序论：写作是一种深度的自我表达。它要求我们深入探索自己的思想和情感，挖掘那些隐藏在内心深处的真相，好投稿为您带来了七篇风险投资主要以债权方式范文，愿它们成为您写作过程中的灵感催化剂，助力您的创作。
虽然该阶段产品已经开始盈利，但资金需求仍然保持在高水平上，因此会存在资金缺口。观察到销售额较大幅度增加，但现金流量仍保持较低水平；企业融资成本在产品批量生产前一段缓慢增加，到达顶点后，出现缓慢下降趋势。由于在批量生产前，企业未转化成品还未得到市场认可，融资成本在一定范围缓慢增加；当产品转化成功，增加了市场对产品的信心，企业面临多样化融资渠道，所以融资成本缓慢下降，但这时候增加的销售收益还不足以抵消融资成本。成熟期的资金供需矛盾进入成熟期后，随着市场份额的增加，产品盈利能力也在增加，企业具有充裕的现金流量，可以作为留存资金以备下一次技术创新所需，企业销售收益增长较快于融资成本增长，企业获得盈利，面临的产品风险性最小，企业为了保持一定市场占有率，主要通过债权等方式进行融资，无疑大大降低融资成本，且处于成熟期的企业可以用充裕的现金流量回购股份，集中控制股份，更有利于公司治理。
关键词：产业园区；投融资规划；参数估计
一、引言
从产业园区产业发展阶段的融资方式看，可以划分为股权融资和债权融资。股权融资和债权进一步细分为融资渠道，首先从股权融资的风险投资持股比例，风险投资阶段分布可以划分为股票融资，种子基金，创业投资，私募股权和企业自筹。其次从债券融资的贷款债券比可以划分为银行与债券融资。梳理渠道关系、构建产业投融资结构，可得到如下投融资结构图（见图1所示）。
二、产业园区产业发展投融资基本参数估计
（一）资产产值率的测算
产业园区通过产业投资形成固定资产，由此形成产值，资产是产业园区的基础。产业园区的资产和产值之间存在相对稳定的关系，因此本文用园区内工业总产值比上园区企业总资产来衡量产业园区的生产效率。同时，由于产业园区做相应的规划，一般都会预定其产值目标，因此我们可以通过测算的资产产值率来测定产业园区资产的总需求。
根据2007～2011年度国家高新技术产业开发区的数据测算（见表1所示），全国高新区的每年资产产值率基本稳定、波动幅度较小，资产产值率在0.71～0.78之间，五年平均值为0.75。纵观资产产值率，2009年高新技术开发区的资产产值率较2008年下降了7%，比平均值也低4个百分点，这明显是受到美国次贷危机的影响，美国次贷危机对国内高新区的资产产值率的冲击在2010、2011年逐渐有所恢复。
（二）资产负债率的核算
企业的资产负债率因行业、企业性质等因素而发生变化，但是从产业园区整体来看，总体的资产负债率相对稳定，根据企业融资结构均衡理论显示，企业负债的节税效应和负债的风险之间形成一个相对稳定的均衡点。产业园区的资产负债率测算基础数据用的是全国高新区2007～2011年企业负债和企业资产总额作为基础进行核算，在本文投融资测算体系用于估测产业园区融资需求中债券和股权的比例。根据测算结果（见表1所示），2007～2011年全国高新区企业资产负债率基本稳定，在0.52～0.55之间，波动范围有限，这是银行信贷审核资产负债率的结果，也是金融监管一致性的体现，这样比例符合行业发展的需求。
（三）风险投资占净资产比的估算
根据全国高新区风险投资比例测算表（表2所示）发现，国内产业园区净资产中风险投资的比例不高，在1～3%之间。假如是用全部募集的风险投资资金进行估测，即假设募集的风险资本全部用于产业园区的投资，这样现有风险投资规模与产业园区企业净资产的比例较小，约在2%上下浮动，即便是以全部的风险投资募集额进行测算，这样形成的风险投资募集比也不超过4%。鉴于“万众创业、大众创新”的政策影响，创新创业对经济的贡献、风险投资的作用将会更加明显，风险投资的比重会增加。据此，取实际风险投资占比和风险投资募集占比之间的中间值2.5%作为测算产业园区的风险投资的指标。
（四）股票融资、风险投资之间关系核算
根据风险投资的一般规律，目标企业上市是风险投资的主要退出渠道，风险投资与股票融资之间存在一定的联动关系，因此我们比较风险投资和企业上市融资，用两者之比来估算风险投资和股票融资合适比例。核算这一比例的基础数据来自清科数据研究中心。
从表3所示的风险投资与股票融资比例关系看出，2008～2012年我国风险投资与股票融资之间关系极其不稳定，这可能是由于上市融资经常随着股市行情变化而变化，其中2008年与2011年的比值基本一致，2009、2010两年值超过4，是平均值的两倍左右，最差的是2012年仅为0.97，不足平均值的一半。综上，我们选用这五年的平均值作为估计值。
（五）债权融资结构估算
从表4所示对照分析贷款余额和企业债权发行额之间关系看出，我国确实存在偏重间接融资，债券融资的比重基本微不足道，企业债券仅为银行贷款的3.3%，这种情况远低于发达国家的比重关系。
三、产业园区投融资规划案例分析
通过本文第二节的参数估算，为了进一步验证所设计的产业园区投融资测算体系的科学性和合理性。本文选用贵阳高新技术开发区作为研究对象，结合贵阳高新区的产业园区的具体情况和基本数据，进行实例分析，为其他类似的经济技术开发区和高新技术开发区提供参考，有助于相应的产业园区进行规划和设计其投融资方案。
（一）案例背景
贵阳国家高新技术产业开发区位于贵州省贵阳市，是全国52个国家高新技术开发区之一，也是贵州省唯一的国家级高新技术开发区。近年来，高新区始终坚持把发展民营经济作为区域市场的主力、产业提升的基本动力和区域竞争力增强的基础力量，不断强化措施，加强引导服务，优化发展环境，使民营经济走上“快车道”。先后获批“国家大数据引领产业集群创新发展示范工程”、“国家科技服务业区域试点”等十五个国家级试点示范。在全国国家级高新区增比进位中由62位跃升到43位。立足于金阳科技园，贵阳高新区近年来全力建设和打造沙文生态科技园，进行基础设施建设的同时，如何有效的引导产业的发展，成为贵阳高新区投融资规划的关键之一。
