局，因为部分开放产品对应的适应症众多、年手术量大、毛利高等特点（如管型吻合器全面涉及胸外科、胃肠外科两大领域），因此市场空间较为广阔，开放吻合器市场在短中期内仍然会占据较高份额；根据派尔特招股书数据，即使到2025年全球开放吻合器市场份额仍有32%，下降速度较为缓慢并有稳定趋势。同时，随着吻合器自动化、智能化的趋势，多个厂商也正在研发或已经推出电动管型吻合器（强生、美敦力、英途康）。由此，我们认为开放产品同样重要，全面布局不容忽视。
4.2重视海外获批和销售情况
根据大连维斯马医疗器械研究中心发布的《2019年吻合器中国出口简析》，2019年国内吻合器设备共向106个国家和地区出口，出口总额约7229万美元，同比2018年增加96%，其中出口额前五名的国家分别为巴西、英国、意大利、西班牙、韩国；根据其《2019年国产品牌吻合器出口企业份额占比》，国产品牌吻合器出口份额占比前五名分别为派尔特（15.82%）、天臣（14.75%）、瑞奇（9.81%）、法兰克曼（8.26%）、博朗森思（3.12%）。
我们认为，国产吻合器出海策略是现今集采大背景、疫情常态化阶段下的求稳策略。主要理由如下：
1）海外拿证是研发水平的重要体现。对于国产吻合器来说，拿到海外注册证（尤其是美国FDA认证），不仅开拓了海外市场，更多是企业研发创新获得了国际认可，提升了自身品牌价值，带动国内市场认可度进一步增强，进入良性循环。
2）国内+海外双轮驱动。长期来看，国家推动高值耗材带量采购的决心坚定不移，导致中国吻合器市场出现一定程度缩水；面临疫情常态化现状，我国针对疫区采取的动态清零策略对手术量的影响是“直接归零”（以上海为例），而海外受疫情影响地区手术量的“线性下降”则要温和许多。因此，如果企业有一定的海外收入占比，则企业未来面临的业绩压力和不确定性会小很多。
5国内标的梳理
5.1国内上市公司：天臣医疗，戴维医疗
天臣医疗（688013）：产品布局全面，技术积累充分
天臣医疗于2003年8月成立，目前已拥有管型吻合器（含痔吻）、腔镜吻合器、线型切割吻合器、荷包吻合器和线型缝合吻合器5大类产品，是目前国产吻合器布局最全面的企业，腔镜吻合器和管型吻合器主营业务收入占比合计超过90%。应用范围涵盖心胸外科、胃肠外科、肝胆脾胰外科、普外科、泌尿外科等手术领域。凭借创新驱动，公司已积累了丰富的吻合器产品和技术know-how，截至2019年底，公司于2022年上半年拿到腔镜电动吻合器注册证，目前拥有境内外专利380项，其中发明专利228项，国内处于领先地位。产品覆盖中国、欧洲、美国、日本等国家和地区，有效突破了美国医疗器械巨头在该领域垄断多年的知识产权壁垒。
海外销量可观，电吻放量在即
公司作为国内高端外科手术吻合器出口的领先企业，各项产品海外注册证齐全，产品销往境外美国、欧盟、巴西、澳大利亚、韩国等50多个国家和地区，吻合器出口额稳居前三，我们预计公司未来海外出口份额有望超过派尔特成为第一。公司已在管型吻合器、腔镜切割吻合器等产品技术方面取得成果。公司的一次性使用电动腔镜吻合器在2022年上半年以前完成开发并取得NMPA注册证，即将在国内迅速推动商业化。
盈利受到疫情影响，腔镜占比稳步提升
公司营业总收入由2017年0.9亿元增长至2021年2.14亿元，复合年增长率为24%，在2020年新冠疫情下仍能保持较快增长；腔镜吻合器占比由2017年21.1%提升至63.4%，腔镜占比稳步提升，业务结构逐步优化。今年以来，公司销售额受疫情影响波动较大，在2022Q1-3疫情反复期间营业收入1.68亿元，同比增长10%。公司毛利率相对稳定保持在60%上下，我们预期随着疫情平息，公司有望国内+海外双轮驱动，销售业绩稳步回升。
戴维医疗（300314）：先发制人，电吻领域破局者
戴维医疗成立于1992年，以婴儿保育设备起家，后收购宁波维尔凯迪公司。维尔凯迪配备30多年从事吻合器研发经验的团队，现代化、高标准实验室，高端检测设备配置齐全，为吻合器的研发生产打下坚实基础。目前吻合器产品涵盖线型吻合器、管型吻合器、腔镜吻合器、电动吻合器4大类。维尔凯迪在电动腔镜吻合器领域竞争优势明显，其2018年自主研发电动腔镜吻合器为国产首家获批，是公司核心品种。
增长强劲，营收毛利高增长
公司自电动吻合器获批以来，吻合器营业收入从2018年的0.18亿元增长至2021年的1.83亿元，复合年增长率117%；得益于一次性电动腔镜吻合器的高起点，吻合器毛利率从2018年的28%增长至2021年的79%，在国产吻合器中处于领先地位。总体来看，公司吻合器业务已实现营收毛利双高增长。
重心转移，拟加速海外扩张
