网上零售占社零比例提升至24.7%，成为社零增长的主要驱动力。2019上半年，我国社会消费品零售总额达到19.5万亿元，网上商品和服务零售额总额达到4.8万亿元，网上零售占社零总额的比例为24.7%，占比接近社零总量1/4。社会消费品零售同比增长8.4%，网上零售同比增长17.8%，网上零售已成为拉动我国社零总额增长的主要驱动力。
趋势一：下沉市场大潜力、高增长，电商行业仍大有可为。下沉市场潜在用户规模庞大，618期间，淘宝、拼多多（PDD.US）、京东(JD.US)的三线及以下城市用户数量占比分别为52.4%，58.9%，48.4%，电商渗透率存在提升空间，成为各电商平台必争之地。从消费能力看，低线城市人均可支配收入和消费支出增长快于一线城市，房价压力更小，随着17年棚改货币化的推进，消费者信心指数明显提高，消费能力和消费意愿进一步增强，潜力可观。下沉市场用户对于品牌的追求弱于一、二线城市，更在意产品本身性价比，各电商平台依托自身资源优势，整合上游供应链资源，积极探索C2M模式。
趋势二：积极探索付费会员体系，依托平台整体资源禀赋，深度挖掘客户潜在价值。为提高现有平台用户客单价与深挖用户价值，各大电商都已经依托自身平台优势推出了付费会员体系，但因平台资源禀赋差异导致其会员体系目的各不相同。（1）阿里巴巴集团(BABA.US)布局广泛，88VIP会员体系全面绑定用户生活各个方面；（2）京东PLUS会员体系凸显物流优势，配合价格折让提高用户复购率；（3）拼多多无门槛优惠券，退差价，直击用户痛点；（4）苏宁易购SUPERVIP综合集团视频、悦读、物流业务，差异化的家电售后服务打造竞争优势。
趋势四：生鲜电商因高频刚需覆盖率广，成为必争流量入口。我们曾经讨论过，在本地生活服务中，必须符合高频、刚需、人群全覆盖特点，才是流量入口。生鲜/买菜是外卖之后的又一个符合所有指标的行业。生鲜电商商业模式经过多次迭代，进入以前置仓模式为核心，生鲜全品类销售的3.0时代，覆盖人群扩大，消费频次提升，从而成为本地生活服务类业务新入口。但因商业模式模仿相对容易，行业壁垒尚未形成，平台补贴仍是用户增长核心驱动力；对于现有生鲜电商市场，溯源供应链，任重道远，却势在必行。
风险提示：行业发展不及预期，流量成本进一步提升，下沉市场竞争激烈影响行业盈利水平。
目录
一、行业概况
（一）网上零售已成为社零增长重要驱动力
社会消费品零售总额和网上零售额增速放缓。2019上半年，我国社会消费品零售总额达到19.5万亿元，同比增长8.4%；网上商品和服务零售额总额达到4.8万亿元，同比增长17.8%。随着我国进入经济发展新常态，社零总额增速维持在7-10%之间，相较于17年以前增速放缓。网上商品和服务零售近几年发展迅猛，但自2018年以来增速也震荡下行，目前维持在18%左右。
网络零售结构开始分化，实物商品零售额保持高增速。从结构上看，实物商品和非实物商品网上零售开始出现分化，实物商品网上零售额增速长期保持在20-30%区间。非实物商品的网上零售额增速在2018年之前明显高于实物商品网络销售，但由于2018年我国电子游戏行业进入发展调整期等因素影响，以虚拟商品、服务类商品为主的非实物商品网上零售额增速开始明显下滑，在网上零售中占比逐渐降低。
网上零售占社零比例稳步提升，成为社零增长重要驱动力。2019年6月，我国网上零售占社零总额的比例为24.7%，占比接近社零总量1/4,较17年初提升9.9pct，其中实物商品网上零售占比达到19.4%，网上零售渠道已经成为社零增长的重要驱动力。相比之下，根据欧睿咨询数据，截至2018年底，传统零售业较为发达的美国和日本，其实物商品网上零售额占社零总额的比例分别为13.66%和8.59%，网上零售渗透率远低于我国。因此，网上零售的发展对于我国的社零增长来说显得尤为重要。
