中国经济网编者按：3月12日，四川天味食品集团股份有限公司(以下简称“天味食品”)首发上会获通过。公司主营以火锅底料和川菜调料为主导的川味复合调味料，主要品牌包括“大红袍”、“好人家”、“天车”及“有点火”。天味食品拟登陆上交所，公开发行新股不超过4132万股人民币普通股，募资资金5.3亿元。其中3.3亿元用于家园生产基地改扩建建设项目，0.72亿元用于双流生产基地改扩建建设项目，1.28亿元用于营销服务体系和信息化综合配套建设项目。天味食品本次IPO保荐机构为东兴证券。
多家媒体报道均指出，天味食品2015年突然被取消审核，很可能与其主要供应商安顺开发区金安食品开发有限责任公司(以下简称“金安食品”)生产、销售有毒有害食品案发有关。
据天味食品2015年4月15日报送的招股书，2012年1月至2013年5月期间，金安食品曾系天味食品原料牛油的主要供应商。
2012年度，天味食品向金安食品采购牛油3560.26吨，采购含税金额3470.27万元，占牛油采购比例为55.05%;2013年1-5月，向金安食品采购牛油1250.28万吨，采购含税金额1136.46万元，占牛油采购比例12.91%。
2013年5月25日，金安食品法定代表人韦明金因涉嫌犯生产、销售有毒、有害食品罪被刑事拘留，同年7月2日被逮捕。
天味食品自2013年6月起终止向金安食品采购食用牛油。
据天味食品招股书，金安食品及其法定代表人因涉嫌食品安全犯罪被检查机关提起公讼，案件于2014年9月10日开庭审理，2015年1月经一审判决。
根据(2014)安市刑一初字第55号《贵州省安顺市中级人民法院刑事判决书》，2009年1月至2013年5月期间，金安食品违反规定，用无生产许可、无卫生检验、无质量鉴定的牛屠宰后废弃的非食品原料熬制成半成品牛油、毛油，且将该等毛油、半成品牛油加工成“食用牛油”并对外销售，金安食品被判决犯生产、销售有毒、有害食品罪，判处罚金3.46亿元;法定代表人韦明金犯生产、销售有毒、有害食品罪，判处死刑，缓期两年执行，剥夺政治权利终身，并处没收个人全部财产。
前述案件一审宣判后，金安食品及韦明金不服一审判决，已提起上诉，目前前述案件尚未进行终审判决。
天味食品虽然赢得了官司，却在执行阶段遇到了麻烦。2018年12月30日，中国裁判文书网发布的成都市双流区人民法院执行裁定书(2018)川0116执恢217号之一显示，申请执行人天味食品与被执行人金安食品买卖合同纠纷一案，本院作出的(2015)双流民初字第378号民事判决书已发生法律效力，被执行人金安食品至今未履行生效法律文书所确定的义务，本院在执行过程中，被执行人暂无可供执行财产，申请人同意终结本次执行程序。申请执行人发现被执行人有可供执行财产的，可以再次申请执行。
“大红袍”生产厂商拟上市募资5.3亿元实控人夫妇均系美国籍
天味食品主营以火锅底料和川菜调料为主导的川味复合调味料，主要品牌包括“大红袍”、“好人家”、“天车”及“有点火”。
天味食品控股股东为邓文，实际控制人为邓文和唐璐，二人系夫妻关系。截至最新版招股说明书签署日，邓文、唐璐分别持有天味食品28020万股、4500万股股份，持股比例分别为75.38%、12.10%，两人合计控制天味食品87.48%的股份。
邓文，男，1968年3月出生，中国国籍，拥有美国永久居留权，大学本科学历。历任成都市粮油食品厂技术员、成都东风面粉厂助理工程师、成都市金牛区财贸办主任科员、成都市金牛区供销合作社联合社管理人员、成都市天味食品厂法人代表、成都天味执行董事兼总经理、天味商贸监事、天味有限执行董事兼总经理。现任天味食品董事长、总经理、自贡天味执行董事、天味家园执行董事、瑞生投资执行董事兼总经理。
唐璐，女，1970年7月出生，中国国籍，拥有美国永久居留权，大学专科学历。历任成都市军通通信公司文员、成都军星实业有限公司主管、西南网景信息服务中心主管、西南网景印务制版公司总经理、成都天味监事、天味商贸执行董事及总经理、天味有限监事。现任发行人副董事长。