（二）案例估算
结合第二节的参数估计结果，依据贵阳国家高新区十二五规划的工业总产值的目标对投融资测算体系进行估算。十二五期以600亿为工业产值的发展目标，在2010年66.5亿元的基数上，按照固定增长率进行等比测算，产值年均需要增长55.3%，由此可以估测规划期各年的产值目标，运用投融资测算体系的参数估计结果，计算出各年度的产业融资需求，结果见表5所示。
（三）案例结果分析
从产业园区投融资体系估算应用案例结果来看，我们将讨论其中融资规模和融资结构。
一是，融资规模分析。从演算过程来看，贵阳高新区的融资规模主要取决于其产值目标，所测算的股权融资和债权融资，以及风险投资、股票、企业自筹、银行贷款、债券等多种融资渠道资金，这些结果能够帮助产业园区管委会更加便捷地开展财政预算，同时在掌握地区融资渠道的金融机构服务规模情况下，还能进一步估计金融服务机构的数量，这利于产业园区规划金融服务体系。例如，在2007～2012年之间，我国债权发行的平均规模为17.3亿元左右，结合贵阳高新区2015年72.4亿元的债权融资需求，我们可以估算所需企业债权发行次数，大约为72.4/17.3≈4次。
四、结论与政策建议
经过搭建投融资估算体系、参数估计和案例分析，本文形成如下结论。
第一，产业园区的投融资规划核心是资金统筹。本文以产业园区的产业发展资金形成资产作为切入点，重点对融资结构和融资渠道进行探析，主要目的是为政府的宏观规划服务，利于确定合理的区域金融发展规划。
第三，产业投融资测算体系具有一定的适应性。通过贵阳高新区的案例演示，本文清晰直观地估算出各融资渠道的资金规模，并对相应的因素进行因子分析，这种方法具有直观性，充分吻合国内各融资渠道的金融服务体系的潜力，具有一定的普适性。
第四，产业投融资测算可以根据应用适当调整相应的参数和事项。在具体应用本文所演示的产业投融资测算体系可以根据具体情况进行修正，比如结合地域金融发展特征，修正各种融资渠道的结构和比例，结合测算对象的发展阶段特征因素结构变化因子，为了应用本文所用的测算体系还可以进一步考虑结构性变化。
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关键词：科技型；风险投资退出机制；启示
一、风险投资退出机制的基本概念
风险投资是金融业的一个专业术语，在中国也可以把它叫作创业投资。从大的一面来讲，风险投资是指任何拥有高风险同时又有高潜在收益的投资；从小的一面来讲，风险投资是在科学技术的基础上，对看好的科技型企业从技术、生产、经营上进行投资。风险投资退出制度体现在制度两字上，也就是风险投资者进入到风险投资以后，在投资过程当中进行资本运作、放大和组合，然后退出对该企业的投资，从而尽可能规避风险，同时还能够实现利益的最大化，再转向其他企业进行投资，如此循环。
二、欧美科技型中小企业的风险投资退出机制
四、结束语
作者:穆澜单位:郑州职业技术学院
参考文献
[关键词]中小企业融资渠道
一、风险租赁融资
1.风险租赁的释义。租赁是指出租人以收取租金为条件，在契约或合同规定的期限内，将资产租借给承租人的一种经济行为。租赁行为实质上有借贷属性，只不过它涉及的是物而非钱。对于刚创立的企业来说，租赁融资是很好的选择，企业不必支付大额资金只要花小笔钱就可以获得某项需要的资产，而且租赁融资产生的费用还能在税前扣除，起到节税作用。因此，利用融资租赁等方式进行融资已在实际中得到应用。那么什么是风险租赁呢？目前主要有两种定义。
(1)风险租赁是指在成熟租赁市场上的一笔租赁交易中，出租人以租赁债权外加投资的方式将设备租赁给特定的承租人，出租人通过收取租金和股东权益收益作为投资回报的一项租赁交易。简而言之，风险租赁就是出租人以承租人的部分股东权益和设备残值作为部分租金的一种租赁形式，这也正是风险租赁的实质所在。
(2)风险租赁是以新兴的具有巨大竞争潜力的企业为对象的一种特殊的融资租赁行为，是一种以风险企业为对象的融资租赁形式。
笔者认同的是第一种观点，因为第二种观点的定义标准是投资对象，没有涉及出租人的回报形式，未揭示风险租赁的本质特征。在这一定义下，风险租赁可以仅仅是收取较高的租金或是承租人的认股权证的一种租赁方式，其实质是租赁的对象为风险资本支持的创业公司或者风险企业。然而租金的高低是不足以改变租赁的债权性质的，即使承租人是风险企业，也不能构成风险租赁交易。综上所述，风险租赁的本质是传统租赁与风险投资的结合体。与风险投资依靠获取股权以求回报相比，风险租赁的大部分收入来自租金，收益稳定且风险较小，但是和传统的租赁相比，通过风险租赁还可以获得租金以外的部分认股权证，灵活性大的多。
2.风险租赁的运作方式。从风险租赁的释义能够看出，风险租赁和融资租赁的区别就在于“支付租金”上的不同，除了租金还有股权认购权，同时，在租赁期满，如果承租人没有行使选择权，则出租人还可以取得残值收入。风险租赁融资的关键就是出租人对租金、股东权益和残值的比例安排。
要进行合理运作就必须先了解三种回报方式的性质及特点：根据国外从事风险租赁的经验，租金回报率要比财政债券利率和银行优惠利率高，风险租赁的租金也比一般租赁的租金高些，因为风险企业没有租赁交易记录，信用风险相对较高。认购权是承租人给出租人的股份优先购买权，其购买价一般是按出租人提供的风险租赁服务的金额与双方商定的认购权额度（比例）乘积来计算，当然所谓的购买价其实是商定的价格而不是市场价格，认购权具有较大的权益风险，因而收益是不确定的。接着就是租期结束设备的处置问题，承租人可以选择留购、续租或退租。承租人可以按名义价格或市场价格（一般≤购置成本的25%）购买，名义价格往往低于市场价格，但以名义价格留购时的租金相对要高。
3.风险租赁优势及对中小企业融资的意义。风险租赁是解决中小企业融资问题的较优的融资渠道。中小企业利用风险租赁融资，既可以克服风险投资的一些不足，还能充分发挥融资租赁的传统优势。
