原标题：注册制不负实干家，专注主业25年：拓邦股份上市14年股价大涨25倍，市值7倍，营收12倍，净利润26倍
作者|常山
流程编辑|小白
不知道各位是否注意到一个现象，如今从家电到汽车，从电动工具到数控机床，电子显示屏和触屏越来越多，也越来越智能化了。
终端智能化的发展趋势，已经日益明显，成为共识。
一、星光不负
1、基本情况
拓邦股份(002139.SZ)，成立于1996年，坚守智能控制器行业已有25年。
自2007年上市后，营收规模和利润双双快速发展：营业收入从上市初的4.7亿元增长到2020年的55.6亿元，增长了近12倍；同期净利润也从2100万元增至5.5亿元，增长了26倍。
伴随营业收入和利润的增长，该公司总市值也水涨船高，从上市当日的27亿元增长到如今的200亿元，增长了7倍多。
股价则更是不得了：后复权统计下，股价自上市至今的累计涨幅高达25.0倍。
2007年6月上市后，武勇强持有上市公司32.14%的股权，为控股股东和实控人。
2、业绩增长情况：营收与利润齐飞
拓邦股份的营收增长历程正好诠释了厚积薄发。
在2013年之前，其营收和利润增长并不算明显，营收进入快速增长始于2015年，一直到2020年，每年的增速均在20%以上。
50亿级别的突破与10亿级别的突破，不仅仅是数字的增加，这其中涉及业务量短期内爆发，对整个企业协调、整合资源都是巨大考验。
从净利润看，2016年首次突破1亿元规模，达1.53亿元，较2015年增长近一倍；随后几年一直保持较快增长，2016至2020年年均复合增长率高达38%。
2007年以来，扣非净利润虽出现一定的起伏，但均为正值且保持明显的上升趋势。
作为一家上市近15年的公司，拓邦股份能坚持主业并一路发展壮大，实属不易。
但是，老实人在利润创造上也会玩“套路”，2019年、2020年的扣非净利润与净利润有着较大的差额，下文会揭晓。
3、收入构成
再来看看它的收入构成。
2007年至2019年，上市公司的收入构成主要分为电器及控制类、照明及控制类、智能控制器类、锂电池类等，其中收入占比最大的是智能控制器类，基本占80%以上。
值得注意的是，其锂电类业务收入增长很快，尤其是2019年、2020年，该业务主要产品为小动力电池，主要应用于储能、电动工具、园林工具、机器人等领域，与智能控制器业务形成协同。
该业务收入占比逐步增加，2020年达14%（2019年为10%），这也符合当下锂电应用的大趋势。
2020年，拓邦股份将业务重新划分为家电、工具、锂电应用、工业行业等四大块，其中家电、工具两项贡献大部分收入。
从其年度报告披露信息看，市场份额在逐步增加中，2020年头部客户数量从2019年的53家增加至80家，头部客户收入占比提升至80%。
2020年出货数量10万+的ODM产品平台数量由2019年的52个增长至69个，其中出货数量100万+的产品平台数量由2019年的4个快速增长至2020年16个。
进一步分析拓邦股份对前五大客户的销售情况发现，其对前五，尤其是第一大客户存在较大的依存情况。
2014年以来，对前五大客户的销售占比均基本保持在40%以上。
2014年以来拓邦股份对第一大客户的销售占比呈现逐年增加的趋势，2014年的销售占比为13.5%，而2020年该占比增加至29.5%，算是深度绑定第一大客户，这势必导致盈利情况受大客户的影响较大。
分析拓邦股份的产品销售单价发现，其单价逐年增加，2020年的销售单价是2014年的2.3倍。从这个角度看，似乎正走向中高端产品。
二、资本运作
自2007年上市以来，拓邦股份进行了几笔并购，但所涉及的资金规模均不大，标的也基本是产业链上下游公司。
伴随订单的快速增加，使得其需要大量资金改扩建生产线和采购原材料，也就出现了频繁的融资。
（一）并购
1、控股深圳研控自动化
