成本法，是指某项长期股权投资的账面价值在其持有期间内，除追加或收回投资外，始终保持按其初始投资成本计量的方法。
按现行《企业会计准则》的规定，企业取得的下列长期股权投资应当采用成本法核算，其判定的标准是投资企业对被投资企业的实际控制力大小以及是否存在活跃市场、公允价值变动能否可靠计量。
（一）形成于企业合并中的长期股权投资，投资企业对被投资企业达到可以实施控制的程度
实施控制表现为两类情形：一是投资企业直接或间接拥有被投资企业50%以上的表决权资本；二是投资企业直接或间接拥有被投资企业表决权资本虽然不足50%，但通过协议或被投资单位董事会或类似权力机构而对被投资企业的财务、经营决策实施控制。即母子公司间的长期股权投资，其日常记账适用成本法。
（二）形成于非企业合并中的长期股权投资，就控制力度而言，当投资企业对被投资企业不具有共同控制或重大影响，且在活跃市场中没有报价、公允价值不能可靠计量时适用成本法
可见，成本法通常适用于投资控制力强弱的两端，前者与控制型股权投资的经济实质吻合，并更多的是从防范企业进行盈余管理的角度考虑；而后者则体现了重要性原则的应用。
二、成本法的另类会计处理技巧
只有在被投资企业宣告分派利润或现金股利时，才进行当期投资收益的确认。在年度末不论被投资企业当年是否实现净利润或发生净亏损、出现了净资产的其他增减变化，投资企业均不进行账务处理。仅当投资双方形成母子公司而应编制合并报表时，才需要按权益法进行相应的报表项目调整。
（二）确定“应收股利”科目的入账金额
按当期被投资企业宣告分派的利润或现金股利×投资企业持股比例，借记“应收股利”科目。
（三）确定“投资收益”科目的入账金额
1.计算两个累积数：一是投资后至本次宣告日投资企业从被投资企业累积分得的利润或现金股利（以下简称为累积分得股利）；二是投资后至上年末被投资企业累积产生的净利润中投资企业应享有的份额（以下简称为累积享有收益）。其中：
累积分得股利=∑投资生效后历次宣告分派利润或现金股利×持股比例
累积享有收益=∑投资生效后投资企业产生的净损益×持股比例
2.将上述两个累积数进行比较，按谨慎性原则不高估收益的要求，以两者中较小者确定截至宣告分派利润或现金股利日该项投资实际形成的投资收益或损失总金额，即累计投资收益=Min（累积分得股利，累积享有收益）。
3.将确定的该项投资累积投资收益或亏损额与前一期确定的累积投资收益或亏损额相比较，以此确定当期“投资收益”科目的登记数额和借贷方向。
（四）根据“有借必有贷、借贷必相等”规则推定当期“长期股权投资”科目的冲减或转回额
三、案例解析
1.2002年1月1日，华联公司购入股份。
因交易税费计入长期股权投资成本，故该项对F公司的长期股权投资初始投资成本=800000×3.8＋16000=3056000（元）
借：长期股权投资―F公司3056000
贷：银行存款3056000
2.2002年3月5日，F公司宣告2001年度利润分配方案，每股分派现金股利0.20元。
当期应分得现金股利=800000×0.20=160000（元）
因分得股利源于华联公司资金注入发挥效用之前的F公司盈余积累，故此次分得的现金股利均应作为华联公司投资成本的一种收回。
借：应收股利160000
贷：长期股权投资160000
3.2002年度，F公司报告净收益1500万元；2003年3月5日，F公司宣告2002年度利润分配方案，每股分派现金股利0.25元。
当期应分得现金股利=800000×0.25=200000（元）
累积分得股利=160000＋200000=360000（元）
累积享有收益=15000000×2%=30000（元）
累积投资收益=Min（累积分得股利，累积享有收益）=300000（元）
当期投资收益=本期累积投资收益－前期累计投资收益=300000－0=300000（元）
当期长期股权投资=当期投资收益－当期应收股利=300000
－200000=100000（元），计算结果为正数，应借记“长期股权投资”科目。
借：应收股利200000
长期股权投资100000
贷：投资收益300000
若从经济实质的角度，这笔会计分录可解读为截至当期华联公司应享有的净收益共计30万元，而实际获得的现金股利超出了6万元，即“长期股权投资”共应冲减6万元，而前期已经冲减了16万元，故本期应将以前多冲减的10万元还原为初始投资成本。
4.2003年度，F公司报告净亏损260万元；2004年3月5日，F公司宣告2003年度利润分配方案，每股分派现金股利0.10元。
当期分得现金股利=800000×0.10=80000（元）
累积分得股利=360000＋80000=440000（元）
累积享有收益=300000＋（－2600000）×2%=300000
＋（－52000）=248000（元）
累积投资收益=Min（累积分得股利，累积享有收益）=248000（元）
当期投资收益=本期累积投资收益－前一期累计投资收益=248000－300000=－52000（元），计算结果为负数，表示“投资收益”科目登记方向与其正常性质相反，即作为一项损失应借记“投资收益”科目。
当期长期股权投资=当期投资收益－当期应收股利=－52000
－80000=－132000（元），同样计算结果为负数，应贷记“长期股权投资”科目。
借：应收股利80000
投资收益52000
贷：长期股权投资―F公司132000
可见，当累积享有收益＜累积分得股利时，当期“投资收益”科目登记金额和方向恰好可由两次宣告日之间被投资企业实现的净利润或发生的净亏损的合计数乘以持股比例来确定。以下的账务处理将重点演示投资收益的确定。
5.2005年度，F公司报告净收益1200万元；2006年3月5日，F公司宣告2005年度利润分配方案，每股分派现金股利0.18元。
累积分得股利=440000＋800000×0.18=440000＋144000
=584000（元）
累积享有收益=248000＋（－600000＋12000000）×2%=248000＋228000=476000（元）
由于累积享有收益＜累积分得股利，故当期投资收益=∑两次宣告日之间被投资企业净损益×持股比例=（－600000＋12000000）
×2%=228000（元）
借：应收股利144000
长期股权投资84000
贷：投资收益228000
6.2006年度，F公司报告净收益1400万元；2007年3月15日，宣告分派2006年度利润分配方案，每股分派现金股利0.22元。
累积分得股利=584000＋800000×0.22=584000＋176000
=760000（元）
累积享有收益=476000＋14000000×2%=476000＋280000
=756000（元）
同样，累积享有收益＜累积分得股利，故当期投资收益=∑两次宣告日之间被投资企业净损益×持股比例=14000000×2%=280000（元）。
当期投资收益=280000（元）
借：应收股利176000
长期股权投资―F公司104000
贷：投资收益280000
7.2007年度，F公司报告净收益1100万元；2008年2月25日，F公司宣告2007年度利润分配方案，每股分派现金股利0.16元。
累积分得股利=760000＋800000×0.16=760000＋128000
=888000（元）
累积享有收益=756000＋11000000×2%=756000＋220000
=976000（元）
累积投资收益=Min（累积分得股利，累积享有收益）
当期投资收益=本期累积投资收益－前一期累计投资收益=888000－756000=132000（元）
借：应收股利128000
长期股权投资4000
贷：投资收益132000
本期出现了累积享有收益＞累积分得股利的情形，按谨慎性原则要求，累计投资收益以其中较小者，即累积分得股利888000元为上限。
8.2008年度，F公司报告净收益950万元；2009年2月20日，F公司宣告2008年度利润分配方案，每股分派现金股利0.15元。
累积分得股利=888000＋800000×0.15=888000＋120000
=1008000（元）
累积享有收益=976000＋9500000×2%=976000＋190000
=1166000（元）
累积投资收益=Min（累积分得股利，累积享有收益）=1008000（元）
当期投资收益=本期累积投资收益－前一期累计投资收益=1008000－888000=120000（元），恰为当期应分得的股利。
借：应收股利120000
贷：投资收益120000
根据以上会计处理，某期“长期股权投资”科目发生额=当期被投资企业宣告分派利润或现金股利×持股比例－[Min（投资后至本期被投资企业累积分得利润或现金股利×持股比例，投资后至上年末被投资企业累积实现的净损益×持股比例）－投资企业以前期间已确认的投资收益]。
需要特别强调的是，若被投资企业当年没有宣告分派利润或现金股利，则不论被投资企业上年末盈利或亏损，投资企业都不进行投资收益的增减处理。在本例中华联公司2004年末和2005年度都不需要就该项对F公司的投资进行任何会计处理。但在以后年度宣告分派利润或现金股利时，须将历年被投资企业实现的净利润或发生的净亏损一并纳入累积享有收益的计算中，不可遗漏。
【参考文献】
[1]刘永泽，陈立军.中级财务会计[M].大连：东北财经大学出版社，2007.