风险租赁是适合中小企业融资的一条捷径，它所具有的独特优势，能缓解中小企业融资不畅的情况，从而促进中小企业的发展。
二、动产融资
尽管近年来中小企业的融资渠道逐步拓宽，但与中小企业的蓬勃发展中旺盛的资金需求相比，还是不能满足现实需要。现在我国的中小企业融资方式主要以不动产作为担保融资，比如向银行抵押贷款，银行为防范风险导致绝大部分贷款都需要以土地及房屋等地上附着物为抵押或担保，因为这些实物借款人无法转移，作为抵押或担保最有保障，风险小。
应收账款融资，是指资金的需要人将赊销而形成的应收账款有条件地转让给专门的融资机构(国外称保理商Factor，我国通常为银行或银行的附属机构),由其为企业提供融通资金、债款回收、销售分户账管理、信用销售控制以及坏账担保等单项或多项金融服务，从而使以赊销为方式的企业得到所需资金，加强资金的周转。利用应收账款融资是一种短期筹资方式，一般对企业的生产经营没有长期的不良影响。
应收账款融资有多种形式，现在流行的主要有应收账款抵借、应收账款售让和应收账款证券化。应收账款抵借是指借款企业与银行或信贷公司订立合同，以应收账款债权作担保品，在限期内可以获得一定限额的资金，其中信贷限额以应收账款的百分之几来计算。融资机构在向借款企业融通资金后，若有某一购货方拒绝付款或无力付款，融资机构具有向借款企业要求偿还融通资金的追索权；应收账款让售融资，即供货企业将应收账款债权出让给融资机构的一种筹资方式。申请贷款成功，企业可在商品发出后将应收账款出售给融资机构并通知买方直接付款给融资机构。通过这种操作，企业将收账风险转移给融资机构，融资机构要承担所有收款风险并吸收信用损失，如果客户无力清偿，出售公司不承担责任，因而丧失对融资企业的追索权；应收账款证券化是资产证券化的一部分，指将企业那些缺乏流动性、但能够产生可预见的稳定的现金流量的应收账款，转化为金融市场上可以出售和流通的证券的融资方式，它是目前国际资本市场上迅猛发展的一个金融新品种。
总之，以应收账款融资为典例的动产融资灵活性大，筹资速度较快，是中小企业短期融资的良好途径。
三、典当融资
典当融资与动产融资一样具有灵活便捷特性的新型辅融资方式，正在充分酝酿和蓬勃发展中。顾名思义，就可以知道这种融资方式就是当户将动产、不动产及财产权利等当物的使用权转移给典当机构，以换取资金达到融资目的。新事物的产生和发展必定是由于它有无法比拟的优势，那么典当融资到底有什么优势呢？
其次，抵(质)押范围广泛、期限灵活。典当不限制企业的当物，不像银行一般不接受价值较小的抵押品，不开展动产质押业务。中小企业可以将闲置设备、多余原料或积压产品用来典当，在资源充分利用的同时取得资金缓解资金压力。典当的期限很灵活，一般为1月～3月，不超过六个月，短的甚至可以是数天，比银行贷款要节约很多利息支出，降低融资成本，能很好地满足中小企业流动资金的急需。
还有就是典当的款项用途不受限制，不会影响企业经营，且典当融资不需要再提供担保物。
普及风险租赁融资，大力发展动产融资和典当融资等融资新渠道，必将有效缓解中小企业资金压力，解决中小企业资金缺乏、融资又难的问题，促进中小企业健康蓬勃发展，推动我国经济持续腾飞。
[1]鲍小红刘谨:“中小企业融资难的原因及对策”，《企业技术开发》[J].2006年25卷第1期
[2]刘淑华:“中小企业融资困境及对策研究”，《会计之友》[J].2006年第5期
【关键字】:风险投资,退出机制,IPO,企业并购,回购,清算
Abstract
Keywords:venturecapital,exitmechanism,IPO,mergersandacquisitions,repurchase,write-off
目录
一序言…………………………………………………………………………1
二文献综述……………………………………………………………………1
三风险投资退出机制概述……………………………………………………1
(一)风险投资定义的发展……………………………………………………1
(二)风险投资的运作机制……………………………………………………2
(三)风险投资退出机制的意义和作用………………………………………2
(四)风险投资退出机制的主要形式…………………………………………3
四中美风险投资退出机制的现状分析………………………………………4
(一)美国风险投资退出机制的发展与现状…………………………………4
(二)中国风险投资退出机制的现状…………………………………………5
(三)我国风险投资退出机制的症结分析……………………………………6
五取长补短,建设有中国特色风险投资退出机制的建议…………………7
(一)构建完善的多层资本市场体系…………………………………………7
(二)加大政府对风险投资的支持力度………………………………………8
(三)健全和完善以投资银行为主体的中介服务体系………………………8
参考文献…………………………………………………………………………9
一序言
风险投资作为一种高风险高回报的资本运作方式,不仅对于促进资本市场的活跃有着积极作用,同时,对于我国的本土新兴产业发展亦能起到推波助澜的作用。而对于风险投资的运作机制简单概括来说就是融资,投资,退出的循环往复。资本运作的目的是为了资本增值,风险投资的真正回报的实现是在退出过程中体现的。所以,退出机制是否完善,决定了风险投资能否成功取得收益。当今世界,无论是风险投资的发源地美国,还是较为发达的欧洲,或者我国港台地区,其退出机制从具体来看也不尽相同,这主要取决于法律法规,资本市场的完善程度等因素,而中国是在80年代中期才正式开始有了风险投资,目前来看各方面的体制仍不够完善,市场不够规范,制约了风险投资的快速发展。
