因此，快递市场价格是我们持续研究行业的核心，而其中的基础则是持续跟踪需求和需求两侧的动态变化及发展趋势。
但与市场普遍认为快递行业已经进入稳定期的论断不同，我们的观点认为：快递行业仍处于成长期后段，供需仍未达到平衡。因为疫情反复叠加监管政策，仅是延缓了快递行业价格战，电商市场需求增长仍有后劲并且商流格局未定，供给侧快递公司依然在增加资本开支扩充产能，并推动模式迭代优化成本，但出清速度并未及预期。
2.1、电商市场格局未定，新业态、新公司、新玩法让快递市场存在变数
电商平台GMV=用户规模（存量与增量）×转化率（购买意愿与用户粘性）×复购率（消费者购买次数）。用户规模主要由中国网民数量的基础规模来决定，截至2022年6月，中国网民规模达10.51亿，互联网普及率达74.4%。其中，网络购物用户规模达8.4亿，网购渗透率80%，进一步提升。我们认为主流电商平台未来3-4年内仍将集中在内容电商、同城零售和下沉市场，叠加新冠疫情影响、“宅”经济下新特征，电商平台的用户规模、转化率、复购率都将获得提高。
驱动电商平台的GMV增速则主要依赖于电商平台的营销费用，我们可以得到这样的一个传导链条：电商平台竞争策略（竞争激烈）营销费用（加大营销力度）用户数或者用户购买次数（增加）平台GMV（增加）。
2.1.2、电商订单快递化率则主要取决于客单价和拆单率
2.2、生鲜医药及跨境电商高速发展，保障了时效件及国际快递的增长
2.2.1、生鲜农特、医药、高附加值工业品，将伴随产业升级，支撑时效快递保持增长
2.2.2、跨境电商火热，催化海外专线模式，为国际快递市场注入强心剂
跨境电商过去5年市场交易规模CAGR约16%，是进出口总额复合增速8.9%的近2倍，2021年跨境电商交易规模同比增长15%。跨境电商渗透率(包含跨境B2B+B2C)提升至2021年的37%，远高于国内电商渗透率。中国商品出海总体规模过去五年保持稳定增长，尤其是2021年预计增速达30%。受疫情影响，2021年国内品牌商以及中国制造出海逆势发展，出口总额占比有较大提升，过去五年逐渐增长，2021年达到15.2%。
3.1、政策虽让价格战延缓，但真正的终结主要依赖于行业自律和各地政策
3.1.1、疫情反复叠加监管政策，快递行业价格战趋缓
快递行业价格战恶化程度自2021年下半年开始有所缓解，虽然2021年前三季度单均价格减幅依旧保持高位，但Q2、Q3环比减速已经趋于平缓，并于Q4出现较为明显的涨幅；剔除个别企业调整因素，2021年12月快递整体业务单价为9.7元，2021年单均价格维持在9.5元，2022年Q1继续保持单价回升趋势但Q2和Q3连续出现价格回调趋势，8月份快递行业整体单票价格9.37元，与电商件单价一样，价格与7月基本保持持平。
3.1.2、复盘中日航线价格战发现，行政干预仅能起到辅助作用
价格战的终结需要行业经历优胜劣汰的选择，最终形成行业出清与均衡。
根据中日航线运价管理的发展路径将历史运价走势简单分为五个阶段：（1）2001年-2006年：该阶段主要依靠行业自律机制协调运价管理；（2）2006年-2009年：该阶段交通部多次整顿中日航线市场秩序；（3）2009年-2014年：运价备案制度全国范围内实施；（4）2014年2017年：交通部再次加强监管处罚力度；（5）2018年至今：中日航线格局稳定，价格波动幅度明显减小。可以看到，过去20年以来中日航线的价格战始终持续，政府在其中的作用也较为明显。
但最后行业的出清还是依赖于行业的自律，形成了市场自发的份额制，即所有行业的竞争者不会对于份额进行过度的追求，这并不取决于交通运输部的处罚，或者制度上的改变，政府的监管仅能起到辅助作用，并不能决定整个行业长期均衡走势。
对于目前的快递行业来说，我们并不认为它能够形成比较好的均衡局面。目前快递行业仍处于快速增长的阶段，头部企业对于份额的追求并不会停止。虽然在战略上快递企业可能不会表现出对市场份额的追求，但考虑在更长的周期内，尤其是快递行业进入淡季的时候，过剩的产能或将驱使快递企业之间再次开启价格战。因此，我们依然担心价格战或将在中长期内持续。
3.1.3、各地政府对快递价格的行政管控与当地电商经济发展孰重孰轻的态度不同