《企业会计准则第2号――长期股权投资》准则(以下简称新准则)依据对投资单位产生的影响；将长期股权投资分为控制、共同控制、重大影响和无控制、无共同控制且无重大影响四种类型。当投资企业对被投资单位具有共同控制或重大影响时，长期股权投资应采用权益法核算；而投资企业能够对被投资单位实施控制的权益性投资，即对子公司的投资和投资企业持有的对被投资单位不具有共同控制或重大影响，并且在活跃市场中没有报价、公允价值不能可靠计量的权益性投资采用成本法进行核算。新旧准则关于成本法和权益法的适用范围比较见表1所示。
通过表1可以看出，旧准则中的投资企业能够对被投资单位实施控制的长期股权投资的核算方法采用权益法，而在新准则中则采用成本法。可见，新准则减少了长期股权投资适用权益法核算的范围，更强调了成本法在长期股权投资核算中的运用，目的是减少投资企业的利润受到被投资企业(子公司)盈亏的影响。另外，新准则规定：投资企业能够对被投资单位实施控制的，被投资单位为其子公司，投资企业应将子公司纳入合并财务报表的范围。投资企业对子公司的长期股权投资应当采用的成本法核算，编制合并财务报表时，应当按照权益法进行调整。
二、长期股权投资由成本法改为权益法对母公司及合并报表净利润的影响
按照新准则投资企业对子公司长期股权投资由成本法改为权益法，对母公司和合并报表净利润是否会产生影响以及多大的影响，以下分别针对控股子公司盈利和亏损两种情况，通过新旧准则对子公司长期股权投资核算方法的比较，分析子公司盈余对母公司和合并财务报表净利润的影响。
[例1]A公司于2009年1月1日以货币资金9000万元设立了B公司，占B公司净资产75％，B公司净资产账面价值等于公允价值，A公司能够控制B公司。假设A公司与B公司会计政策和会计期间一致，不考虑所得税的影响，A公司2009年除B公司分来利润外，净利润为500Zi"元。B公司2009年度实现净利润1000万元，宣布按持股比例分配给A公司450万元现金股利。B公司按净利润的10％提取法定盈余公积。
旧准则下A公司的会计处理：
(1)A公司按权益法进行的会计处理。
2009年1月1日，确认投资成本。
借：长期股权投资――B公司
9000
贷：银行存款
2009年12月31日，按实际占有的份额，调整长期股权投资，并按宣告分配的现金股利冲减。
750
贷：投资收益
借：应收股利(银行存款)――B公司450
贷：长期股权投资――B公司450
(2)A公司在合并财务报表中对子公司个别报表进行调整的会计处理。
长期股权投资与子公司所有者权益的抵销。
借：股本
12000
盈余公积
100
未分配利润
300--
贷：长期股权投资
B公司
9300
少数股东权益
3100
内部投资收益项目与子公司利润分配项目的抵销。
借：投资收益
少数股东收益
250
贷：提取盈余公积
对股东的分配
600
300
在旧准则下，A(母)公司报表采用权益法对B(子)公司的长期股权投资核算，母公司报表上的净利润为1250(500+750)万元；在企业合并报表上的净利润与A公司个别报表的净利润一致。
新准则下A公司的会计处理：
(1)A公司按成本法进行的会计处理。
2009年1月1日，确认投资成本。(与权益法处理相同)
2009年12月31日，按实际收到股利数，确认投资收益。
借：应收股利(或银行存款)
B公司450
贷：投资收益450
(2)A公司在合并财务报表工作底稿中编制长期股权投资由成本法调整为权益法的会计处理。
按照子公司本期实现净利润进行权益法核算。
对子公司本期分配利润进行母公司权益法核算处理。
450
(3)A公司在合并财务报表中对子公司个别报表进行调整的会计处理。
贷：长期股权投资――B公司9300
结论：在新准则下，A(母)公司只有在B(子)公司发放红利时才确认投资收益，A(母)公司报表净利润不再包括归属于母公司股东的、子公司当期已实现而未分配的利润。在A(母)公司报表上的净利润为950(500+450)万元；而在合并报表上的净利润是1250(500+750)万元，比母公司报表多出300Zi元，这30097元是归属于母公司股东的B(子)公司当年已实现而未分配的利润。按母公司和按合并报表的净利润为基础进行股利分配，会产生较大的差异。
[例2]B公司2009年度亏损1000万元，不分配现金股利。其他条件与例1相同。
2009年1月1日，确认投资成本。(与例1处理相同)
2009年12月31日，确认投资损失。
贷：长期股权投资――B公司
1000
贷：长期股权投资―一B公司8250
2750
借：未分配利润
旧准则下A公司的长期股权投资在A公司报表上的净亏损为250(500-750)万元，在企业合并报表上的净亏损与A公司报表的净亏损一致，即合并报表、母公司报表的净利润项目差异为零。
(与例1处理相同)
2009年12月31日，B公司由于亏损没有发放股利，A公司采用成本法核算，不需要作会计处理。
确认A公司在B公司出现亏损1000万元中占有的份额750万元。
贷：长期股权投资――B公司8250
结论：在新准则下，A(母)公司按成本法核算长期股权投资，只在B(子)公司发放红利时才确认投资收益，B(子)公司当期亏损不影响A(母)公司报表的净利润，仍然是500万元不变。而在合并报表上按权益法进行调整，合并报表上反映亏损250(500-750)万元，母公司和合并报表有较大的差异。
三、子公司盈余对上市公司股利分配的影响分析
由于《公司法》、《企业会计准则》等没有对上市公司股利分配基数作出相应的规定，在旧准则下，上市公司是选择母公司还是选择合并报表的净利润进行股利分配，不会产生差异；而在新准则下，截至2007年末，我国约有96.52％的上市公司合并报表中归属于母公司股东的净利润与母公司报表净利润之间存在差异，其中子公司已实现而未分配利润中归属于母公司的部分，是构成了合并报表净利润与母公司报表净利润差异的一个重要内容，这一差异为上市公司带来股利分配的操纵空间。
(一)作为“超分配”和“不分配或少分配”股利的工具一方面上市公司为满足大股东利益最大化，套取现金的需要，在子公司有利润，但尚未全部分配的情况下，选择利润高的合并报表作为股利分配基数，进行“超分配”；另一方面，在子公司亏损的情况下，选择利润低的合并报表作为不分配或少分配股利借口。(1)上市公司选择合并报表净利润大于母公司报表净利润，进行超额分配。根据我国《公司法》的规定，股利分配方案属于公司股东大会的决策事项。由于股东大会的表决实施资本多数原则，所以公司的股利分配方案往往成为大股东变现工具。(2)上市公司选择合并报表净利润于母公司报表净利润，不分配或少分配。我国上市公司“暂不分配”的情况经常出现。
(二)作为再融资的手段证监会2008年在《关于修改上市公司现金分红若干规定的决定》中规定了上市公司再筹资的条件，将“最近三年以现金或股票方式累计分配的利润不少于最近三年实现的年均可分配利润的20％”修改为：“最近三年以现金或股票方式累计分配的利润不少于最近三年实现的年均可分配利润的30％”。为了达到再融资的目的，当母公司报表利润较少时，上市公司会选择合并报表的数字，进行超能力派现，用以前年度累积盈余来实现分配，甚至动用资本金派现，造成一方面分配股利，一方面增发融资，股利分配与公司的资金使用需求不一致，违反了公司存在及发展的资本保全理论，对公司的未来发展具有破坏性。
四、规范上市公司股利分配行为的建议
独立的企业指具有独立报告主体和独立法人主体资格的企业。一个报告主体既可以是一个法人,也可以是包含若干法人的经济意义上的一个联合体。按合并后主体的法律形式不同,企业合并可分为吸收、新设与控股合并;按最终控制方是否发生变化,又分为同一控制下的企业合并与非同一控制下的企业合并。企业合并在同一控制下形成的长期股权投资,以权益性证券发行的方式作为其合并对价的,在合并日应当按照其享有的被合并方所有者权益账面价值的份额作为初始投资成本。权益性证券发行面值总额与初始投资成本之间形成的差额,应当调整资本公积(股本溢价或资本溢价),资本公积(股本溢价或资本溢价)不足冲减的,应调整留存收益。而非同一控制下企业合并下形成的长期股权投资,合并方应按确定的企业合并成本确认初始投资成本,该成本包括发行权益性证券的公允价值、合并方支付的资产以及承担的债务。