2015年6月3日，上市公司宣布以约2.5亿元收购及增资的方式获得深圳市研控自动化科技有限公司（以下简称“深圳研控自动化”）的55%股权，实现对后者的控股。
被收购的前一个会计年度，该公司已实现微利，约1500万元。
同一日，上市公司发布定增方案，拟发行不超过不超过3226.24万股（最终发行价16.66元/股），募集资金不超过5.98亿元，全部用于“收购研控自动化项目”、“拓邦意园（运营中心）建设项目”，以及补充公司流动资金。
该定增方案几经修改后于2016年2月3日获批，同年5月11日，深圳研控自动化完成股权变更，成为拓邦股份控股子公司。
拓邦股份也因此新增1.07亿元商誉。
与A股众多上市公司并购后标的公司即亏损不同，该公司在2016年并入上市公司报表后，至2020年均实现盈利。
截止2020年底，收购深圳研控自动化应该都算是正确的决定。
但是，公司也有失策的投资。
2、收购深圳合信达
上市公司在2016年还有另外一笔收购。
当年10月19日，公司发布公告称，以1.2亿元的价格收购深圳合信达控制系统股份有限公司（以下简称深圳合信达）100%的股权。
公开信息显示，深圳合信达主营业务为壁挂炉控制器和温控器，主要产品有云暖wifi温控器、温控器、太阳能控制器、热泵控制器、壁挂炉控制器等。
该公司于2015年1月在中小企业转让系统挂牌，股票代码831848.oc。
被收购时前一会计年度净利润904万元，2015年末净资产为5354万元。
2016年12月20日，完成股权交割，深圳合信达成为上市公司的全资子公司，也因此为后者贡献了5377万元的商誉。
要说壁挂炉这个业务，风云君能聊上几个小时。
为改善大气环境，京津冀农村地区于2017年进行了轰轰烈烈的“煤改气”活动，使得壁挂炉一度出现“一炉难求”，深圳合信达在这一年迎来业绩大爆发。
算中了开头，但没猜到结尾。由于供气等诸多原因，“煤改气”推进在2018年后基本停滞，以壁挂炉为主营业务的深圳合信达直接躺倒。
因经营业绩未达到预期目标，上市公司对收购深圳合信达时产生的商誉计提减值准备，2019年、2020年分别计提2224万元、3152万元。
这个失败的投资案例揭示一个朴素道理：炒短线、蹭热点很容易被套。
就算你是上市公司也一样。
（二）融资！融资！
拓邦股份快速发展，钱是其绕不过的坎。
继2015年、2016年分别定增融资3.2亿元、5.97亿元后，2018年再次开启可转债融资5.7亿元，2020年4月再次启动定增融资10.5亿元。
1、可转债融资
2018年3月启动可转债券融资。
27日发布公告称拟发行不超过7.73亿元的可转债，募集资金用于华东地区运营中心5.73亿元，补充流动资金2亿元。
同年7月31日下调可转债募资规模至5.73亿元，全部用于华东地区运营中心建设。
2018年11月取得证监会核准批文，2019年3月完成发行，顺利筹集5.73亿元资金。可转债于2019年4月8日在深圳证券交易所上市交易。
截止2020年底，上市公司累计投入2.26亿元用于华东地区运营中心建设，投资进度40%；上市公司在2020年使用闲置募集资金3亿暂时补充流动资金，而2019年用于暂时补充流动资金的是4亿元。
显然，上市公司确实非常缺钱。
2、再次融资10.5亿元
2020年4月29日，上市公司再次发布定增融资方案，拟募资10.5亿元，其中7.5亿元用于拓邦惠州第二工业园项目建设，另外3亿元用于补充流动资金。
有必要来简单了解下拓邦惠州第二工业园项目。
2019年以来，全资子公司拓邦惠州成为上市公司非常重要的利润贡献方，2020年达1.93亿元。
从某种程度看，这算是PPT融资项目。
当然，这跟互联网、产业生态为梦想窒息的PPT项目还是有着本质区别，毕竟这是干实业，而且已经有成果展示的案例。
2020年8月10日，定增募资方案获。但上市公司募资却迟迟没开始，直到2021年六一国际儿童节当天上市公司才宣布完成募资，以11.40元/股的价格发行9210.53万股，募集10.5亿元，14家投资机构（者）参与认购。