天味食品拟募集资金5.3亿元，其中3.3亿元用于家园生产基地改扩建建设项目，0.72亿元用于双流生产基地改扩建建设项目，1.28亿元用于营销服务体系和信息化综合配套建设项目。
注：上图截至天味食品2018年10月9日报送招股书第395页
四度冲关IPO换掉保荐机构中信建投证券募资调增1.8亿元
中国经济网记者将天味食品2018年5月11日、2018年10月9日报送的两版招股书与其2014年5月12日、2015年4月15日报送的两版招股书进行对比，发现天味食品本次IPO冲关更换了保荐机构，同时大幅调增了拟募集资金额1.8亿元。
2014年5月12日、2015年4月15日报送的两版招股书显示，天味食品IPO的保荐机构为中信建投证券，拟募集资金额为3.48亿元，其中2亿元用于川味复合调味料生产基地建设项目，1.12亿元用于原辅料加工基地建设项目，0.36亿元用于营销网络建设项目。
注：上图截至天味食品2015年4月15日报送招股书第37页
曾占比55%的牛油供应商法人因生产有毒、有害食品罪被判处死刑
多家媒体报道均指出，天味食品2015年突然被取消审核，很可能与其主要供应商金安食品生产、销售有毒、有害食品案发有关。
据天味食品2015年4月15日报送的招股书，2012年1月至2013年5月期间，金安食品曾系天味食品的原料牛油主要供应商。
据天味食品与金安食品买卖合同纠纷一审民事判决书，四川省双流县人民法院审理查明，2013年5月25日，金安食品法定代表人韦明金因涉嫌犯生产、销售有毒、有害食品罪被刑事拘留，同年7月2日逮捕。
根据(2014)安市刑一初字第55号《贵州省安顺市中级人民法院刑事判决书》，2009年1月至2013年5月期间，金安食品违反规定，用无生产许可、无卫生检验、无质量鉴定的牛屠宰后废弃的非食品原料熬制成半成品牛油、毛油，且将该等毛油、半成品牛油加工成“食用牛油”并对外销售，金安食品被判决犯生产、销售有毒、有害食品罪，判处罚金3.46亿元，且金安食品合计228.66万元赃款予以没收及用于作案的生产设备全部予以没收并销毁;法定代表人韦明金犯生产、销售有毒、有害食品罪，判处死刑，缓期两年执行，剥夺政治权利终身，并处没收个人全部财产;副总经理袁隆九犯生产、销售有毒、有害食品罪，判处有期徒刑十五年，并处罚金五十万元;汪洪波犯生产、销售有毒、有害食品罪，判处有期徒刑二年，并处罚金二万元，用于作案的工具湘EI9260红色徐工牌大货车依法没收。前述案件一审宣判后，金安食品及韦明金、袁隆九不服一审判决，已提起上诉，目前前述案件尚未进行终审判决。
天味食品与金安食品诉讼难了
被告金安食品书面答辩称，近年来，被告的确与原告进行合作，给被告供应牛油，双方具有经济上的往来。2013年5月，被告法定代表人韦明金因涉嫌刑事犯罪，公司经营即处于瘫痪状态，与原告的买卖合同关系也相继中断。另外，2013年5月，韦明金被刑事拘留，公司文件资料被公安机关扣押，其中就有被告与原告进行牛油买卖交易的合同、订货单、发货单及财务往来凭证等。因此，被告供货义务履行完毕与否，是否还应返还原告货款，具体金额是多少等问题，被告无法查询和核实。
四川省双流县人民法院判决：金安食品于判决生效后10日内返还发行人预付货款111万元并向发行人支付违约金。
天味食品虽然赢得了官司，却在执行阶段遇到了麻烦。
2018年12月30日，中国裁判文书网发布的成都市双流区人民法院执行裁定书(2018)川0116执恢217号之一显示，申请执行人天味食品与被执行人金安食品买卖合同纠纷一案，本院作出的(2015)双流民初字第378号民事判决书已发生法律效力，被执行人金安食品至今未履行生效法律文书所确定的义务，本院在执行过程中，被执行人暂无可供执行财产，申请人同意终结本次执行程序。申请执行人发现被执行人有可供执行财产的，可以再次申请执行。
5亿巨资买理财三年分红3.6亿邓文夫妇分得3.1亿
2015年3月、2016年4月、2017年3月、2017年11月、2018年5月，天味食品分别通过股东大会决议分红2677.28万元、3044.03万元、5501.25万元、18591.75万元、5949.36万元。合计分红3.58亿元。
