公司以＂薇诺娜”为核心品牌，重点针对敏感性肌肤，以皮肤学理论为基础，结合生物学、植物学等多学科技术，持续进行产品研发和创新，持续向消费者推出满足不同皮肤特性需求的专业型化妆品。
1.2全文大纲
1.3行业背景
2022年，受宏观经济下行的阶段性影响，我国社会消费品零售总额为43.97万亿元，同比下降0.25%,其中限额以上化妆品类零售总额约为3935.60亿元，同比下降约2.25%.
尽管如此，凭借我国化妆品市场拥有的巨大消费基数和消费升级需求，随着疫情等不利因素的消除，我国化妆品行业预期仍是全球增速最快、增长潜力最为巨大的市场之一。
根据Euromonitor的数据，2022年我国化妆品行业整体市场容量达到约5318.1亿元，2017~2022年的年化复合增速为7.3%,处于高速增长期。根据Euromonitor的预测，2023年我国化妆品行业整体市场容量将达到5800亿元，同比增长约8.9%,2023~2027年的年化复合增速将维持在5.9%左右。
在皮肤学级护肤品细分市场，国内的市场规模仍较小，但处于高速发展阶段。根据Euromonitor的数据，2022年在化妆品行业整体市场低迷的背景下，皮肤学级护肤品的市场规模取得同比6.8%的逆势增长，达到285.9亿元。在消费升级和护肤专业化的带动下，我国皮肤学级护肤品市场正步入黄金发展期，前景持续向好。
1.4公司治理
1.4.1公司的股权结构
公司实际控制人为郭振宇、KEVINGUO父子，控股股东为昆明诺娜科技有限公司。昆明诺娜与云南哈祈生为一致行动人，截至2023年7月，二者合计持有上市公司48.68%的股权。
其他前十大股东中，红杉资本旗下的红杉聚业、臻丽咨询、重楼投资为战略投资者，截至2023年7月，三者分别持股14.58%、6.66%、2.62%.
整体来看，公司的股权结构较为集中，控股股东持股比例较高，有利于实控人对上市公司的有效控制。
公司自上市以来，披露了多项股权减持计划，涉及股东有红杉聚业、臻丽咨询、重楼投资。公司上市之初，三家持股比例分别为21.58%、8.81%、5.91%,截至2023年7月底，分别降至14.58%、6.66%、2.62%.
同时，公司的多位高管也纷纷减持，比如监事会主席余仕汝，减持后持股比例由0.43%降至0.19%;董事兼副总经理高绍阳，减持后持股比例由0.28%降至0.21%;等等。
战略投资者和高管纷纷减持，无疑影响了资本市场对公司的发展信心。2023年8月，公司董事长郭振宇向董事会提议，通过集合竞价的方式回购公司股份，用于实施股权激励计划或员工持股计划。拟回购数量约为76.9~153.8万股，占公司总股本的0.18%~0.36%,有利于彰显公司的长期发展信心，改观市场对公司的看法。
1.4.2公司的管理团队
公司的核心管理成员具有医药专业背景，长期深耕医药、日化行业，具备丰富的行业经验和管理经验。2023年3月，公司推出限制性股票激励计划，拟向激励对象定向发行653.40万股股票，主要激励对象为公司董监高、核心管理人员、核心技术人员，有利于增强核心管理层的凝聚力，促进公司长期稳定发展。
2.公司经营分析
2.1公司总体业绩分析
2019年至2023H1,公司分别实现营业收入19.44亿、26.36亿、40.22亿、50.14亿、23.68亿，营收同比增速分别为56.69%、35.60%、52.58%、24.66%、15.52%,2019~2022年的年化复合增速为37.14%.
2019年至2023H1,公司分别实现归母净利润4.12亿、5.44亿、8.63亿、10.51亿、4.5亿，同比增速分别为58.12%、32.04%、58.64%、21.78%、13.91%,2019~2022年的归母净利年化复合增速为36.64%,与营收趋势基本保持一致。
总体来看，公司保持着高速增长态势，但从2022年开始，业绩增速出现明显下滑，主要原因是：宏观经济下行背景下消费低迷，叠加疫情在全国多地爆发，对消费需求造成负面影响。
此后几年，公司的毛利率保持在76%左右，同样非常稳定。
2019~2022年，公司的归母净利率在21%左右小幅波动，2023H1降至19%,降幅明显，主要是销售费用、研发费用增长较多，对利润产生一定侵蚀作用。
2.2费用率分析
从“四费”构成来看：
销售费用是最大的费用支出项，且呈现出逐年增长的趋势，但随着营业收入的高速增长，销售费用率从2019年的43.36%平稳下降至2022年的40.85%,说明销售费用支出在可控范围内，且带来了明显的营收规模扩张。
管理费用从2019年的1.37亿增长至2022年的3.43亿，管理费用率则稳定在7%以内，且呈现出稳中有降的趋势，体现了公司较强的费用管控能力。
财务费用均为负值，且数值较小，基本可以忽略不计。
可以看到，三家化妆品企业的销售费用率基本都是长期保持在40%以上。
同行对比来看，公司的费用管控能力还是不错的，长期保持比较优势。
2.3主营业务分析
分产品来看，公司的主营业务分为护肤品、医疗器械、彩妆、服务及其他四部分。
其中，护肤品是公司的核心主业，2022年贡献营收49.98亿元，占公司总营收的90.89%,毛利率为74.81%,同比下降0.56个百分点。
其他三项业务则经营规模较小，营收占比合计不足10%.
