原标题：名创优品无印良品傻傻分不清：靠加盟商模式一路狂奔的“高端10元店”|IPO风云
作者|韦三甲
流程编辑|小白
9月24日，名创优品正式向美国证券交易委员会递交IPO招股书，拟于纽交所上市，代码为MNSO。
风云君一开始看到MINISO，还以为是MUJI（无印良品）的姊妹品牌，也纳闷儿为啥日本品牌这么风靡，也开始做渠道下沉了……直到进店以后才发现，真香，再也不会对价格感到惊（wu）讶（zhu）！
名创优品是由日本设计师三宅顺也和中国企业家叶国富于2013年共同创办，主要向年轻用户销售多品类的低价生活用品。
MINISO自成立以来的扩张速度非常快，截止2020年6月30日，名创优品在全球80多个国家和地区设有门店，门店数量达到4222家。
喜欢四处投资的腾讯爸爸也在大股东行列中，持股比例为5.4%。
这么一家年轻人的小商品店到底表现如何呢？
且听风云君娓娓道来。
一、受疫情影响严重，上半年收入下滑明显
MINISO门店销售的商品种类很多，日常生活用品应有尽有，而且单价一般都不高。
商品涵盖11个大类，包括文具礼品、化妆品、美妆工具、玩具、零食、纺织品、配件、家居装饰、小型电子产品、个人护理和香水，有8000个核心SKU。
在2020财年中，公司平均每月推出超过600个SKU。
SKU，全称是StockKeepingUnit，在电商行业中指的是库存量单位。核心SKU，指的是连续12个月内的销售额超过10万元的SKU。
举个例子，当我们去买衣服的时候，一件特定的款式+颜色+尺码，就是一个SKU，是识别产品所必需的。
截止2020年6月30日，公司已经与17个品牌商具备合作关系，其中包括Marvel，Disney和HelloKitty等。与知名品牌的联名，能推动商品的销售。
2019年，公司的GMV达到190亿元。
2020财年（注：公司财年截止当年6月30日），公司的收入同比减少4.4%至89.8亿元，毛利润同比增长8.8%至27.3亿元，毛利率从26.7%增长至30.4%，营业利润率则从10.8%下滑至8.5%。
2019财年净亏损为2.9亿元。
2020财年净亏损为2.6亿元。
另外公司表示，庞大的采购量，会进一步提高公司的采购成本优势。
为了方便观察疫情带来的影响，季度数据或许能说明更多的问题。
2020财年第三季度，也就是2020年一季度，公司的营收为16.3亿元，环比下滑41.8%。
由于受到疫情的影响，再叠加春节假期，公司的营收在这个季度下滑非常明显。
来到2020财年第四季度，公司的营收为15.5亿元，环比下滑4.9%。随着疫情的影响逐渐消退，季度营收下滑幅度有所放缓。
二、门店扩张速度快，主要依赖投资加盟形式
根据下图所示，截止2020财年末，公司旗下门店总计4222家，其中2533家位于中国，1689家位于海外。
另外，直营门店总计129家，剩下的4093家门店均为加盟门店，加盟门店数量占比达96.9%。
而且我们可以观察到，中国地区的加盟门店数量占比远高于海外市场，2533家门店中仅有7家为直营门店，剩下的2526家均为加盟门店。
从门店总数来看，自步入2020年以来，总门店数量几乎保持不变，主要是因为受到疫情影响导致开店速度放缓所致。
2020年上半年，海外市场的MINISO门店数量增长有所放缓，在中国的门店数量有所下降。
纵观疫情爆发前的历史，名创优品的开店速度非常之快，这主要依赖于公司的“投资型加盟”模式。
在这种模式下，由加盟商承担品牌使用费、门店租金、装修费和首笔铺货的货款。再由名创优品负责门店运营和员工招聘，以及商品配送。
除了卖产品给加盟店之外，公司也会根据向加盟店提供的管理和咨询服务收取一定的费用，这笔费用会根据门店的营业额变动而变动。
那么加盟门店的盈利状况如何呢？
根据Frost&Sullivan的调查报告，MINISO的零售合作伙伴，平均在开店之后的12-15个月内回本。
另外，截止2020年6月30日，在公司全部的742个零售合作伙伴中，有488个在MINISO商店投资了3年以上，说明公司与零售合作伙伴的合作关系较为牢固。
从过去来看，公司的收入增长很大程度上是由MINISO商店网络的扩张所驱动的。而同店可比销售收入波动一直较大，2020财年单店收入同比下滑了19.8%至220万元。
另外，2019年上半年，中国同店销售额同比下降3.8%。2020年上半年，中国同店销售额同比下降32.6%。
2020年上半年同店可比销售收入的下滑，主要是因为疫情的影响。也有很小一部分，是因为公司扩展店铺网络，以及在低线城市开设店铺所致。
随着加盟门店数量的增长，管理难度会进一步增长。
在同店销售收入已经呈现下滑趋势的背景下，靠着门店扩张来带动的营收增长还能持续多久呢？
