实际控制人中粮集团通过中谷粮油集团有限公司和深圳市明诚金融服务有限公司间接持有公司42.89%股份，其中控股股东中谷粮油持有公司39.48%股份，深圳明诚金融持有公司3.41%股份。盛良投资，盛良一、二、三、四豪投资均为公司员工持股平台，且为一致行动人，持股比例分别为7.33%/2.93%/2.58%/2.40%/2.15%。
公司采取“总部+专业事业部+子公司”的管理模式，在各专业领域建立品牌优势。在各家子公司既有的业务基础上，公司整合同类业务资源，成立优势专业事业部，作为业务协同的日常管理机构，人员主要由总部调拨，负责协调优势专业事业部下属的子公司的业务承揽、招投标事宜，提升协同效应、避免重复投入和无效投入，目前已成立面粉、油脂、仓储物流、冷链物流、生化和装备等6个事业部。
公司近年由于业务结构调整收入增速有所放缓，但业绩稳步增长。2018-2021年收入、归母净利润GAGR分别为+18.89%/+32.32%，2020年3月1日《总承包管理办法》实施后，公司减少承接新的工程总承包业务，因此2020年以来毛利率较低的工程承包业务不断减少使得总收入增速放缓，但高毛利的设计咨询业务占比提升，归母净利润维持较好增长。2021年随着公司上市、疫情影响逐渐消退，在“十四五”国家粮食安全战略和持续增长的粮食需求的影响下，公司订单显著增长促进22年前三季度收入高增，22H1公司实现营收/归母净利润10.23/0.72亿元，同比+44.05%/+39.36%，9M22实现营收/归母净利润16.17/0.96亿元，同比+43.63%/+28.66%，Q3归母净利润短暂受税率影响低于收入增速，Q4有望好转。
公司主营业务按下游服务领域分，粮油行业2021年贡献主要收入达77.36%，其次冷链物流行业收入占比21.50%。2018-2021年公司粮油领域收入维持增长，冷链物流收入自2019年以来持续下降，主要系工程总承包业务主要集中在冷链物流领域，导致其收入占比由2018年48.3%降至2021年的21.5%。
按照服务内容，主要分为专业工程、设备制造和其他业务板块，其中专业工程服务是核心业务，2022H1收入贡献率达60.72%，具体包括设计咨询、机电工程系统交付及工程承包，主要覆盖粮食仓储、大米加工、面粉加工、油脂油料加工、杂粮加工、饲料加工、生化加工、肉类养殖及屠宰加工、食品冷链等领域，工程承包由于《总承包管理办法》实施后，自2018年占比45.58%逐年降低至2022H1年6.27%，设计咨询较2018年提升5.22pct至22.07%，机电工程2022H1年收入占比约32.38%；设备制造业务2022H1收入占比35.82%，较2021年上升19.87pct，主要系对迎春机械和迎春设备两家公司的并购推动业务较快发展，主要产品包括磨粉机、高分筛、烘干设备、榨油设备、仓储物流设备、钢板仓等；其他业务板块包括检测、监理等，收入占比3.46%。
2018-2021年，受益于低毛利率的工程承包业务占比降低业务结构优化，单体项目规模扩大使得核心设计毛利率不断优化，公司整体毛利率水平逐年提升，22H1由于原材料价格上涨、并购设备公司影响毛利率短期略有下降。2019/2020/2021/2022H1年综合毛利率分别为14.29%/19.18%/21.41%/19.82%，同比+2.17/+4.89/+2.23pct/-4.2pct。分业务来看，2021年机电工程/设计咨询/工程承包/设备制造毛利率分别为13.69%/43.07%/3.53%/20.18%，同比-0.01/+4.26/-4.28/-4.21pct，毛利贡献率分别为26.02%/49.17%/2.5%/15.03%，同比+4.86/+9.11/-10.29/-5.60pct。2022H1机电工程/设计咨询/工程承包/设备制造毛利率分别为9.37%/42.49%/1.77%/16.23%，同比-4.90/-2.67/-2.82/-6.25pct，毛利贡献率分别为15.32%/47.31%/0.56%/29.33%，同比-7.69/-1.42/-1.62/+11.35pct。