(二)长期股权投资的后续计量
其中权益法核算范围包括联营或合营企业投资(持股量一般介于20%-50%之间)所形成的长期股权投资,投资根据投资企业享有被投资企业所有者权益的份额的变动进行调整。成本法核算范围包括同一控制下和非同一控制下的企业合并和对参股企业投资(持股量一般介于0-20%之间)所形成的长期股权投资,此方法下投资按成本计价。
二、长期股权投资的会计核算
(一)权益法核算
(二)成本法核算
三、长期股权投资股息所得的纳税筹划方法
(一)保留低税地区被投资企业的利润不予分配
(二)关于先分配后转让的纳税筹划
（一）会计准则的规定
1.对持有期间收益的规定。当被投资企业实现净损益，投资企业应当按照应享有或应分担的被投资单位实现的净损益的份额，确认投资损益，记入“投资收益”账户，并调整“长期股权投资”的账面价值，记入“损益调整”明细。当然在确认投资损益时，应当以取得投资时被投资单位各项可辨认资产等的公允价值为基础，对被投资单位的净利润进行调整后加以确定。而当投资企业分配股利或利润时，投资企业按照被投资单位宣告分派的利润或现金股利计算应分得的部分，确认“应收股利”并相应减少“长期股权投资”的账面价值，记入“损益调整”明细账户。
2.对处置股权取得收益的规定。当投资企业处置长期股权投资时，其账面价值与实际取得价款的差额，记入当期损益“投资收益”账户。因此，在财务会计制度中，企业的全部投资所得，不管是投资持有收益还是投资处置收益都合并在“投资收益”账户中反映。
（二）税法的规定
1.对持有期间收益的规定。《企业所得税法》、《企业所得税法实施条例》明确规定，股息、红利等权益性投资收益，除国务院财政、税务主管部门另有规定外，按照被投资方做出利润分配决定的日期确认收入的实现，计入当期应纳税所得额。同时规定对于符合条件的居民企业之间的股息、红利等权益性投资收益及在中国境内设立机构、场所的非居民企业从居民企业取得与该机构、场所有实际联系的股息、红利等权益性投资收益，为免税收入，不计入企业应纳税所得额征税。因此，在税务处理上，股息、红利等权益性收益所得有应税所得和免税所得之分。在被投资方做出利润分配时，投资方一方面要将取得的股息红利所得计入当期应纳税所得额，同时从被投资方获得的股息红利，属于已缴纳企业所得税的税后所得的分配，当投资方与被投资方适用的企业所得税税率一致时，投资方分得的股息、红利则不需再缴纳企业所得税，要调减当期应纳税所得额。
2.对处置股权取得收益的规定。对转让股权投资产生的收益，《国家税务总局关于贯彻落实企业所得税法若干税收问题的通知》（国税函[2010]79号）规定，企业转让股权收入，应于转让协议生效、且完成股权变更手续时，确认收入的实现。转让股权收入扣除为取得该股权所发生的成本后，为股权转让所得。企业在计算股权转让所得时，不得扣除被投资企业未分配利润等股东留存收益中按该项股权所可能分配的金额。
对撤回或减少投资产生的收益，《国家税务总局关于企业所得税若干问题的公告》（国家税务总局公告2011年第34号）规定，投资企业从被投资企业撤回或减少投资，其取得的资产中，相当于初始出资的部分，应确认为投资收回；相当于被投资企业累计未分配利润和累计盈余公积按减少实收资本比例计算的部分，应确认为股息所得；其余部分确认为投资资产转让所得。
因此，从税收角度看，处置股权投资取得的价款与投资成本之间的差额要区别对待。如属撤回或减少投资产生的收益差，要辨析是否有属于股息红利性质的所得。如属转让投资产生的收益差则属于资本利得，是所得税前收益，应全额计入应纳税所得额。
（三）财税处理差异分析
比较会计与税法规定，运用权益法核算长期股权投资收益存在下列不同点：
1.收益确认时点上的不同。对于持有期间的投资收益，会计准则规定企业应在每个会计年度末，在被投资单位确认净损益时就按比例确认“投资收益”，计入当期损益；而在税法处理上，则要在被投资方做出利润分配决定的日期才确认收入的实现，计入当期应纳税所得额，缴纳所得税。在实际生活中，企业当年实现的利润一般于下年度才进行分配，从而导致会计上确认投资收益在先，而税法上确认收益在后，产生暂时性的差异。对于处置投资取得的收益，无论是会计上还是税法上都是在处置实现时确认收益，在确认的时点上没有差异。
与此同时，各类金融机构均非常看好PE前景，在分业经营和监管的框架下，积极地以不同方式开展PE业务。
首先，在目前现行政策体系背景下，信托模式将成为未来中国PE市场的主流，信托型私募股权基金将获得空前的发展机会。2007年实施的《信托公司管理办法》和《信托公司集合资金信托计划管理办法》以及2008年2月银监会下发的《信托公司私人股权投资信托业务操作指引（征求意见稿）》(下称“征求意见稿”)表明，受托资产管理职能将正式成为信托公司的主营业务，银监会支持和鼓励信托公司从事私人股权投资。事实上，一些先知先觉的信托投资公司很早就介入PE业务，如华宝信托、深圳国投、上国投等都先行开展PE业务，且有投资公司并上市获得丰厚回报的成功案例。
第三，保险公司的直接投资之门开启。随着资本市场的发展，全国社保基金不仅在证券市场当中有一定的份额，在私募股权上也开始进行投资和运营。在过去5年内，社保基金分别投资交通银行、中国银行、工商银行和京沪高速铁路各100亿人民币，获得高达300%至400%的回报；此外还对渤海产业投资基金和其他产业投资基金进行投资。目前，全国社会保障基金将总资产的10%投资于市场化私募股权基金的计划已获得有关部门批准，预计将有超过500亿元的社保基金投资于市场化PE。在保险公司方面，自2004年允许保险公司成立资产管理公司以来，保险公司加大了对资产市场投资的力度。2006年1月，国务院相继批准保险资金间接投资基础设施项目和渤海产业投资基金项目，这意味着保险公司可以通过私募方式投资产业基金，间接拥有所投资企业的股权。其中，集信托、证券、资产管理公司为一体的中国平安，已计划在平安资产管理公司旗下设立专门营运PE的子公司，并计划在2008年内将200亿保险资金投入到经过遴选的项目中，为发展私人股权投资业务打下坚实基础。
商业银行开展股权投资的意义
有利于提高商业银行的市场竞争力和国际竞争力。通过对其他非银行金融机构的股权投资，商业银行逐步进入保险业、证券业，迅速构建了综合化的金融服务体系，提升竞争实力和抗风险能力，扩大市场份额，并逐步缩小与国外银行的综合能力的差距；通过海外金融机构的股权投资，可以逐渐熟悉国际金融业的运作，引进海外金融机构的先进管理经验，逐步向全球化发展。
有利于进一步提高品牌知名度。商业银行在对其他商业银行进行股权投资时，可以通过经营管理技术的输出提高被投资商业银行的管理水平。此外，在混业经营发展的趋势下，对其他非银行金融机构进行股权投资，也输出了商业银行的企业文化，有利于金融资源的整合优化，扩大商业银行的品牌知名度。
商业银行发展股权投资的建议
制定私募股权投资业务的科学发展规划
目前，我国正处于工业化转型阶段的高速发展时期，投资环境的不断完善为PE提供了广阔的舞台。商业银行可根据自身的资源情况，选择有利于自己快速发展的盈利模式，拓展业务渠道，创出品牌，抢占发展先机。具体而言，商业银行PE业务有以下几种盈利模式：一是为公开上市前的中小企业、民营企业提供IPO前的金融支持，获得一定比例股权，待公司上市股权增值后退出；二是为日益活跃的中小企业、民营企业的并购与重组提供顾问，并对价值被明显低估的公司进行投资；三是对企业不良资产处理的参与；四是通过杠杆收购获得有潜力公司的股权，通过输入管理而改善公司经营状况，提高公司业绩。
商业银行开展私募股权投资的发展模式
从国际上的PE发展情况来看，由于有限合伙可以使承担无限连带责任的专业管理人与承担有限责任的投资者更好地结合，因此国外85%以上的PE投资基金都采用有限合伙制，有限合伙人主要是机构投资者，包括大的金融机构、退休基金和养老基金。
目前，我国商业银行发展PE的主要障碍是商业银行是否有资格作为一般合伙人或有限合伙人。在我国新修订的《合伙企业法》中，增加了关于“有限合伙”的规定，但对于商业银行能否成为一般合伙人或有限合伙人投资PE，监管机构还没有认可。目前，资金充裕的商业银行可以通过以下几个渠道开展PE业务：