本文针对的就是我国风险投资的退出机制,从现状入手,与美国进行对比,寻找退出机制中存在的问题根源,从法律,市场,投资者角度提出改进意见。本文主要分序言,文献综述,风险投资退出机制概述,中美风险投资现状分析,取长补短,建设有中国特色风险投资退出机制的一点建议等5个部分进行研究、讨论。希望通过此次研究能够对我国风险投资如何完善退出机制提供帮助。
二文献综述
自从1985年中央颁布《关于科学技术体制改革的决定》开始,经过了20多年的历史,而纵观世界,美国是风险投资的发源地,至今已有50多年历史,同时,作为对于风险投资过程中重要一环的退出机制的研究,许多学者都做出了相当大的贡献。毛艳,任晓宇(2005)在回顾了美国从70年代到当今风险投资退出机制的历史,指出美国风险投资退出方式是从早期的出售为主,由于90年代证券市场的火热,变为了上市为主,又在进入21世纪后因为证券市场的萎缩使得,出售重新占据主导地位的发展过程,得出资本市场的完善度与退出方式选择有很大关系。而刘健均(2003)则认为传统的“上市,出售,回购与清算”并不能体现退出方式的本质特征,故将出售以运作方式的不同分为“将所持股份转让给战略投资者或其他创投”以及“借助于被整体收购实现投资退出”。PierreGiot和ArminSchwienbacher(2004)更利用具体数据模型,分析了IPO,出售,回购以及清算对于风险投资收益的异同,总结了各方式所适用的特定情形。
MikeWright(2007)以欧洲的眼光,对比了中国和欧洲的风险投资退出机制的不同,得出中国的体制导致了欧洲的风险投资退出方式与在中国存在很大不同。
所以本文着重于对风险投资的退出机制进行探讨,借助对我国风险投资退出方式的现状分析并与美国数据对比,来寻求症结,然后找出现阶段可行的改革意见。
三风险投资退出机制概述
(一)风险投资定义的发展
风险投资,或者称为创业投资,其最早的概念是由1973年“美国创业投资协会”成立时在美国创业协会章程中所给出的,“所谓创业资本,系指由专业机构提供的投资于极具增长潜力的创业企业并参与其管理的权益资本”。随后,美国创业投资协会又将其典型特征归结为:(1)以具有高成长性创业企业为投资对象;(2)通过股权投资的方式进行投资;(3)为新产品或服务的开发提供支持;(4)通过积极的参与为所投资的企业提供增值服务;(5)为了获得高收益,通常需要冒高风险;(6)倾向于进行长期投资。
到了二十世纪八十年代,英国创业投资和欧洲创业投资协会给予的定义为:系指为未上市企业提供股权资本但并不以经营产品为目的的投资行为。这个定义与73年的相比首先在投资对象上不再特别规定为新兴产业,其次必须为未上市企业,第三明确了风险投资的资本经营特点不是以经营产品为目的,最后把原先界定的需由专业投资机构的概念放宽,使得许多非专业机构,比如天使投资或者公司附属创投机构也能包含其中。
OECD(国际经济合作与发展组织)在1996年发表的《创业投资与创新》报告中,对风险投资重新界定为:“是一种投资于未上市的新兴创业企业并参与管理的投资行为。其价值是由创业企业家和风险投资家通过资金和专业技能所共同创造的。”
如今对于风险投资的最一般界定为:所谓“风险投资”,系指向具有高增长潜力的为上市创业企业进行股权投资,并通过提供创业管理服务参与所投资企业的创业过程,以期在所投资企业相对成熟后通过股权转让实现高资本增值收益的资本运营方式。
(二)风险投资的运作机制
简单来说,风险投资分为融资,投资,退出这三个方面。
融资也就是基金的募集,分为公募与私募。前者指以公开的方式向非特定投资者募集;后者指通过私下方式向特定投资者募集资金。由于风险投资的高风险性,而且其所追求的长期投资回报,注定了风险投资更适合于向特定投资者募集资金,这类投资者一般具有较强的风险鉴别与承受能力,同时不是通过短期买进卖出获取利差的机构或较富有的个人。按交易方式不同,投资基金分为开方式与封闭式。对于风险投资的低流动性,以及产权固定,封闭式基金显然更有利于从事长期投资并进行相对周密和从容的投资安排。
投资阶段应该进一步细分为项目筛选,投资安排,项目监控。项目筛选是对投资的前提性工作,投资安排主要研究以何种方式投资于创业企业以及所持股份的比例等,项目监控则是实时地进行风险控制与收益分析。
(三)风险投资退出机制的意义和作用
风险投资与一般投资相比风险极高,其产生与发展的基本动力在于追求高额回报,而且由于风险投资企业本身所固有的高风险,使风险投资项目和非风险投资项目相比更容易胎死腹中。一旦风险投资项目失败,不仅获得资本增值的愿望成为泡影,能否收回本金也将成为很大的问题。风险投资家最不愿看到的就是资金沉淀于项目之中,无法自拔。因此,投资成功的企业需要退出,投资失败的企业更要有通畅的渠道及时退出,如利用公开上市或将股权转让给其他企业、规范的破产清算等,以尽可能将损失减少至最低水平。
风险投资是一种循环性投资,其赖以生存的根本在于与高风险相对应的高度的资本周期流动,它通过不断进入和退出风险企业实现资本价值的增值。风险投资产生的意义在于扶持潜力企业成长,那么其自身有限的资产就必须具备一定的流动性,才能不断地扶持新企业。如果缺乏退出机制,风险投资者投入到风险企业的资金达到预期增值目的后,却难以套现,将会使风险投资者的资产陷入停滞状态,它就无法再去寻找新的投资对象,那么,这种风险投资本身也失去了存在的意义。
风险投资所投资的企业往往是比较“新”的企业(包括重组、并购等),或者说是高新技术的新兴产业企业,而市场也缺少对于其本身价值评估的度量标准,因为这类企业的无形资产往往占有很高比重,并且评定企业需要看其未来的成长,所以按照风险投资的退出机制,投资者所获得的资产增值恰恰可以作为一个比较客观的市场依据,如此,市场也将更成熟与规范。
(四)风险投资退出的主要形式
1.首次公开上市
2.企业并购