公司以各子公司为业务开展中心，地域较为分散，华东、华中和西南地区2020年收入占比分别为31.08%/22.45%/20.20%，近年华东地区业务增速较快，占比较2018年提升11.84pct。
虽然公司2019-2021年总资产周转率略有下降，管理费用率和研发费用率有所增长，但毛利率增加仍带动净利率改善，助力ROE逐年提升。公司加权ROE近些年一直上升，2019-2021年ROE分别为9.02%/10.46%/11.08%，资产负债率常年保持在50%左右；总资产周转率逐年降低，分别为0.92/0.82/0.67次；期间费用率分别为7.98%/9.16%/10.61%，逐年增加主要系管理费用和研发费用增加所致；净利率仍实现持续改善，分别为4.47%/6.47%/7.60%。2022H1期间费用率为12.78%，同比-2.56pct，主要系收入较快扩张产生规模效应，销售、管理、研发费用率均有所降低。2022H1净利率7.33%，同比小幅降低0.1pct。
粮油行业：粮仓进入建设高峰期，粮油加工继续集约化发展
粮油专业工程服务行业产业链包括上游设备材料供应商和设计施工分包企业、中游专业工程服务供应商、下游粮油生产加工商和粮油仓储物流企业。粮油及冷链专业工程服务供应商位于产业链中游，主要供应商为上游粮油设备、钢材、五金等材料企业以及设计施工分包企业，为下游粮油生产加工企业和粮油仓储物流企业提供工程设计咨询、机电工程交付及工程承包等服务。由于我国工程物资、设备及劳务服务的市场化程度较高，除了少部分关键技术和专业设备外，均可通过公开招标或协商等方式获得满意的供应，因此专业工程服务供应商对于上游的依赖程度较低。但下游客户的发展态势、行业规模和增长速度，将直接影响到专业工程服务行业的发展速度和市场规模。
专业工程服务业具有资质、技术和经验壁垒，议价能力较强。由于粮食加工和仓储工程建设不同于普通房屋建设，对于气密、防水、隔热保温、消防防爆等安全性和技术性指标都有严格的规定，我国一直对粮油及冷链专业工程服务行业涉及的建筑设计、工程承包业务实行严格的资质管理，颁布了一系列的市场准入制度和法律法规，包括《建设工程勘察设计企业资质管理规定》、《工程勘察资质分级标准》、《工程设计资质分级标准》等。下游客户对于上游设计施工单位的专业技术和项目经验的提出了更高的要求，使得专业工程服务行业具有较强的资质和技术壁垒。此外，近年来下游客户对缩短项目设计工期和建设周期的要求提升，进一步提升了行业的进入壁垒。复杂程度高、技术含量高的项目对供应商资质及技术经验要求高，优质供应商具有较强的议价能力，利润水平较高。
粮食仓储：粮食安全驱动新一轮投资周期
粮食安全是国家安全的重要基础，推进粮仓建设是保障粮食安全的基石。自建国以来，我国粮仓规划建设不断推进，仓容规模进一步增加，设施功能不断完善，安全储粮能力持续增强。根据《中国的粮食安全》白皮书数据，2018年中国人均粮食占有量达到约470公斤，相比1996年增长14%，全国粮食有效仓容9.1亿吨，其中标准仓房仓容6.7亿吨，简易仓房仓容2.4亿吨，有效仓容总量相比1996年增幅达31.9%；食用油罐总罐容2800万吨，较1996年增长7倍。2021年全国标准粮食仓房仓容达到6.8亿吨，较“十二五”末增加1.2亿吨，仓储条件总体达到世界较先进水平。
“十四五”迎来新一轮粮仓投建周期。一方面，我国粮食储备量持续增长带动粮仓建设需求，据2021年11月国家发展改革委新闻发言人孟玮表示，全国粮食产量将连续7年稳定在1.3万亿斤以上，中国粮食储备供应总量充足，政府储备规模稳中有增，结构和布局不断优化，企业商品库存增加较多，小麦和稻谷商品库存均同比增加50%以上；另一方面，我国的粮食仓储安全依然面临一些问题，如部分地区粮食仓储容量不足、设施老旧，粮油仓储物流设施水平仍相对落后，成本高、效率低、损耗大，委托代储隐患大等问题仍很突出。