金融企业股权投资
随着商业银行股权投资限制的逐步放宽，其股权投资的策略也应随政策的调整而分层次、分步骤地进行。商业银行应根据资本充足率情况和业务发展的需要，从战略角度和财务角度综合考虑股权直接投资事项，继续加大收购区域性商业银行和其他非银行金融机构的力度。首先，选择有价值的城商行进行差异化投资，扩大服务网络。其次，间接与直接股权投资并举，积极投资保险公司，加快综合化布局。第三，在适当时机，选择适当的外资合作伙伴，加快融入国际金融体系。第四，在具体操作中，恪守循序渐进、服从全局、分散投资的原则。股权投资对于商业银行而言，是一个全新的业务领域，在组织架构、人员配置、投资管理等方面都需要逐步完善。
信托型PE
近年来，随着信托公司开始转战高端理财市场，信托产品逐渐成为中高端客户认可的主流投资方式。开发以“高风险、高收益”为特征的新型信托产品已成为信托公司业务创新的重要方向之一，而私募股权投资以其特殊的盈利模式和高回报的历史业绩，将成为该类信托业务创新的主攻方向。在目前有关PE的法规、税收政策不完善的情况下，与一般意义上的私募股权投资相比，信托制PE在资本节约、低交易及运营成本、避免双重征税、有效防范受托人道德风险和灵活的退出机制等方面具有其比较优势，是未来重要发展方向之一。
“债转股”模式
该模式的成功关键主要是在于借款方的财务情况和其持有股权公司的情况。因此，商业银行可以在找到合适的目标公司后，自己构造一个“壳公司”，通过“壳公司”对目标企业进行投资，最终通过“壳公司”获得目标公司股权或收益。具体模式可有两种：一种是选择非常可靠的合作伙伴模式，如选择当地政府的创业投资基金，事先订立好投资、退出和收益分配方式的协议，先由合作方投资设立“壳”公司，然后由商业银行贷款给“壳”公司，再由“壳”公司投资目标公司而获得股权，在目标企业上市或股权价值增值后由“壳公司”处理股权而实现退出。另一种模式是股东合作模式，由商业银行主要股东的全资子公司或孙公司按股权比例投资成立“壳”公司，与股东各方事先订立好投资、退出和收益分配方式的协议，进而由商业银行贷款给“壳”公司，然后对目标企业进行投资，等待目标公司上市或股权增值后，再由“壳”公司处理股权而退出。
PE管理人
争取成为有限合伙人之前，商业银行可以与国内外的PE机构或产业基金合作，成为PE投资的管理人，在业务合作的同时，收取可观的管理费或顾问费。
【摘要】本文通过案例分析，梳理现行分红规章制度，对母公司与合并报表的净利润差异成因进行剖析，指出目前实务操作中法规制度与会计核算存在矛盾的方面，提出切实可行的改进方向和建议。
【关键词】利润分配基数思考
一、现行有关利润分配的各类法规制度
目前现行的各类制度中，《公司法》的规定最具有普遍性。《公司法》第一百六十六条规定，公司弥补亏损和提取公积金后所余税后利润，按持股比例分配。如果公司在弥补亏损和提取法定公积金之前向股东分配利润的，股东必须将分红退还公司。公司持有的本公司股份不得分配利润。
中国证监会于2013年11月30日出台《上市公司监管指引第3号——上市公司现金分红》，明确公司建立利润分配的决策程序，并将其引入公司章程。
上海证券交易所于2013年1月7日的《现金分红指引》将持续分红水平作为衡量公司治理的一个重要考量指标。要求上市公司的最低利润分配方案为：当年分配的现金红利总额与年度归属于上市公司股东的净利润之比不低于30%，且现金红利与当年归属于上市公司股东的净资产之比不低于同期中国人民银行公布的3个月定期存款基准利率。如果低于这个比例，应当在年度报告中披露具体原因以及独立董事的明确意见，且公司当年利润分配方案应当经出席股东大会的股东所持表决权的2/3以上通过。如果上市公司当年分配的现金红利总额与年度归属于上市公司股东的净利润之比不低于50%，且现金红利与当年归属于上市公司股东的净资产之比不低于同期中国人民银行公布的1年期定期存款基准利率，交易所给予激励：承诺今后在涉及再融资、并购重组等市场准入情形时享受“绿色通道”待遇。
《现金分红指引》又明确上市公司在确定可供分配利润时应当以母公司报表口径为基础（累计未分配利润为负数的除外），在计算分红比例时应当以合并报表口径为基础。
从这些法规制度来看，公司利润分配应该以个别财务报表为基数，只有个别财务报表具有法人主体，而利润分配是作为一个法人必须履行的义务。合并财务报表不具有法人主体，它是由多个法律主体组合在一起的，这些法律主体同受一个企业集团的控制，最大限度地反映了这个集团所拥有和控制的资产、负债，以及由此产生经济效益的综合情况。
二、母公司利润与合并利润的差异成因剖析
2006年2月财政部颁布的新会计准则之后，个别报表的净利润与合并报表的归属于母公司净利润之间的差异加大，除了内部交易抵销产生利润差异外，主要还有以下差异。
（1）通过分步购买实现非同一控制下的企业合并。
（2）因处置部分股权投资丧失对原有子公司控制权。
华丽家族（600503）于2011年向搜候（上海）投资有限公司转让上海弘圣房地产开发有限公司31.5239%的股权，处置后华丽家族仍持有弘圣20%的股权。在合并报表中对剩余股权以公允价值重新计量产生利得3.02亿元计入投资收益，使得其当年合并报表归属于母公司净利润与母公司个别报表净利润存在巨额差异。
3．反向购买的财务报表编制。非同一控制下的企业合并，以发行权益性证券交换股权的方式进行的，通常发行权益性证券的一方为购买方。但某些企业合并中，发行权益性证券的一方因其生产经营决策在合并后被参与合并的另一方所控制的，发行权益性证券的一方虽然为法律上的母公司，但其为会计上的被购买方，该类企业合并通常称为“反向购买”。
反向购买核算中存在两方面的差异：第一，报告主体不同导致报表项目数据的差异。母公司个别报表的报告主体为发行权益性证券的一方，即法律上的母公司（会计上的被购买方）；合并报表的报告主体为参与合并的另一方，即法律上的子公司（会计上的购买方）。第二，报表计量基础不同导致计量结果产生差异。在母公司个别报表中，法律上的母公司（会计上的被购买方）以发行权益性证券的公允价值作为该项投资的初始投资成本。在合并报表中，法律上的子公司（会计上的购买方）以其资产、负债按账面价值进行计量。
三、上市公司和国企集团有关利润分配的困惑
1．考量指标对上市公司利润分配的压力。根据上交所规定《现金分红指引》的最低分配方案，上市公司必须以合并报表中归属于母公司的净利润作为当年分红的基数进行计算。作为利润分配的主体，母公司分配的基数不仅仅包括当年实现的可供分配利润，也包括以前年度的未分配利润。当母公司个别报表的可供分配利润与合并报表出现巨大差异时，就会使公司陷入被动状态，既制约了利润分配的能力，无法满足监管部门的要求，进而影响今后的再融资工作，也侵害了股东的利益。
近几年，国内许多上市公司通过借壳上市完成资产重组，达到上市目的，借壳上市中比较常见的方式是不构成业务的反向收购。会计准则规定编制合并报表时将法律上的子公司认定为购买方，成为合并报表的主体，而母公司个别报表仍然以存续的壳公司（法律上的母公司）为主体，并承担利润分配的义务。往往这些壳公司在重组前的经营成果不尽如人意，未分配利润出现负数，当完成重组后，新注入业务产生的盈利在没有弥补完历年亏损前是无法实施利润分配的，直接影响并购双方的股东利益。
前述两家上市公司的案例中，因对长期投资股权以公允价值重新计量的会计处理给公司带来了的巨额增值，致使其合并报表归属于母公司净利润远高于母公司净利润。如果按照交易所的考量指标作为分红标准，上市公司个别报表无法进行利润分配，实务中难以操作。
2．投资管理型公司利润分配面临的困境。随着国资国企改革的不断深化，许多大型国企集团的优质资产陆续进入到上市公司，集团往往是一个空壳或保留一些不良资产待今后处置。如果每年上市公司能持续、按一定比例分红，对集团母公司能获得稳定的收入，一旦上市公司没有实施分红，那么对集团公司的利润影响是非常大的。
【例】甲公司为大型国企集团，旗下的乙公司为一家上市公司，甲公司对乙公司的投资比例为80%，并拥有控制权。甲、乙公司按净利润的10%计提法定公积金，乙公司按当年可供分配利润的50%进行分红。甲、乙公司的主要经营数据如下：