长江商报报道指出，实控人邓文夫妇合计持股87.48%，据此计算，邓文夫妇获得分红3.13亿元。
此外，2017年度，天味食品分别进行了三季度、年度分红，分红金额分别为1.86亿元、0.59亿元，合计分红2.45亿元。一个季度分红1.86亿元，突击分红意图明显。
2015年-2018年1-6月，天味食品其他流动资产余额为3亿元、3.5亿元、4.58亿元、5.04亿元，主要为结构性存款(理财产品)。
鉴于在报告期内大手笔分红及巨额资金买理财产品，天味食品上市募资的必要性饱受质疑。
募资扩产背后：产能利用率下滑至62%
天味食品招股书称，募集资金投资项目实施并全部达产后，按规划每年将新增产能3.80万吨。但实际天味食品产能利用率未达70%，2018年上半年降至62%。
2015年-2018年6月末，天味食品主要产品合计产能利用率分别为59.43%、63.16%、65.03%、62.44%。
2017年净利下滑近10%
2015年-2018年1-6月，天味食品营业收入分别为8.69亿元、9.84亿元、10.66亿元、4.77亿元，净利润分别为1.42亿元、2.03亿元、1.84亿元、0.73亿元。
天味食品2017年增收不增利，营收保持增长，但净利润下滑9.36%。
天味食品招股书指出，2017年度期间费用上升，净利润下降主要受股权激励股份支付费用金额较大影响，不考虑股份支付因素，净利润仍有所增长。
经销商数量两连降
2015年-2018年1-6月，经销商渠道销售占天味食品主营业务收入的比例分别为95.26%、91.83%、88.17%、84.55%。
报告期内，天味食品经销商渠道销售占比有所下滑，但仍保持84%以上。
天味食品经销商渠道销售占比下滑的背后是天味食品经销商数量自2017年开始连续下滑。
2015年-2018年1-6月，天味食品合作的经销商数量分别为752家、786家、769家、751家。
2017年天味食品经销商数量净减少17家，2018年1-6月再净减18家。
综合毛利率超同行火锅底料毛利率高于颐海国际
2015年-2018年1-6月，天味食品综合毛利率分别为37.17%、39.45%、40.29%、38.28%，同行均值分别为35.33%，37.34%、37.79%、37.43%。
天味食品综合毛利率超过同行。单就火锅底料毛利率来看，天味食品火锅底料毛利率也高于港股上市公司颐海国际。
2015年-2018年1-6月，天味食品火锅底料毛利率分别为39.33%、40.75%、38.79%、36.96%，颐海国际火锅底料毛利率分别为34.10%、37.60%、36.20%、34.92%。
天味食品招股书称，天味食品火锅底料毛利率略高于颐海国际火锅底料的综合毛利率，主要系颐海国际所生产的海底捞火锅底料大部分用于海底捞火锅店，2017年度关联销售占比为67%。受益于海底捞品牌的知名度，颐海国际的产品售价高于天味食品，其对无关联第三方的销售毛利率高于天味食品的销售毛利率。
业绩已被颐海国际大幅反超
据大众证券报，天味食品所在的复合调料行业，存在强有力的竞争对手，尤其是除了有红九九这样更强的专业火锅底料同行，还有海底捞(指海底捞分拆后港股上市的复合调味料业务企业颐海国际)、德庄、小肥羊等有知名终端消费店支撑的后起之秀。
最新招股书显示，天味食品最主要的产品火锅底料2015至2017年营收分别为3.76亿元、4.63亿元和4.98亿元，占主营业务收入的比例分别为43.3%、47.22%和46.97%。今年上半年火锅底料收入2.15亿元、主营收入占比45.07%。
但面对有终端餐饮店的同行海底捞和德庄等，天味食品在火锅底料上的全国品牌知晓度已然落后，并且经营业绩上面临海底捞、德庄的强有力挑战，甚至已被海底捞远远甩在身后。
据Wind数据显示，海底捞分拆上市的颐海国际2014年营收还只有天味食品的55%，扣非后净利润还不足天味食品的三成，如今均超过天味食品一倍。