企业并购包括兼并和收购,是企业产权交易的一种主要形式。这主要是当风险企业发展到成熟阶段时,风险企业被风险投资机构包装成一个项目,出售给战略投资者(另一家公司获风险投资机构),实现投资退出,获得风险收益。因而,按照出售的对象来分,企业并购可以分为两种:一是由另一家公司整体购买的“一般收购”;二是由另一家风险投资机构接手的“二期收购”。由于并不是所有的风险企业都可以得到公开发行股票的机会,因此那些不具备条件上市的风险企业会选择企业兼并和收购的风险投资退出方式。这种退出方式虽不能给投资者带来了最佳的收益回报,但它却是一种比较灵活的模式。20世纪90年代中期随着第五次的并购浪潮的掀起,这种企业并购的方式越来越受到美国风险企业的青睐。
3.企业回购
企业回购是指风险企业的管理层或者员工以现金、票据等有价证券购回已经发行在外的风险企业股份,从而使得风险资本退出风险企业的行为。这种退出方式对大多数的风险投资家而言是备用的,不是首选的风险投资退出方式。按照回购实施的主体来分,企业回购可以分为:管理层收购(MBO),即由风险企业的管理层通过融资的方式将风险投资机构的股份收购回来,支付方式主要是银行举债而来的现金、管理层的其他股权等;员工持股基金(ESOT),风险企业家通过建立员工持股基金来购回风险投资家手中的股份,从而这些员工将持有风险资金原有的那部分股份;运用衍生工具期权来进行回购,包括买股期权和卖股期权。这是一种利弊共存的机制,即在公司购回自己的股份,实现风险投资家资本退出的同时也会减少公司股东的权益,危害到资本维持的原则,更有可能会侵害到债权人的利益。因而美国对股份回购在《美国标准公司法》第6条关于“获得与处置本公司股份的权力”有相应的法律规定,以此来防范回购机制的弊端。
4.清算
四中美风险投资退出机制的现状分析
(一)美国风险投资退出机制的发展与现状
美国的风险投资经历了五十多年风雨,逐步形成了较为完善的退出机制。根据不同时期美国风险投资退出方式的不同,将其退出机制的发展历程分为以下几个阶段[以下美国数据参考毛艳、任晓宇,《对美国风险投资退出机制的分析及启示》,《投资金融》,2005年第12期]:
20世纪70年代到80年代末(1983年除外),美国风险投资的退出机制主要是以企业并购和回购为主。美国对1970~1982年26支风险投资基金的442笔投资所进行的一项调查显示,30%的风险投资是通过企业股票发行上市退出,23%通过兼并收购,6%通过企业股份回购,9%通过第二期收购,6%为亏损清偿,26%因亏损而注销股份。1987年的股灾,受资公司发行的股票数量大大减少,从1983年的121家减少到1988年的35家,募集的资金也由30亿美元锐减到7.56亿美元,迫使很多的风险投资公司不得不选择其它的退出方式。在1987~1989年以并购或回购方式退出比例连续超过IPO数量。
1990~1996年,占主流的风险投资退出方式是首次公开上市(IPO)。在这一时期随着美国经济的逐步复苏,以及资本市场的日趋活跃,风险投资亦日渐繁荣。这一时期的风险投资资金呈逐年增长的趋势,加之纳斯达克市场的活跃,为风险企业提供了上市的最佳场所。到1996年美国由风险投资支持的上市公司数量创历史最高水平,达到268家,共融资198亿美元。
1997年至今,随着第五次并购浪潮的开始,风险投资家更多地采用并购的方式退出。1998年美国风险企业的并购数目达到202家,募集到的资金79亿美元,同期的公开发行上市却只有75家,募集的资金只有38亿美元。到2001年风险企业并购的数目更是达到305家,比IPO数目高了近十倍。特别是近年来由于IPO深受美国二板市场低迷的影响,并购退出在整个风险投资退出中所占的比重越来越大。下表能够更直观的反应美国风险投资退出方式的比较:
表1美国1997年~2001年IPO与M&A数据对比
M&A数IPO数退出总数M&A比例(%)IPO比例(%)
19961142683823070
19971601312915545
1998202752777327
19992352334685050
20002902265165644
2001305373428911
(二)中国风险投资退出机制的现状
相比美国的风险投资经历了50多年的风雨,我国的风险投资只有二十多年的历史,从上世纪80年代才开始发展,虽然发展迅速。但从下表的一些数据能够看出我国风险投资的退出机制相比美国仍有一些差距:
表2截至2003年底累计风险投资项目的退出方式情况
项目退出方式已上市被其他机构收购原股东(创业者)回购管理层收购清算
境内上市境外上市境内上市公司收购境内非上市或自然人收购境外上市
比例(%)9.45.67.527.32.617.910.918.8
1537.417.910.918.8
表32003年新增风险投资项目的退出方式分布
退出方式上市国内企业收购国外企业收购创业者(原股东)回购管理者收购清算未注明
比例(%)5.433.37.12511.314.93
根据资料显示,我国风险投资退出方式中,上市所占比例为15%,相比较美国近几年的发展趋势显得偏高,但是上市退出比例高并不是因为资本市场的活跃或者牛市所致,主要原因正是国内市场的不发达导致境外上市所占比例过高,其相当境内的1/2,这使得中国国内一些优秀的企业自愿长期游离在外,不利于本国风险投资的长期发展。
兼并收购所占比重在所有退出方式中相对最高,截至2003年的累计数为37.4%,而03年新增退出中,收购的比例达到了40.4%,可见采取收购方式退出的项目比例正逐年增多。但是与美国相比较,相差了1倍,这其中的大部分是境内非上市或自然人收购,主要原因是法人股交易受限,并购通过现金方式而非股权置换,这就增大了交易难度。退出方式的单一也就使得回购和管理层收购的比例相比国际偏高。
(三)我国风险投资退出机制的症结分析
正如现状所示,中国与美国风险投资退出方式上存在一定的差距,而导致这些差距的原因,总结无非以下几点:
1.缺乏适应风险投资的完善的法律法规和制度体制
2.缺乏退出所需的合理的市场制度安排