（1）乙公司2012年实现归属于母公司的净利润为800万元，2012年年初未分配利润为3500万元，2013年实现归属于母公司的净利润为2亿元。2013年5月股东大会通过2012年分红方案。
（2）甲公司2013年个别报表实现经营利润-2500万元（除对乙公司的投资收益外）。
乙公司2012年可供股东分配的利润=800-800×10%+3500=4220（万元)
乙公司2012年发放的股利=4220×50%=2110（万元）
乙公司2013年计提法定公积金=20000×10%=2000（万元）
乙公司2013年可供股东分配的利润=4220-2110+20000-2000=20110（万元）
甲公司2013年确认对乙公司的投资收益=2110×80%=1688（万元）
甲公司2013年个别报表净利润=-2500+1688=-812（万元）
甲公司2013年合并报表归属于母公司的净利润=-2500+20000×80%=13500（万元）
综上所述，我们发现实务中存在以下问题。
其一，母公司个别报表的计量规则有待斟酌和完善，以长期投资的核算为例，对子公司按成本法核算，对联营企业按权益法核算的会计处理在逻辑上比较混乱，没有一个合理的划分依据，显而易见，公司能够控制的资源却未能被充分地计量，会计报表的完整性受到挑战。又以不构成业务的反向收购会计处理为例，编制合并报表的会计主体与母公司个别报表的会计主体不一致，会计报表的信息质量未能体现实质重于形式的原则，不能为报表使用者提供决策有用的信息。
四、建议与改进方向
首先，规范长期股权投资的会计核算，充分、完整地体现母公司个别报表的财务状况和经营成果。笔者认为，对股权投资的核算无论投资比例多少在个别报表均应采用成本法核算，待被投资企业宣告发放股利时计入当期损益。在编制合并报表时，对于能够实施控制或重大影响的股权投资按权益法进行调整。这样的会计处理不仅与国际准则保持一致，而且也体现了新准则以强调未来能否有足够的经济利益流入的重要理念。
其次，呼吁所有监管部门应该在对各项法律规章制度完整理解的基础上建立完备的操作指引，而不是满足各自管理要求对同一个问题采用各种不同口径的计算指标，这样也有利于法规的执行者能有效无误地予以落实，真正推动公司良性发展，达到预期的监管效果。
最后，作为企业，必须加强管理手段和制度建设，通过有效的制度来主张权利，为持续履行利润分配的义务保驾护航。例如，在对控股子公司的日常经营管理中将现金分红作为一项管理指标，即在满足一定的条件情况下，必须分红。这些条件可以包括被投资企业的资产负债率、现金是否充裕等。对实施重大影响的被投资企业，应该在公司董事会上积极表达利润分配的意愿，与其他股东友好协商达成一致。
有限合伙型股权投资基金（limitedpartnershipprivateequityfund），即由投资者与基金管理人签订有限合伙协议而共同设立，投资者作为有限合伙人（limitedpartner），不参与基金的管理运作，以其出资额为限对基金承担有限责任，基金管理人作为普通合伙人（generalpartner），直接管理基金的投资运作，并对基金债务承担无限连带责任的一种股权投资基金类型。由于该组织形式将有限合伙人（投资人）排除在投资决策机制之外以及"穿透税制"的特性，使其从产生之日起便与风险投资行为伴生[1],时至今日成为现代股权投资基金的重要类型之一，特别是在股权投资产业最为发达的美国，有限合伙制已经成为主导的基金组织形式。
l2007年至今，我国有限合伙型股权投资基金落地已经三年，三年的市场验证凸显本土化特性的诸多问题，诸如有限合伙人（投资人）和普通合伙人（管理人）信息严重不对称、普通合伙人资质难以确认，无限责任实现路径不清晰，尤其是对普通合伙人（管理人）配套约束制度的缺失，导致"出资人"和"出智人"失去了平衡，扩大了成本，动摇了有限合伙制度中的投资人与管理人的信任基础，限制了有限合伙股权投资基金的持续发展。
有限合伙股权投资基金的域外成功与域内失落的制度效果反差，使得笔者开始审视有限合伙股权投资基金的本土化成功路径。本文首先从有限合伙的两大核心制度--决策机制和利润分配制度切入，解读有限合伙组织形态对于股权投资基金的原理层面正当性，进而观察我国现行有限合伙型股权投资基金的制度缺陷所在，最后，提出笔者对于如何完善该项制度的自我见解，并主张只有一方面保证管理人专业能力的发挥，另一方面保障投资人资金的安全，在"管理人中心主义"前提下重新建立"资--质"平衡，才能真正实现有限合伙股权投资基金的持久发展。
一、我国有限合伙型股权投资基金的核心制度架构
股权投资基金的盈利水平在相当程度上依赖于运营效率，而运营效率在很大程度上又取决于所选择的组织形式及其相应的成本的高低。然而，股权投资基金组织形式的选择又与基金本身的特性和要求具有内在联系和逻辑上的关联性。无论公司型基金、信托型基金还是有限合伙型的组织形态都仅是股权投资基金的"外衣",只要其在决策机制、风险控制、利润分配及避免双重征税等实质方面契合了股权投资基金制度的内在特性，能够实现投融资快捷、安全，实现投资人和管理人利益诉求，自然就会成为一条有效的路径。有限合伙的核心制度有效的满足了股权投资基金的诉求。
有限合伙组织形态从其诞生之日起便伴随着高风险的投资行为，其责任形式二元性与经营管理权限一元性特征，衍生出二个核心制度：投资决策制度、利润分配制度。这二个制度通过基金内部机构设置和权限划分，确立了基金管理人独立决策权、激励相容的分配规则，既满足了投资者的投资预期，又使基金管理人的人力资本得以回报。
（一）有限合伙型股权投资基金的投资决策制度
就有限合伙型股权投资基金而言，在权力配制方面，所有权即利润分配和参与重大决策由作为货币资本提供者的有限合伙人和人力资本提供者的普通合伙人共同享有，管理权和监督权则分别由普通合伙人和有限合伙人单独享有。在机构设置方面，有限合伙型基金通常合伙人会议来共同行使全体合伙人的共享权力，而在股权投资基金领域除法律强制性规定的治理结构外，均以《委托管理协议》或《有限合伙协议》的形式确立股权投资基金的投资决策机构--投资决策委员会。
有限合伙型基金中的普通合伙人，即基金管理人享有对于基金运营的广泛控制权。普通合伙人虽然对于有限合伙的出资比例甚少并且可以劳务出资，但是对于股权投资基金的经营决策，诸如投资对象的选择、投资前的评估、尽职调查、投资时机的决定、投资定价及数量、投资协议的签订、投资后的管理、退出等权限，除非合伙协议另有约定，否则完全由普通合伙人自行决定。
日常投资决策权由普通合伙人组建的投资决策委员会享有。投资决策委员会通常由普通合伙人组成，有时还会吸收部分外聘行业专家、财务专家及法律专家等专业人士，外聘专家要求必须具备行业、财务或法律背景。毋庸置疑，投资决策委员会的设置在一定程度上限制了普通合伙人的自主决策权，客观上可以起到保护有限合伙人利益的作用；同时，外聘财务、法律等专业人士参与基金重大事务的决策，不仅可以增强投资决策的科学性，还能在一定程度上防止有限合伙人滥用权力，三方参与者相互制衡，从而最大程度地保护了各方利益，有利于基金的运营发展。
同时，有限合伙人的出资也并非意味着对企业资产控制权的丧失。《合伙企业法》虽然没有直接规定有限合伙企业应当设立合伙人会议，但却规定了应当经全体合伙人一致同意的事项，因此，全体合伙人通过召开合伙人会议的形式对于这些事项进行表决不仅不违反法律规定，而且更有效率，有助于基金的运作。对于关于有限合伙企业的重大变更事项，应当有包括有限合伙人在内的合伙人会议作出决定，而这些事项并非是关于有限合伙企业经营管理的事项，因此，有限合伙人参与这些事项的表决，并不属于执行合伙事务，因而也就没有丧失有限责任保护的危险。
（二）有限合伙型股权投资基金的利润分配制度
对财富高速增资的渴望是股权投资基金的制度产生的直接动因，也是投资者和基金管理人参与其中的根本目的所在，有限合伙制度保证了智力出资者获得较高的利润分配，实现对基金管理人的经营激励，促进股权投资基金运作效益的提升。因此，在有限合伙型基金募集时，就应当在合伙协议中明确约定利润分配方式；《合伙企业法》亦规定，"合伙协议应当载明利润分配方式"、"执行事务合伙人可以要求在合伙协议中确定执行事务的报酬及报酬提取方式"[3].