我国粮食仓储构成包括政府储备、政策性库存和企业商品库存三类。其中，政府储备包括中央储备粮和地方储备粮，政策性库存包括最低收购价粮、国家临时存储粮和国家一次性储备粮，企业商业库存是企业保持经营需要建立的周转库存粮食。
中央储备粮和政策性粮食都属于中央事权粮食，承担着保障国家粮食安全、确保农民种粮收入和稳定粮食市场的功能。中储粮集团公司承担中央储备粮管理，也是政策性粮食收储政策的执行主体，两类管理模式不同，中储粮对中央储备粮实行垂直管理，中央储备粮主要储存在全国344个中储粮直属库中；在自身仓容有限的情况下，对部分政策性粮食管理实行委托管理的办法，委托中央企业、地方国有粮食企业或者租赁社会仓容收储。近年来由于粮食市场形势变化，国家政策性粮食收储量大幅增加，加之中储粮自身仓容不足，委托管理成为政策性库存管理的主要形式，截至2020年，中储粮保管的政策性粮食租赁储存库点和委托储存库点分别为500多个和8000个，委托库点储存的政策性粮食占比达80%以上。
地方储备粮由省级储备、市级储备和县（含县级市、区）级储备组成，主要存储在地方国有粮食存储企业储备库中。市、县一级成品储备粮储备数量较小，大多采取委托管理模式，由地方粮食局、财政局、农发行在辖区内确定具备一定条件的粮食加工企业，委托其承储成品储备粮。委托代储存在诸多隐患，威胁我国粮食安全。与中储粮自有库点相比，代储库未在垂直体系直接管理范围，存在设施老旧、数量多、范围广等问题。此外，部分代储库性质复杂，同时承担政府储备、政策性库存和自身商品粮贸易多项业务，监管难度和安全隐患大，过去发生的多起库存粮食质量问题几乎都与委托或租赁收储库点有关。
“十四五”中储粮启动最大规模建仓工程，国有企业将进一步取代私企提升仓储能力。截至2020年，中储粮24家分公司、8家子公司，在全国布局直属库和分库980多个，中储粮储备体系网络布局覆盖全国31个省市自治区，覆盖全国90％地级城市和13个粮食主产区95％县，总仓容、罐容超过1亿吨，约占全社会仓容1/5。根据中储粮集团，2021年启动建设118个项目，分布在18个省、自治区和直辖市，建设仓容1060万吨，相比2020年新开工建设仓容近300万吨，新增仓容254万吨，实现较大增幅。
“十四五”期间，中储粮集团公司将通过建设一批、购置一批、股权合作一批的“三个一批”方式，进一步完善储备仓储设施布局，2021-2023年计划增加储备仓容3000万吨，约占中储粮现有总仓容的三分之一，约是“十三五”新增仓容罐容730万吨的4.1倍。存储政策性粮食的中粮集团、中国供销集团等其他中央企业以及存储地方储备粮的地方国有粮食企业在“十四五”期间也将通过新建、改造、报废粮食库点的形式提升仓储能力，逐步取代存在问题的私企委托收储库点。
除中储粮外，各地方政府在国家粮食和物资储备局提出“到2025年新增高标准粮仓仓容2000万吨”的基础上，积极响应“优质粮食工程”政策，根据我们对各省、直辖市及自治区《粮食和物资储备发展“十四五”规划》的不完全统计，预计“十四五”期间全国净增仓容约3238万吨，绿色、低温等改造仓容约3793万吨。预计2021-2023年中储粮粮仓建设年均投资约225亿，2021-2025年各级地方政府粮仓新建改造年均投资约172亿。我们对中储粮部分项目、海南省和江苏省粮食仓储计划建设项目投资情况进行梳理，估算标准粮仓单吨库容投资约2252元，维修改造、绿色低温智能化升级单吨库容投资约346元。以此为参考基准，2021-2023年中储粮新增3000万吨储备粮仓仓容将需要投资676亿元，地方政府2021-2025年计划新建3238万吨、改造3793万吨仓容投资约860亿元。
粮食加工：消费升级驱动需求平稳增长，行业集中度持续提升
粮油加工行业涉及品类具有多样性，终端消费市场需求总体平稳增长。公司所处的粮油专业工程服务行业，下游另一大主要客户领域为粮油加工行业，由于其专业类别较多，包括油脂油料、小麦、稻米、玉米及饲料加工行业等，因此具备一定的平抑投资周期的能力。其终端为粮油消费市场，其中，大米、玉米、食用植物油等行业消费量和产量均实现稳定增长；小麦消费量略有波动，产量相对平稳。