公司的产品销售主要以线上为主。2022年，线上渠道贡献了40.27亿营收，占主营业务收入的80.59%,线上渠道以自营为主，占比63.17%;线下渠道则以经销、代销为主，2022年贡献营收9.58亿元，占比19.17%.
从产品线来看，公司以薇诺娜主品牌为核心，强化＂专业服务敏感肌＂的品牌调性，集中资源聚焦主导单品系列，重点打造核心大单品。
在舒敏系列方面，公司推出＂薇诺娜舒敏保湿特护霜＂，聚焦＂快速急救＂，缓解刺痛、泛红、干痒、灼热等肌肤问题，并将其打造为核心爆品。2017~2022年，该单品的销售收入占公司主营业务收入的比重稳定在20%左右。2022年，“薇诺娜舒敏保湿特护霜＂蝉联天猫双十一舒敏类面霜Top1.
在屏障系列方面，公司全新上线屏障霜，基于＂311仿生补脂科技＂实现屏障修复，主要针对非敏感发生期的泛敏感肌，与针对敏感高发期的特护霜形成互补，有助于拓展消费人群，提高产品复购率。
3.企业竞争力分析
3.1行业地位分析
根据欧睿数据，在皮肤学级护肤品市场，公司的市场占有率逐年提升，2022年达到23.2%,排名国内品牌第一名。
薇诺娜市占率提升趋势：
3.2公司的产业链地位
近三年，公司的【应付预收－应收预付】有两年为负值，说明公司在产业链中议价能力较弱，处于相对弱势地位。但公司能够将下游的大部分占款压力转移至上游，不至于形成大量＂净占款”。总体来看，在与上下游合作过程中，公司的压力不是很大。
3.3公司的竞争优势
1.品牌优势
公司自创立之初，就专注于对敏感肌产品的开发，目前已经拥有48个产品系列、超过400个SKU,涵盖舒敏、防晒、美白、抗老、祛斑、祛痘等多个领域。
薇诺娜（Winona)是公司的核心品牌，专注于敏感肌肤护理和修饰，该品牌旗下产品线齐全，涵盖护肤品类、医疗器械、彩妆等几个大类。另外，薇诺娜宝贝（WinonaBaby)专注婴幼儿皮肤护理，瑷科缦（AOXMED)专注高端抗衰老，贝芙汀（Beforteen)聚焦专业祛痘，等等。这些品牌具有不同的市场定位，能够覆盖不同的消费群体，形成完善的品牌矩阵，依靠品牌美誉度吸引了一批忠诚度较高的老客户。
2.渠道优势
公司注重渠道建设，坚持线上线下相互渗透、协同发展的销售渠道策略。
此外，公司采用专业化的线下渠道覆盖，聚焦敏感性肌肤护理，专注品牌专业化形象，线下渠道已经覆盖医院、OTC、直营店、新零售渠道等业态。
线上线下相结合，形成了较强的渠道优势，有助于品牌推广和产品触达，促进销售。
4.投资回报率分析
4.1净资产收益率分析
2020年之前，公司的ROE高达50%以上；2021年，公司公开发行股票，募集资金28.84亿元，使得账面净资产大幅增长，ROE下降至23.33%;2022年由于行业景气度下行，公司业绩增速放缓，ROE小幅下降至20.48%,但仍保持在20%以上，盈利水平是非常优秀的。
4.2分红情况分析
5.企业风险分析
5.1偿债风险分析
近三年，公司的账上基本没有有息负债，准货币资金远大于有息负债总额，尤其是2021年公司上市融资后，二者差额更是高达40多亿，公司不存在债务压力。
公司的资产负债率逐年下降，从2018年的40.98%降至2022年的16.62%,这是非常低的水平了，说明公司财务非常稳健，基本不存在偿债风险。
5.2存货分析
2019~2021年，随着公司总资产的增长，存货占比逐年下降；2022年略有反弹，增至9.98%.
2022年，存货的账面价值为6.71亿元，同比大增44.92%.从具体构成来看，存货主要是库存商品，账面价值达到5.2亿元，同比增长26.8%,占存货总值的77.5%.
2022年，公司对存货计提了0.2亿元减值准备，计提比例为2.89%,并不算高，存货减值的风险不大。
总体来看，公司的存货占比呈现出下降趋势，存货减值比例较低，爆雷风险较小。
5.3商誉分析
公司商誉科目为0,不存在商誉爆雷风险。
6.企业优势及未来风险
6.1企业优势
2、公司形成完善的品牌矩阵，不同品牌聚焦不同的市场定位，覆盖不同的消费群体，有助于提升公司的市场占有率。
3、公司注重渠道建设，形成线上线下相互渗透、协同发展的渠道策略，具有一定竞争优势。
4、公司财务稳健，分红政策稳定，能够为长期投资者带来稳定的分红收益。
6.2风险提示
1、公司自上市以来，战略投资者和高管多次减持，影响投资者情绪，对股价形成一定压制。
2、护肤品行业利润率较高，但行业进入门槛较低，市场竞争加剧，可能会挤压公司的市场份额，降低盈利水平。
3、公司近期出现核心管理层成员变动，如果后续高管频繁流失，可能会对公司的稳定经营产生不利影响。