通常而言，有限合伙型基金在退出每一个投资项目之后所得的收益（即扣除管理费及运营成本后的利润部分），就应当在普通合伙人与有限合伙人之间进行分配。国际通行的基本分配规则是，将投资收益总额的20%分配给普通合伙人，作为其执行合伙事务的报酬；其余的80%由全体有限合伙人按照其出资比例分配。此种分配规则充分认可了普通合伙人即基金管理人对财富增值部分的分配权，最大程度的激发了管理人运用专业技能实现财富增值的热情，缓解了成本问题。
二、我国有限合伙型股权投资基金的本土化缺失
曾经轰动一时的长三角地区首家有限合伙型基金--温州东海创业投资有限合伙企业（以下简称"东海创投"）即为典型。成立于2007年7月的东海创投，由10名合伙人组成，其中有限合伙人9名，包括佑利集团等8家民营企业和1名自然人；普通合伙人1名，即北京杰思汉能资产管理有限公司。为确保有限合伙人的资金安全，东海创投设立了"联席会议"作为最高决策机构，全体合伙人均为联席会议成员，会议主席由出资最多的佑利集团的董事长胡旭苍担任。
联席会议的决策规则是：以每500万元作为一股，每股代表一个表决权，每一项投资决策须获得全表决权的2/3才能通过。由于普通合伙人出资最少，只占基金规模的1%,因此也就在事实上成为有限合伙人聘请的经理，并无最终决策权。这种运作模式的弊端很快便显现出来，致使东海创投无法正常决策，运行陷入僵局，最终导致在成立仅7个月之后，有限合伙人与普通合伙人分道扬镳。
东海创投失败的惨痛教训昭示我们：《合伙企业法》中关于普通合伙人信义义务规范的缺失，致使有限合伙人过于担心自己的资金安全，而不能完全信任普通合伙人。应当说，有限合伙人的此种担心的确有其合理性，因为作为普通合伙人的基金管理人拥有对基金运营的广泛的自由裁量权和绝对的控制权，同时由于信息不对称的存在，致使有限合伙人难以对其行为进行观察和监督，由此导致了普通合伙人与有限合伙人事实上的不对等地位，普通合伙人实施机会主义行为的风险也就不可避免[4].
为保护处于弱势地位的有限合伙人的利益，防止普通合伙人滥用管理权，英美衡平法创设了普通合伙人的信义义务（fiduciaryduty）规则，即"普通合伙人应当殚精竭虑、忠诚于合伙企业的事务，不利用职权牟取私而损害合伙企业和有限合伙人的利益；同时还应当以高度的注意与谨慎履行职责，千方百计地谋求合伙企业利益最大化。"而我国《合伙企业法》尚无普通合伙人信义义务的完整规范，无法对其行为进行必要的约束，进一步影响了有限合伙型基金的运作效益。
三、我国有限合伙型股权投资机制的变革路径
首先，确立普通合伙人的信义义务，即普通合伙人应当对有限合伙人负有信义义务，这是完善有限合伙型股权投资基金的必经道路。所谓明确信义义务范畴，是指要求普通合伙人应当对有限合伙人恪守诚信，并专注于增进有限合伙人的最佳利益，而不得使自己处于与有限合伙人利益相冲突的地位。具体包括：
1.对于其因基金管理而取得的利益或商业机会，都应当向有限合伙人如实披露，并获得其同意；
2.应当避免自己在管理基金的同时与基金进行交易，或代表他人从事有损有限合伙人利益的行为；
3.避免与基金构成竞争。其次，明确信义义务的主体，实践中多数有限合伙型基金中的普通合伙人通常由专业的基金管理机构担任，并由基金管理机构指派专职的投资管理人员负责基金的日常管理。根据《公司法》等法律规定，这些投资管理人员只对基金管理公司负有信义义务，而并不直接对基金的有限合伙人负有信义义务。
如果在投资基金领域严格遵循此项原则，则可能导致在基金管理人与有限合伙人利益发生冲突时，投资管理人员为履行对基金管理人的信义义务而损害有限合伙人的利益。为防止此种机会主义行为的出现，证监会专门制定了《基金管理公司投资管理人员管理指导意见》，明确规定"投资管理人员应当维护基金份额持有人的利益。在基金份额持有人的利益与公司、股东及与股东有关联关系的机构和个人等的利益发生冲突时，投资管理人员应当坚持基金份额持有人利益优先的原则"[5].该等规定颇具合理性，亦应当准用于有限合伙型基金的投资管理人员。
其次，细化并明确普通合伙人承担无限责任的可能路径。一则，建立普通合伙人财产登记制度，普通合伙人以"智力"出资而享有有限合伙的控制权，最重要的风险控制制度就是无限连带责任，无论普通合伙人是个人还是机构，需要建立普通合伙人财产登记制度，以确保有限合伙人清晰判断商业风险。二则，明确有限合伙人对普通合伙人的诉讼权。《公司法》中当股东发现管理层出现了违反忠实义务的情况，法律赋予其"股东诉讼权",以便能够追溯管理层责任，该规定应同样适用于有限合伙人中的普通合伙人。三则，建立个人破产制度，保证基金管理人的职业生涯。当基金管理人非因道德问题而触发了无限责任，应为其"重生"提供合理的制度路径，保证普通合伙人职业生涯的持续性。
再次，设立股权投资基金管理人行业协会，加强行业自律监管，经由发展信用评级措施，实现股权投资基金管理人信用体系，以构建行之有效的声誉机制。国内的评级机制已经有了雏形，比如杂志、报刊等公共媒体已开始建立，另外像清科研究中心这样一些专业调查公司，以及全国工商联并购公会等中介组织都已开始这方面的工作，但仍需大力发展。首先，建立政府背景的信用评级机构，或者扶持本国的信用评级公司，并明确监管责任；其次，推广评级标准，尽快对我国的投资机构、企业给出信用评级，并与审计等其他机构相结合，加强合作，将信用评级纳入监管体系。
最后，确立适度的政府监管制度。适度监管是指监管主体的监管行为必须以保证基金的市场调节为前提，不得以通过监管而压制、限制了基金机构竞争和发展的活力。对基金管理人的监管是一种比较宽松的模式，但是这种宽松并不是一种无序的放任。2009年3月26日美国出台了金融体系改革方案，该方案旨在加强对金融市场尤其是股权投资基金的监管。
这些措施主要表现在以下几个方面：一是要求股权投资基金包括对冲基金的管理人在SEC进行注册；二是要求股权投资基金以保密方式向证交会定期报告管理资产量、贷款额以及其他重要信息；三是加强了对衍生产品的信用风险的控制，从产品开发人到承包商必须在该产品中保留部分经济利益，防止风险的全部转嫁；四是成立专门的系统性风险监管部门，对规模最大的金融机构进行风险监控。我们应吸收国外的经验，从保护金融市场安全角度，建立政府适度监管制度，明确监管的重点：（1）规定有限合伙股权投资基金中普通合伙人的最低资质；（2）加强股权投资基金信息披露的规范性与透明性，增强行业自律的强度与水平；（3）行业政府主管部门建立日常监控系统，确保金融市场的安全。
注释：
[1]有限合伙制度的起源可以追溯至中世纪地中海沿岸从事海上贸易的一种新型商业经营方式_康孟达（Commenda）契约。其产生原因有二：一是为了规避教会禁止借贷生息的法令；二是希望通过契约的约定将投资风险限定于特定财产。根据康孟达契约，一方合伙人（通常被称为Stans的投资者）将商品、金钱、船舶等转交于另一方合伙人（通常被称为Tractor的经营者）经营，冒资金风险的合伙人通常获得3/4的利润，且仅以其投资为限承担风险责任；从事航行的企业家则以双方投入的全部财产独立从事航海交易，其获得1/4的利润，并对外承担经营的无限责任。
[2]《创业投资企业管理暂行办法》第6条第1款规定："创业投资企业可以以有限责任公司、股份有限公司或法律规定的其他企业组织形式设立。"
Abstract：Basedonthedatafrom355listedcompaniesonGEMduringtheperiodOctober2009toDecember2012，thispaperprovidesanempiricalanalysisoftherelationshipbetweenPEandcompanies’dividendpolicyamongtheGEMlistedcompaniesbyintroducingalogisticmodelandamultivariatelinearregressionmodel.TheresultssuggestthatthePEhassignificantimpactonthecashdividendpolicy.ThemorethePEshareholding，themorethecashdividendpayout.Simultaneously，thePEalsoworksincashdividendpayoutlevel，highshareholdingratioofPEwillupgradecashdividendstandard.TheconclusionisthatPEshareholdingcanenhancesupervisionandincentiveeffects，andalsoimprovelistedcompanies’cashdividendpolicy.