必须要提的是，当天拓邦股份的收盘价是15.05亿元，也就是说，参与定增的机构当日就有了32%的浮盈。该部分定增股份（9210.53万股）将于2021年12月3日到解禁期。
风云君需要强调一句，上市公司多次定增融资，身为实控人的武老板均没有参与。
温馨提示个人投资者，注意风险。
（三）减持情况
公司经营还算不错，所以那事确实有点不太好说出口，毕竟，怪难为情的呢……
但是风云君是个实在人啊，得为事实负责、为App用户负责啊，该说还得说，该干还是得干啊！
至于大家怎么看，就见仁见智吧。
嗯，是的，减持，是绕不过的。
2019年以来包括董事长在内的多位高管都减持部分股份“改善生活”了。
2019年8月12日，拓邦股份控股股东、实控人武永强老板，以4.73元/股的价格通过大宗交易系统减持2500万股（占当时总股本的2.45%），套现近1.2亿元。
截止，2021年6月30日，武老板合计质押了1亿股，占其所持有股份总数的47%。
需要注意的是，7月3日，上市公司发布公告称有1760万股质押股份到期后延期回购1年至2022年7月1日。
1年半前刚套现了1亿多，这次却延期回购股票，似乎武老板也比较缺钱啊。
紧跟武老板减持，还有上市公司董事纪树海、董事兼副总经理彭干泉、董事会秘书兼投资总监文朝晖、财务总监向伟等人，于2019年9月先后通过二级市场减持合计1131万股，套现8100多万元。
几套海景房又有了着落。风云君每天在百乐门代客泊车捡烟屁股，这辈子也没这福分喽！
需要注意的是，2021年6月，上市公司向符合行权条件的566名激励对象共授予1093.26万份（股），其中，上市公司高管获得126万股的股权激励，行权价格均为3.65元，彼时上市公司的股价已在18元以上。
对获授予的高管而言，目前的股价已是其行权价的好几倍，不排除有随时减持改善生活的可能。
三、财务特征
这就如同一直过着温饱生活，可突然一声震天响，天降巨款。各位靓女小伙儿，你们最先干啥？
当然是买包包、买豪车、给风云君打赏小费啊！
所以，人性都是相通的，上市公司当然也不能免俗，有钱之后买买买肯定少不了。
（一）利润简表
整体看，拓邦股份的净利润增长势头很好。
2014年6300万元，2016年就实现翻番，达1.53亿元，而2019年再次翻番达3.41亿元；2020年继续大幅增长，增幅达62%；2021年上半年净利润4.36亿元，同比增幅超100%。
增速曲线确实漂亮。
拓邦股份利润表上有几个特征。
1、实际盈利并没看上去的那么好
2019年之前拓邦股份的利润表比较简单，基本上是营业收入刨掉税费后就是营业利润了，包括投资收益在内的其他经营收益非常少。因此，扣非净利润与净利润的差额不大。
2019年，净利润比扣非净利润多1.4亿元（占当期净利润的41%），其中主要是有公允价值变动（浮盈）贡献的，即参股公司德方纳米2019年4月在创业板上市，对外投资公允价值大幅增加。这个是浮盈，摆在账上的。
2020年，净利润比扣非净利润多1.7亿元（占当期净利润的27%），主要原因转让德方纳米股份和深圳市欧瑞博科技有限公司的部分股权（约3%），获得超2亿元的现金。
2021年上半年，净利润比扣非净利润多1.1亿元（占当期净利润的25%），主要原因是持有的德方纳米股票增值，公允价值变动9800多万元。
若不考虑股权投资收益或公允价值变动，2019年以来的利润增长并没有看起来的高。
2、资产减值对净利润影响较大
2019年以来，伴随营业收入的快速增长，拓邦股份的资产减值、信用减值损失明显加大。
2019年合计为7500万元，与当期净利润的比值为22%；
2020年达8800万元，与当期净利润的比值为16%；
2021年上半年资产减值、信用减值损失合计达1.14亿元，与当期净利润的比值为26%。
