智国的报告写得很好，但很多图表无法上传，只能请大家谅解了。
目录
1.Summary
2.行业分析
3.公司介绍
4.主要产品
5.业务分析
行业角度看，按摩器具在日韩、台湾、新加坡等东亚文化圈均具有较高的渗透率，在欧美也呈现快速发展趋势。随着国内收入水平提升带来的按摩器具普及率提升，人工智能和控制技术发展带来产品体验的进一步升级，预计未来按摩器具市场能够保持10%左右的年复合增速。
公司整体资产质量不高，海外市场扩张虽然提升了公司营收增速，但也带来了公司资产负债率提升、商誉/无形资产/存货/应收等大幅提升的问题。
公司2020年初发行可转债募资12亿元，补充了公司资金实力。大股东在可转债上市当天清仓，一次性赚取约1.56亿元差价。
按摩器具主要出口地为美国、韩国、日本，年均增速12%左右。国内目前市场普及率仅不到2%，远低于日本的20%、韩国的12%，过去10年，年均复合增长速度也是12%。
随着国内收入水平提升带来的按摩器具普及率提升，人工智能和控制技术发展带来产品体验的进一步升级，预计未来按摩器具市场能够保持10%左右的年复合增速。
3.1.发展阶段
3个发展阶段：
阶段1（1996-2011）：按摩器具时代
阶段2（2011-2016）：自主品牌建设
阶段3（2017-）：品牌矩阵完善
3.2.控股股东
截至2020年一季度，控股股东为公司创始人邹剑寒和李五令，合计持股52.76%，两位股东为一致行动人。
邹剑寒为公司董事长和总经理，李五令为公司副董事长、常务副总经理。
3.3.公司品牌
公司早期主要是蒙发利品牌，以ODM/OEM为主，后期在全球自建/收购多个品牌，形成全球主要市场品牌布局。
年份
品牌
市场
自创/收购
备注
1996
蒙发利
出口
自创
按摩椅OEM/ODM业务为主
2007
COZZIA
北美
布局北美按摩椅市场
2012
FUJIMEDIC
日本
合资
布局日本市场
2014
OGAWA
亚洲
收购
布局东南亚及香港市场
2015
FUJI
台湾
布局台湾市场
2016
MEDISANA
欧洲
布局欧洲市场
全球品牌布局表
公司近年ODM业务重点开拓韩国和美国按摩椅市场，2018年公司全球ODM业务销售同比增33.78%，其中韩国市场ODM销售额3000万美金，同比增加162%，美国ODM按摩椅同比增54%。（2018年中国出口韩国按摩椅超30万台，主要是荣泰为bodyfriend代工，奥佳华为BJSC代工）。
1.2010年在北美市场自主设立“COZZIA”品牌。COZZIA主要在北美销售按摩椅，而公司北美地区的ODM主要针对按摩小器具，与自主品牌不构成竞争关系。目前COZZAI门店超过800家，主要在美国家居渠道销售，目前和日资品牌Inada在北美地区处在第一梯队，北美市场份额13%。
2.2012年，和日本健康品牌富士医疗股份有限公司成立合资公司FUJIMEDIC，公司持股51%。FUJIMEDIC主要在日本销售按摩小器具，销售渠道主要是电视购物、量贩店等，目前超过300家专柜，该品牌2017年收入约为人民币1-2亿元。
3.2015年初公司以3亿新台币（约5800万人民币）收购FUJI60%的股权，FUJI2009年在台湾成立，棨泰健康主要通过直营店铺在台湾销售其自有品牌“Fuji”及代理品牌（ICON）的按摩椅、运动器材及其他健康产品。目前FUJI在台湾拥有门店75家，主要在商超、大卖场、网络销售。2017年FUJI收入人民币2.4亿元，明星产品“爱沙发”、“爱膝足”占据台湾沙发按摩椅系列60%以上的份额。
3.4.海外竞争格局
（1）日本市场
（2）韩国市场
韩国是按摩椅重要的消费国之一，也是目前最大的按摩椅进口国，其按摩椅市场起步较晚，但在近年来发展迅猛，据公开资料整理，2016年韩国按摩椅市场规模达4.48亿美元，按摩椅销量28万台，与2010年的5万台相比增长近5倍。与亚洲其他国家和地区不同，韩国按摩椅市场呈现高度集中的竞争态势，基本由本国品牌所占据。其中，行业龙头BODYFRIEND和COZYMA分别占据约42%和约20%的市场份额，均为公司的重要客户。2018年公司对韩国市场的出口额增长较快，韩国市场已成为公司按摩椅出口增长速度最快的地区。
（3）欧美市场
（4）东南亚市场