2018年上半年，颐海国际营收和扣非净利润分别达到10.06亿元和1.63亿元，分别增长59.23%和174.43%，复合调料业务规模已远超天味食品。
而且，火锅底料方面，颐海国际上半年收入约7.3亿元，增长36.11%，占总收入72.70%，也远超天味食品。即便剔除颐海国际向关联方海底捞的销售收入5.4亿元(增长24.20%)，独立销售收入也较天味食品相差不多，增速则好于天味食品。
对比来看，颐海国际2014年至2018年上半年，营收增速最低29.46%、最高超过70%，扣非净利润增速最低43.73%、最高178.43%，增速明显高于天味食品。
根据Frost&Sullivan的统计，2017年中国火锅底料市场规模约169亿元，2011年-2017年市场规模增速保持在12%以上。火锅调味料、底料上，红九九、颐海国际、红太阳、天味和德庄等五家企业约占整个市场份额的三成。另外，火锅底料的中高端市场，前三名分别是颐海国际、德庄和小肥羊。整体市占率上，红九九9.2%居首，颐海国际第二为7.9%。以此来看，天味食品2015年至2017年的营收增速-2.96%、13.29%、8.34%不但不突出，还有2年低于市场规模增速。
连续五年第一的大客户神秘“消失”
据北京商报，记者通过对比最新披露的招股书与天味食品此前报送的招股书，发现公司曾经的重要大客户郑州姐弟俩“神秘失踪”。
天味食品此前披露的数据显示，2011-2013年，天味食品对前五大客户的销售收入分别为6696.5万元、6323.5万元和7317.75万元，其中对郑州姐弟俩实现的销售收入分别约为2263.11万元、2036.63万元和2345.83万元。
2014年、2015年天味食品对前五大客户实现的销售收入分别为6300.79万元和5194.49万元，对郑州姐弟俩实现的销售收入分别为1955.81万元和1507.5万元。即便2014年、2015年的销售收入出现下降，不过自2011-2015年期间，郑州姐弟俩连续五年一直占据着天味食品第一大客户的宝座。
据最新招股书显示，在2016年，洛阳李想餐饮管理有限公司和洛阳市涧西区李想大虾火锅店以合计2307.16万元的销售额成为天味食品的第一大客户，而郑州姐弟俩则以1942.94万元的销售额退居第二大客户。2017年天味食品对前五大客户实现销售收入合计为8130.67万元，洛阳市涧西区今天李想大虾火锅店、洛阳市涧西区李想大虾火锅店和洛阳李想餐饮管理有限公司再以3571.81万元的销售额位列第一大客户，而郑州姐弟俩则从前五大客户名单中“消失”。
环保投入下滑子公司被举报“长期把废水排放到河里”
2015年-2018年1-6月，天味食品环保投入合计分别为224.89万元、515.95万元、153.91万元、151.76万元。
2017年开始，天味食品环保投入出现下滑。天味食品招股书称，2016年度，公司的环保投入较高，主要系公司对污水处理站进行升级改造所采购的设备金额较高所致。2017年度，公司环保投入有所下降，主要系2016年度和2015年度公司逐步引进新设备或对久污水处理站升级改造完成，导致环保硬件投入下降所致。
据经济导报，2017年11月，中央环保督察进驻结束后四川省继续受理环境信访举报办结情况一览表(第十六批)显示，四川天味家园食品有限公司被群众投诉“长期把废水排放到河里，造成环境污染”。政府有关部门认为投诉情况属实。收到投诉后，当地安德街道开展现场调查，发现天味家园食品雨水管网内有水流动，经排查，雨水管网内水源分别是喷泉景观用水产生的溢出流水、冷库冲霜水，附近杨国福食品企业在建工地的地下水，抽起后流经天味雨水管流出。
安德街道责令四川天味家园食品有限公司景观喷泉用水循环使用，溢流水接入污水管网;冷库冲霜水管道需整改，从雨水管网改接到污水管网中，2017年11月30日前完成整改。
四川天味家园食品有限公司系天味食品全资子公司。
中国经济网记者搜索天味食品招股书，上述被举报及被整改一事未见披露。
夫妻店家族色彩浓郁