Keywords：privateequity；theGEM；listedcompanies；cashdividend
一引言
私募股权投资（PrivateEquity）通常采用基金运作模式，以非公开方式向特定投资人出售股权筹集资金，通过投资于非上市公司股权获取收益，并通过上市、并购或管理层收购及柜台市场股权转让等方式实现退出。私募股权投资在我国发展相对较晚，我国真正意义上的私募股权投资事件是2004年美国新桥资本入主深圳发展银行。随着2009年10月深圳创业板市场成功设立，私募股权投资开始在我国飞速发展，其对我国公司IPO上市的影响也越来越大，许多上市公司尤其中小板与创业板上市公司中都能见到私募活跃的身影。本文主要探索私募股权投资与上市公司股利政策之间的影响关系，拟从私募持股是否会对创业板上市公司的现金股利政策产生影响，以及私募持股对上市公司现金股利分配水平的影响两个角度进行实证研究。在此背景下研究私募对创业板上市公司的股利政策影响作用，对于规范创业板上市公司运作、保障市场的健康、稳健发展有着重要的现实意义。
二理论分析与假设
公司股本结构对股利政策影响的研究显示，公司控股股东对上市公司股利分配政策具有影响，但是对于影响的结果说法不一。部分学者研究认为发放现金股利是限制控股股东滥用控制权的一种有效手段，因此控股股东是不愿意发放现金股利的。另一观点则认为，基于减少成本、维持良好声誉、提高净资产收益率及上市套现等考虑，控股股东更倾向于发放现金股利[10，11]。
本文正是基于这一问题展开实证研究的，我们认为影响创业板上市公司股利政策的因素除企业规模、公司财务状况及成长性外，还包括了股权结构中私募持股的影响。私募既有追逐资本高盈利的本质属性，也有适时退出的风险投资特性，故其有督促公司进行股利分配的内在动机，且更倾向于现金股利的分配方式。因此，本文提出了下文实证检验的两个基本假设：
假设H1：私募持股的上市公司股利支付倾向及意愿更强，私募股东会督促上市公司现金股利分配行为。
如果说私募持股的上市公司更倾向于分配股利，那么私募股东对该公司现金股利支付水平的影响有多大？本文进一步探讨私募持股的上市公司对现金股利支付水平的影响程度。因此提出另一假设：
假设H2：私募持股对上市公司现金股利支付水平存在影响，私募持股越多的上市公司现金股利支付水平就越高。
三研究设计
本文的实证检验意在研究两个问题：一是私募股权投资对创业板上市公司的现金股利政策是否具有影响；二是私募持股对创业板上市公司的现金股利分配水平又存在怎么样的影响。这分别对应了假设1和假设2的实证检验。
1.变量选取
（1）被解释变量
本文的因变量为股利政策变量。在假设1的检验中，被解释变量表示为是否分配现金股利，本文只考虑上市公司是否发放现金股利，采用虚拟变量DIV衡量上市公司股利支付状况，如果上市公司上市当年支付现金股利则为1，否则为0。在假设2的检验中，为了检验私募持股对上市公司现金股利支付水平的影响，选取创业板中所有存在私募持股的上市公司，用每股现金股利DPS衡量上市公司现金股利支付水平。
（2）解释变量
解释变量旨在衡量上市公司的私募持股状况。本文选取私募股权投资（PE）表示上市公司的私募股权投资参与情况，具体通过查找上市公司的前十大股东中是否有私募持股。在对假设2的检验中需要研究私募对上市公司分配现金股利水平的影响，因此选取私募持股比例（PER）表示私募股权投资的参与程度，具体为公司上市时前十大股东中私募持股比例，若存在多个私募持股，则比例为所有私募持股比例相加而得。
（3）控制变量
控制变量的选取借鉴王会芳[8]及董艳和李凤[16]的研究结论，囊括了影响创业板上市公司股利政策的主要因素，度量指标主要从企业规模、财务指标、成长性等方面选取。衡量公司规模及财务状况主要从总资产、负债率、盈利能力、营运能力等方面考虑，表示公司规模（SIZE）以总资产取对数来衡量，偿债能力以资产负债率（LEV）、流动比率（CurrentRatio）来衡量，盈利能力以净资产收益率（ROE）、每股收益（EPS）来衡量，留存收益水平以每股留存收益（RetainedEarning）来衡量，货币资金充足率（Cash）以货币资金占总资产的比例来衡量，公司成长性指标选择公司上市当年营业收入增长率（SalesGrowth）。
（二）模型选择
本文研究私募股权投资对创业板上市公司股利政策的影响，采用logistic模型对假设1进行实证检验，然后构建多元回归模型检验假设2。由于创业板数据时期较短，故所有数据为混合截面数据，为创业板公司上市当年的年报公布数据。
1.对假设1检验的模型构建
上市公司是否发放股利是一个二元选择问题，因此可使用logistic模型，用以检验私募持股对现金股利发放倾向的影响。该模型是对股利政策实施进行“是”与“否”的判断或决策，对这类问题进行研究的特点是被解释变量虽然受到诸多因素影响，但其自身却是一个只有两种选择且不连续的二分变量，即可以用0和1来表示，故本文建立如下模型：
四实证结果与分析
（一）描述性统计
（三）回归分析
为避免控制变量间的多重共线干扰，本文只选取部分指标进入logistic模型及多元回归模型进行检验。在logistic模型的回归分析中，选取总资产、资产负债率、净资产收益率、每股留存收益、货币资金充足率及营业收入增长率为控制变量。对假设1的实证结果显示（表5），在10%的显著性水平下，私募持股情况对现金股利支付倾向具有显著正影响，也即私募持股的上市公司存在更强烈发放现金股利的倾向。在对控制变量的检验结果来看，资产负债率显示的偿债能力对公司发放股利没有影响，这与其他研究结论基本吻合，主要由于创业板公司负债水平一般较低、公司偿债能力普遍较强。而本文中营业收入增长率对公司发放股利也不具显著影响，这可能与本文只选取公司上市当年数据有关。
五结论
本文基于创业板355家上市公司样本数据，通过构建二元logistic模型及多元线性回归模型，从私募股权投资和公司现金股利政策角度实证检验了私募持股与现金股利分配之间的内在关联性。研究结论表明：
1.私募股权投资对上市公司股利政策存在影响。在当前A股市场中分红水平普遍较低的现状下，创业板公司却保持了较高比例的现金分红，虽然存在多方面影响因素，但高比例私募持股的股权结构特征对创业板公司股利政策的影响却是不可忽视的。
3.私募股权投资对上市公司的筛选监督及激励机制是存在的。私募持股有利于发挥股东对公司股利政策的监督效用，较高的私募持股比例有利于优化公司股权结构，外部私募机构会监督公司决策层积极实施股利政策，对上市公司发放股利产生积极作用。
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近年来，私募股权投资在国内蓬勃发展，2010年更是迎来了爆发式增长。据统计，2010年新设基金235只，募集本外币基金共304.18亿美元(含首轮募集)，募资完成(含首轮完成)基金数量比2009年增加26.8％，而募资规模环比增加79.1％(以上根据ChinaVenture投中集团旗下数据库产品CVSource统计得出)。中国参与私募股权投资基金的群体迅速扩大，并逐渐走向专业化和多元化。
1、目前市场上通常采用的绩效分成方案
1.1私募股权投资基金的结构
参考市场上的私募股权投资基金，通常的结构如下图所示，投资者投入资金到基金公司，由基金公司对目标企业进行投资，基金管理公司赚取管理费，并有权根据获取投资利润的一定比例提取绩效分成；基金公司退出投资项目，收回投资取得资金；收回的资金首先用于偿还投资者的投资成本，溢出部分根据双方达成的利润分配方案在基金公司和基金管理公司之间进行分配。
市场上私募股权投资基金的资金分配先后次序如下：首先，向基金管理公司支付保底管理费；其次，向投资人返还投入资本；再次，根据协议，参考市场上无风险回报率来计算并支付投资人优先回报；最后，剩余收益会根据基金公司和基金管理公司之间的绩效分成比例进行分配。
1.2私募股权基金绩效分成的计算基础