B2C业务头部电商平台市占率稳步提升，腰部电商和垂直电商平台市占率略有下降。B2C作为电商行业的主要形态，市场集中度在稳步提升。截至2019年上半年，B2C业务的CR3集中度已经提升至93.3%，其中天猫、京东和苏宁易购占比分别为62.4%，25.6%和5.3%，较去年同期分别变化+4.2pct，-0.6pct和-0.2pct。天猫市占率进一步提升，挤压亚马逊中国（市占率0.2%，同比-0.4pct，下同）、国美（0.7%，-0.5pct）、1号店（0.1%，-0.1pct）等腰部电商平台市场份额。此外，以唯品会（3.2%，-1.3pct）、聚美优品（0.1%，-0.1pct）等为代表的垂直电商市占率略有下降。虽然该榜单未将淘宝、拼多多等C2C、B2C混合交易平台统计在内，但是不影响对于整体趋势的方向判断。我们认为，头部电商凭借平台双边效应以及在下沉市场的优异表现，未来电商行业市场集中度有望进一步提升。
从品类上看，除生鲜产品以外的大多数品类，电商渗透率均快速提升。网上零售因为方便、选择多样、价格便宜等特点，各品类渗透率均在快速提升，标准化程度越高的产品品类渗透率提升越为明显，例如玩具和游戏的电商渗透率高达69%，消费电子渗透率达到44.8%。但是，生鲜产品因为损耗高、重新鲜、毛利低等特点，电商渗透率整体水平较低，增长也相对缓慢，2018年渗透率为仅4.9%，较17年提升1.2pct。随着电商巨头发力生鲜（包括买菜、超市到家业务等），生鲜电商迅速崛起，以及拼多多、苏宁等综合电商对于生鲜产品的供应链建设，生鲜业务电商渗透率呈现加速增长的趋势。
（二）人口红利逐渐见顶，头部企业逆势破局
互联网行业人口红利殆尽，电商行业渗透率增长空间相对有限。长期以来，人口红利一直推动我国电商行业乃至整个互联网行业高速发展。随着互联网普及程度不断提升，互联网正式进入下半场。根据Questmobile统计数据，我国移动互联网月活跃用户数量于2019Q1触顶11.38亿，2019Q2用户数净下降193万至11.36亿。互联网行业用户数量不再增长，开始进入用户时长争夺时代。针对移动购物行业而言，根据Questmobile统计数据，2019年6月行业MAU数量达到9.97亿，较去年同期净增1.35亿，整体渗透率（移动购物行业MAU/移动互联网MAU）达到87.7%，较去年同期增长9.7pct。从人口总数来看，移动购物行业渗透率也已经超过70%，未来增长空间相对有限，人口红利趋于尾声。
尽管人口红利接近尾声，头部电商平台营收保持高速增长。从收入端来看，阿里巴巴中国核心商务业务2015-2019H1持续保持高速增长，2019H1营业收入为1340.42亿元，同比增长42.4%，其中客户管理收入为720.73亿元（同比+28.6%），佣金收入为316.92亿元（+26.2%），新零售、直营业务等其他收入为302.77亿元（+133.2%）。京东2019H1营业收入为2713.6亿元（+22.0%），其中直营收入为2421.7亿元（+19.9%），服务及其他收入为291.9亿元（+42.9%）。拼多多2019H1营业收入为118.4亿元（+189.5%）。