主板市场门槛过高,难以形成为风险资本主要的退出渠道。由于目前我国风险投资公司普遍规模较小,考虑到短期资金回报的压力和分散化持有降低风险的要求,不太可能将绝大多数的资金都投入一个风险企业,一般风险企业将很难仅靠风险投资达到主板上市的要求。即使达到,法人股也不能在二级市场流通。
场外交易市场不发达,难以实现资本的有效退出。风险投资退出的实质是产权在投资者之间的转移,这依赖于确立明确的产权关系和发展健全的产权市场。多种形式的区域性场外交易市场,为众多风险投资公司和大量尚未达到创业板上市条件或处于创业初期的中小企业提供了彼此选择的场所和风险投资退出的渠道。而我国目前场外交易市场主要集中在各省、市产权交易中心,造成交易成本过高,交易过程漫长,容易错过最佳退出时机,并且产权交易中非证券化的实物交易占极大比重,不允许非上市公司交易,监管落后。
3.缺乏有效的市场中介服务体系
包括投资银行、会计师事务所、律师事务所、投资顾问、资产评估机构、技术咨询机构等在内的各类中介机构的服务将风险投资的各参与方紧密联系在一起,把风险投资过程联结为一个顺畅的资本循环和增值过程。
目前我国缺乏为风险投资退出提供特殊服务的中介机构,已有的中介机构鱼目混杂,从业人员良莠不齐,而且服务质量不尽人意。更令人担心的是一些从业人员职业道德淡薄,这就加大了退出过程的信息搜寻成本、谈判成本和运营成本,降低了市场交易的效率,也增加了退出过程的潜在道德风险。
4.风险投资退出方式单一
与国际上较为流行的退出方式如公开上市、企业出售、股份回购、公司清算等方式相比,我国由于受到各种限制和制约,实际可以运用的风险投资退出方式极少。以美国为例,由于其相对完善的市场,使得其在证券市场萎缩的情况下由过去的IPO为主转为收购兼并为主,而我国的市场环境由于限制较多、国内风险企业实力有限使得收购兼并并不能成为完全的主导方式。并且这一方式也无明确的法律地位,由于法人股不能流通,只能采取场外协议转让的方式,并且多以现金方式交易,这就大大减少了风险投资公司的资本利得,同时增加了转让的难度。
5.企业产权结构存在缺陷
理论和实践证明,我国风险资本所采取的“国有国营”的产权结构模式无法适应风险投资的特点和运作规律。在国有独资公司的产权结构下,委托问题无法解决,因而无论是监督方案,还是激励约束机制均无法解决风险资本的产权主体虚置、产权客体无人负责以及预算软约束等问题。
五取长补短,建设有中国特色风险投资退出机制的建议
(一)构建完善的多层资本市场体系
世界各国发展风险投资的经验表明,完善的资本市场体系是风险投资生存发展的决定性因素,也是风险资本通过各种渠道实现资本退出目标的先决条件。目前我国资本市场体系尚欠完善,诸多限制条件制约了风险投资的运行发展。借鉴国外经验,结合我国现状,笔者认为,我国风险资本退出机制应是一个多渠道、多层次的交易体系。从长期目标和近期任务两个角度考虑,建立和完善这一交易体系的工作重点包括两项:
(二)加大政府对风险投资的支持力度
(三)健全和完善以投资银行为主体的中介服务体系
参考文献:
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一、苏北区域融资现状
经济决定金融，经济发展是金融生存和发展的基础，而金融反作用于经济。近年来，苏北五市经济快速增长，随之而来的是存款高速增长，但苏北五市贷款却增幅缓慢，反映出金融对经济的推动作用受到抑制。2004年，苏南五市新增人民币贷款1818.26亿元，占全省新增贷款额的79.81％，而苏北五市新增人民币贷款17247亿元，仅占全省新增贷款额的7.57％。从表1可以看出，2005年，苏北地区存款增长18.6％，而贷款仅增长7.7％。
2004年至2005年，苏北五市贷款占存款余额的比例由61.8％大幅下降到56.1％。贷存比不仅大大低于国际上成熟的银行体系的90％，而且低于国内法人商业银行的70％，反映了金融机构在苏北五市经营较为保守，偏好流动性而宁愿损失部分盈利。以下两个方面的情况形成鲜明对比：
1、经济总量水平明显提高，存款余额大幅增长。从宏观环境上来讲，宽松的宏观经济政策，有利的产业政策，整个江苏地区乃至全国经济高速发展的大环境，以及苏南和上海地区的部分产业转移，为苏北地区的经济发展提供了良好的发展条件。
2、资金不断流出，贷存比不断下降。苏北地区三次产业构成比例为24:43:33，工业占有十分重要的地位。从近几年的工业贷款数据来看，工业贷款余额出现下降情况，由于本地农业和服务业吸收贷款能力有限，减少的贷款主要流向经济相对发达的苏南地区，该部分贷款主要以本地金融机构存款上存或转存的方式进入外地金融机构，继而向经济相对发达地区放贷。经济较为发达的苏南地区融资秩序较为规范、风险控制体系较为完善，单位融资成本和承担的融资风险低于苏北地区，加之苏南地区承载贷款的项目较多，金融机构纷纷加大对该地区的贷款。
二、苏北融资问题的成因
1、现有工业基础薄弱，农业产业化发展缓慢。目前虽然苏北地区工业产业迅速发展，但是大部分企业规模小、产品档次低、成本高、市场占有份额少，生产技术落后、科技含量低，企业经济及社会效益均不理想，符合国家产业政策又符合商业银行信货支持对象的支柱产业项目不多。农业方面基本上是以传统家庭种养业为主，农业产业结构调整步伐缓慢，产业化发展尚处于起步阶段。
2、企业经营管理不规范，财务制度不健全。苏北地区相对封闭，大多企业是原计划经济下转制而来的产物，内部管理不完善，财务制度不健全，部分企业为逃避债主、税务、财政、债权银行、法院等部门的监督管理而采取多头开设银行账户，日常开支则直接使用回笼货款，导致财务资料不真实。许多企业向银行申请贷款，无法提供能正确反映企业生产和经营状况的资产负债表、损益表等财务报表，而商业银行则由于不能正确评估企业的财务状况、还贷能力和项目前景，不敢轻易放贷。
4、国有商业银行信贷管理机制不灵活。一是信贷管理仍然带有明显的计划管理体制色彩，贷款的投向及新增规模均由上级行在年初给基层行下达指标。二是基层商业银行专门为中小企业服务的信贷人员较少，很难主动发现和培育中小企业客户，而且放贷对象有很大的所有制偏见。三是激励机制仍不健全，基层商业银行信贷人员负有很重的收贷收息责任。这种权责不对称的信贷管理体制，严重抑制了信贷人员主动开展贷款营销的积极性。