而资产减值损失中主要来自存货跌价损失，下文将重点分析。
（二）资产简表
接上文，拓邦股份的资产结构中突出的特点是应收票据及应收账款、存货等的增长非常快，预付款项非常少，固定资产、无形资产保持增长。
1、应收票据及应收账款
伴随营业收入的增长，应收票据及应收账款也快速增长，7个年头增加6倍：2014年为3.74亿元，而到2021年6月底达到21.1亿元，其中应收账款20.4亿元创记录，较年初净增加了3.4亿元。
从应收账款的账期来看，基本集中在1年以内，2年以上的应收账款金额很小，暂时没有发现大额坏账的情况。
2、存货
拓邦股份的存货在2021年上半年大幅增加，较年初净增了7.6亿元，增幅达68%。
上市公司解释称系为应对原材料供应紧缺的影响和快速的订单增长的需求，对部分紧缺原材料进行了备货所致。
从其分类来看，原材料是存货中占比最大，截止6月底的账面价值为12.61亿元，较年初的6.1亿元增加了一倍。
存货的激增导致了上市公司计提了高达9925万元的跌价准备，与当期3.83亿元的扣非净利润的比值为26%，对扣非净利润影响非常大。
当然，在全球缺芯的情况下，适当囤积生产的必要原材料对经营活动的正常开展有积极影响。
此外，存货的激增除了影响当期利润外，还影响着现金流，上半年经营性现金流净流出2.26亿元，而2020年上半年为净流入1.19亿元。
而在此之前的连续7年，拓邦股份的经营性现金流均为正值。
由此不难看出，核心元器件的紧缺对像拓邦股份这样实体企业的影响非常大，基本改变了其一贯的原材料采购、储存方式以及现金流管理模式。
上市公司在2021年6月完成10.5亿元的募资正逢其时。
3、无形资产
固定资产是拓邦股份非流动资产中第一大项目，其次是在建工程，这两个项目没有特别明显的特征，本文不再分析，重点分析其无形资产。
拓邦股份的无形资产主要包括土地使用权和非专利技术两大类，而后者占无形资产的2/3。
非专利技术主要来自于上市公司的研发投入资本化；该公司的研发投入逐年增长，2018年后增长很快，同期，研发投入资本化率在20%上下（除2015年）。
从研发投入的增速以及占营业收入的比重来看，拓邦股份最近几年越来越重视研发。
（三）负债简表
整体看，拓邦股份负债率逐年增加，2016年为32%，2021年6月底为42%，但有息负债率并不高，2016年5.8%，2021年6月底为15.7%。
因此，该公司负债情况特征是有息负债规模较小，经营性负债规模很大；预收账款（合同负债）规模也非常小。
1、有息负债
拓邦股份的有息负债主要包括短期借款、长期借款以及应付债券、租赁负债等。
从该公司的有息负债率来看，仍然有较大的加杠杆空间。
2021年6月底，拓邦股份的带息负债率不到16%，较2019年有明显下降，主要原因是定增资金到位后偿还了约3.7亿元的短期借款。
2、应付票据及应付账款
2019年以来，应付票据及应付账款增加非常快，2021年6月底接近29亿元，其中10亿元为应付票据，18.9亿元为应付账款。
而这在经营上所表现为占用上游供应商货款，说明对上游有一定的议价优势。
（四）现金流量简表
整体来看，拓邦股份的经营性现金流情况比较漂亮。
除2021年上半年的经营性现金流净流出外，2014年至2020年均为净流入，且现金流净额与净利润基本相当或略微高于净利润。也就是说，当期所创造的净利润基本都能以现金的方式流到上市公司，而不是仅停留在账面上。
综上分析下来，对拓邦股份的财务情况的认识就是营收、利润都在增长，但最近两年来自经营层面的利润增长并没有实际那么好，应收账款和存货大幅攀升，对当期盈利形成一定消极影响；同时占用大量资金，但债务融资规模小，缺钱或是常态。
经营性现金流整体不错，但2021年上半年大手笔屯原材料导致经营性现金流出。
这是自2014年以来的首次净流出。
四、同行业比较