头部综合电商平台虽然用户数量保持持续增长态势，但是获客成本在逐步提升。以阿里巴巴、京东、拼多多等头部综合电商为例，用户数量虽然依旧保持增长，但增速已经明显放缓。2019年6月，阿里巴巴、京东、拼多多用户数量同比增速分别为17.0%，2.4%，40.6%。同时，随着渗透率的逐步提升，新用户的获取变得越来越困难，导致获客成本快速提升。我们以当期营销费用/当期新增用户数量的方式计算获客成本（此方法偏向于高估获客成本），2019年Q2，阿里巴巴、京东、拼多多的获客成本分别为534.9元（同比+43.9%）、508.7元（+24.5%）、153.0元（+150.8%）。
二、行业新趋势：下沉市场、付费会员体系、社交电商、生鲜电商
（一）大潜力、高增长的下沉市场
1、下沉市场用户规模、消费能力潜力巨大
从用户规模看，下沉市场潜在规模大，网购渗透率仍尚低。本报告中，我们将三线及以下城市划分为下沉市场，该市场人口总数达到10亿人，是一、二线城市的2.6倍。2018年，艾瑞咨询的报告显示我国下沉市场网购用户规模达到3.7亿人，网购渗透率为36.8%，显著低于一、二线城市24.6pct。因此，下沉市场潜在用户规模更为庞大，渗透率提高空间也更大。值得注意的是，该数据低于前文提到的移动购物行业月活用户数量，一方面是因为统计口径（城市等级划分不同）可能略有不同，另一方面此处是指产生实际消费的网络购物用户数量而非活跃用户数量。
从用户花费看，下沉市场可支配收入和消费支出增长更快。我国农村居民人均可支配收入在快速增长，增速长期高于城镇居民可支配收入增速。2018年农村居民人均可支配收入增速达到8.8%，较城镇居民可支配收入增速高1pct。同时，可支配收入快速增长也带动了人均消费支出快速增长。2018年，农村居民人均消费支出增速高达10.7%，较城镇居民人均消费支出增速高3.9pct，较社零增速高2.3pct。
下沉市场消费者房价压力较小，消费者信心指数高，衣物、饮食等花费占比更高。根据Wind监测的50大中城市收入比数据，低线城市的房价压力明显低于一线城市。同时，可支配收入的快速增长以及17年棚改货币化进程推进也大幅增强了低线城市的消费者信心指数。因此可以将更多地消费食品、衣服等品类，相较于一线城市，这类消费在支出中的占比分别高2.3pct和1.4pct。这些品类大多属于电商渗透率容易提高的标准化产品，因此低线城市的网上购物潜在规模存在巨大提升空间。
2、典型电商在下沉市场仍大有可为
典型电商下沉用户占比仍有大幅提升空间。根据Questmobile的数据，今年618期间，淘宝、拼多多、京东的三线及以下城市用户数量占比分别为52.4%，58.9%，48.4%。从整体人口看，下沉城市人口是一、二线城市人口的2.6倍，因此低线城市用户占比仍有较大增长空间。
下沉用户数量增多并不会降低平台单用户消费额，用户价值仍然可观。我们通过计算单用户消费额（期间GMV/期间平均活跃用户数量），发现下沉用户数量增加并没有降低平台单用户消费额，各大电商该数据依旧保持增长。以阿里为例，2018年淘宝、天猫年度活跃消费者数量增长1亿，其中77%来自于下沉市场，但是单用户花费依旧同比提升6.5%达到7579元，我们认为一方面受益于一、二线城市人均花费提升，另一方面低线城市消费能力及消费意愿都在快速提升，潜力可观。
3、电商积极开展C2M模式，抢夺下沉市场