5、金融结构单一，金融生态环境不尽人意。苏北地区的融资渠道狭窄，以国有商业银行主导的间接融资为主，缺少其他金融方式，特别是证券市场的直接融资和风险投资基金，这与金融生态环境不佳有很大关系。一方面社会信用体系没有建立，失信行为没有受到应有惩罚，许多企业通过改制逃废金融债权；法院执行“久拖不行”、债权受偿“有名无实”等花样繁多的违法违规行为严重侵害银行利益。而证券市场和风险投资基金对信息披露的要求相对于银行更高，信用水平的低下直接制约了苏北地区融资体系的发展。
三、苏北融资问题的解决途径分析
苏北地区中小企业占据半数以上，多数为粗放式经营，缺乏外来的管理经验与项目平台，因此，苏北地区融资体系改善的重点方向是建立适合中小企业特点、服务产业优化升级、吸引外来项目的融资体系。
1、建立高效、覆盖面广泛的信用信息系统，完善信用评估环境，努力建设规范的融资秩序。融资体系的风险主要来自于两个方面：一是经营风险。对于这种风险，金融机构通过贷前审查和货后监督加以解决。二是道德风险。由于商业道德秩序不规范，企业为了获得贷款而弄虚作假，贷款风险将最终转嫁给金融系统。对于第二种风险，由于存在着信息的不对称，企业的弄虚作假现象无法轻易被揭示，这种风险对融资体系存在着严重的破坏。解决这一问题，必须改善融资机制，使得融资者做出自我选择来减少融资体系的整体风险，即建立覆盖面较广且高效的信用信息系统，完善信用评估制度，努力创造一个信用主导的融资环境。道德风险发生后，虽然融资者能够暂时获得利益，但融资者将会有一笔不良记录，信用等级也因而下降，这将直接导致下一次的融资困难。
为了使信用信息系统真正高效运作，必须扩大信息共享范围，只有这样，道德风险的代价才可以得到最充分的体现，从而建立健全商业道德规范。苏北五市可以根据地缘上靠近的特点，在地方人民银行的领导下和五市政府的支持下，合力打造一个共享的信用信息系统。这将对完善融资秩序、降低融资风险起到关键性的作用。
3、改变金融机构的传统观念，打破按企业规模、按所有制性质融资的惯例。从苏北现阶段的现实来看，融资体系作为支持经济发展的重要支柱，必须在充分强调风险控制的同时，改变传统的按规模、按所有制性质融资观念，转变为在充分加强风险意识的前提下，按企业的盈利能力和信用水平融资的新的秩序，给予经营能力强、经济效益高且信用水平好的企业以最大的资金支持，使苏北经济富有生机和活力。
4、开拓间接融资渠道，完善间接融资服务体系。与全国的情况类似，在苏北地区，间接融资体系存在着明显的缺陷，银行贷款方式几乎占据了间接融资方式全部的份额，其他间接融资渠道虽然已经存在，但其资金规模和使用效率决定了还无法真正成为有效的融资渠道。然而对于一个融资体系来说，每一种融资工具都具有其优点和缺点，贷款的方式虽然能满足不同资金规模的需求，但由于其一般采用到期一次还本付息的方式，很容易造成融资企业由于现金流不足而导致的财务危机甚至企业破产，另外这种方式由于银行将承担较大风险而会选择有一定的担保机制存在，所以这种方式对于规模较小的企业不仅存在着较高的风险，而且这种企业难以提供相应的担保，因此不是一种合适的融资方式。在开拓间接融资渠道的过程中，必须针对中小企业信用低、担保少和风险高的特点，根据苏北的实际情况，寻找适当的解决方式。
(1)建立健全中小企业信用担保体系。通过苏北地区政府财政和行政上的大力支持和地方金融机构的全力配合，建立国有中小企业担保基金、中小企业联合担保基金和股份制的担保基金，担保基金尤其是国有中小企业担保基金，在运作过程中要注意发挥市场机制的作用，并采取切实措施将风险控制在一定范围内。
(2)大力发展中小金融机构。中小金融机构与中小企业有着更加紧密和直接的联系。中小金融机构由于其资金规模较小，限制了服务对象的范围而主要集中于中小企业融资，中小金融机构与中小企业也具有地域上的直接依存关系，具有向中小企业提供服务的规模优势和交易成本低、监控成本低、监控效率高、管理链条短、层次少、经营灵活、适应能力强、控制风险能力强等比较优势。在苏北地区中小金融机构主要是城市和农村信用社以及地区商业银行。随着城市和农村信用社逐步改制为中小银行的进程的不断推进，中小银行这一融资体系的重要组成部分将凸显其强大的融资优势和作用。苏北地区政府应对中小银行的建立和业务拓展给予财政等手段上的扶持，加速其发展进程，以满足中小企业融资的需要。
5、鼓励和发展直接融资方式。在完善间接融资体系的同时，还需拓展直接融资渠道，给予融资者多种融资选择。
(1)对具有一定规模的中小企业进行股份制改造。通过股份制改造，明确企业产权，有利于企业治理的改善和企业股权融资。直接融资可以通过股权的方式把各方面力量结合起来，有利于提高企业的经营效率，并通过企业运行机制的改善为企业的长期发展注入活力。
(2)发展风险投资基金。风险投资基金是一种以长期股权投资方式投资于某一产业，以追求因企业成长而获得长期收益为目标的一种投资基金。虽然其投资成功率比较低，但一旦成功则收益不但会弥补以前的损失，并且还将有巨大的盈利，根据这一特性，风险投资基金主要倾向于高成长性、高收益性的高科技产业。积极吸引和发展风险投资基金将对苏北的高科技产业发展提供强大的资金支持。在发展风险投资过程中，应保护好风险投资基金的退出收益。
(3)鼓励具有较高资质的中小企业积极参与资本市场中的中小企业板。我国证券市场中小企业板的建立为优质中小企业融资提供了一个广阔的发展空间。随着苏北地区工业化进程的加快，未来将不断涌现一批具有较高素质的中小企业。积极推动并引导其上市融资，将较好地解决中小企业融资问题，并带动一批当地企业共同发展。