随着广州这样的核心城市产业升级及劳动要素成本不断提升，很多相对成本敏感性的产业将会向义乌、揭阳这样的“可替代的电商产业带”城市转移。
此外，根据对目前“快递价格洼地效应城市”的历史价格走势以及业务量及价格现状，我们认为：短期能够挑战甚至替代义乌电商快递定价权地位的有“揭阳和汕头”，因为它们曾在过去10年出现过低于义乌的快递价格，同时日均业务量超过500万票，迫近千万大关；中期维度，日均300-500万票规模、单票价格4.5-5元的“台州和临沂”有望迅速崛起；长期视角，我们看好地处中部地区的“商丘和亳州”，目前4.5元以下的平均单价且50%超越市场的快递业务增速，都是支撑它们不断吸引电商产业聚集的核心动力。
3.2、快递公司持续扩充全网产能，并推动产能利用率提升
3.2.1、再融资角度看价格战，快递公司依然在增加资本开支扩充产能
电商件快递其竞争本质上是成本效率的竞争：通达系快递凭借规模效应和自动化升级，建立起领先的成本效率优势，加速中小快递企业的出清。通过分析通达系的快递成本平坦曲线（剔除揽派成本），新进入玩家若不想出局，则必须迈过电商件市场产生挤出效应的市场盈亏平衡线——日均2400万票（极兔并购百世快递后，达到3000万票），1元/票的成本（其中：单位分拣成本0.3元/票、单位干线运输成本0.5元/票）。
在快递行业囚徒困境下，这未必是一个长久之计。行业处在高增速状态下，行业内玩家并不会采取收缩战略，基本都采取了针锋相对的激进策略，新进入者极兔打破原有弱平衡，行业的生态遭遇重大挑战。快递行业的同质化较为严重，各家单票成本（不含派费）差异仅在0.15-0.2元之间，客户支付溢价的意愿不强，快递行业陷入囚徒困境。在囚徒困境下快递企业纷纷采取成本领先战略，加大软硬件资本开支，利用规模经济优化现有运输、中转、派送成本；同时抢占市场份额，更多地承接增量业务。在价格战背景下，快递企业也不停压减加盟商派费，陷入价格战泥潭的总部快递企业在补贴加盟商方面也更加捉襟见肘。
（2）快递公司潜在融资能力。潜在融资能力决定了快递公司真实的资本开支能力，即是否有能力持续投入产能建设，带动业务量增长。现金债务总额比（年经营活动现金流量净÷债务总额）最能体现公司的融资能力，展示了公司最大的付息能力，是最能谨慎地反映企业举债能力的财务指标。过去五年，五家主要快递企业中，该指标圆通和顺丰保持稳定，债务规模与业务表现相匹配，其他三家公司均呈现下降趋势，但绝对值方面中通和圆通保持优势；该指标的高低排序也同几家快递公司的排名基本一致，说明良好的业绩表现带来的现金流净流入，使得企业承担债务的能力更强。
有形资产负债率（企业负债总额÷有形资产总额）也是评价企业潜在融资能力的重要指标。目前韵达、申通和顺丰的有形资产负债率均超过100%，且近5年呈上升趋势，表明其融资速度超过其有形资产形成速度；中通与圆通该指标在60%以下且较为稳定。从目前在建工程和固定资产规模来看，顺丰、中通、韵达占据优势，无论是固定资产规模还是在建工程的规模都要优于同行。随着在建工程逐步转化为有效产能，顺丰、中通、韵达的市场份额仍有进一步提升空间。因此，我们结合各家快递公司近年融资情况及在建工程情况，综合判断：随着顺丰和韵达的大规模在建工程逐步转化为有效产能，以及中通和圆通为巩固头部地位借助较强的融资能力追加产能，行业价格战或在中长期内持续。
3.2.2、通过技术及精益化管理，产能利用率及有形资产使用效率不断提升
随着快递业务规模越来越大，劳动成本日益提升，科技运用能力已成为推动行业升级的强大动力，研发投入和与之匹配的精益化管理策略，一方面能够降低人力操作压力以及错漏件带来成本压力，一方面也可以大大提升业务运转的产能利用效率及资产使用效率，为快递企业之间的业务竞争的提供重要保障。我们利用当年11月当月业务量与全年月平均业务量的比值，作为衡量各家快递企业产能利用率的指标，从主要快递公司上市以来各年份的数据看，该指标不断提升，达到75-85%的水平。跟踪有形资产效率（每一单位资产能够支撑的业务量）指标数据发现，各家快递公司虽然效率仍有差异，但整体都在提升区间，其中顺丰、中通及圆通近几年该指标较为稳定，表明产能基本能满足业务发展需求，但看到韵达和申通则需要继续扩充产能，以便未来满足全网业务量的不断增长。