东南亚地区市场按摩椅渗透率较高，例如我国香港地区按摩椅渗透率在10%左右，而中高收入家庭这一核心目标群体中，42%的人口为按摩椅拥有者。东南亚地区主要的按摩椅品牌有OSIM、OGAWA、OTO，公司自有品牌OGAWA在这一区域的市场占有率正在不断上升，影响力也在不断扩大。
（5）我国台湾地区
台湾地区按摩椅渗透率在6%-8%，近年来市场需求逐年提升，按摩椅年需求量大约在4-6万台。台湾地区的按摩椅品牌主要有FUJI、INADA、乔山（JHONSON）、OGAWA、OSIM、PANASONIC、高岛（TAKASIMA）、督洋（TOKUYO），其中FUJI、OGAWA、OSIM均为直营品牌，其他品牌均有经销体系。FUJI和OGAWA为公司旗下品牌，其中FUJI拥有直营门店80余家，是台湾市场门店数量最多的直营品牌，OSIM和乔山（JHONSON）是公司在台湾市场的主要竞争对手。
上面的品牌主要指按摩器具品牌布局，健康环境类呼博士品牌，也是公司自有品牌，
3.5.收购情况
2015年2月，发行人出资100.00万元收购厦门市民合投资集团有限公司10%股权，该公司主要从事股权投资。
2015年7月，发行人出资2000.00万元收购好慷（厦门）信息技术有限公司10%股权，该公司主要提供家政保洁类服务，发行人拟借此拓展按摩椅销售渠道，双方后续合作不及预期，2017年12月，发行人退出。
2018年1月，发行人出资35万美元参股设立AITREATPTELTD，持有该公司3.18%股权，该公司主要从事AI按摩机器人的研发和制造。
2013年，发行人收购OGAWAWORLDBERHAD100%股权，将其纳入合并范围。
OGAWAWORLDBERHAD是一家依马来西亚法律成立的公司，主要业务为从事健康
2019年，奥计划收购厦门美蝶康健康科技有限公司（曾用名厦门诺磐科技有限公司）100%股权，将其纳入合并范围。厦门美蝶康健康科技有限公司主要从事中低端按摩小电器的研发和制造。
4.1.产品分类
公司主营产品分为3类：保健按摩类、健康环境类、家用医疗类。
4.2.产品体验
笔者在OSIM，OGAWA，荣泰三家门店体验了各品牌按摩椅，总体感觉，OGAWA产品/服务更胜一筹！
OGAWA4D按摩椅，噪音最小、柔度最好、配备APP操作方便、单独赠送ipadmini4。
OSIM
荣泰
零售布局
☆☆☆☆☆
☆☆☆
产品外观
体验舒适度
产品噪音
☆☆☆☆
门店服务
OSIM按摩椅OGAWA按摩椅
4.3.业务模式转型
公司主营产品都是从OEM/ODM代工转为自主品牌模式，按摩椅早期给诸多品牌代工，包括OGAWA等；几年前欧姆龙（日本电子血压计龙头公司）曾经是公司前5大客户；公司也为美国等客户代工净化器等产品。
公司这种业务模式转型可能对公司发展OEM/ODM业务产生影响。
5.1.主营结构
没有想象的那么高，2019年收入占比39.26%，
3.按摩小电器收入占比高达36.71%，基本和按摩椅收入相当
4.另外健康环境类的空气净化器设备收入占比也高达10.94%
5.家用医疗占比4.87%
国外销售占比高达77.25%，国外市场仍是主要市场，国外销售包括ODM产品，还包括在海外的自主品牌产品。
5.2.营收/利润
5.3.2019年营收/利润大幅下滑原因
1.内销市场两家公司营收均下滑8%，反应出国内按摩器具整体市场的态势
4.2019年欧洲业务Medisana经营未达预期，进行了2200多万元的商誉减值。Medisana业绩影响了公司营业收入及净利润的表现
5.5.资产质量堪忧
上市9年来，公司经营活动产生净现金流16.7亿元，但现金及现金等价物一直保持在5-6亿元范围波动，投资活动净流出26亿元。
这26亿元，投到哪里了呢？
1.并购成本：6亿元
2.无形资产增长：5个亿
3.固定资产+在建工程增长：9.5个亿
4.折旧/摊销：9年共计折旧/摊销6.7亿元，仅2019年一年就折旧摊销1.3亿元
这也就解释了公司为什么经过多年的发展，2020年还需要通过可转债筹措资金12亿元。
5.6.大股东可转债套现
公司于2020.2.25日发行12亿元可转债，两位大股东认购6亿元，3/18日上市交易。上市当天，两位大股东清仓所有可转债，按照当日平均价计算，减持金额达7.56亿元，一次性就赚取1.56亿元，公司获得12亿元现金。真是一笔好生意！