6、承认民间借贷等非正规融资方式的合法地位，积极引导，加强管理，规范操作。目前的民间借贷实际上是指以个人信用为基础的、没有得到国家法律认可的、尚未纳入政府监管范围的金融形式。现阶段，由于正规的金融机构分散风险机制还不成熟等因素，使得正规渠道资金的提供不能满足中小企业的融资需求，在这种情况下出现民间借贷融资的现象具有一定的合理性，只要不是非法集资，政府都应给予支持和鼓励。在苏北地区，工业企业通过正规渠道融通资金困难，成长中的中小企业为了筹集自身发展的资金，被迫向民间融资。苏北各地政府应对于这种行为给与高度的重视，由于国家政策上没有明令禁止，可给予民间融资以积极引导、支持和鼓励。
但是应该看到，民间借贷作为一种非正规的融资方式，存在着诸多隐患，尤其当民间融资与行政干预和地下经济紧密结合时，它变得尤为危险。民间借贷的利息率一般都远远高于正规融资途径的利息水平。当企业通过正规渠道筹得的资金不足以支持发展时只得向民间借贷，资金使用成本随之提高，这将加大中小企业原本就脆弱的财务状况，容易导致企业陷入经营困境，倒闭风险加大；另一方面，城乡居民将自己的大部分的积蓄拿出来投入到高风险的借贷中，一旦企业破产等风险发生则不但没有回报，就连自己的积蓄也将赴之东流。然而较高的借贷利息，使得居民都存在着侥幸心理，这样很容易让不法分子利用居民的这种心态钻空子、进行诈骗活动。
一、公司介绍
1、公司简介
2、公司现状
在此将您公司的资本结构、净资产、总资产、年报或者其他有助于投资者认识你的公司的有关参考资料附上。如果是私营公司还应将前几年经过审计的财务报告以附件形式提供。如果经过审计请注明审计会计师事务所，如果未经审计也请注明。
3、股东实力
股东的背景也会对投资者产生重要的影响。如果股东中有大的企业，或者公司本身就属于大型集团，那么对融资会产生很多好处。如果大股东能提供某种担保则更好。
4、历史业绩
对于开发企业而言，以前做过什么项目，经营业绩如何，都是要特别说明的地方，如果一个企业的开发经验丰富，那么对于其执行能力就会得到承认。
5、资信程度
6、董事会决议
对于需要融资的项目，必须经过公司决策层的同意。这样才更加强了融资的可信程度，而不是戏言。
二、项目分析
1、项目的基本情况
位置、占地面积、建筑面积、物业类型、工程进度等，都是房地产开发的基本情况，需要在报告中指出。
2、项目来历
项目来历是指项目的来龙去脉，项目的上家是谁，怎么得到的项目，是否有遗留问题，是如何解决的等情况。
3、证件状况文件
项目是否有土地证、用地规划许可证、项目规划许可证、开工证和销售许可证等五证的情况。需要复印件。
4、资金投入
5、市场定位
指项目的市场定位，包括项目的物业类型、档次、项目的目标客户群等
6、建造的过程和保证
项目的建筑安装过程，如何得到保障可以如期完工。而不会耽误工期，不会导致项目无法按期交付使用。
三、市场分析
1、地方宏观经济分析
房地产是一个区域性的市场，受到地方经济的影响比较大。而表征一个地区的经济发展的指标等数据和经济发展的定性说明等需在本部分体现。
2、房地产市场的分析
3、竞争对手和可比较案例
分析现有的几个类似项目的规划、价格、销售进度、目标客户群等，同时，也需要罗列一些未来可能进入市场竞争的对手项目情况，以及未来的市场供应量等情况。
4、未来市场预测及影响因素
未来的市场预测很难预料，但是可以通过市场的周期的方法和重点因素分析法等分析方法做出预测。
四、管理团队
1、人员构成
公司主要团队的组成人员的名单，工作的经历和特点。如果一个团队有足够多经验丰富的人员，则会对投资的安全有很大的保障。
2、组织结构
企业内部的部门设置、内部的人员关系、公司文化等都可以进行说明。
3、管理规范性
管理制度，管理结构等的评价。可以由专门的管理顾问公司来评价和说明。
4、重大事项
对于企业产生重要影响的需要说明的事项。
五、财务计划
其中，对于企业自有资金比例和流动性要求较高。
六、融资方案的设计
1、融资方式
方式：融资方式将以融资方(包括项目在内)的股权进行抵押借款
操作步骤：签订风险投资协议书
A、对融资方的债务债权进行核查确认
C、在有关管理部门办理登记手续
(2)债权融资方式
方式：投融资双方签定借贷合同进行融资，确定相应固定利率和收回贷款的期限。
(3)债转股的融资方式
投融资双方开始以借贷关系进行融资，投资方在借贷期间内或借贷期结束时，按相应的比例折算成相应的股份。
(4)房地产信托融资
(5)多种融资方式的组合
2、融资期限和价格
融资的期限，可承受的融资成本等，都需要解释清楚。
3、风险分析(任何投资都存在风险，所以应该说明项目存在的主要风险是什么，如何克服这些风险。)
对投资融资双方有可能的风险存在作出判断。
A、投资方的投资资金及收益风险在项目无法启动的情况下将一直独立承担投资资金成本，及追加资金成本。
B、投资方不能有效监控好管理者的经营从而产生新的债务而产生的连带风险。
C、破产风险
D、融资者对投资者的信用没有得到确定而产生无法回购的风险
E、融资者为掌控全局经营，在回购时利益出让增加风险。
F、融资者提前回购而付出的资金成本风险。
风险化解方案
A、资方对是否资金进入后可以完成计划要进行评估和测算。
B、投资方对融资方的项目进程进行监控，并按照进程需要分批进行投资款的专款专用。
房地产融资计划书
D、资方审核融资方的还款计划可行性，一旦确定后将按还款计划回款。
A、股权方式融资的退出
项目进行中投资方退出;
项目完成投资方退出一种方式是融资方按时按预定的回报率加本金额度进行现金回购股份，第二种是融资方按投融资双方约定的价格及相应的物业面积的形式回购股份，第三种投资方享受整个项目的分红;
B、债权方式融资退出
项目进行中投资方退出，可以用违约今的形式控制;
项目完成投资方退出，按时还本付息;
5、抵押和保证
在涉及到投资安全的时候，投资者最关心的是如何保障投资的安全。而最有效的安全措施就是抵押，或者信誉卓著的公司的保证。
6、对房地产行业不熟悉的客户，需要提供操作的细节，即如何保证投资项目是可行的。