理解寿险，是理解平安18年报表的关键
2018年，集团运营利润1126亿元；寿险占比为62.5%，即703亿元，增速达到34.9%。寿险净资产1788亿，只占集团净资产5565亿元的32.1%，寿险ROE40。也就是说，寿险的ROE极高，利润增长很快，是集团财报靓丽的根源。
一、运营利润，真实反应当期业绩表现及趋势
报表利润，是当期利润的变化，我们来看这些短期因素
1、【短期投资波动】：
这个好理解，就是股市大跌，使得平安18年利润少了128亿
2、【折现率变动影响】：
2017年为-212亿、2018年为2.65亿。
这一项，核心影响的是2017年，使得2017年利润少了212亿。
原因：17年750曲线二十年期下移23个BP，而18年上移1个BP18年会计估计变更。
3、其他：【一次性重大项目调整】
18年剩余边际摊销增长25%，低于17年。但这个增速还是非常快。
三、运营偏差，是平安寿险业绩超预期的重要原因
平安的寿险利润，除了剩余边际摊销，另外一块核心利润是运营偏差。运营经验差异，14年开始，从无到有，飞速发展，17年101亿，18年217亿，翻倍增长。这是平安寿险业绩超预期的原因。
那么，运营偏差怎么来的呢？看下面两张图：也就是假设非常非常保守
假设保守，换句话说，假设保守到了一定的地步，就是隐藏了利润。平安保障型的保险利润率达到90个点以上，而这个利润率，还是保守的。因为隐藏了利润。
保险公司的主要价值，在于提供保障性的保险，赚钱服务费，而不是通过投资，赚取利差。友邦的利润率长期远高于国内的保险公司，所以市场给它2EV，部分逻辑在此。此外，虽然保障性保险利润率非常高，但早几年保险公司不爱卖，一来很难卖，二来前期卖得多亏得多。但很难卖的问题现在部分解决了（居民保障性需求崛起），前期卖保单账面大幅亏损的局面，目前由偿二代来调整了。（平安现在开门红政策的调整，我认为这也是一个因素。销售理财险的吸引力下降，保障型保险的吸引力上升。）
四、利率问题，不是问题
关于保障性保险的分析，还可以有很多方面的展开。比如，保险公司的保单结构改变后，1EV以下的估值是不可接受的。因为保险公司的假设非常非常保守。但有人肯定还会说，如果利率和日本一样呢？那保险公司的假设不就崩坍了吗？
关于这点，其实很简单，理解三点是关键：
第一，看GDP增速。中国的经济还处于6以上的增长。日本呢？
第二，GDP的增速，意味着在中国投资，资本回报比较高。GDP是所有企业盈利的总和。
第三，保险公司不傻，投资端的长期配置，是灵活的。如果市场利率长期人为的压低扭曲，多配点其他资产就是了。（估计利率中短期可以，超长期也难）
总之，目前是十年期国债的底部区域。去年十年期国债平均是3.6，19年只要平均2.4，就能做到2年平均3。而3个点的十年期国债，就能满足5的投资假设。
这个功课，做起来不容易，但还是要做的。
附1：平安寿险2016-2018公司的分析
附2：2018平安业绩增长，源于是平安寿险的增长
集团2018年，利润增180亿，但注意：平安寿险18年增220多亿。
附3：10年期国债收益率查询：
附4：招商证券集团内含价值变动拆分
内含价值预期回报及新业务价值分别贡献5.5%、11.3%，是EV增长的主要贡献力量；其次，营运偏差、市场价值调整及投资偏差分别贡献EV增速1.7%、2.4%、-1.5%。营运偏差实现正向贡献在于公司相对保守的精算假设，及非经济假设的变化所致；而2018年利率下行带来债券价格上涨，推动市场价值调整贡献EV增速2.4%；四季度权益市场加速向下调整，导致总投资收益率仅3.7%，导致投资偏差对EV的负向贡献扩大至1.5%