2020财年，总计有4.2亿人次访问MINISO门店，其中30%的人进行了购物。在所有到店的消费者中，年龄在40岁以下的占比达80%，30岁以下的占比60%。
从访客群可以看出，公司的商品主要针对的是年轻的用户群体。
公司当前拥有两个自有品牌，分别是MINISO和WonderLife。公司在2020年6月，开了第一家直营的WonderLife商店。2020财年，来自MINISO品牌的产品，贡献了总营收的90%以上。
在2020财年中，公司在中国销售的产品中，超过95%的产品零售价格低于50元。绝大多数的产品定位在价格低、性价比高，也非常契合年轻用户的消费观。
由于年初疫情的影响，再加上新年假期，在今年2月初最严重的时期，中国超过60%的商店都处于休业状态。
不过随着疫情的影响逐渐消退，截止6月30日，中国超过95%的门店都能够正常营业。
但是由于海外疫情的影响，截止6月底，MINISO在海外市场的门店关闭了20%以上。
三、营收主要来自产品销售
根据公司披露的营收构成，在2019财年和2020财年中，生活产品的收入占比分别为90.1%和89.7%，占比略有下滑。
下图所示是更明细的收入分类：
在生活产品销售中，最大的部分是销售给加盟门店的，2020财年这部分收入为45.8亿元，占产品销售的56.9%。
其次是卖给分销商的26.8亿元，占产品销售的33.3%。
在自营门店的销售仅为3.6亿元，占比为4.5%。
按照地区分布来看，2020财年中中国大陆的收入占比最高达67.3%，相较上年略有下滑。
其次是除中国之外的亚洲地区，占比达15.9%。然后是美洲地区，占比为13.6%，欧洲地区及其他则不足2%。
与上年度相比，除中国以外的亚洲地区占比下滑了2.6个百分点，下滑明显。反观美洲地区的占比则增长了2.4个百分点。
所以别看是这么一家卖便宜货的公司，国际化做的其实还是不错的。
四、财务分析
1、销售费用增长较快
2020财年，销售费用同比增长45.5%至11.9亿元，销售费用占比也从8.7%快速增长至13.3%。
将股权激励费用剔除之后，销售费用从7.9亿元同比增长35.3%至10.6亿元。
公司表示，销售费用的大幅增长，主要是因为：
折旧和摊销费用从1.5亿元增加到2.1亿元，主要是因为在海外拥有了更多直营店；
上述销售费用的增长，并非是一次性事件所造成的，所以在可预见的未来里销售费用不会出现明显的改善。
2、现金循环周期
2019财年库存周转天数为63天，2020财年为78天，公司的库存周转天数有所上涨，主要是因为疫情对海外商店运营和供应链产生的不利影响所致。
库存中接大多数都是制成品，截止2020年6月30日，完成品价值总计13.9亿元，占库存商品比重为99.6%。
因为公司没有自建工厂，所以都是从供应商处买来制成品，再卖给下游加盟门店、分销商和客户等。
两个财年中，贸易及其他应付款项分别为23.7亿元和24.2亿元，其中贸易应付款项分别为5.9亿元和4.8亿元。
另外可以看到占比最大的零售合作伙伴支付的保证金，这个是由公司的加盟合作方式导致的，并不会对实际运营产生过多影响。
贸易应付款项的减少主要是因为疫情影响导致的库存采购放缓所致。贸易应付账款周转天数分别为29天和31天。
在2019财年和2020财年中，贸易及其他应收款分别为8.3亿元和7.3亿元，其中贸易应收款分别为4.1亿元和3.3亿元。
在这两个财年，公司的贸易及其他应收款项的信贷亏损分别为9010万元和2540万元。
2019财年信贷亏损严重，主要是因为一家来自海外的分销商财务状况恶化严重。
2019财年和2020财年，公司的应收账款周转天数分别为18天和15天。
3、流动性
公司在2019财年和2020财年的资产负债率分别为102.2%和105.5%，乍看之下非常之高。
主要是因为负债端很大一部分是可赎回优先股负债，以及应付账款中由零售合作伙伴支付的保证金。前面我们也讨论过，后者主要是由公司的加盟合作方式形成的。
截止2020年6月30日，公司账面上拥有现金及现金等价物28.5亿元，以及受限制现金705.6万元。
截止6月30日，公司的贷款和借款情况如下图所示。银行贷款占了绝大一部分，其中短期银行贷款为4亿元，长期银行贷款为977.7万元。
再来看公司需要在未来支付的金额。最多的是1年内，公司需要支付包括应付账款、贷款和租赁负债总计30.6亿元。
结合公司账面上的现金，以及经营活动现金流来看，公司的流动性问题不大。
4、公司高管持股比例较高
目前，公司的董事及高管总计持股85.7%，股权较为集中。
结语
靠着加盟门店的形式，MINISO的扩张速度非常之快，这也是公司营收增长的主要驱动力。但是同店销售收入近两年一直呈现下滑态势。
受到疫情影响严重，2020年上半年营收下滑明显，但是下滑趋势已有放缓态势。