智能控制器是家电、智慧家居、电动工具、汽车等各类终端产品的“大脑”，以微控制器（MCU）芯片为核心，嵌入定制设计的软件程序，经过电子工艺加工后，实现终端产品的特定功能控制的核心器件。
随着智能化、网联化趋势的发展，终端功能的不断完善，智能控制器逐步取代机械结构式控制器，工业设备、汽车电子、家用电器、电动工具等各个领域开始广泛应用。
中国产业信息网数据显示，智能控制器行业的主要公司在海外及中国香港地区的销售收入在120亿欧元左右。
据不完全统计，目前智能控制器行业在A股上市的公司至少有9家（最近两年智能控制器业务收入占比50%以上）；2014-2020年的营业收入年均复合增长率大部分公司在30%或以上，其中盈趣科技、拓邦股份、和而泰、麦格米特等公司在均超过30%。
显示出该行业有着较大的市场需求，仍处于景气周期中。
选择盈趣科技、朗科智能、和而泰、麦格米特等与拓邦股份进行比较分析。
（一）销售量情况比较
1、销售单价
先从产品的销售单价进行比较，麦格米特主要分为智能卫浴和电力电子两大类，是5家公司中产品销售单价最高的公司，智能卫浴控制器产品销售单价逐年上涨。
盈趣科技的产品分类较细，其中创新消费电子（电子烟产品等）的销售单价较高，2020年达226元/套，但同期汽车电子产品的销售单价大幅下降（销售量同比增加7.9倍，但销售收入仅增加1.6倍）。
拓邦股份的销售单价与和而泰相差不大，二者在智能控制器领域是最直接的竞争对手，相对而言，前者的销售单价呈现逐年走高态势，但后者最近三年基本维持不变。
盈趣科技与拓邦股份的销售单价再次验证一个真理：烟民给经济贡献真的很大。
朗科智能产品主要是电动工具、家用电器、智能电源等三大类的智能控制器，综合销售单价是5家公司中最低的，最近两年的销售单价均不到20元/PCS。
2、前五大客户销售及占比情况
智能控制器作为大电子产业中的细分领域，与下游需求关联度非常紧密，往往依托下游大客户发展，本部分的5家公司有4家以对大客户销售为主，对前五大客户的销售占比超过40%，甚至达到80%。
5家公司中对前五大客户依存度最低的是麦格米特，2020年对前五大客户的销售占比不到24%。
根据该公司披露的信息，其主要客户包括惠达卫浴（2015年、2016年度报告披露），电力电子的主要客户是格兰仕、新科电器、四川长虹（2015年、2016年度报告披露）。
与麦格米特正相反，盈趣科技对前五大客户的依存度最高，2015年、2016年披露的前五大客户中Venture及其子公司、ProvoCraft&NoveltyInc.（美国百艺）、Logitech为最主要的客户。
拓邦股份对前五大客户的保持在40%上下。2021年8月6日，上市公司在互动易披露其综合类大客户包括博西华、伊莱克斯、海尔、海信等。
和而泰对前五大客户的销售占比比拓邦股份高，2015年以来基本保持在60%上下，其产品主要应用在家电、电动工具、智能家居等，客户包括伊莱克斯、惠而浦、西门子、TTI（创科集团）、ARCELIK、BSH、博格华纳、海信、海尔、苏泊尔等。
朗科智能对前五大客户的销售占比在70%左右，其主要客户包括TTI（创科集团）、九阳股份、苏泊尔、爱仕达等。
（二）研发投入情况
智能控制器是包含算法与硬件的技术密集型产品，随着智能化的持续深入，技术快速迭代直接提升智能控制器ODM（原始设计制造商）定制化需求，下游终端品牌商对供应商的技术创新能力要求越来越高。
如今，通过持续且较高的研发投入来提升市场竞争力，已成为智能控制器企业的共识，因此，研发投入成为技术密集型行业非常重要的维度之一。
本文提及的5家公司中研发投入金额最高的是拓邦股份和麦格米特，盈趣科技、和而泰排第三、第四。
比较有意思的是，拓邦股份与和而泰是最为直接的竞争对手，但前者的研发投入在2016年至2019年期间均是后者的两倍。
再看研发费用率。
麦格米特的研发费用最高，在10%上下，其次是拓邦股份，2016年以来保持在7%以上。