消费升级叠加粮食加工业行业集中度持续提升，带动生产线改扩建投资需求：1）生活水平提升带动粮油行业消费升级，从而粮油加工企业有充足的动力提高其产品品质，存在大量生产线改造、车间技术升级等需求；
2）粮食加工业向规模化和集约化经营方向转变，行业集中度持续提升，2015-2020年，小麦/大米/食用植物油加工行业中规模以上企业年加工能力分别提升36.2%/22.9%/11.3%，同期企业数量对应减少17.4%/34.7%/12.0%，平均单个企业加工能力由4.94/2.74/7.18万吨增加到10.30/3.83/10.59万吨，5年间增幅分别为108.6%/39.6%/47.6%，根据对各省《粮食和物资储备发展“十四五”规划》的不完全统计，“十四五”粮油加工业总产值预计维持年均个位数平稳增长，且继续大力培育龙头企业，我们预计头部厂商的产能和市场份额有望进一步扩大，仍然存在较大的厂房扩建、生产线效率提升等需求。
从供给端来看，粮油行业具备高等级设计资质的企业较少，大型项目壁垒较高，但多数项目规模较小，无较强资质要求，以当地小型建筑企业承接为主，我们认为，随着投资主体国有化比例提升、单个项目投资规模变大，利好头部设计企业份额提升。工程设计资质分为以下四个序列，工程设计综合资质、工程设计行业资质、工程设计专业资质、建筑工程设计事务所资质。根据住建部，截至目前，全国具有商务粮甲级、乙级资质的设计院分为11家和25家；具有批发配送与物流仓储工程专业甲级、乙级的资质单位分别为5家和21家；具有粮食工程专业甲级、乙级的资质单位分别为6家和24家；具油脂工程专业甲级、乙级的资质单位分别为2家和6家。
粮油设备：基本实现自给自足，高端产品自主化率有望继续提升
我国粮油机械行业整体实力不断提高，但需扩大高端市场竞争力。为保障粮食安全，我国粮油机械行业不断加大研发投入，据《我国粮油加工业在“十三五”期间的发展情况》（22022），2020年我国粮油机械制造业的研发投入达6.7亿元，占产品销售收入的2.92%。目前，粮油机械的市场需求已经从依赖进口到基本可以自给自足，关键设备自主率由2015年的70%到2020年预计已超过80%，且部分企业凭借性价比优势进军全球，不断扩大海外市场占有率。但我国粮油机械行业仍存在低端产能过剩、高端产品供应不足的问题，大型、先进粮油机械产品需求还需依靠进口，跨国公司在中国市场仍占据重要地位。
粮油机械设备不断创新升级，国产替代趋势有望延续。根据“六大提升行动”方案中《粮食机械装备提升行动方案（试行）》，要求提高优质粮油加工装备自主化水平，鼓励粮食企业应用自主研发的先进适用粮机装备，扩大高端自主化粮机装备产品市场占有率，提高粮机装备产业整体竞争力。在稻谷加工方面，引导应用柔性碾米装备；在小麦加工方面，鼓励使用先进的数字化磨粉机；在油脂加工方面，推广应用先进性、稳定性和可靠性强的大型成套油脂加工装备。
冷链物流行业：基础建设需求仍将快速发展
冷链物流一般指冷藏冷冻类食品在生产、贮藏运输、销售到消费前的各个环节中始终处于规定的低温环境下，以保证食品质量，减少食品损耗的一项系统工程。冷链物流包括食品冷链和医药冷链，根据《制冷技术》数据，食品冷链的比重接近90%。随着近些年人们对生鲜食品的青睐，生鲜电商市场迎来快速增长，而冷链物流依托电商平台也得到快速增长；同时突如其来的疫情使得生鲜电商成为众多家庭的选择，线上购买生鲜需求激增。根据运联智库的数据，2017年我国生鲜电商市场规模约1402.8亿元，2021年约4658.1亿元，GAGR为35.0%，5年实现近3.3倍增长。