参考市场上的私募股权投资基金，支付给基金管理公司的与业绩挂钩的绩效分成通常被称为附带权益(carriedinterest)。常见的绩效分成计算方法包括以整体项目为计算基础(wholefund)或以单位项目为计算基础(deal―by―deal)。
(1)以整体项目为计算基础
以整体项目为计算基础，基金投资人的总投资(以及约定的优先回报)必须在基金管理公司的绩效分成实现之前全额支付。利润分配可能会设置补提条款，目的是保证有权获取绩效分成的基金管理公司同样能够参与优先回报的分配，并且所获得的优先回报份额与协议规定的绩效分成比例一致。从而，实际的基金利润分配反映的是双方最初约定的分成比例。在利润分配条款中常见，一旦优先回报获全额支付给基金公司，随后产生的利润同样会100％(或其他约定的百分比)支付于基金管理公司，直到基金管理公司得到的份额等于支付给基金投资人的优先回报。此后，剩余基金利润在基金公司和基金管理公司之间按协议比例进行分配。
(2)以单位项目为计算基础
当基金采用单项投资回报率作单位时，绩效分成是以每项具体投资的回报为基础进行计算。当某项投资回报实现时，其绩效分成的计算基础是根据每个项目获取的收益及处置投资收回的款项和投入该项目的资金来计算的回报。市场上的私募股权投资基金一般采用该项目的内部收益率(IRR)计算项目的回报率。在投资人入股协议中通常约定，在基金清算的时候需按照基金的整体投资回报情况，根据绩效分成比例确定最终的绩效分成金额。因此，在绩效分成实现前，必须考虑前期投资损失或剩余投资组合的潜在价值和收益。部分私募股权投资基金会对绩效分成(扣除税收调整)的回拨进行拨备，并确立支付机制用以保证基金管理公司在基金其他项目处置亏损的情形下能够偿还多分配的绩效分成。这个设计相当于一个利益回拨机制／弥补性收入(clawback)，回拨机制的存在可保证基金存续期结束时整体的利润分配符合约定的分配比例。
1.3私募股权投资基金利益回拨机制的作用
由于基金公司通过清算日的整体平均年化投资收益率为最终确认基金管理公司绩效分成的基础，因此市场上的私募股权投资基金引入了利益回拨机制。回拨机制是指如果GP得到了超过事先协定的收益分成，或未能向LP返还全部出资并提供优先回报，GP必须退还其得到的超额分配。该条款一般在基金投资项目出现亏损时产生效力，在基金终止时或者中期可进行回拨。为保证回拨发生时能够顺利进行，基金应建立提存账户或向基金出资人提供回拨担保。
2、私募股权投资基金收益分配模式的探讨示例
以建银国际医疗保健股权投资基金(以下简称“医疗基金”)为例。其是由建设银行全资投行――建银国际发起设立的、中国第一只专注于投资中国医疗健康产业的股权投资基金。该基金得到国家卫生部的大力支持，并已在国家发改委进行备案。我们仅以该基金设立之初制定的私募股权投资基金收益分配方案为例，探讨基金具体的收益分配模式。
2.1医疗基金的绩效分层方案
例如：当基金整体平均年化收益率达到18％，基金管理公司就8％～15％的部分计提10％的绩效分成，并对余下的3％计提20％的绩效分成。
2.2医疗基金预计提绩效分成
基金运作期间，基金管理公司会定期按项目净收益预计提绩效分成。项目净收益等于退出投资项目收回的资金按序分配以弥补亏损、返还出资、成本和费用后得出的余额。当分配完成后基金公司有权就项目净收益优先按每年8％的复利提取回报。对于剩余未分配收益，基金管理公司根据项目年化收益率达到的不同范围按以下相应比例预计提绩效分成(见表2)：
根据项目年化收益率预计提的绩效分成直接存入由基金公司和基金管理公司共同设立的共管账户，直至基金公司的累计收回资金达到一定份额，基金管理公司才有权提取分成收益(见表3)。
(1)预计提绩效分成调整
每半年末基金公司和基金管理公司就预计提绩效分成余额，根据基金公司成立至调整日时的已退出项目的累计年化收益情况，按表2列示的比例调整基金管理公司的绩效分成金额。若共管账户金额多于调整后绩效分成金额，则将多余部分返还给基金公司。
(2)提取绩效分成
当基金公司以各种方式累计收回的资金达到总出资额的一定份额时，提取预计提绩效分成机制启动，基金管理公司有权按表3相应比例提取存于共管账户内的调整后绩效分成账户累计余额。
当基金公司累计收回资金超过总出资额的150％，项
目的预计提绩效分成不再存入共管账户，可由基金管理公司直接提取。
(3)清算和共管账户取消
在基金公司清算前一年，根据基金公司整体的投资回报情况，按照表1绩效分成方案计算整体绩效分成比例，调整绩效分成金额，并在共管账户预留相当于尚未收回投资项目成本的金额用于保底。
待基金公司最终清算时，根据表1绩效分成方案确定最终的基金公司整体投资回报情况，按照绩效分成比例，确定最终的绩效分成金额。共管账户的预留金额用于弥补基金管理公司溢领的绩效分成。在完成所有清算后共管账户内的所有余额归属基金管理公司，共管账户亦告取消。
3、基金规模与基金公司注册资本的大小对基金可分配利润的影响
根据管理层提供的基金公司的注册资本和基金规模，依照《中华人民共和国公司法》第八章第一百六十七条，公司分配当年税后利润时，应当提取利润的10％列入公司法定公积金。公司法定公积金的累计额为公司注册资本的50％以上的，可以不再提取。因此，注册资本的多少，对日后的可分配利润有一定的影响。针对注册资本的变动对基金公司的法定公积金和可分配利润的影响，笔者进行了敏感性分析，下表的敏感度测试结果，列出了不同的注册资本多少年后不用再提取法定公积金(见表4)。
4、私募股权投资基金绩效分成的会计核算办法
4.1基金公司支付给基金管理公司的绩效分成
4.2基金管理公司的绩效分成收入确认
5、对于私募股权投资基金通常的绩效分成方案的几点建议
《企业会计准则第2号――长期股权投资》第五条规定,投资企业对子公司的长期股权投资,应当采用成本法核算,编制合并财务报表时按照权益法进行调整。
一、职业判断“控制”
投资企业能够对被投资单位实施控制的,被投资单位为其子公司,控制,是指有权决定一个企业的财务和经营政策,并能据以从该企业的经营活动中获取利益。实质控制权的确定不仅涉及到长期股权投资后续计量是采用成本法还是采用权益法,而且关系到合并财务报表合并范围的确定。由于《企业会计准则》对是否具有“控制”只做出了原则性的规定,因而控制权标准赋予了企业会计人员较大的职业判断空间,在实务处理中,一些企业尤其是一些股权关系较为复杂的大型集团公司的会计人员反映实质控制权较难界定和掌握。在实务中,通常表现为:
第一,母公司直接或通过子公司间接拥有被投资单位50%以上的股权,并享有同等的权利和义务;
第二,合资协议或章程规定在被投资单位的董事会成员中,本公司或本公司可以控制的子公司派出董事会成员超过全部董事的半数以上,实质上形成对公司的财务和经营政策的控制。但实务中章程协议一般不太可能规定一方说了算,多数情况下留有否决权,但在执行中实际上大股东掌控子公司的资金调度、生产调度和高管任免等"实质"的东西。个人认为坚持"实质标准",无需过多纠缠于公司章程这些"形式"的东西,而应该着重于公司是否能够掌控子公司的资金调度、生产调度和高管任免等"实质"的东西。
二、初始投资成本的确认
新《企业会计准则》第四条规定,除企业合并形成的长期股权投资以外,其他方式取得的长期股权投资,投资日应当按照下列规定确定其初始投资成本:
三、子公司权益变动处理
除追加或收回投资外,长期股权投资的账面价值一般应当保持不变。被投资单位实现利润或发生亏损时不作账务处理,只有子公司宣告分派现金股利或利润,确认为当期投资收益;投资企业确认投资收益,仅限于被投资单位接受投资后产生的累积净利润的分配额,所获得的利润或现金股利超过上述数额的部分作为初始投资成本的收回。新准则将投资企业能够对被投资单位实施控制的长期股权投资由原先采用权益法变更为采用成本法核算,与国际财务报告准则的做法一致,这是与原准则最大的不同,在单独财务报表中,成本法能够提供关于投资的股利分配方面的信息,公允价值法则比较准确地反映了该项投资的经济价值,而且按成本法能提高投资方所确认的投资收益的质量,使投资方的业绩更加真实,缩小财务报表操纵的空间。