3.3、疫情导致快递公司的竞争策略由成本向效率和体验转变，行业竞争格局未定
3.3.1、疫情下市场对快递体验和稳定性诉求超越价格，各家公司探索差异化服务策略
3.3.2、短期快递市场竞争格局依然取决于价格策略下市场份额的变化
中通、韵达、圆通、申通头部四家公司经过过往两年高速增长和市场争夺，加之极兔收购尾部百世快递形成新的市场竞争格局，CR4已由2019Q1的57.5%增长至2022Q1的65.9%，2019Q2-2022Q2年平均市占率增长分别为3.09%、-0.65%、2.47%和-0.05%；CR8也从2019Q2的81.7%同步增长至2022Q2的84.8%。但市场低效供给整合或出清，资源重新配置的前提，仍然取决于“业务量”的争夺，而短期内“降价”相比“提升服务品质”是更为有效的方式。
3.3.3、复盘美国快递市场价格战历史，价格触底并不意味价格战结束，过程长期延续
以FedEx发展历程为例，其在1991年随着经济环境整体换挡行业下行，竞争从增量市场转向存量市场，收入增速就跌破9.5%并进入长达10年左右的“5-10%低增速+15美元低单票价格”的时期，当美国GDP增速再次下行，导致美国快递市场五强中的Airborne、Emery、Purolator三家陆续推出，2000年开始FedEx的单票价格才逐渐20美元的利润稳定期。因此对标美国快递市场，我们认为价格战结束核心观测指标：快递龙头公司连续五年增速低于10%，头部仅剩2-3家公司形成寡头垄断。
将快递行业各环节主体的收入、成本及利润拆细，我们发现在运营层面可以优化的成本项无非“揽收”“分拨”“运输”“派送”四个成本，而加盟制快递企业与直营模式公司的区别仅在于，加盟制的通达系快递总部能够直接优化的为“分拨”“运输成本”，间接影响“派费成本”，而直营快递公司还能够调节“揽件成本”。
4.1、燃油成本和网络模式是影响分拣及运输成本的核心要素
由于燃油费在运输成本中占据30-40%的比例，因此油价的波动会直接影响运输成本。经过我们测算，油价每上涨10%，对单票运输成本影响在8-9厘。2022年至今油价出现了连续上涨（汽油和柴油每升均上涨1.5元左右）的燃油成本，大约上涨了20%，所以导致快递公司需要承担0.02元/件的成本上涨，但实际上大部分快递公司做到了和去年同期同比小幅上升，主要是由于提升单车装载率消化了油价的增长的缘故。车型升级和现场装载的管理数字化，则是单车装载票数提升的原因。由于增加防疫成本及人工成本影响，同比略上涨；汽油与柴油价格在8月份在7月回调的基础上又小幅提升，快递公司成本压力仍未完全缓解。
4.2、终端激励机制和揽派模式变革是影响揽派成本的核心要素
短期最有效地优化揽派成本的方式就是终端激励机制，虽然对网点的“资金支持”表明是增加了派费成本，但却让快递公司在正向循环机制下有效平衡了与终端网点之间的利益关系。快递公司能够通过激励机制加强对加盟商及网点的管理管控，提升终端的积极性与稳定性，保障服务水平的持续提升以及通过市场份额逐步扩大最终摊薄单票成本。例如：快递公司从政策、运营、资金、培训等多方面措施利好末端网点发展，包括为减轻终端网点经营压力，帮助站点盘活资金，为其提供周期返利作为扶持资金以及贷款支持；通过增加预防机制，减少“以罚代管”，帮助提升网点服务能力；加大培训资源，为终端网点增强综合实力。
长期视角看，快递龙头公司推动的揽派终端模式变革会结构性改善运营成本，突破目前的“成本下降瓶颈”，从而继续通过成本领先战略，对尾部快递公司实现出清，推动寡头垄断格局的形成。以中通和圆通为代表的“网点规模化”的加盟制公司，必须通过场地、设备、用工、管理及资金的规模化，实现在市场中的持续领先，因此扶持及赋能一级加盟商，让它们降本增润才能实现整张网络的价值。
因此，我们看到圆通2022年的一大核心举措就是“网点赋能”，并在省区总部试水驿站直送模式，某些区域推行驿站直营化，快件由总部分拨直达社区驿站。此外，出于构建独立防控阻断力和尽快出清的考量，原本因“增加触达、降低成本”而生的末端共配开始被头部快递公司抵制。