受下游食品冷链、医药冷链需求的持续增长驱动，结合国家层面的政策支撑，“十三五”期间我国冷链物流行业需求实现高增。根据中物联冷链委的数据，2021年我国冷链物流行业需求量达到2.75亿吨，同比增长3.77%，近5年的复合增速达到17.1%。2021年冷链物流市场规模4184亿元，同比增长9.19%，近5年复合增速达到13.6%，细分领域来看，冷链运输、冷链仓储和其他服务（包装、分拣、贴标等）分别占约40%、30%和30%。华东引领行业发展，东部沿海依旧突出。分区域来看，华东区域冷链物流企业数量最多，是冷链仓储资源最为集中的地方，东部沿海凭借营商环境和消费市场优势，发展冷链物流具有突出优势。
冷库、冷藏车等作为冷链物流的支撑，受益于下游食品及医药冷链发展，近些年保持稳定增长，但与发达国家相比仍有显著差距：1）从我国冷库建设规模来看，根据商务部和中物联冷链委的数据，2017年我国冷库总量为4775万吨，2021年为8210万吨，GAGR为14.51%，每年保持超10%的稳定增长，但根据全球冷链联盟的数据，2020年我国城市人均冷库容量不足0.15立方米，约美国的四分之一；2）分区域来看，2020年我国华东地区冷库容量占比最大，达37.2%；其次为华中地区，占比15.4%。我国冷链基础设施建设存在明显的地域分布不均问题，主要集中在沿海及一线城市，中西部资源匮乏，主要冷库需求集中在上海、北京、天津等一线城市，经常出现爆仓的状态，而一些二线城市却供大于求；
3）流通率方面，根据农业农村部规划设计研究院《农产品产地流通及“最先一公里”建设调研报告》（2021/3/17），我国农产品物流冷链流通率还不到20%，“最先一公里”建设严重滞后，我国农产品产地仓储保鲜设施缺口约为2.3亿吨库容。根据普华产业研究院，2021年我国果蔬类/肉类/水产品类流通率分别为22%/34%/41%，而发达国家普遍保持在95%-98%；4）损耗率方面，我国水果/蔬菜/肉类/水产品损耗率分别为10%/19%/7%/9%，而发达国家普遍保持在5%。
在政策支持下，“十四五”冷链物流基础设施建设需求旺盛。2021年11月国务院发布《“十四五”冷链物流发展规划》，作为冷链物流行业第一个五年规划诞生，其更是进一步确立了冷链物流在现代化建设全局中的重要地位，其中明确指出，到2025年初步形成衔接产销地、覆盖城市乡村、联通国内国际的冷链物流网络，冷库、冷藏车要保持合理稳定增长，区域分布更加优化，功能类型更加完善。布局建设100个左右国家骨干冷链物流基地，基本建成以国家骨干冷链物流基地为核心、产销冷链集配中心和两端冷链物流设施为支撑的三级冷链物流节点设施网络。随后2022年发改委、财政部、商务部、农业农村部、铁路局等多部门先后或单独、或联合发布文件，从物流、财政、税收、资金等多维度为冷链物流发展提供支持。
预计“十四五”冷链物流基础设施建设投资仍将维持较快增长。根据世邦魏理仕（CBRE.N）于2022年4月发布的《冷库投资与选址策略》报告预测，2021年中国冷库的潜在需求约为29.5亿m，21-25年中国冷库需求面积将继续维持8%-9%左右的年均增长，而2021年冷库总容量仅1.96亿m（对应冷库面积约2746万）存在一定差距。其中高标冷库占比较低，截止2021年底，我国高标冷库存量约876万，占比约为总容量的1/3，其中符合国际标准设计和建造的专业冷库占比仅13%。随着国内消费升级趋势带动生鲜零售、连锁餐饮和冷链食品等企业的扩张，CBRE.N预计“十四五”期间中国高标冷库需求将维持13.5%的复合增长率。根据我们对全国11省、直辖市《冷链物流发展规划》统计，多数冷库库容规划目标年复合增速在7%-15%区间，印证“十四五”期间冷库建设需求有望继续维持较快增长。
公司看点：多频共振，高增长可期
设计咨询：粮油+冷链双轮驱动
设计咨询是公司核心业务，2021年以24.4%的收入占比贡献了49.2%的毛利。2019-2021年公司设计咨询收入增速分别为12.5%/28.7%/31.2%，呈现加速增长态势，且毛利率持续提升，分别为32.1%/38.8%/43.1%，主要系大项目占比增加体现出规模效应。公司设计咨询业务涵盖粮油及冷链两大领域，根据招股说明书，2020年设计咨询收入中粮油领域占比约43%，冷链物流占比57%。