下沉市场用户更注重性价比，为了提升产品竞争力，典型电商均积极开展C2M模式。下沉市场用户对于品牌的追求弱于一、二线城市，更在意产品本身性价比，因此拼购类高性价比产品在低线城市更受追捧。为了提升拼购业务竞争力，各电商平台开始依托自身资源优势，整合上游供应链资源，发展C2M模式。C2M模式的本质在于通过收集消费者需求，按需生产，减少流通环节，直达消费者，从而降低生产和流通成本。19年8月，京东拼购新用户在京东整体新用户中的占比达28%，数量比1月份增长14倍，其中低线城市用户占比达到62%，成为京东渠道下沉的重要推动力。拼多多和生鲜原产地合作，以快递直邮的方式减少流通环节来抵消高损耗，从而压低产品价格，618期间约70%的农产品订单来自一、二线城市，成为拼多多反攻一、二线的重要途径。
（二）构建付费会员体系，深度挖掘优质客户价值
1、典型电商平台付费会员体系比较
2、付费会员体系竞争是平台资源禀赋间的综合竞争
拼多多无门槛优惠券，折扣金额不及会员价格返还差价，直击用户痛点。拼多多成立以来定位于性价比，每周一张5元无门槛优惠券对于价格高度敏感的拼多多用户而言十分具有吸引力，同时若每月折扣金额不及会员价格还会退返差额，给予了用户（特别是低线城市用户）尝试付费会员的信心。因为拼多多不存在购物车及合并订单功能，通过每周满减优惠券可以多次、精准挖掘用户需求，提升了平台单量和单用户消费金额。
苏宁易购综合平台资源，搭配物流优势，差异化的家电售后服务能力，有望获得快速增长。苏宁易购会员体系一方面综合了集团优势，附赠了pp视频、苏宁悦读等会员权益，另一方面也充分利用了自营快递体系的优势，虽然每月3张的优惠力度稍低于京东，但相较于其他依托第三方快递物流体系的平台而言仍具有一定竞争力。同时，苏宁易购会员体系结合线下售后服务优势，包含家电清洗保养服务7-8折优惠，形成差异化竞争优势。
（三）社交电商转变流量分配方式，对品牌方、平台方影响深远
从变现方式看：
拼购型、分销型和社区团购型社交电商仍以商品交易完成为基础，无论是自营业务还是向第三方提供服务，其变现手段大多仍在平台体系内，其模式核心在于通过社交裂变可以低成本获取用户，C2M定制、大批量生产等方式带来低生产成本，从而提升产品性价比；
1、对品牌方：各品类均可直播带货，但方式各有差别
高毛利、重营销类产品倾向于找KOL直播，低毛利、产品为主类产倾向于商家自播。KOL带货形式主要有发微博/小红书图文、录制短视频/VLOG以及直播，其中直播转化率最高，由于此种场景化营销方式带有冲动型消费特征，所以销量较高的品类主要集中在美妆、美食等品类。其他品类则大多将营销重心以旗舰店、品牌直播间为主，更多倾向于邀请素人/公司内部人员进行直播推广。以淘宝直播发布的榜单为例，达人榜统计了带货能力强、具备一定网红属性的头部KOL数据，带货产品主要为美妆、美搭、美食等。淘榜单商家榜统计了商家旗舰店直播间，以品牌为核心，直播人员大多非网红，前十商家直播间中仅完美日记、花西子、Olay三个美妆类品牌。
头部KOL实时营销费用率（以直播期间销售额计算）更高，但可以有效提升品牌产品曝光度。以2019第一季度珀莱雅线上线下联动推广新品泡泡SPA面膜为例，经由“OMG”口红一哥李佳琦直播两分钟，面膜就被抢购一空，直播中主推珀莱雅洗面奶等几款产品都是几分钟内售罄。在此KOL直播营销中，直播1小时，销售量超5000件，销售额达43万元。头部KOL直播主要以造势宣传作用为主，品牌商一般将给予直播售价一定的折扣或者更多的限量赠品。根据李佳琦的线下淘宝直播报价信息，其固定佣金部分报价为36.5万元，并按照实际销量抽成，考虑到KOL收费灵活性较大，我们根据多种情形假设进行测算，预计营销费用率约为45.47%-63.95%之间。
