高筑墙、广积粮，本地生活龙头再出发
短视频平台入局，美团躬身加码直播以攻为守。抖音等短视频、直播平台加码本地生活，在内容、场景、消费上突破传统图文形式，带来更多维、立体的产品呈现，叠加流量优势，带来本地行业冲击；7月中旬，美团App首页直播入口正式上线，立足本地生活出发点，以直播短视频方式引流获客，新打法或可破局。
多项扶持举措齐发力，吸纳优质商家再铸坚实壁垒。美团通过实施降佣、返佣、帮扶等多种激励措施有望加大美团平台吸引力，提高商户长期留存意愿，促进优质商家资源沉淀，合力创增长。
骑手降本成效显著，到家业务盈利能力改善。骑手成本下降有望继续超预期，驱动到家业务盈利能力持续改善。骑手成本下降主要受益于：1）骑手供应充沛；2）骑手单均配送时长缩短；3）美团“薪动力”模式推出。
盈利预测与估值：
风险提示
政策变化；企业战略决策方向调整；新业态和本地生活服务的解决方案出现
盈利预测、估值与目标价、评级
预计公司2023/2024/2025分别实现收入2800.63/3492.31/4129.40亿元，同比+27.33%/+24.70%/+18.24%，归母净利润158.00/335.58/452.90亿元，同比扭亏/+112.40%/+34.96%，对应PE40X/19X/14X。看好公司的长期成长性和在平台、商户、用户侧的深度壁垒，短期格局优化和成本改善共振，维持“买入”评级。
关键假设
2023年本地生活竞争趋缓，美团顺势提升竞争优先级，叠加低基数效应，预计公司竞争力将更加稳固，核心本地商业价减驱动量增。
预计2023年到店酒旅GTV同增100%，受降佣影响货币化率略有下滑，酒旅货币化率由2022年10.7%下降到8%，整体到店酒旅收入增速在45%左右；外卖GTV同增21%，闪购GTV同增50%。
我们与市场的观点的差异
市场认为面对抖音本地生活的竞争，美团长期价值将受损，我们认为美团依托长期沉淀的商户资源、用户心智壁垒依然占据本地生活龙头地位，未来美团和抖音有望通过差异化竞争共享行业增长红利。
美团和抖音在平台属性和模式上具备差异化特征，在商户侧和用户侧存在部分错位竞争，主要体现在：
2）用户侧：美团已具备强用户心智和已养成用户找店习惯，能够帮助用户做出快速、精准找店的消费决策；抖音主要满足消费者随机性场景化的需求。
依托本地生活渗透率低、行业持续边际扩容的特点，二者差异化竞争有望共享行业增长红利，共创增量。
股价上涨的催化因素
1高筑墙、广积粮，本地生活龙头再出发
1.1美团生活服务发展——千团大战洗出龙头，深潜多层次矩阵
美团以团购业务起家。美团从2010年开始布局本地生活服务行业，至今已发展十余年，复盘其成长路径可大致分为3个阶段：
第一阶段（2010年-2013年）为初创期，美团在千团大战中杀出重围，初步奠定生活服务行业龙头地位。从2011年到2013年，团购市场的半年度复合增长率为44.9%，助力本地生活服务行业蓬勃发展。根据团购导航网站团800，2011年8月团建网站达到高峰5058家，百家争鸣、行业洗牌加速，2014年上半年，团购网站数量锐减至176家，相比11年8月高峰时存活率仅为3.5%。2013年，以美团（16.69%）为首的前十强团购网站占据总市场份额的42%。
1.2短视频等新业态带来冲击，美团加码直播以攻为守
美团躬身入局加码内容化，上线直播短视频新打法。7月中旬，美团App首页上线直播入口，内容、流量和运营等领域。当前，美团直播主要以平台直播为主，商家自播为辅，目前美团直播间包含美团旅行、团购、神抢手、美团买菜、美团买药等。以抖音、快手为代表的短视频平台更多是以直播、短视频为出发点，进而衍生出本地生服务；而美团则更多以本地生活为出发点，以直播、短视频方式进行营销推广、引流获客，站在C端消费者角度，美团直播顺应其决策需求，能够更直观地了解附近门店及商品，直播、短视频等内容化手段成为基础建设。