戴维医疗原先以婴儿保育设备作为主要营业收入，近年来吻合器业务营业收入高速增长，而原有业务增长不足，吻合器业务占公司营业总收入比重迅速攀升，从2018年至2022H1年，吻合器营业收入占比从6%增长至44%，其中电动吻合器占吻合器业务收入70%以上，成为公司核心营收组成部分；根据派尔特招股说明书数据，维尔凯迪2020年海外出口销量为4.7万个（吻合器及组件），名列第五；2022年1月，公司多个开放吻合器产品（直线切割吻合器、管型吻合器、腔镜吻合器）获FDA批准，有望在海外市场进一步扩容。
5.2国内非上市公司：派尔特医疗，瑞奇外科，风和医疗，英途康
派尔特医疗产品布局全，海外覆盖广，吻合器龙头潜在候选人
派尔特医疗是中国领先的智能微创外科手术解决方案提供商，主要设计、开发、制造及销售外科手术器械(专注于外科吻合器)，并提供定制手术培训服务。公司目前有超过300种型号的产品可供出售，实现了吻合器全产品覆盖，目前已有智能电动腔镜吻合器产品（SMART系列），预计2022年上市第二代电动智能吻合器。关键产品中有7项产品取得FDA认证、21项产品取得CE认证、11项产品取得MDSAP认证，以及众多潜在候选产品。派尔特医疗产品远销巴西、西班牙、土耳其、意大利及加拿大等全球70多个国家及地区。根据弗若斯特沙利文的数据，派尔特医疗连续五年（2016年至2020年）在中国外科吻合器品牌中出口销量排名第一。
二战港股再次失效，后续业绩有待调整
派尔特医疗2021年12月29日底递交上市申请材料，未能在半年内聆讯自动失效。通过派尔特招股书得知，公司自2020年营业收入受疫情影响较大，但根据2021Q3营业收入和归母净利润合理估算2021年全年，并未达到反弹预期，业绩依然处于下滑姿态；2021Q3毛利率也从2020年的66%下降至60%，结合招股说明书陈述，我们认为公司受到集采政策的影响较大，产品价格在中短期内受到一定影响，可能部分产品出现击穿出厂价的情况，派尔特医疗也表明集采竞价机制对原始价格区间和毛利产生了影响。
瑞奇外科出口业绩亮眼，电动腔镜领跑
瑞奇外科为健适医疗集团成员企业，是一家研发、生产、销售专业化的自动缝合器系列产品及能量外科产品的科技型企业，主要专注于微创外科手术领域，产品组合覆盖开放吻合器、腔镜吻合器和能量产品三大系列。瑞奇外科在美国、天津和上海设有三个研发中心，在天津设有制造中心。制造中心建筑面积约2.1万平方米，拥有10万级洁净间、万级洁净间、EO灭菌站等先进设施，年产能高达1000万件。公司海外销售业绩亮眼，根据大连维斯马医疗器械研究中心，公司在2019年吻合器销售额企业份额排名第三，占比9.8%，仅次于派尔特医疗、天辰医疗。公司目前已有一次性电动式腔镜吻合器（iReachSRC），第二代电动智能吻合器（iReachMagnum）已于2021年获NMPA优先审批上市，新一代电动腔镜吻合器在原有基础上加强了性能和智能交互功能。
风和医疗舍弃开放领域，深耕智能吻合
风和医疗专注于微创外科手术所需的创新性医疗器械及耗材。公司深耕细作于电动智能吻合器领域，坚持自主创新，目前已有发明专利118件，成功将国际经验的预压榨15s纳入电动吻合器系统，率先实现智能吻合，技术难度位居国产第一梯队。公司的第二代电动腔镜吻合器Lunar是一款完全自主研发的产品，Lunar及前一代蓝电系列电动腔镜吻合器已拿到FDA，CE，NMPA三类产品注册证，两代产品目前已在在全球80个国家销售和使用。风和医疗业务范围覆盖腔镜吻合器、结扎夹、穿刺器，全产品聚焦于微创手术领域，尚无开放手术吻合器产品布局。
英途康医疗独树一帜，国内智能吻合平台拓荒者
苏州英途康医疗创办于2015年，是一家专注外科手术器械研发和生产的高科技公司，主要布局高端吻合器。公司完全自主研发E-Stapling智能电动全系列吻合器，做到了国内首家电动平台全系列吻合器布局，获批中国首张电动吻合器NMPA三类注册证。E-Stapling可以通过电动手柄接驳所有吻合器，在美敦力Signia智能吻合平台（仅支持腔镜吻合器、管型吻合器）的理念上更进一步，对吻合器的统一智能化管理及应用有一定借鉴意义，是智能吻合器未来潜在的发展趋势。根据产品介绍，目前一次性手柄费用较高，重复性电动手柄可使用100台手术。公司目前仅有全系列电动吻合器产品，必然会存在终端收费较高、难以大量推广等诸多问题。鉴于我国多省市联盟已开展电动吻合器带量采购工作，全平台电动吻合器的设计理念和成本控制可能会遇到挑战。
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