粮油领域：短期受益粮仓建设增加，长期粮油领域市占率有望持续提升
公司通过六十余年身后的行业经验和技术积累，已成为粮油设计咨询领域龙头企业。公司在粮油领域的专业工程服务主要通过无锡工科、郑州科研、武汉科研、西安国际等子公司开展，这四家子公司曾为20世纪50-60年代以来国家粮食部按照粮食专业研究方向陆续成立的科研院所，分别从事粮油加工、粮食贮藏及物流技术、饲料技术、油脂技术等方向的专业工程服务。四家设计院成立以来，先后承接国家、各省市粮油加工及仓储物流的众多重大项目、国家援外项目、科研项目、国家重大研发项目、世界银行及亚洲开发银行贷款援建的仓储物流项目，主导、参与了众多“六五”至“十三五”时期众多农粮食品行业的工程和装备技术领域的国家和行业重大课题。
公司市占率仍有较大提升空间。根据统计局，2017年谷物仓储固定资产投资约1090亿元，谷物磨制和植物油加工固定资产投资约3278亿元，对于粮食领域投资，设计环节约占5%，以此估算2017年粮食仓储设计市场54.5亿元、粮油加工设计市场163.9亿元，公司2017年粮油领域设计收入约1.30亿元，市占率约0.6%。由于2018年后行业未再披露投资数据，假设2018-2020年行业投资按照年均5%增速扩张，2020年公司粮油领域设计收入1.74亿元，市占率预计0.7%，处于较低比例。
我们认为公司未来粮油领域设计收入增长的驱动主要来自：1）粮食安全带动粮食仓储投建需求增加、国有企业作为粮仓投资主体占比提升。我们仅以中储粮为例，“十三五”期间新增仓容约730万吨，估算总投资164亿元，年均约33亿元，预计占谷物仓储行业投资比例低于5%，而中储粮2021-2023年计划增加储备仓容3000万吨，预计2021-2023年粮仓建设年均投资约225亿，占谷物仓储行业投资比例有望提升至15%，有利于带动公司提升粮食仓储领域市占率；2）粮油加工行业集约化、集中度继续提高，带动生产线改扩建投资需求，公司有望凭借在头部厂商中的品牌优势，实现市占率提升水平超过业主集中速度。我们假设2022-2024年公司新签粮食领域设计订单同比增长40%/38%/35%，预计可实现营收3.45/4.81/6.60亿元，同比增长32.6%/39.5%/37.2%。
冷链物流：长期需求较好，成功切入冰雪工程
公司冷链物流业务主要通过2017年并购的子公司华商国际开展，主营业务包括设计咨询和工程承包，未来工程承包将逐渐减少。根据公司年报，2021年华商国际实现营收4.46亿元（与公司披露冷链物流行业收入4.67亿元基本一致），同比-36.1%，约占公司总收入20.6%；实现净利润0.35亿元，同比+13.6%，贡献比例约21.2%，净利率7.8%，同比继续提升3.6pct，较2019年提升6.4pct，主要系公司2018年以来逐渐减少工程承包业务，向高毛利的设计咨询业务倾斜。至2020年工程承包业务缩减至4.76亿元，同比-17.5%；而设计咨询业务2018-2020年则呈加速增长态势，三年收入复合增速约24.7%，其中，2020年实现收入2.30亿元，占华商收入比例较2018年提升14.3pct至31.4%。
华商凭借其出色的建设能力，成功向冰雪工程领域延伸。公司承担设计了北京冬奥会国家速滑馆、国家雪车雪橇中心、高山滑雪中心为代表的冬奥核心项目，以及上海冰雪之星、广州融创滑雪场等高端冰雪项目，为公司积累了最高标准的冰雪体育场馆场地设计和施工经验，将为参与冰雪及特种制冷工程市场奠定技术基础。
“十四五“期间，受益于冷链物流行业的快速发展，以及上市后发展动力增强，冷链物流亦将成为公司业绩的重要增长点。我们简化以冷库建设作为行业投资参考，根据中物联冷链委，2021年我国冷库容量约8210万吨，根据我们对多个冷链工程案例测算，冷库单位建造成本约6583元/吨，则2021年冷库库容量净增加部分投资额约744亿元，设计环节约占5%，对应市场约37.2亿元，公司市占率约7.3%。我们假设2022-2024年冷库建设维持15%年均增长，新签设计订单同比增长30%/30%/28%，工程承包业务收入逐年减少，预计22-24年可实现营收5.26/6.22/7.57亿元，同比增长17.9%/18.3%/21.7%。