附近商户+附近用户，本地基因推高转化率、核销率。伴随服务行业线上化率提高，本地商家亟需成本更低、效率更高的获客渠道。相比电商零售，生活服务的地域性更强、分散程度更高，重视流量精准推送和实际成交。全国性品牌可以广撒网，本地门店往往只能针对附近3-5公里做有限宣传，基于LBS、交易心智强、精准辐射附近用户的本地零售平台则对他们是直播效率最高的。另一方面，观看美团直播间的附近用户拥有消费意愿高、消费确定性高，直播的新型演绎具备“所见即所得”的特征，更易建立本地消费者信任；丰富的履约服务保障体系，又提高了用户的核销意愿。根据电商头条，美团本地商家直播的订单平均转化率超过30-40%，而这些订单最终转化为门店销量的核销率超过了90%。
即时属性打造内容差异化，特价促销释放爆品协同。美团拥有即时零售的属性，直播间卖货、骑手即时送达，能够在内容化赛道打出差异。5月18日，美团神券节外卖直播第二次试水，超500万消费者同时在线观看，茶百道整体交易额破亿；奈雪的茶订单周同比增长173%，品牌新客周同比增长249%。将商品券核销和货架销售打通后，叠加完整的交付体系，美团有望率先实现大众畅想的“即看即点即达”。此外，今年3月，美团外卖推出全新爆品营销工具“神抢手”进行试点，4月跟进打造“神券节”直播间以及“神仙价到”深折优惠，诞生“单场直播奶茶破百万杯”等多个促销爆款。
1.3多项扶持举措齐发力，吸纳优质商家再铸坚实壁垒
美团通过降佣、返佣等多种激励措施拉拢优质商家资源。从佣金收入来看，美团到店佣金费率在4%-10%左右，外卖佣金费率在8.0%-20.0%左右。为了应对抖音低佣金率的冲击和稳固美团本地生活自身的护城河，美团今年2月开始降低商家在平台的佣金率，将部分餐饮商家的扣点从8%（代金券为10%）降至4%。部分核心商户在美团产生的交易额达到一定量级后，平台还会进行返佣。在抖音今年2月提高佣金费率、商户在抖音推广成本上升等情况下，美团通过实施降佣、返佣等多种激励措施有望加大美团平台吸引力，拉拢优质商户资源。
1.4骑手降本成效显著，到家业务盈利能力改善
1.5闪购保持高增长势头，消费者“万物到家”心智
供给端，活跃商家数持续增长，品类供给丰富度提升。2023年第一季度活跃商家数同比增长超过30%，来自新供给形态的订单占比显著增加，非食专卖店、酒饮及鲜花等品类保持高速增长。未来供给端有望持续受益于：
1）与更多品牌开展合作，拓展品类供给：2023年以来美团闪购陆续和联想、小天才、玩具反斗城、酷乐潮玩、巴拉巴拉等品牌达成合作，依托即时零售线上线下深度融合的业态优势，有望进一步开拓更多商家品类，实现品类多元化发展。
2）开展大促等活动持续赋能商家：今年以来美团闪购陆续开展“神价日”、“618超级门店购物节”、“冰品节”等营销大促活动，发挥平台的流量、营销、场景等优势为商家带去更多流量、销量和增量，同时提高消费者对平台的粘性，实现双向赋能。
2）用户的“闪烁性”需求：具体而言可以分为两种，第一种为消费者应急性需求，比如在外出差旅游需要购买商品等场景，第二种为消费者“非满足即消失”需求，比如凌晨想吃宵夜等场景，闪购“万物到家”的特性使得这些需求能够及时转化为购买力和订单，随着用户消费习惯的逐步养成，预计能带来较大增量。
3）送达及时心意的需求：美团闪购平台数据显示，有20%订单的对象，既非本人也不在用户常驻地，很多订单来自于对亲朋好友的关爱，比如520情侣间赠礼、子女为异地父母下单生活用品等场景。
4）商品组合和服务提升客单价：抓住用户当下使用场景的痛点和需求能够提供更多的增值服务和商品组合，且闪购具备部分非计划性的特质，用户在浏览过程中普遍会多买产品，进一步促使客单价提升。
2本地生活行业边际扩容，多边玩家差异化竞争
2.1本地生活步入发展数字化、全渠道新阶段
1.0阶段（2003年-2013年）：主要是到店业务丰盛发展，餐饮，休闲娱乐，电影，结婚亲子等服务品类不断线上化扩展，2010年开始“千团大战”，市场参与者众多，竞争激烈，促进了本地生活行业的发展。