据中国经营报，天味食品存在多位邓氏家族的股东。邓文、唐璐、邓志宇、邓聪、邓昌伦、尹翊嫚分别持有公司75.36%、12.10%、0.11%、0.12%、0.06%和0.07%的股权。其中，邓文与邓志宇、邓聪为兄弟关系;邓昌伦为邓文、邓志宇、邓聪的堂侄;尹翊嫚为邓文、邓志宇、邓聪的表妹。
在品牌营销专家路胜贞看来，天味食品主要股权依然在邓氏家族的主要成员邓文和唐璐身上，权利过于集中在邓氏家族手中，这样会影响到资本市场对于企业管理关系的不信任，降低投资者的投资热情。
成都沃顿智库科技有限公司董事长祝启明则认为，中国的调味品企业，许多都是从家族企业起家并逐步壮大。不过，家族企业更多是从企业的所有权来界定，但所有权和经营权是可以分开的。对于天味食品而言，该公司多位高管持股，在一定程度上处理了所有权和经营权的分离。
私有化过程存疑“大红袍”等三个商标估值不足10万引争议
据价值线，天味食品是由一家乡镇企业改制而来，但经深入调查后发现，其“私有化”过程却有颇多争议之处。
招股书显示，1993年5月，成都市金牛区人民政府财贸办公室划拨商业网点建设资金款项20万元组建集体企业成都市天味食品厂，而金牛区人民政府财贸办科员邓文随后担任了该厂的法人代表。此外，天味食品现任董事、副总经理刘加玉，监事会主席、技术中心总监李栋钢以及公司济南办事处主任贵用献，都曾是成都天味食品厂的员工。
但在邓文的管理下，成都天味食品厂的经营状况并不乐观，天味食品招股书称，1999年下半年，经主管部门同意成都市天味食品厂停业。但停业原因招股书中并未说明，留下了一团迷雾。
更令人疑惑不解的是，在成都天味食品厂还未正式停业前，邓文便于1999年6月起停薪留职并创办成都天味食品有限公司、四川天味(包括四川天味的前身四川天味实业有限公司)，公然使用“天味”商号进行经营活动。
1999年下半年，经主管部门同意，成都市天味食品厂停业期间对资产进行处置，资产处置完毕后，食品厂剩余的有效资产仅有已注册的“仁人欢”商标和当时尚在申请注册的“好人家”、“大红袍”商标。
成都天味食品有限公司以归还天味食品厂设立时14万元商业网点建设资金为对价的方式受让了“仁人欢”和当时正在申请注册的“好人家”、“大红袍”等三个商标。
但值得注意的是，该项资产转让时没有履行评估、审批程序。
此后，北京六合正旭资产评估有限责任公司以2001年6月30日为评估基准日对“仁人欢”、“好人家”及“大红袍”三个商标进行了评估，并于2010年12月16日出具六合正旭评报字【2010】第369号《成都市天味食品厂拟转让商标所有权项目资产评估报告书》。本次评估采用的方法为成本法，评估价值为98,600元。
而这不到10万元的商标评估价再次引起了舆论的质疑。
据有关专家介绍，收益法被认为是商标评估中的首选方法，但仍需要有其他方法予以补充。市场法可以为收益法的结论提供某些数据支持，而成本法提供商标评估最低限度的基础数字。“如结合收益法，‘好人家’和‘大红袍’商标估值必定远远超过10万元”，上述业内人士称。而一个值得注意的数字是，天味食品2011年的收入就达到了5.76亿元。
达晨系入股8年苦等退出
据投资时报报道，市场观察家指出，天味食品之所以频繁冲击资本市场很可能源于机构投资者的压力。其最早入股的投资者迄今持股已八年之久。
招股书显示，在2010年7月公司完成股份改革的两个月后，天味食品就吸引了包括深圳市达晨财智创业投资管理有限公司、天津达晨盛世股权投资基金合伙企业(有限合伙)和天津达晨创世股权投资基金合伙企业(有限合伙)三家同系公司入驻。
上述这三家机构投资者均属于同一控制人深圳市达晨创业投资有限公司(以下简称“达晨系”)控制，分别以9元每股的价格认购60万股、251万股和289万股。目前达晨系合计持有公司股本总额的4.84%股权。
达晨创投系湖南电广传媒集团控制的孙公司，主要投资于消费、医药以及智能制造等领域。目前达晨系所投资的企业累计已有40家挂牌上市，还有48家已在新三板挂牌。
随着天味食品多次折戟IPO征程，达晨系的退出压力也愈发增大。