机电工程：积极拓展延伸产业链，打开新的增长点
设计咨询作为项目最前端，对客户需求、项目的全景有更深刻的理解，有利于进一步承接后续机电工程交付业务。根据我们测算，公司2021年粮油领域设计咨询到机电工程订单转化率约44%，未来在积极拓展机电工程的战略下，转化率有望继续提升，暂不考虑冷链物流领域向机电工程延伸，假设2022-2024年粮油设计到机电工程订单转化率逐年提升，分别达到45%/47%/50%，在粮油领域设计订单实现同比增速40%/38%/35%的情况下，机电工程新签订单增速预计达44.8%/44.1%/43.6%，测算对应收入分别为13.93/19.27/27.25亿元，同比增长57.9%/38.3%/41.4%。
设备制造：并购提升业务协同能力，扩产后有望增厚业绩
公司设备制造业务收入持续增长，2021年略有放缓。2021年公司设备制造实现营收3.46亿，同比+4.5%，占收入比例约15.9%，主要系并购公司处于管理整合阶段导致增速放缓，且新设备毛利率低一些，导致毛利率同比-4.2pct至20.2%，使得毛利润同比-13.6%，贡献率降低5.6pct至15%。
公司设备制造业务依托设计咨询领域沉淀的技术基础，多年来通过外延并购引入先进设备制造技术、扩充业务领域，已涵盖面粉加工主机设备磨粉机、高方筛、榨油设备、粮食种子和物流装备、粮食清理设备、钢板仓等范围，其中磨粉机为核心产品。
具体主要依靠无锡装备、张家口装备、南皮装备、茂盛装备、东营迎春和湖南迎春装备等子公司开展，最初无锡装备主要业务包括烘干机和绞龙、提升机、进料器等小麦加工处理设备的生产加工；2012年并购张家口市东旭粮食机械有限责任公司，业务范围扩展至磨粉机、高方筛等面粉加工设备；2013年并购河北南皮机械制造有限责任公司，新增榨油机设备；2020年并购开封市茂盛机械有限公司，业务扩展至仓储物流设备及种子加工设备；2021年并购湖南迎春思博瑞智能装备有限公司和东营迎春精工机械有限公司，扩展钢板仓及配套输送设备。
公司在粮油机械制造行业处于领先地位，上述子公司在粮油机械细分品类领域均拥有悠久历史和深厚技术基础，打造较强品牌优势。无锡装备的烘干设备研发制造历史已超过30余年，烘干机填补了国内外低温循环式烘干机在无厂房建造模式上的空白，获得中国粮油科技奖一等奖，产品已应用于多家粮油加工、仓储企业，“一种智能化就仓干燥装置”荣获发明专利，该项目通过了国家农机推广鉴定，进入了国家农机补贴目录；
设备产品的不断完善，能够满足大、中、小型粮油食品加工企业及粮食物流仓储企业的多元需求，有助于提升业务协同能力。公司一直以来，强调在专业事业部层面加强业务协调及合作，其中注重促进专业工程服务业务子公司与设备制造业务公司的协同，专业工程服务子公司在同等条件下需优先采购中粮科工设备制造子公司的产品，设备制造业务子公司需促进其他专业工程服务子公司拓展客户资源，协助发掘业务机会。
随着并购公司渡过整合阶段恢复收入增长和盈利能力，IPO募投项目进一步提升核心设备产能，2022-2024年公司设备制造业务有望实现继续增长。公司IPO募集资金投资项目之一为张家口装备粮食加工装备制造基地项目（二期），拟建项目包括推广4种核心装备的创新技术以及扩能磨粉机智能化制造生产线等6智能化生产线，2022年建成后公司磨粉机、高方筛、烘干机设备产能将分别提升400/500/120台/年。假设新增设备产能的利用率经历3年爬坡，核心磨粉机设备随着技术升级产品迭代销售均价逐步提升，并购公司由于未披露产能信息，保守假设收入维持2021年水平，预计公司设备制造业务2022-2024年可实现营收4.21/4.77/4.98亿元，同比增长21.8%/13.3%/4.4%。