2.0阶段（2013年-2017年）：本地生活服务出现零售化趋势，到家业务发展迅速，上门服务与餐饮外卖业务火热。“千团大战”竞争局面结束，美团杀出重围，逐步建立行业龙头地位。
3.0阶段（2017年至今）：本地生活场景不断数字化，线上线下全渠道建立，即时零售兴起，更多新零售场景搭建，本地生活服务面临着更广阔的发展空间。
2.2需求供给侧动力强大，行业未来发展空间广阔
2.2.1需求侧：居民消费水平提高，本地服务偏好程度加深
居民的收入水平和消费水平不断提高，对本地生活服务行业支出也相应增加。2022年居民人均可支配收入达到了36883元，居民消费水平为31717元，相较于2013年，居民人均可支配收入及消费水平分别为18311元和15586元，CAGR分别为8.09%、8.21%。2022年最终消费支出对国内生产总值增长贡献率达32.80%，在三大需求对GDP的贡献中占据重要地位。
2.2.2供给端：服务业发展态势蓬勃，本地生活市场规模庞大
本地生活行业市场规模庞大，餐饮线上化率低，蕴含磅礴生机。根据前瞻产业研究院数据统计，2021年互联网本地生活行业市场规模达到了26179.2亿元，预计2025年将达到4万亿元的市场规模。本地生活行业各细分领域线上化率差异较大，其中电影票据线上化率最高，达到了86%；2020年美容服务线上化率最低，为1.5%，但预计2025年可提升到9.6%；2020年餐饮行业线上化率也较低，为13%。2019年餐饮行业线上业务中，外卖线上化率较高，而团购线上化率较低仅为17.6%。
2.3垂类竞相跨业布局本地生活，差异化打法有望促成边际扩容
行业边际扩容，有望加速渗透。截至今年4月，综合服务（以团购为主）作为本地生活服务行业的重要分支板块，渗透率为38.4%，月活用户4.65亿人；外卖服务、旅游出行板块服务渗透率各为15.60%、12.80%。在本地生活主要平台中，美团与抖音重合用户规模达3.19亿，占抖音用户比例为44.7%，内容平台本地化空间广阔。根据QuestMoblie，目前本地生活用户以一线、新一线发达城市人群为主，年轻化特征明显，但在下沉市场及40岁以上人群中渗透率低。因此，本地生活在子板块、中年人群、中低线市场仍有较大的增长空间，伴随各平台布局纵深，有望加速行业渗透率上行，推动本地生活服务边际扩容。
3美团VS抖音：美团壁垒坚固，差异化竞争共享行业红利
3.2商户侧：美团BD成熟+庞大布局+服务领军，深挖护城河
3.2.1商户壁垒：成熟BD+数据禀赋助力壁垒形成
3.2.2商户规模：美团成功布局多线市场，合作商家数远超抖音
从商家数量来看，抖音生活服务与美团仍有很大差距。美团的活跃商家数近年来呈现稳定上升趋势，2022年达到了930万家，根据《2022年抖音生活服务报告》的数据，抖音合作商家超100万家，美团合作商家数是抖音的9倍之多。
3.2.3商户特点：美团覆盖大中小全品类商家，影响力广泛
从商户结构来看，美团精耕细作中小商家。美团对于渠道不足的中小商家渗透率较强，中尾部商户是美团的底盘。目前中尾部商户客单价约在20元左右，客单价相对偏低，至2022年美团活跃商家数已达930万家，渗透率已相对较高，我们认为美团目标中尾部客户可能面临供给有限、较难给美团带来增量的问题。
抖音强势商家主要集中在连锁店、网红店和新店，与美团形成部分错位竞争。美团在商户端能够提供基于LBS的搜索和图文效果的营销，用户端主动找店需求较强，总体来看目标精准、成本可控，适合中小商家运营。抖音方面，目前比较受抖音营销策略带动的是网红店和连锁商圈店，对于一些中尾部商家而言，在抖音本地生活运营门槛和获客成本较高，想要成功引流对内容制作质量、流量投入成本、达人运营方式等均有较高要求，且平台对网红店和连锁商圈店等中大型商家的流量倾斜进一步挤占中尾部商户生存空间，因此我们认为，抖音到店中尾部商户持续投入的意愿较弱，流失率较高，抖音想要提高中尾部商家入驻率仍存在较大难度。