其他品类也积极通过直播带货，但是直播人员更多为草根和公司内部人员。以李宁、三只松鼠等为代表，营销费用率一般在10%以下，显然难以支撑KOL带货的高费用率。同时，这些品类一般以产品为主，强调品牌积淀，对于KOL网红效应带来冲动消费的需求较弱。但是这些品类仍然积极参与直播带货的趋势中，大多以官方旗舰店直播间为主要方式直播带货。根据淘宝直播发布的报告显示，2018年淘宝直播带货达1000亿元，同比增长约400%，年带货超过亿元的主播达到81位，每月带货规模超过百万的直播间超过100个。高毛利、重营销产品选择头部KOL，其他品类选择腰部、KOC甚至草根直播，但直播带货营销已经成为重要营销方式之一。
以淘宝直播、京东直播平台为代表，综合电商平台也积极建设自有内容电商型社交平台。阿里巴巴于2019年8月26日宣布未来3年将持续投入5亿元全面打造淘宝神人IP。近一年内将寻找1万名商家合伙人，与50家MCN机构成为紧密合作伙伴，丰富“造化节”，打造特色商家矩阵。目前，淘宝直播形成了以素人、专业KOL、媒体及自媒体等多个类型的主播阵营，年龄涵盖80后，90后甚至95后，每天提供数万场直播，为消费者提供服装搭配，美妆教学，运动健身，美食体验，海外购物，亲子攻略等不同类型的直播内容。
（四）生鲜电商：崛起的流量新入口
我们曾经讨论过，在本地生活服务中，必须符合高频、刚需、人群全覆盖特点，才是流量入口。生鲜/买菜是外卖之后的第二个三项指标全部符合的行业。我们在《生鲜电商演替复盘，流量崛起催生行业变局》报告中梳理了生鲜电商行业发展历程，并提出三大核心观点：1）生鲜电商进入3.0时代，即前置仓模式，解决了生鲜业务的众多痛点，流量崛起势不可挡；2）现阶段生鲜电商行业壁垒尚未形成，竞争不停，补贴不止；3）供应链建设或将成为最终竞争壁垒。
1、生鲜电商商业模式多次迭代，行业规模快速增长
经测算，我国2018年生鲜电商整体市场规模达到2424亿元，同比增长38.36%。电商作为生鲜流通渠道之一，拥有广阔成长空间，十多年来多次成为资本风口。但生鲜业务存本身在诸多痛点，导致高损耗同时低毛利率，生鲜电商行业发展跌宕起伏，商业模式不断探索创新，经历了以传统网购思维为主导，依托城市中心仓的1.0时代，以前置仓模式为核心，以水果品类为主的2.0时代，以及以蔬菜、水产、肉禽蛋、水果等为核心品类的3.0时代。
2、覆盖人群扩大、消费频次提升，生鲜电商流量崛起
以每日优鲜、叮咚买菜为代表的3.0时代垂直生鲜电商，用户群体快速扩大，消费频次明显提升，流量崛起势不可挡。根据Questmobile统计数据，截至2019年6月，每日优鲜和叮咚买菜MAU分别为992和522万，月人均打开次数分别为21次和33次。前置仓模式将生鲜产品集散点从城市中心仓延伸至前置仓，提升了配送时效、降低了产品损耗，使得蔬菜品类的运营成为可能，从而极大提升了用户群体覆盖广度和用户使用频次，流量崛起势不可挡。根据36氪披露的信息，叮咚买菜目前日均订单量已经达到40万单。
3、商业模式的模仿相对容易，补贴仍是用户增长的核心驱动力
目前每日优鲜和叮咚买菜均采取了类似的经营策略，以前置仓为核心，虽在优势品类上略有差别（每日优鲜以水果、自有品牌（小龙虾）为优势，叮咚买菜蔬菜、水产品类占优），但各自差距在逐步缩小，用户体验趋于接近，商业模式上的差别不足以形成差异化竞争优势。因此，当产品同质化较为明显时，价格竞争显得更为重要，补贴仍是用户增长的核心驱动力。每年5月17日为“每日优鲜吃货节”，通过大额补贴和爆款产品（荔枝，定制小龙虾）吸引了大量新用户。但是往往在3-4月之后用户数量又会大幅回落，补贴对于生鲜电商而言仍不可或缺。与之对应，叮咚买菜也于7月大规模调价，平均降幅达25%，涉及蔬菜、水果、百货、水产等数百种产品。