研发费用率较低的是和而泰、朗科智能，前者在5%左右，后者在3%左右。
需要注意的是，5家公司中有拓邦股份、和而泰将部分研发费用资本化，约20%左右；另外3家公司均采用费用化。
这个分析下来，风云君估计某公司会不高兴了——我堂堂的行业龙头，你研发费用高算啥，我客户多着呢，把公关做好就市场份额自然就稳了。
风云君斗胆猜测，国内智能控制器行业格局，在5年内将发生明显变化，重视研发的公司会拿到更多中高端市场（尤其是海外市场），自然利润也会更高，最终就是马太效应。
（三）盈利情况比较
本部分从销售毛利率、销售净利率以及净资产收益率来分析拓邦股份与另外4家公司的比较情况。
1、销售毛利率
销售单价部分的比较发现，麦格米特的销售单价最高，其次是盈趣科技。
通常而言，较高的销售单价对应的销售毛利率也较高。
5家公司中，盈趣科技的毛利率最高，一度接近50%，2020年在34%左右；麦格米特的毛利率略高于拓邦股份、和而泰以及朗科智能。后三家公司的毛利率比较接近。
2、销售净利率
从销售净利率看，盈趣科技大幅高于另外4家公司。
拓邦股份、和而泰、朗科智能三家公司的销售净利率比较接近，但变化趋势明显不同：拓邦股份保持上升趋势，和而泰基本维持不变，朗科智能期间变动较大，2020年销售净利率有所回升。
麦格米特的销售净利率在10%上下，2017年以来非常稳定。
3、净资产收益率
5家公司的ROE各自变动幅度都很大，但在2020年竟然都趋向一个中间数值，18%。
拓邦股份、朗科智能两家公司的ROE最近两年上升较快，盈趣科技正好相反，出现大幅下降。最近三年，和而泰基本维持在15%上下，变动不大；朗科智能则呈现“V”型变化，最近两年快速恢复。
综上来看，拓邦股份的盈利能力一般，毛利率在22%左右，但ROE水平最近两年上升较快。
从营收、利润的增长，到毛利率、净资产收益率的提升，拓邦股份在2019年出现向上的拐点，并且在2020年继续改善（业绩确认）。
财务数据的提振最终引起股价的上涨，而公司的股价启动正是在2020年初，并在2021年初加速上涨。
五、彩蛋
结尾附个彩蛋。
2019年三季度，拓邦股份股价在5-6元区间的相对低位，而当期有位自然人以大手笔买入2000万股而成为上市公司前十大股东之一，此人叫赵紫薇。
以该区间的成交均价5.5元测算，至少动用了1.1亿元建仓。风云君穷得连100块整钱长什么样都记不住了，所以问问各位帅哥靓妹：动用上亿的资金，单笔买入单只股票，王校长也没这个魄力吧？
市值风云“吾股大数据”系统监测显示，截止2021年6月底，此人只持有拓邦股份一只股票。
如此操作风格堪称彪悍且有“底气”。
公开市场信息显示，赵紫薇持有的拓邦股份在2020年前三季度基本没有变化，在2020年四季度减仓646万股，期间加权均价为8.6元；2021年一季度减仓20万股；到2021年二季度退出前十大流通股股东列表，至少减仓了500万股，期间加权均价为15.2元。
而此时，社保基金四零六组合和公募基金开始大举买入。
有人赚，也有人打酱油。
两个牛散陆仁宝、陈火林前后脚（2019年四季度和2020年1月）现身拓邦股份的前十大流通股股东列表，玩了把短线后随即撤离，非常精准地卖在了起涨点。
再随带看个案例。
陈火林曾在2019年四季度买入430万股石大胜华，这哥们在2020年6月底卖出后，该股自7月6日开始连续上涨，再次完美卖在了起涨点。
石大胜华从2020年7月开始上涨，整整涨了一年，到2021年7月区间涨幅一度超过800%。
作为混迹A股“赌重组、炒概念、玩壳资源”时代的资深玩家，两人还共同押宝$城投控股(600649.SH)$，合计持有超7000万股，目前深套中（实在太惨了，不忍直视）。
咳咳咳！不许笑！
当然，如果实在忍不住......
事实证明，A股那个时代的玩家正在败退、消亡。
注册制时代，不负专于主业的公司，也不负专于主业的企业家。