从商家品类来看，美团本地生活服务模块丰富度领跑，高低频联动协调。美团APP导航页的全部服务共涵盖“送货上门”、“吃喝玩乐”、“交通旅游”、“便民生活”四大生活服务板块，共计超过40项子服务模块；抖音APP的本地生活服务目前有“附近美食”、“休闲娱乐”、“游玩”、“丽人/美发”、“住宿”、“亲子”、“运动健身”、“美甲美睫”共8项服务模块。对比来看，美团涵盖了外卖买药、出行打车、电影演出、宠物、拍照写真等差异化领域。此外，美团导航页中，以外卖为首的高频、即时服务位置排序较前，后伴随酒店民宿、电影演出等相对低频的服务模组，形成高频带低频的流量带动、业务分发，推进服务模块之间的协同联动，进而加深用户粘性。
3.3用户侧：美团交易用户规模庞大，用户心智壁垒高铸
3.3.1用户规模：美团总体流量不及抖音，交易用户规模仍占据优势
美团在交易用户规模上仍具备较大优势。虽然抖音整体流量高于美团，但并非所有抖音用户都选择团购。美团的交易用户数2022年Q4达到了6.78亿，虽增速减缓但仍有较大体量，规模优势明显。从单用户平均每年交易笔数看，2022年Q4提升至40.8笔，总体保持稳定上升趋势，对于用户潜力的挖掘成效显著，用户粘性较强。
3.3.2用户心智：美团点评已形成的用户心智抖音短期难以超越
抖音“店找人”模式下用户心智较弱，主要出于随机性需求。抖音作为短视频软件，用户使用主要是出于娱乐目的。而抖音生活服务商家利用通过短视频内容、直播、达人探店等形式对线下商户进行种草，算法根据用户兴趣标签及同城信息进行推荐，来激发用户的随机性需求，因此抖音生活服务用户主动找店心智较弱。同时，不同于电商的“货找人”模式，抖音的“店招人”模式受到同城区域的限制，所以对用户心智培养更为依赖。
3.3.3用户习惯：美团用户消费决策习惯已养成，核销确定性强
美团主动消费需求强，抖音核销率短期预计难及美团。美团已具备强用户心智和已养成用户决策习惯，用户使用美团平台多由于主动需求，核销确定性强，美团核销率已接近90%。抖音相较美团，具有冲动购买、延期消费的特点，部分团购需要提前预约，目前核销率为60%左右。从本质来看，抖音团购的本质是优惠券，消费者与商家均难形成深度消费捆绑，预计抖音的核销率较难达到美团的高度。
4盈利预测和投资建议
2023年本地生活竞争趋缓，美团顺势提升竞争优先级，叠加低基数效应，预计公司竞争力将更加稳固，核心本地商业价减驱动量增。收入端：到店酒旅预计23年GTV同增100%，受降佣影响货币化率略有下滑，预计2023年到店酒旅货币化率由2022年10.7%下降到8%，整体到店酒旅收入增速在45%左右；外卖GTV同增21%，闪购GTV同增50%。成本端：外卖和闪购业务骑手供给充沛，订单分发效率提升，预计单均盈利提升到1P为0.8元/单，3P为2.1元/单。费用端：公司今年加大对商家的支持力度，提高补贴和BD拜访频次，预计2023年到店酒旅经营费用占收入比为49%，同增85%。
新业务上，公司一方面将进一步加大社区团购、即时零售的投入，6月份启动美团优选夏季战役，重拾竞争状态，人员管理精细化。社区团购本质是帮助美团渗透之前较为薄弱的下沉市场，触达近7亿月活用户，打开增量。预计美团优选、美团买菜23年收入将保持高速增长。另一方面，对增速一阶导下降的新业务重心调整以减亏为战略重点，更偏防守，美团打车目标从2022年15%的亏损率降低到8%以内，于2023年3月份自营全面转向聚合模式，预计2024年单车、打车、快驴等业务扭亏可能性较大。
5风险提示
政策变化：美团与众包骑手建立劳务合同，存在用工社保政策变化造成人力成本上升风险；此外互联网严监管、网路安全审查、数据安全监管、反垄断政策也会对公司扩张造成不确定性。
企业战略决策方向调整：如果公司短期加大对新业务等非营利性业务的投入力度，利润端不及预期的可能性加大。
新业态和本地生活服务的解决方案出现：如同抖音通过直播和短视频切中更高频流量，AI、VR等新技术的运用也可能形成新的本地生活服务模式，颠覆现有商业模式。